【中银宏观:政策学习系列专题之一】如何理解“大规模设备更新”?

（以下内容从中银证券《【中银宏观:政策学习系列专题之一】如何理解“大规模设备更新”?》研报附件原文摘录）
　　我们预计“大规模设备更新”有望拉动2024年固定资产投资增速2.75个百分点。设备更新能够直接撬动相关行业民间投资的活跃度，改善社会资本对相关产业的预期。设备更新有望对上游行业所造成的工业盈利缺口有所补充。 摘要 扩投资 总量层面，拉动年内固定资产投资增速2.75个百分点。从规模看，国家发改委主任郑栅洁表示，2023年，中国工业、农业等重点领域设备投资规模约4.9万亿元。据我们测算，2023年固定资产投资中，农业及工业设备工具购置规模为6.05万亿元，若依照发改委数据分类，则其中4.9万亿元为设备投资，而1.15万亿元为工具投资。值得一提的是，2023年农业、工业在固定资产投资中占比仅在45%左右，而广义的“大规模设备更新”概念已延伸至基建、建筑业，设备更新有望成为固定资产投资超预期发力的撬杆。 从增速看，今年是“大规模设备更新”的开局之年，方案实施有望发力靠前。2024年一季度，国内设备工器具购置规模累计增长17.60%，较2023年末加快11.0个百分点，我们预计“大规模设备更新”有望拉动2024年固定资产投资增速2.75个百分点。 结构层面，制造业、基建投资有望获得直接支撑。制造业方面，“大规模设备更新”加速推动制造业投资结构向“绿色”、“高端”转化。但对高耗能产业的提振仍待观察。 “大规模设备更新”能够直接撬动相关行业民间投资的活跃度，改善社会资本对相关产业的预期。具体而言，其对高技术产业的民间投资活跃度支撑力度较为明显，但其对基建民间投资的支撑尚不明显。一方面，2024年一季度，高技术产业民间投资活跃度明显较高，在高于当期社会固定资产投资增速的同时，较去年同期也有改善；其中，计算机通信及其他电子设备制造业对民间固定资产投资增速的正贡献实现1.06个百分点，较去年同期改善0.49个百分点。另一方面，“大规模设备更新”对公共设施管理业民间投资提振尚未显现，2024年一季度公共设施管理业对当期民间投资同比增速的贡献为负。 保盈利 一方面，设备制造业对上游行业所造成的工业盈利缺口有所补充。2024年，一季度传统设备制造业、高技术设备制造业分别拉动当期工业企业盈利增速3.0和5.4个百分点，对同期原材料加工业、采矿业的负贡献（5.7pct）形成了有效补充，“大规模设备更新”有望继续放大设备行业对盈利缺口的补充力度。 另一方面，设备制造业对原材料工业品价格有一定的带动作用。从行业对当期工业企业盈利的贡献看，2024年一季度，原材料加工业拉动当期工企盈利1.8个百分点，较2023年底改善3.1个百分点，为2022年以来最好表现；此外，4月PPI原材料加工业环比增幅继续为正，实现0.3%，在地产投资不旺盛的背景下，“大规模设备更新”有望缓慢增厚原材料加工业利润空间。 风险提示：海外主要经济体通胀韧性超预期；地缘关系不确定因素增加。 目录 一、扩投资 1.1 总量层面，拉动年内固定资产投资增速2.75个百分点 1.2结构层面，制造业、基建投资有望获得直接支撑 1.3 预期层面，提振民间投资意愿 二、保盈利 2.1 近年上游行业盈利能力受到“内外夹击” 2.2 “大规模设备更新”有望带动工企利润温和上行 三、优产能 风险提示 正文 2月23日，中央财经委员会第四次会议召开，研究大规模设备更新和消费品以旧换新问题，研究有效降低全社会物流成本问题。领导人在会上发表重要讲话强调，加快产品更新换代是推动高质量发展的重要举措，要鼓励引导新一轮大规模设备更新和消费品以旧换新。3月1日，国常会审议通过了《推动大规模设备更新和消费品以旧换新行动方案》（下文简称“方案”），将大规模设备更新等举措进一步细化。几个月以来，各部门按照方案逐步细化推进“大规模设备更新”。 2023年中央经济工作会议指出当前国内经济主要面临着“有效需求不足、部分行业产能过剩、社会预期偏弱”等问题；从宏观逻辑上看，“大规模设备更新”的重要意义在于以设备更新拉动固定资产投资表现，在优化行业产能的同时兼顾解决部分行业“产能过剩”问题。 本文将从扩投资、保利润及优产能三个角度理解“大规模设备更新”的宏观意义。 