兴业研究 | 周晓(20240505—20240511)

（以下内容从兴业研究《兴业研究 | 周晓(20240505—20240511)》研报附件原文摘录）
　　【宏观市场】宏观一周：五一出游客单价恢复率回落 政策聚焦 货币政策 2024/04/30，中共中央政治局召开会议，分析研究当前经济形势和经济工作。会议指出，要灵活运用利率和存款准备金率等政策工具，加大对实体经济支持力度，降低社会综合融资成本。（资料来源：中国政府网） （作者：程子龙，郭于玮；发布时间：2024年5月7日） 【宏观市场】规范存款“手工补息”如何影响流动性？——货币政策与流动性月报 货币政策和流动性前瞻：4月8日，自律机制规范银行存款“手工补息”行为，要求银行于2024年4月底前完成整改。那么，如何看待规范存款“手工补息”对近期流动性的影响？ 4月末短端利率和NCD利率均出现上行。4月下旬，国有大行质押式回购净融出余额持续下降，较税期结束减少6000亿元以上，可能反映了规范“手工补息”后，银行出现短期负债缺口。因此，4月NCD净融资上升，加之境外机构配置力量减弱，推动NCD利率自底部回升。 规范存款“手工补息”对银行负债的影响规模和时间有多长？根据4月下旬国有大行融出余额下降的规模估计，同时考虑到协定存款按季付息，预计受到影响的存款大致在一个季度左右完成调整，则合计影响的银行负债规模可能达到1.5万亿元以上。 规范存款“手工补息”，可能推升NCD发行需求，NCD利率自底部回升。预计5月政府债净融资规模1.3万亿元，5月至6月，专项债发行有望加快，超长特别国债可能开始发行。在央行提示长端利率风险、美联储降息推迟的背景下，货币政策在短期内宽松的必要性降低，NCD利率可能温和回升。 4月流动性回顾：4月末短端资金利率上行，NCD利率自低点回升。4月初，短端资金面延续均衡态势，1年期股份行NCD利率继续下探至2.0%附近；4月税期资金面较为平稳，4月下旬，DR007由1.85%左右上行至2.10%左右，1年期股份行NCD利率也自2.0%附近的低位回升。 5月流动性展望：5月政府债供给压力上升；同时，规范“手工补息”对存款的影响可能延续，推升NCD融资需求。5月国债到期规模较小，国债净融资规模达到7000亿元左右，专项债加快发行，地方债净融资6000亿元左右，预计政府债合计净融资规模1.3万亿元。 （作者：何帆，郭于玮，鲁政委；发布时间：2024年5月8日） 【宏观市场】日韩公共住房的镜鉴 本文梳理日本和韩国公共住房政策，思考我国如何消化存量住房。 日本为应对城镇化进程中的住房供需矛盾，逐步建立了公共住房政策的“三大支柱”：1950年设立的住宅金融公库为收入水平较高的居民提供低息住房贷款；1951年开始建造的公营住宅，通过新建以及收购租赁的方式为低收入群体提供公共租赁住宅；1955年设立的住宅公团在大都市圈外围建造适应中等收入群体需求的公共住宅。 韩国于70年代由政府出资设立了国企性质的住宅公社。早期住宅公社过度依赖销售回款，限制了其大规模供应公共租赁住房的能力。为进一步增加公共住房供给，韩国于1988年推出了两百万建屋计划，并通过两种渠道增强住宅公社的供给能力：一方面，由政府出资成立和管理的国家住房基金，增加了向公社的贷款力度；另一方面，公社可以以政府制定价格从私人手中收购土地用于公共住宅建设。其实施的两百万建屋计划建造了多种类的公共住宅，满足了不同收入群体的住房需求。 2020年人口普查数据显示，我国城镇居住在廉租房/公租房的家庭约占全部城镇家庭户数的3.4%，而OECD经济体的平均水平为7.0%。同海外发达经济体相比，我国公共租赁住房占比偏低，有较大提升空间。若将城镇家庭户居住在公租房中的比例提升到日本和韩国的均值水平6.1%，需要增加约75.5万套公租房。按照每套40平米计算，约3021.9万平，约为2023年全年住房销售面积的3.2%。 未来可由政府出资成立统一的公共住宅公司，通过建造或者收购商品房，来增加公共住宅供给，并消化市场上存量住房。当前我国百城平均租金收益率不足2.2%，考虑到公租房的社会属性，其租金回报会比市场收益率更低。因此需要采用折价收购的方式获得房屋供给，创设新的或利用现有的政策性金融机构，为公共住宅公司提供长期限、低成本的融资支持。 （作者：宋彦辰，郭于玮，鲁政委；发布时间：2024年5月11日） 【宏观市场】出口温和复苏，进口量价齐升——评2024年4月进、出口数据 在出口方面，4月出口同比延续前期温和复苏态势重回正增长区间。分产品看，机电产品和劳动密集型产品出口增速回升，为4月出口增速回升的主要拉动来源项。其中，手机、自动数据数据处理设备及其零部件、集成电路等计算机电子产业链产品依次带动整体出口增速较前月回升0.3、0.2和0.2个百分点；服装及衣着附件、纺织纱线等劳动密集型产品合计拉动我国出口增速较前月回升3.1个百分点。分区域看，我国出口区域格局进一步呈现“东升西降”特征，对东盟出口占我国出口总值的比重进一步抬升。 在进口方面，与出口相关中间品进口需求增加叠加原油等大宗商品价格回升带动进口读数回升。其中，计算机电子产业链和汽车产业链出口增长集成电路和汽车零部件等相关中间品进口需求回升。同时，原油进口量价齐升，带动整体进口增速较前月回升2.4个百分点。 展望未来，全球制造业景气回升延续叠加基数走低，我国出口和进口增速改善态势有望延续。 （作者：蒋冬英，郭于玮，鲁政委；发布时间：2024年5月11日） 【宏观市场】NCD与MLF利差的定量估计 MLF利率作为中期政策利率，为NCD利率的定价提供了参考，NCD利率围绕MLF利率上下波动。本文将通过构建回归模型协助预测NCD与MLF利率之间的利差幅度变动。 本文将对1年期NCD与1年期MLF的利差分别进行周度以及月度的拟合。其中，月度模型我们主要考虑了基本面、资金面和信贷面共三个指标，周度模型我们选择了更加高频的指标，主要考虑了资金面、资产价格和汇率共三个指标。 