一、扩投资 1.1 总量层面，拉动年内固定资产投资增速2.75个百分点 从规模看，3月6日，国家发改委主任郑栅洁在十四届全国人大二次会议经济主题记者会表示，2023年，中国工业、农业等重点领域设备投资规模约4.9万亿元。据我们测算，2023年固定资产投资中，农业及工业设备工具购置规模为6.05万亿元，若依照发改委数据分类，则其中4.9万亿元为设备投资，而1.15万亿元为工具投资。值得一提的是，2023年农业、工业在固定资产投资中占比仅在45%左右，而广义的“大规模设备更新”概念已延伸至基建及建筑业相关领域，设备更新实际产生的投资完成额有望超预期，是固定资产投资发力的重要撬杆。 从增速看，今年是“大规模设备更新”的开局之年，方案实施有望发力靠前。2024年一季度，国内设备工器具购置规模累计增长17.60%，较2023年末加快11.0个百分点，我们预计“大规模设备更新”有望拉动2024年固定资产投资增速2.75个百分点。 1.2结构层面，制造业、基建投资有望获得直接支撑 1.2.1制造业投资有望“强者恒强” “高技术附加值”制造业投资表现亮眼。2021年以来，制造业投资对我国固定资产投资增速的正向拉动力较强，2021-2023年正贡献分别为4.58、3.50和2.74个百分点；进入2024年，在连续较高基数的背景下，一季度制造业投资继续拉动我国固定资产投资增速3.42个百分点，“大规模设备更新”对一季度制造业投资产生了进一步推动力。 着眼细分行业，3月15日国家发改委表示“高端、智能、绿色、安全是工业领域设备更新的重点方向”，一季度绿色、智能相关行业固定资产投资增速均较亮眼，计算机、通信、电子设备制造业和电气机械及器材制造业投资规模同比分别增长14.3%和13.9%，高技术制造业为当期固定资产投资同比增速贡献了1.32个百分点。 一季度设备制造业投资表现不弱。一季度通用设备、专用设备及汽车制造业同比增速分别实现13.9%、14.1%和7.4%，均在去年较高基数的基础上实现了较快增长；一季度设备制造业共计拉动当期固定资产投资同比增速0.85个百分点。 值得一提的是，方案表示，要“以节能降碳、超低排放、安全生产、数字化转型、智能化升级为重要方向”，“双碳”目标相关表述排位靠前，相关行业的固定资产投资对社会固定资产投资的正贡献明显。 2021-2023年，电气机械及器材制造业对当年固定资产投资增速的正贡献分别为0.56、1.21及1.24个百分点，是制造业投资中的重要正贡献项；2022-2023年，汽车制造业对当年固定资产投资增速的正贡献分别为0.26和0.43个百分点；2024年一季度，电气设备行业、汽车固定资产投资增速维持可观，分别拉动当期固定资产投资0.55和0.15个百分点，“大规模设备更新”有望加速推动制造业投资结构向“绿色”、“高端”转化。 高耗能行业表现仍待观察。方案指出，“大规模设备更新”将“聚焦钢铁、有色、石化、化工、建材等重点行业”，采矿业、原材料制造业等高耗能行业是推进“大规模设备更新”的重要领域。 2024年一季度，采矿业、原材料制造业分别拉动当前固定资产投资增速0.31 和0.19个百分点，较2023年末均有改善。但从细分行业看，采矿业中黑色、有色金属采选业贡献度分别为0.04和0.08个百分点，正贡献力度仍然较小，且有色金属采选业正贡献较往年有所收窄。 原材料制造业方面，黑色、有色金属冶炼加工业和石油、煤炭及其他燃料加工业对当期固定资产投资增速的贡献分别为0.05、0.13、和-0.02百分点。此外，建筑业对当期固定资产投资增速的贡献仅为0.06个百分点，较2023年末仅上升0.01个百分点。整体而言，高耗能行业的投资修复表现仍待观察，“大规模设备更新”对相关领域的投资提振仍待观察。 1.22关注基建投资的结构变化 方案提出，有序推进“建筑和市政基础设施领域设备、交通运输设备”等更新改造，从而将“大规模设备更新”概念拓展到了基建领域。2023年我国基建投资年增速实现8.24%，拉动我国固定资产投资增速1.27个百分点，基建投资仍发挥着较强的支撑作用。但从结构看，交通运输仓储及邮政业对2023年固定资产投资增速的正贡献为1.36个百分点，是2023年基建投资的主要支撑，往年贡献较高的公共设施管理业2023年表现相对弱势。 方案中提及的“建筑和市政基础设施领域设备”更新有望从设备端发力公共设施管理业投资；2024年一季度，基建投资结构已出现一定改变，公共设施管理业对当期固定资产投资增速的正贡献为1.54个百分点，较2023年改善1.65个百分点。