从拟合结果来看，月度、周度利差模型拟合的R方分别为0.73、0.67，各变量系数均在0.1%水平下统计上显著。在历史区间内，使用月度、周度模型预测利差方向的准确率分别为67.0%、74.3%。 总体来看，月度模型在判断NCD与MLF之间的利差趋势方面表现较周度模型更好，而周度模型则可以在月度模型的基础上帮助判断利差较为短期的变动方向。4月的实际利差水平与模型拟合的结果差距不大，或反映当前利差处于较为合意的水平。进一步，假定OMO利率暂不调整，资金面边际宽松，基本面与信贷面维持平稳，在95%的置信水平下，模型显示，1年期NCD与MLF的利差水平或在[-0.58, -0.38]的区间内。 （作者：张励涵，郭于玮，鲁政委；发布时间：2024年5月11日） 【外汇商品】服务业需求回落拖累新增就业——评4月美国非农数据 专栏：本期专栏我们重点分析新增非农就业与ISM非制造业PMI及其就业分项的关系。我们研究分析发现，非制造业PMI中的就业分项6个月累计环比变化对于新增非农就业、新增休闲住宿业有1个季度左右的领先效应，同时在累计环比低于-8的时期，新增非农就业、新增休闲住宿业通常会出现较为明显的回落。此次非制造业PMI中的就业分项6个月累计环比变化在2023年12月触底，并低于-8，根据一个季度左右的领先效应，第二季度或是服务业就业相对低迷时期，与本次非农数据中大幅回落的休闲住宿业新增就业特点吻合，未来持续关注该指标的变化。 4月新增非农就业17.5万人，低于市场预期的24.3万人，前值从30.3万上修至31.5万人。失业率3.9%，高于前值与市场预期的3.8%。时薪增速环比0.2%，低于市场预期与前值的0.3%；同比增速3.9%，低于市场预期的4.0%。失业率高于预期，时薪增速低于预期，劳动力市场需求有所回落。非农就业单月数据波动较大，不应过度解读4月数据不及预期对于美联储降息取向的影响。从平滑处理后的数据看，当前3个月滚动的累计失业率变化再度回落，6个月平均的新增非农就业人数仍在20万以上，处于美联储降息的阈值附近，对于降息的影响模棱两可。美联储未来的动向需要结合其他经济数据进一步观察。 （作者：王之凡，张峻滔；发布时间：2024年5月6日） 【外汇商品】日元领涨G7货币——全球宏观与汇率焦点2024年（第13期） 全球宏观：美联储立场暂无更鹰派迹象、高频数据接连走弱施压美元指数。日本央行疑似干预外汇市场，上周日元领涨G7货币。五一假期间离岸人民币相对美元显著升值，与日元和韩元类似。5月6日在岸美元兑人民币中间价开在7.10下方。 G7汇率：美国高频基本面数据如若继续转弱，美元指数有进一步承压的风险，但是在市场对美联储政策预期尚有潜在上修空间的背景下其程度将受到限制；否则后市美元指数有望重拾偏强姿态。本周重点关注欧元区3月零售销售、德国3月工业产出、英国GDP等数据，此外聚焦英国央行、澳洲联储议息会议。 人民币汇率：假期间美元贬值、日本干预、港股上涨带动离岸人民币走强，在岸人民币汇率压力将有所缓和，有助于在岸人民币收盘价和中间价的收敛，同时北向资金流入也将与汇率形成共振。（套保策略见正文） （作者：余律，张亚澜，张梦；发布时间：2024年5月7日） 【外汇商品】美债供给压力逐渐加大——美国国债月报2024年第四期 2024年4月上半月美债收益率流畅走高，主要因非农就业和CPI数据均强于市场预期，降息预期进一步收敛。至4月下半月收益率上行放缓，5月初非农数据公布后收益率短线回落。一方面是非农就业、ISM PMI等经济数据不及预期，另一方面美联储5月议息会议暗示年内降息仍是大概率事件，降息预期略有回升。 本期专栏：美债发行提速。美国财政部5月季度再融资会议公布了最新发行预估，第二季度净发行量为2430亿美元，较上次会议预估的2020亿美元有所增加。预计第三季度发行量将大幅提升至8470亿美元。随着2024财年财政赤字扩张，第二、三季度需要严格执行发行计划（接近1.1万亿美元）才能满足融资需求，长端收益率将面临较大供给压力。 一级市场方面，4月拍卖需求总体偏弱，基金配置需求较强，海外投资者需求持续低迷。二级市场方面，投资者偏好中长期限。 展望后市，单边策略方面，10Y收益率有望逐步形成中期双顶形态。目前收益率仍在上升楔形区间内运行，下方4.2%~4.4%是短线强支撑区域，上方阻力4.7%。曲线策略方面，短期降息预期波动幅度有限，主要期限利差组合窄幅震荡。中长期限美债供给增加可能阶段性造成曲线陡峭化。 （作者：张峻滔，郭嘉沂；发布时间：2024年5月8日） 【外汇商品】新兴经济体主权债市场概览 新兴经济体主权债市场规模正在不断提升。从过去3至5年的债券市场规模增速来看，印尼、中国大陆、菲律宾、捷克、罗马尼亚、俄罗斯、智利、墨西哥等经济体的年均增速保持在10%以上，债券市场发展具活力。然而，受到市场成熟度、外汇及资本项目政策等因素影响，主要新兴经济体主权债的外资参与度整体比较有限，且大多经济体的外资参与度在2018年后呈现出降低趋势。亚洲板块主权债市场外资参与度整体低于30%，其中印尼主权债市场的外资参与度最高；其它板块中罗马尼亚、南非、哥伦比亚主权债市场具备高外资参与度。 主权评级下调可能会导致风险资本占用要求抬升，限制投资策略的执行效果。近年来大多亚洲、欧洲新兴经济体的外币长债评级趋于上调，大多中东及非洲、拉美新兴经济体的外币长债评级趋于下调，印尼是考察经济体中唯一一个外币长债评级在过去20年间被国际三大评级机构持续调升的新兴经济体。除中国台湾和俄罗斯暂无报价、以色列深陷地缘政治冲突以外，主要新兴经济体2024年以来的CDS利差均已从2022年高点回落。 由于新兴经济体资本市场深度有限、市场制度和参与者操作规范度仍有待提升，因此为保证市场健康稳定运行，大多新兴经济体的资本市场都存在着不同程度的管制。本文梳理了主要新兴经济体在汇兑与账户管制、债券市场管制等方面的政策。 为避免招致国际社会的批评、降低对国际资本的吸引力，新兴市场通常不会在平稳发展时期加强资本管制措施，而往往在发生金融冲击后，资本外流及本币贬值压力上升时将资本管制作为临时手段祭出。本文浅析了马来西亚、俄罗斯历史上加强外汇和资本管制的案例。 （作者：张亚澜，郭嘉沂；发布时间：2024年5月11日） 【外汇商品】美国消费贷款需求回落，地产相关贷款需求反弹——2024美国第一季度sloos点评 2024年第一季度信贷需求出现分化，消费贷款需求回落，审核标准收紧，地产相关贷款需求反弹，审核标准有所放松。美国本土银行与外国银行之间的流动性差距依然存在，外国银行贷款利率与银行资金成本之间的利差略有上升。 专栏：本次我们研究了消费贷款与零售销售、消费者信心指数、消费贷款高频数据之间的关系。从零售高频数据来看，信用卡贷款需求和零售高频数据之间在大周期存在一定的正相关，但小周期上的相关性不明显。可能是因为消费资金来源分为收入、储蓄与贷款，短期收入、储蓄与贷款之间存在替代效应，单一信用卡贷款需求并不能完全反应消费需求，但是在长周期消费需求带动下，贷款也会跟随变化，大周期上趋势依然正相关。且红皮书零售高频数据对贷款需求存在1个季度的领先效应，而CART销售（不含汽车）存在2个季度左右的领先效应，信用卡消费对于信用卡消费贷款存在1个季度的领先效应。美国的消费贷款需求与密歇根消费者信心指数相关性不确定，正负相关性交替。可能是因为美国消费具有韧性且收到收入支撑，消费者在信心下行时期可能会更多选择贷款进行消费而不是直接减少消费，所以会出现负相关。 （作者：王之凡，张峻滔，郭嘉沂；发布时间：2024年5月11日） 【金融行业】银行分红频率与比例的境内外对比——银行机构动态跟踪2024年第七期 本期关注：4月29日，据媒体报道，建设银行、农业银行、工商银行、中国银行同时发布董事会决议公告称，审议通过2024年度中期利润分配相关安排。而在此前，已有上海银行、苏州银行、兰州银行等多家上市银行的董事会已陆续通过有关2024年度中期分红方案。在此之前，我国境内上市银行的分红频率多为每年1次，上市银行陆续新增中期分红方案、将分红频率提升至1年2次是积极响应新“国九条”对于加强分红的要求。 商业银行分红的比例以及频次与自身核心业务发展、盈利能力状况、风险防控有效性等息息相关，采取不同的分红策略时需要平衡好股东利益与监管要求、短期与长期发展之间的平衡。 从全球主要地区银行现金分红比例情况来看，我国国有大行及A股上市股份制银行分红比例相对稳定，近年来与美洲银行水平相当，不及欧洲及其他地区银行水平。通过中外对比可以发现，相较于我国上市银行相对稳定的现金分红比例，境外银行往往会根据外部的经济情况、银行自身经营的利润情况和资本规划等原因灵活调整自身的现金分红比例。 而从分红频率来看，境外银行多采用每半年或每季度分红1次的频率，而我国境内上市银行此前多采用每年分红1次的频率进行分红，分红频率相对偏低。随着我国银行增加中期分红、提升现金分红频率，未来我国境内银行分红频率也将逐步与境外大型银行接轨。 银行机构战略及组织架构调整：1、中国银行成立养老金融中心 ；2、农业银行发布《2023年三农金融服务报告》 ；3、中信银行行长刘成分享养老金融“中信解法”。 银行机构产品及业务布局变化：1、新规后首期政策性银行柜台债券面市 柜台债券市场迎全面扩容；2、多家在港银行推出高息定存，跨境理财通也火热；3、多家中小银行逆势“猛推”大额存单 重点聚焦1-2年期产品；4、多家外资行收紧独立资管IAM业务 传统私行模式重获重视；5、建设银行承办2024云南股权投资大会；6、中国银行加快金融服务创新支持外贸新业态发展；7、赋能新质生产力发展 中国银行助知识产权“落地生金”；8、交通银行再度启动“数字生活节·交行福利季”活动；9、交通银行跨场景金融服务推动产业链高质量发展；10、全力服务高水平对外开放 中信银行发布“信外汇+”跨境金融综合服务体系；11、浦发银行集团推出“逸享传家”家庭信托服务 ；12、浦发银行创新供应链金融服务平台，打造中小企业融资“新引擎”；13、厦门银行积极拥抱科技创新，致力于以金融力量推动区域科技；14、九江银行：以产业金融助推现代化产业体系建设。 银行机构数字化创新：1、惠及外贸企业，建行“单一窗口”专属金融服务页面上线；2、邮储银行副行长牛新庄 ：“察”势、“趋”势、“驭”势，“数字邮储”乘势而进；3、深入推进系统攻坚 打造场景金融特色 浙商银行召开数字化改革推进大会；4、常熟农商银行数字人民币应用场景新突破。 （作者：吕思聪，吕爽，陈昊，鲁政委；发布时间：2024年5月7日） 【金融行业】推动银行代理保险业务市场化规范化——评《关于商业银行代理保险业务有关事项的通知》 2024年5月10日，金融监管总局发布《关于商业银行代理保险业务有关事项的通知》（以下简称“《通知》”）。 《通知》明确取消了银行网点与保险公司合作的数量限制，废止了此前“商业银行每个网点在同一会计年度内只能与不超过3家保险公司开展保险代理业务合作”的条款。这一方面有利于商业银行丰富保险产品货架。另一方面，银行网点在选择引入保险产品合作方时将可更市场化和灵活，银行网点的渠道强势地位将有所加强。 《通知》再次强调“报行合一”要求，明确委托代理协议约定的佣金率不得超过保险公司法人机构产品备案的佣金水平。在2023年上半年，股份制银行代理保险收入快速增长，曾一度有效支撑其手续费及佣金收入增长。但是2023年下半年以来，由于“报行合一”等要求，银行代理保险收入对整体手续费及佣金收入的贡献已开始下降。 结合《通知》精神，短期内，2024年商业银行代理保险收入在“报行合一”等因素影响下将受到较大负面影响。但是在中长期，银行代销保险产品的市场化程度上升将推动该市场健康发展。同时，随着银行渠道地位更为强势，保险代销手续费也可能在中长期出现回升。 （作者：吕思聪，陈昊，鲁政委；发布时间：2024年5月11日） 【绿色金融】央行等七部门重磅发布：进一步强化绿色金融支持——绿色金融月报(2024年4月) 市场数据：绿色债券方面，截至2024年4月，全球符合气候债券倡议组织（CBI）标准的贴标绿色债券累计发行规模达到3.03万亿美元。