2024年财政支出蓄力相对充足，特别国债资金下达对基建投资形成整体支撑，考虑到“大规模设备更新”整体向公共设施管理业倾斜，新型城镇化建设获得多方面动能。 1.3 预期层面，提振民间投资意愿 从定义上看，民间固定资产投资是指集体、私营、个人性质的内资企事业单位在境内建造或购置固定资产的投资，其中不包含政府投资及央国企投资。受限于自身性质，民间投资往往具备较高的弹性，且对行业预期更为敏感。 对比各行业分别对民间投资、固定资产投资同比增速的贡献，可以一定程度上了解社会资本对相关行业的预期；逻辑上讲，当一个行业对民间投资同比增速的贡献高于其在社会固定资产投资增速中的贡献，则该行业民间投资的活跃度较高，一定程度上可反映出社会资本对相关产业的预期较为积极。 “大规模设备更新”能够直接撬动相关行业民间投资的活跃度，改善社会资本对相关产业的预期。2021年以来，制造业投资持续火热，民间制造业投资活跃度也持续较高。2024年一季度，制造业对民间投资增速的贡献仍明显高于其对全社会固定资产投资中的贡献，“大规模设备更新”推动民间投资结构改善，并带动社会资本对相关行业的预期改善。 从重点领域看，“大规模设备更新”对高技术产业的民间投资活跃度支撑力度较为明显，但其对基建民间投资的支撑尚不明显。一方面，2024年一季度，高技术产业民间投资活跃度仍较高，且高于当期社会固定资产投资增速；其中，计算机通信及其他电子设备制造业对民间固定资产投资增速的正贡献实现1.06个百分点，较去年同期改善0.49个百分点。另一方面，“大规模设备更新”对公共设施管理业民间投资提振尚未显现，2024年一季度公共设施管理业对当期民间投资同比增速的贡献为负，当前公共设施管理业“大规模设备更新”或仍以财政资金为主导。 二、保盈利 “大规模设备更新” 从设备端弥补投资需求不足，有望间接增厚工业企业盈利。前文我们提到，“大规模设备更新”对高技术产业、部分基建行业的固定资产投资有所提振，但对采矿业、原材料加工业的积极效果仍待观察，上游行业盈利能力不足或是高耗能产业设备更新的短期阻碍；但同时，“大规模设备更新”又是年内“保盈利”的重要环节。当前海外流动性尚在“蓄力”，保证上游企业的盈利能力的重点更多在国内，需“大规模设备更新”在需求端抢跑。 2.1 近年上游行业盈利能力受到“内外夹击” 2022年以来，企业盈利表现持续弱势，需求不足、价格较弱是其主要原因。2023年工业增加值增速实现4.6%，但同期工业企业盈利较2022年下降2.3%；从量价角度看，2023年工业生产走强盈利下降，价格弱势是其中主要症结。 从盈利总量看，2023年工业品出厂价格指数（PPI）全年负增长，在此基础上，2024年1-4月，PPI同比降幅实现2.7%，与一季度持平，PPI同比增速仍为负。生产资料是PPI数据变动的重要影响因素。其中，采掘业价格指数、原材料价格指数对PPI指数的整体走势影响明显。 2023年工业企业盈利结构持续优化，但整体规模较2022年下降。2023年1-2月，采掘业、制造业及公用事业在工业企业盈利中占比分别实现26.4%、65.8%和7.8%，采掘业占比实现2012年以来新高，对制造业盈利空间挤压明显；及至2023年12月，采掘业占比下降至16.1%，采掘业对制造业的挤压有所缓解。 结构优化原因可从积极、消极两方面理解；积极因素方面，2023年国内经济温和修复，制造业、基建投资对工业品需求有所提振；而在消极因素方面，在海外、国内需求共同收缩的背景下，2023年大宗商品价格持续下跌，原材料相关工业盈利整体回落。 采矿业、原材料工业的盈利的驱动因素不同。据图17所示，2022年4月国内地产投资进入负增长区间，但同期采矿业利润仍维持较高增速，直至2023年3月才进入负增长区间；排除基数因素的影响后，大宗商品价格或是采矿业盈利的主导因素，地产投资对采矿业的影响短期不明显。 对比之下，原材料加工业对需求更加敏感。2022年生产资料原材料工业价格受到采掘业影响，同比增速处于相对高位；但图18反映出，原材料加工业利润总额同比增速并未随同价格端走高，反而与地产投资增速走势相对一致，2022年4月原材料加工业利润总额同比增速跟随国内地产投资增速转负，地产投资需求是原材料工业盈利的主要影响因素。 