境内市场方面，根据Wind数据统计，截至2024年4月，中国境内市场贴标绿色债券累计发行3.64万亿元，存量规模1.97万亿元。其中，2024年4月，中国境内一级市场发行规模402.74亿元，二级市场交易规模为1244.41亿元。绿色信贷方面，根据人民银行发布的最新数据，截至2024年一季度末，本外币绿色贷款余额33.77万亿元，同比增长35.1%，其中投向具有直接和间接碳减排效益项目的贷款合计占比66.8%。全国碳市场方面，截至2024年4月末，全国碳市场碳配额累计成交4.57亿吨，累计成交额262.03亿元，其中，4月成交量652.54万吨，环比增加104.4%，总成交额为6.05亿元，环比增加123.9%。。 国际重要政策与事件：欧盟拨款1.5亿欧元新建43座加氢站；欧盟推出《欧洲太阳能宪章》支持本土太阳能制造业；3.25亿美元IRA支持！美国能源部公布8个电解槽和燃料电池生产项目名单；美国敲定一项新的公共土地租赁规定；六个北欧国家签署协议保护海底能源基础设施；澳大利亚拟设10亿元推进本土光伏制造业发展；英国审查1.5GW海上风电场开发同意令；伊朗首都德黑兰拟建设新能源汽车首批充电站；苏里南共和国有关部门与国家发展改革委签署两份合作文件；德国高性能电池即将登陆中国！ 国内重要政策与事件：国务院发布《关于加强监管防范风险推动资本市场高质量发展的若干意见》；国家建立健全碳排放权、碳汇权益等交易机制；七部门联合发文进一步加强绿色矿山建设；七部门关于印发《以标准提升牵引设备更新和消费品以旧换新行动方案》的通知；三部门开启“百县千站万桩”试点工程；三部门组织开展“千乡万村驭风行动”：就地就近开发利用风电项目；两部门印发《增量配电业务配电区域划分实施办法》；国家能源局印发《关于促进新型储能并网和调度运用的通知》；国家认监委发布明确直接涉碳类认证规则备案要求的通知；国家发改委印发《节能降碳中央预算内投资专项管理办法》；青海省发布《废光伏组件和废风电机组叶片利用处置污染控制技术导则（征求意见稿）》；湖北省：支持利用企业屋顶发展分布式光伏；四川省关于印发《四川省工业产品绿色设计指南（2024版）》的通知；浙江省能源监管办等3部门印发《浙江电力现货市场规则》；山东出台绿色金融体系推动能源和产业转型的若干措施；安徽：支持光储产业高质量发展；内蒙古发布全国首个省级绿氢产业安全管理办法；陕西西安：建设新能源汽车应用示范标杆城市；广州：支持广期所研发上市碳排放权、电力、多晶硅等品种。 机构绿色金融实践：汇丰中国完成首单可持续发展供应链融资；富敦成功发行碳行动私募股权基金，首期募集1亿美元；中国进出口银行发行2024年第一期绿色金融债券4月23日发行；全国首单碳中和绿色科技创新乡村振兴可续期公司债券在上交所发行；交通银行携手国家电网 创新绿色订单融资产品；兴业银行：银校企三方合作探索ESG助力中国企业“出海”；河钢—中国银行绿色转型金融联盟成立；莆田国投成功发行2.65亿美元绿色债券 息票率7.4%；招商银行武汉分行携手武汉碳普惠发布“低碳绿卡”。 热点与趋势：4月10日，中国人民银行联合国家发展改革委员会等5部门联合印发《关于进一步强化金融支持绿色低碳发展的指导意见》，提出做好绿色金融大文章，积极支持绿色低碳发展。《指导意见》从优化绿色金融标准体系、强化信息披露、促进绿色金融产品和市场发展、推动完善法律法规、完善金融机构绿色金融考核评价机制、丰富相关货币政策工具、深化绿色金融区域改革等举措方面提出了相关意见。其中，在官方层面首次明确提出将ESG纳入信评是本次《指导意见》的亮点之一。《指导意见》中第七条提出，鼓励信用评级机构建立健全针对绿色金融产品的评级体系，支持信用评级机构将环境、社会和治理（ESG）因素纳入信用评级方法与模型。 （作者：林蕴琦，方琦，钱立华，鲁政委；发布时间：2024年5月8日） 【绿色金融】绿色债券发行放缓——可持续债券市场季报（2024年一季度） 2024年一季度，我国境内市场发行的各类可持续债券规模合计约1894亿元。 贴标绿色债券：一季度发行规模1145.15亿元，同比减少40.7%，募集资金主要投向基础设施绿色升级和清洁能源产业。发行成本方面，在有可比债券的绿色债券中，77%具有更低的发行利率。发行场所方面，一季度超过80%的绿色债券均在银行间市场发行。银行机构承销情况方面，一季度中国银行的绿色债券承销规模和数量均排在首位。二级市场流动性方面，一季度，绿色债券成交量2317亿元，平均月度换手率为4.9%，环比均有所下降，但与全市场换手率差距略有缩小。 转型类债券：一季度共发行19只转型类债券，规模合计235.02亿元，同比增长459.6%。包括14只可持续挂钩债券，规模合计111.45亿元；4只低碳转型挂钩债券，规模合计23.57亿元；1只低碳转型债券，规模100亿元。 其他可持续发展相关主题债券：一季度共发行了22只乡村振兴债，规模合计132.44亿元；7只社会事业债，规模合计200.57亿元；7只一带一路债券，规模合计136.65亿元；1只可持续发展债券，规模30亿元；1只绿色环保类地方政府债，规模14.48亿元。 政策动向：国家发改委、工信部等十部门发布《绿色低碳转型产业指导目录（2024年版）》，绿色金融基础标准迎来重大更新；银行间市场交易商协会发布《关于绿色债务融资工具适用<绿色债券存续期信息披露指南>的通知》、《关于提示做好绿色金融债券2024年存续期定期报告披露工作的通知》，强化绿色债券信息披露要求。 （作者：方琦，徐金，钱立华，鲁政委；发布时间：2024年5月10日） 【绿色金融】碳市场月报（2024年4月） 市场概况：截至2024年4月末，欧盟碳市场（EU ETS）碳价66.88欧元/吨，较上月末上涨了11.10%。中国全国碳市场方面，4月CEA总成交量652.5368万吨，总成交额为61066.3146万元，分别环比上涨了104.37%和123.86%。4月最后一个交易日综合收盘价为103.00元/吨，环比上涨14.13%。中国地方碳市场方面，4月地方碳市场整体成交量合计为249.4782万吨，成交额合计1.1975亿元。交易量上，4月福建碳市场是成交量最大的市场，成交量为67.0662万吨；成交量第二多的是广东碳市场，成交量为64.0169万吨。成交量最小的是北京碳市场，成交量为1.2941万吨。成交价方面，4月成交均价最高的是北京碳市场，为105.21元/吨；其次是上海碳市场，碳价为73.8元/吨；第三是广东碳市场，碳价为63.64元/吨。相比于3月，碳价涨幅最大的是北京碳市场，涨幅为18.64%；而碳价跌幅最大的是福建碳市场，跌幅为19.26%。 政策跟踪：国际动态方面，欧盟正在考虑将碳信用重新纳入欧盟碳市场；日本宣布允许四类国际碳清除信用（CDR）直接进入GX-ETS；沙特自愿碳市场确认技术合作方；南非议会上院通过《气候变化法案》。国家政策方面，中国人民银行等七部门联合发布《关于进一步强化金融支持绿色低碳发展的指导意见》，推进碳排放权交易市场建设；国家发展改革委等六部门联合发布《关于支持内蒙古绿色低碳高质量发展若干政策措施的通知》，鼓励全国温室气体自愿减排项目开发；国家金融监督管理总局发布《关于推动绿色保险高质量发展的指导意见》，探索开展碳交易、碳减排、碳汇等碳保险业务；国家认证认可监督管理委员发布《国家认监委关于明确直接涉碳类认证规则备案要求的通知》，规范直接涉碳类认证规则和业务；上海证券交易所发布《上海证券交易所上市公司自律监管指引第14号——可持续发展报告（试行）》，明确上市公司温室气体排放和减排信息披露要求。地方政策方面，中共广州市委金融委员会发布《广州市发展绿色金融支持碳达峰行动实施方案》，丰富发展碳金融工具；广东省市场监督管理局网站发布《碳配额抵质押融资实施指南》，规范碳配额抵质押融资业务实施；山东省发改委等十三部门联合发布《关于进一步完善绿色金融体系推动能源和产业转型的若干措施》，充分发挥企业碳账户在信息披露和产品开发方面的作用；中国人民银行青海省分行等六部门联合发布《金融支持企业碳账户体系建设实施方案》，加强企业碳账户金融应用和产品服务创新；安徽省发展改革委等七部门联合发布《安徽省碳排放统计核算体系建设工作方案》，加强碳排放统计核算体系建设。 碳金融实践：全国首单CCER碳减排量挂钩债券落地；全国首单跨省水土保持项目碳汇交易在长汀签约；湖北碳市达成全国首笔超亿元碳配额回购交易；辽宁省首个“蓝碳保险”落地盘锦；陕西省首单CCER林业碳汇项目预售交易成功签约；兴业银行兰州分行落地全国首单国家地质公园碳普惠积分挂钩贷款；兴业银行南宁分行落地广西首笔碳减排挂钩贷款；富敦成功发行碳行动私募股权基金，首期募集1亿美元；Climate Impact X推出首个碳移除合约；Verra成功发行全球首个标记了第六条的VCUs。 （作者：尹春哲，钱立华，鲁政委；发布时间：2024年5月10日） 【固定收益】REITs深度观察 | 估值与基本面的背离——公募REITs2024年5月报 一级市场发行方面，4月中金印力消费基础设施REIT上市，上市当日收平。4月共有4只REITs获批，包括2只园区REITs、1只高速公路REITs、1只仓储物流REITs。6只REITs回复反馈，其中4只估值下调，项目估值较申报时有9.36%的平均降幅，估值下调或成常态，其中，仓储物流及高速公路REITs下调压力更大。中航京能光伏REIT扩募已经正式获交易所受理，扩募资产为水电项目，发电量受天气影响波动较大，四年上网电量售电协议约定电价增幅和上网电量，需关注此后协议的可持续性。 政策方面，国家发改委发布《基础设施和公用事业特许经营管理办法》，鼓励发行特许经营权型REITs。国务院出台“国九条”强调推动公募REITs市场高质量发展。证监会拟将公募REITs纳入沪深港通标的，进一步丰富沪深港通交易品种。行业层面，鼓励推动发行清洁能源、新型基础设施、及产业园区REITs。 （作者：张文，杨烜鸣，臧运慧，鲁政委；发布时间：2024年5月6日） 【固定收益】ABN发行持续回暖——ABS月报2024年第五期 市场动态方面，《关于调整汽车贷款有关政策的通知》取消自用新车贷款最低首付比例，车贷ABS供给预计增加，资产池质量或有波动，但优先级证券安全度仍然很高；《基础设施和公用事业特性经营管理办法》落地，鼓励特许经营项目公司进行结构化融资。 一级市场方面，4月全市场发行规模减少，全市场发行1312.99亿元，环比减少13.49%，系4月作为二季度首月，发行人融资及出表需求不足，叠加季节性因素所致。在细分类型方面，信贷ABS发行规模大幅下降，车贷ABS缩量明显，个人消费信贷ABS零发行，或与个人消费贷款资产质量承压有关；企业ABS中，除融资租赁ABS外，各主要品种较3月发行规模均减少，主要由于ABS传统发行主体城投企业和房地产企业融资环境收紧，叠加ABN市场消化了部分个人消费金融和产业类主体的发行需求；ABN发行规模延续年初势头持续增长，尤以补贴款ABN、个人消费金融ABN最为明显。在未来供给层面，4月沪深交易所新增申报项目规模环比大幅减少，以类REITs、融资租赁ABS、小额贷款ABS、供应链ABS和应收账款ABS为主。全市场“资产荒”态势延续，供给暂无改善迹象，叠加五一假期工作日减少因素，预计5月发行并不乐观。 二级市场方面，在成交流动性层面，4月信贷ABS和ABN二级市场流动性环比上升，而企业ABS受成交规模大幅下滑影响有所收紧。在收益率及利差层面，受央行提示利率风险影响，4月ABS到期收益率先降后升，于下旬开始反弹，其中1年期AAA级RMBS到期收益率利差受同期限票据到期收益率下降较快影响被动走阔至10BP左右，开始出现配置价值。