总体而言，2023年至今，工业企业盈利能力受到海内外因素共同影响，“地产需求”缺位的背景下，“大规模设备更新”有望带动工企利润温和上行。 2.2 “大规模设备更新”有望带动工企利润温和上行 设备制造业对上游行业所造成的工业盈利缺口有所补充。2023年全年，原材料加工业、采矿业对我国工业企业盈利的拖累明显，全年累计拖累5.2个百分点。但同时，2023年传统设备制造业、高技术设备制造业分别拉动工业企业盈利增速0.9和0.6个百分点，设备端对当年利润缺口有一定的补充作用。 进入2024年，一季度传统设备制造业、高技术设备制造业分别拉动当期工业企业盈利增速3.0和5.4个百分点，对同期原材料加工业、采矿业的负贡献（5.7pct）形成了有效补充，“大规模设备更新”有望继续放大设备行业对盈利缺口的补充力度。 另一方面，设备制造业对原材料工业品价格有一定的带动作用。如图21所示，2021-2023年，PPI原材料加工环比指数与设备制造业、基建投资环比变动的趋势整体较为一致。 2022年二季度至2023年末，受地产投资制约， PPI原材料加工业环比增速均值为负；但在设备制造业、基建投资环比整体正增长的带动下，2024年PPI原材料加工环比指数出现改善，设备制造业对PPI原材料加工指数具备一定的带动作用。从行业对当期工业企业盈利的贡献看，2024年一季度，原材料加工业拉动当期工企盈利1.8个百分点，较2023年底改善3.1个百分点，为2022年以来最好表现；此外，4月PPI原材料加工业环比增幅继续为正，实现0.3%，在地产投资不旺盛的背景下，“大规模设备更新”有望缓慢增厚原材料加工业利润空间。 三、优产能 如何定义部分产业“产能过剩”？如前文所示，“部分行业产能过剩”已成为当前国内经济的症结之一。如何定义“产能过剩”？哪些行业“产能过剩”？是“大规模设备更新”必须回答的问题，大规模设备更新需求可能存在于产能闲置较多且资产规模较大的产业中。 2023年全年，我国工业产能利用率实现75.6%,但非金属矿物制品业产能利用率仅为64.7%，在我国已统计的工业子行业中排名倒数第一。反观资产规模，非金属矿物制品业资产规模达8.29万亿元，在我国工业产业中排名第6，大规模设备更新需求或存在于非金属矿物制品业。 2024年以来，非金属矿物制品业投资出现回升，一季度非金属矿物制品业固定资产投资增速实现5.7%，较2023年年底加快5.1个百分点，一定程度上说明非金属矿物制品业产能正在缓慢优化。值得注意的是，受到地产行业低景气度影响，一季度非金属矿物制品业利润总额同比下降54.2%,行业盈利能力仍弱，低盈利能力或影响行业设备更新的动力，但也侧面印证“大规模设备更新”是行业投资主要动力。 此外，煤炭开采洗选业、汽车制造业同样符合“重资产”、“低利用率”的框架，考虑到两行业处于能源结构转型的关键位置，行业“大规模”设备更新已提前开始。 风险提示 海外主要经济体通胀韧性超预期；地缘关系不确定因素增加。 作者声明 本文为中银国际证券宏观研究系列报告。中银国际证券宏观研究团队致力于以翔实的数据、缜密的逻辑为基础，发现价值，匹配收益与风险，愿我们的研究服务能为您的投资成功尽一份力量。 免责声明 本订阅号仅面向中银证券客户中符合《证券期货投资者适当性管理办法》规定的专业投资者，若非前述专业投资者，请勿订阅、接收或使用本订阅号中的任何信息,中银证券及其雇员不因接收人收到本信息而视其为服务对象。 本订阅号所载信息均选自中银证券已发布的证券研究报告，为免对报告摘编产生歧义，请以报告发布当日的完整内容为准。须关注的是，本信息所含观点仅代表报告发布当日的判断，中银证券可在不发出通知的情形下发布与本信息所含观点不一致的证券研究报告。 本订阅号所载信息仅供参考，在任何情况下不构成对任何机构或个人的具体投资建议，中银证券及其雇员不对任何机构或个人使用本信息造成的后果承担任何法律责任，投资者应自主作出投资决策并自行承担投资风险。 本订阅号所载信息版权均属中银证券。任何机构或个人未经中银证券事先书面授权，不得以任何方式修改、发送或者复制本订阅号所载信息。如因侵权行为给中银证券造成任何直接或间接损失，中银证券保留追究一切法律责任的权利。

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