受供给收缩影响，4月ABS发行利率普遍走低，利差略有收窄，相较二级市场收益率变化，一级市场发行利率普遍存在2-3周的时滞；在当前收益率开始反弹的情况下，预计5月份发行利率会略有抬升，建议适当配置一级市场ABS。 （作者：唐诗，周欣，臧运慧，鲁政委；发布时间：2024年5月6日） 【固定收益】近期房地产政策影响评估 4月30日，中共中央政治局会议提出“统筹研究消化存量房产和优化增量住房的政策措施”，4月下旬以来，成都、北京、天津、深圳陆续优化限购政策，后续核心城市楼市政策有望继续发力。本文重点评估近期楼市政策对房地产市场及房企信用的影响。 在市场影响方面，从需求端来看，一线城市限购政策有望继续优化，或能对区域新房市场有一定提振。结合此前已经优化限购的核心城市政策效果来看，仅杭州在限购政策优化后区域楼市有明显提振，其余政策优化的城市区域楼市起色不佳，其中，广州降低非核心区域购房社保门槛、上海放松非本地户籍单身人士外环区域购房门槛后，对应区域楼市销售并未有明显提振，部分是由于广州落户门槛较低、上海对非本地户籍购房的社保和个税年限要求仍较严格（5年）。当前北京、深圳限购优化的区域均为新房销售主力区域，但北京尚未降低对应区域非本地户籍购房社保和个税缴纳年限要求，预计后续一线城市仍将渐进式政策优化，或能针对性提振区域新房市场。 从供给端来看，收缩供地理论上可以缓解区域库存压力，但需要关注政策实际落地效果，以及部分城市潜在已供地但未去化的库存风险。一方面，收缩供地政策并非首次，2017年、2019年政策也要求库存消化周期超过36个月的城市暂停供地，但由于彼时楼市库存压力低于当前水平，并且不同区域衡量库存消化周期的指标口径可能存在差异，使得通常意义上的商品住宅出清周期超过36个月的城市均未有停止或收缩供地。另一方面，从当前各城市库存压力，结合商品住宅出清周期（已进入预售的库存）和近20个月已供应土地尚未去化的库存（二者的合计值简称为“广义出清周期”）来看，经估算，在数据可得的23个城市中，有14个城市广义出清周期超过36个月，仅杭州、上海该指标低于18个月。与此同时，部分城市如重庆、长沙等地商品住宅出清周期较低，但潜在的已供地未去化土储库存较高，大量非中心城区土地由城投拿地，项目未开工或开工后进度偏缓，使得对应项目尚未形成进入可售状态的商品住宅库存，说明此类地区在区域楼市去库存和财政收入压力上面临两难抉择。 （作者：钱士如，刘晗，陈姝婷，鲁政委；发布时间：2024年5月9日） 【固定收益】城投非标风险跟踪（2024年第2期） 本文梳理了2024年第一季度城投非标融资及其风险事件，为城投相关业务风险管控提供参考。 从新增融资规模来看，城投非标融资额不降反升。2024年第一季度，城投信托发行规模环比2023年第四季度增长27.8%；城投融资租赁事件数量、登记租赁财产价值环比2023年第四季度分别增长19.2%、5.1%。 由于12个化债重点省份融资监管更严，城投非标融资增量主要集中在非重点省份区县级主体，需要关注个别地市城投信托逆势增长风险。2024年第一季度，江苏、陕西、浙江、山东、四川城投信托发行规模位居前5位，信托发行规模环比2023年第四季度增幅超过30%，而同期12个化债重点省份中仅重庆有新增城投信托融资（上述区域同时也是融资租赁发行集中的省份）。其中，陕西、山东、四川地市、区县级城投信托发行规模环比2023年第四季度大幅增长，城投信托平均融资成本高于全国平均水平，并且融资成本较2023年第四季度持平或上升（全国水平下降了18bp）。分层级来看，区县级城投仍为主要信托发行主体，区域分布较为分散，个别地市级城投信托发行规模大幅增长，具体包括四川绵阳、陕西延安和咸阳、山东烟台和潍坊、江苏盐城和连云港；部分区域城投信托平均融资成本超过7%，具体包括陕西曲江新区、西咸新区和浐灞生态区、山东潍坊、烟台、淄博张店区和济宁任城区、四川成都新津区、重庆璧山区。 （作者：刘晗，陈姝婷，鲁政委；发布时间：2024年5月9日） 【固定收益】城投转型背景下如何择券？ 尽管化债政策推进使得短期内城投债信用风险下降，然而，根据压降融资平台数量、推进城投转型的政策要求，部分城投会通过新增业务或者化解存量债务转型为非城投，从而使得偿债来源发生变化。与此同时，非重点地区（根据是否为化债重点省份进行区分）城投转型的渠道更为通畅，相关主体信用资质发生变化的可能性更高。因此，本文从偿债能力、政府支持出发，并区分重点、非重点地区，研究城投转型后（即城投属性发生变更后）信用资质会如何变化，为择券思路提供参考。 在样本主体方面，为了研究城投转型后信用资质可能发生的变化，本文选取了有存续公募债的地方国有企业（2781家）作为样本，并根据业务特征分为四类，分别是城投、投资平台、公益类国企、商业类国企。其中，投资平台主体仍涉及一定基建、土地整理等非经营性公益性业务，并布局了其他经营性业务（包含公益类、商业类），但尚未形成核心利润贡献，相当于业务仍在持续转型中，即市场普遍认为的类城投。 在偿债能力方面，公益类国企、商业类国企偿债能力最优，但个体分化较大，其中，公益类国企的区域差异特征明显，非重点地区公益类国企偿债能力要明显强于重点地区，而商业类国企区域差异有限，其偿债能力主要取决于自身经营。城投、投资平台自身偿债能力较弱，其中，投资平台仍在业务转型中，盈利、偿债能力与城投表现较为一致。整体来看，2019-2022年，城投、投资平台、公益类国企、商业类国企EBITDA/全部债务的均值分别为1.5%、2.1%、7.6%、8.1%。分区域来看，2022年非重点地区城投、投资平台、公益类国企、商业类国企EBITDA/全部债务分别为1.3%、1.9%、7.8%、6.9%；重点地区城投、投资平台、公益类国企、商业类国企EBITDA/全部债务分别为1.1%、1.4%、2.2%、6.2%。与此同时，我们以能覆盖正常融资成本（约4%）为分界点， 2022年重点地区公益类国企EBITDA/全部债务超过4%的主体数量占比仅为36.1%，EBITDA/全部债务小于0%的主体数量占比为36.1%；非重点地区对应比例分别为66.1%、15.5%。分行业来看，公益类国企中公用事业类主体偿债能力要强于交运类，商业类主体中房地产、轻工制造、休闲服务、综合行业内主体偿债能力弱于其他行业。 在政府支持力度方面，城投、投资平台、公益类国企均能获得较大力度的政府补助支持，并且补助主要来自本级政府，补助持续性和落地情况取决于地方本级财力状况。2020-2022年，城投、投资平台、公益类国企、商业类国企政府补助占比（即“（其他收益+营业外收入）/利润总额”）的均值分别为72.4%、64.2%、32.6%、13.6%。 在业务建议方面，第一，非重点地区内、地方本级财力强区域的公益类国企（尤其是公用事业类主体）整体经营稳定，偿债能力较优，信用资质较为稳定。 第二，对于城投、投资平台，由于其业务可能发生转型或在转型中，信用资质发生变化的可能性更大，需要重点甄别其业务转型方向和所属区域财力： 一是选择非重点地区内、主要从事非经营性公益性业务（基建、土地整理、保障房等）并且较少布局业务转型的城投，其快速转型为非城投的概率较小，在化债“省负总责”的政策要求下偿债风险较低，但需要关注此类主体缺乏增量融资需求，可配置的存量债规模将会收缩； 二是选择主要转型经营性公益性业务的主体，优选地方本级财政实力强的区域（补贴主要来自于本级而非上级政府），此类主体经营性公益性业务日趋成熟后，偿债能力有望改善，并且政府补贴有望推动其经营性公益性项目达到合理收益水平，地方财力为政府补贴落地力度提供保障。 第三，对于向商业类业务转型的主体和商业类国企，其偿债能力分化程度高，需要精选优质企业，并且谨慎选择房地产、轻工制造、休闲服务等行业或大量布局相关业务的主体。值得注意的是，城投可能缺乏从事产业类业务的经验，尤其是成长性新兴产业进入门槛往往会较高，转型布局商业类业务后政府支持力度也会下降，可能意味着更高的偿债风险，这也是投资平台在业务转型中、未形成核心主业时盈利、偿债能力较弱的重要原因。 （作者：王嘉庆，陈姝婷，鲁政委；发布时间：2024年5月10日） 【固定收益】经典重温 | 房企资产负债率重估 近期，部分房企被审计机构出具非标准审计意见，提示其持续经营不确定性，或者已资不抵债。此前，监管部门也曾表态，“对于严重资不抵债、失去经营能力的房企，要按照法治化、市场化原则，该破产破产、该重组重组。”我们在2024年3月发布的报告中对67家发债房企的资产价值、资产负债率进行了重估，对于测算资产负债率超过90%警戒线水平的房企，其信用资质改善的难度可能较大。特此重温，以飨读者。 （作者：刘晗，陈姝婷，鲁政委；发布时间：2024年5月11日） 【固定收益】污水处理企业竞争力分析 地方政府是污水处理的服务购买方和付款方，在财政压力趋紧背景下，行业回款风险明显上升。污水处理企业通过收取污水处理服务费回笼前期投资，其下游客户为地方政府。地方政府向污水处理企业支付的污水处理服务费一方面来自于向终端排污单位和个人收取的污水处理费（供水企业代收），另一方面来自于一般预算支出。目前，污水处理服务费对地方财政一般预算支出的依赖度超过50%。在财政压力趋紧背景下，污水处理企业普遍存在大额拖欠问题，且回款率呈持续下降态势。 PPP新机制下，取消保底水量和按效付费成为行业发展方向。一方面，保底水量的设置一定程度上固化了政府支出责任，存在涉及新增隐性债务风险；近年来部分PPP项目的交易安排中因设置有“保底量”机制而被审计署要求整改；因此，新建污水处理项目极有可能取消保底水量，地方政府也可能与污水处理企业协商取消存量PPP合同中的保底水量条款，对于实际产能利用率偏低、依赖保底水量运营的存量项目，其运营风险将加大。另一方面，PPP新机制强调污水处理企业通过加强管理、降低成本、提升效率、积极创新等获得的额外收益主要归特许经营者所有，技术优势和成本管控能力突出的企业未来有望获得增量收益。 污水处理项目价格和成本存在明显个体差异，预期回报率与区域经济高度相关。污水处理项目的投建和运营成本与区域原有厂网状况、污水情况等高度相关，而污水处理价格涵盖企业投建、运营成本和一定预期回报率以中标报价为基础确定。项目个体之间差异很大，不存在统一标准。而从预期回报率来看，区域经济越好的项目，政府压价行为越明显，预期回报率越低。 厂网一体化、“一城一企”行业趋势明显。厂网设施“多头管理、多方运营”的“碎片化”管理模式弊端显现，排水系统综合效能低下，近几年污水处理项目朝向厂网一体化发展，“一城一企”经营格局将被强化。 （作者：张文，臧运慧，鲁政委；发布时间：2024年5月11日） 【行业研究】基建投资仍有韧性，境外订单斩获较丰——建筑行业2024年4月报 核心观点：（1）2024年4月建筑业景气度仍偏弱，尽管一季度广义基建投资保持较高增长，但未能有效传导至上游产业实物量，上游建材生产设备开工率整体偏低，一季度建筑业新签合同额同比下跌2.9%。（2）从需求侧来看：房建方面，房地产开发投资、到位资金累计同比跌幅扩大，销售和土地市场仍不景气，未来地产投资预期偏弱；基建方面，城投融资缩减，专项债发行节奏偏慢，财政部表态将扩大专项债资金投向领域和用作项目资本金范围。预计2024年房地产仍将处于筑底阶段，基建是拉动建筑业景气度主力，后续仍需重点关注专项债发行进度。（3）尽管行业整体景气度偏弱，但头部重点建筑企业表现较好，八大建筑央企一季度新签合同额同比增长7%，市场集中度进一步提升；境外市场表现亮眼，八大建筑央企一季度境外新签合同额同比增长21%。（4）从细分市场来看，电热力、铁路、航空等领域固定资产投资持续强劲，带动基建投资增长。 景气度：（1）PMI：季节性回升不及往年，4月建筑业PMI环比提升0.1个百分点至56.3%，新订单指数已连续四个月处于收缩区间，房地产市场调整对建筑业景气的压制仍然明显，而基建项目得开工未能充分对冲其影响。（2）上游开工情况：挖机内销量同比增长，或受益于“大规模设备更新”，开工小时数处于低位。上游建材生产设备开工率整体偏低，建筑开工需求仍较弱，仅浮法玻璃开工率维持高位。（3）新签合同额与产值：2024年一季度新签合同额同比下跌2.9%，总产值同比增长3.4%，新订单保障倍数降低。八大建筑央企一季度新签合同金额同比增长7%。 地产与基建投资跟踪：（1）房地产：2024年1-3月全国房地产开发投资完成额同比下降9.5%。，房地产企业到位资金同比下降26.0%。（2）基建：1-3月固定资产投资完成额同比增长4.5%，其中建筑安装工程同比增长4.6%。1-3月广义基建投资完成额同比增长8.8%，其中，电热力、铁路、航空、仓储、水利等领域投资完成额增长10%以上；电力投资持续强劲。 资金面跟踪：（1）专项债：3月新增98只地方专项债，发行额4349亿元，同比下降65.2%。1-3月净融资额为6670亿元。截至4月23日，专项债发行进度已达16.5%，相比往年发行进度相对滞后。在专项债资金用途方面，1-3月新增专项债主要投向市政和产业园区基础设施（占比36%）、棚户区改造（占比8%）、铁路（占比7%）。（2）城投债：2024年3月新增776只城投债，发行额4931亿元，同比降低28.3%；1-3月净融资额为-494亿元。（3）产业债：3月建筑企业债券发行额达758亿元（不含城投债），同比增长39.5%，单月净融资为395亿元。3年/5年期AA建筑企业产业债利差降至56BP/72BP，仍处历年低位。 重点建筑企业跟踪：截至2023年末，37家样本建筑企业在资本结构、运营能力、成长能力、偿债能力、收现质量等方面的经营与财务指标同比均有劣化，仅毛利率略有提升。但其中四大国际工程企业相关指标均有优化，仅净利率降低。 海外市场跟踪：（1）对外承包工程：海外市场进展较好，1-3月对外承包工程业务完成营业额同比增长2.3%，新签合同额同比增长7.9%（均以美元计），新签合同额增速高于完成营业额；（2）重点建筑企业：八大建筑央企一季度境外新签合同金额同比增长21%，增速高于境内外新签合同总额；境外新签合同额占比达10%，同比略有提升。 （作者：孙圣泽，钱炜武；发布时间：2024年5月7日） 【行业研究】欧盟对我国医疗器械采购启动调查——医药行业2024年5月报 行业运行：2023全年，医药制造业实现营业收入25,205.7亿元，同比下滑3.7%，利润总额3473.06亿元，同比下滑15.1%。2024年1-2月，医药制造业实现营业收入3,808.7亿元，同比下滑4.8%，利润总额545.2亿元，同比下滑4.4%，下滑幅度明显收窄。 行业动态：最近数月，包括卫健委在内，医保、药监等医药系统内部多位担任要职的官员被查。自去年12月全国第五轮大型医院巡查启动，目前至少已有10省份已针对当地医院巡查进行具体安排部署，医疗反腐高压态势依旧。据不完全统计，2023年共有16款国产1类创新药的销售额超过10亿元，其中大分子药物7款、小分子药物9款。4月23日，胰岛素集采接续采购在上海开标，中选价格稳中有降。4月24日，欧盟对我国医疗设备采购启动为期9个月的调查；2023年我国医疗器械出口额同比下降22.8%。 公司新闻：新通药物成为IPO批文失效首例。上海细胞集团赴港IPO。复宏汉霖的曲妥珠单抗获美国FDA批准上市。万泰生物的9价HPV疫苗III期临床试验揭盲，初步结果符合预期。北陆药业拟2.02亿收购天原药业80%股权，加快中成药布局。桂龙药业被信宸资本收购。辉瑞的血友病B一次性基因疗法获FDA批准上市，定价350万美元。Moderna联手OpenAI，GPT嵌入公司业务各环节。艾伯维收购获得的帕金森药物III期研发成功，即将申报上市。 （作者：屈昳，方亮；发布时间：2024年5月7日） 【行业研究】供应短缺及二次通胀交易，驱动铜价创两年来新高——2024年4月有色金属行业月报 二次通胀交易驱动铜价创两年来新高，金属市场波动放大。美国一季度实际GDP年化季率初值录得1.6%，低于预期，GDP中最大拖累项来自净出口，内需表现仍较为强劲，因此短期通胀矛盾更为突出；一季度核心PCE物价指数年化季率初值录得3.7%，高于预期的3.4%及前值2%；3月核心PCE物价指数同比增加2.8%，高于预期2.7%。经济增速和通胀数据初步呈现“滞胀”组合，即经济增速相对放缓而通胀超预期反弹，市场担忧二次通胀延续，滞涨交易驱动铜价在4月份升破10000美元/吨关口，创阶段新高。供需层面，原料偏紧局面未有缓解，TC加工费已跌至4美元/吨以下，一季度长单仍能保障国内原料及副产品收入弥补部分 TC 下行带来的亏损，因而国内冶炼厂仍能维持生产，而二季度将进入集中检修，供应趋紧由矿端向冶炼端实质性传导。高铜价之下，下游消费力度有所减弱，铜累库幅度高于往年同期。金属市场在俄罗斯金属禁令等消息面影响下波动明显放大，铝镍锡锌等品种均在4月创下阶段新高后急速回落，印证投机资金的持续涌入。 电解铝复产预期强，推升氧化铝价格。氧化铝价格近期显著上行，一方面是由于铝土矿供应仍偏紧构成成本支撑，另一方面是云南丰水期渐进，电解铝复产工作持续推进，对氧化铝需求增长预期较多。另外5月贵州地区及7月四川地区电解铝厂技改、内蒙古华云三期预计于5月进行首台电解槽通电启动，也将带来氧化铝需求增量。 锂价区间震荡偏强运行，供需博弈延续。4月锂市场进入供需双强格局，供给与需求均有一定增量，江西地区环保影响或结束，部分企业恢复开工，盐湖产量提升；国外进口矿量提升，国内部分企业开工上行。商务部、财政部等7部门联合印发了《汽车以旧换新补贴实施细则》，细则落地预计对新能源汽车需求形成拉动作用，短期内乐观情绪支撑期价上行，碳酸锂期货价格出现较大波动。 关注海外通胀、就业数据对货币政策的指引，以及新能源汽车产业链的排产情况。 （作者：胡道恒；发布时间：2024年5月8日） 【行业研究】发力保级利用和闭环回收，再生铝赛道焕新机——铝行业系列报告（三） 再生铝指由废旧铝或含铝废料，经预处理、熔化、提炼等环节重新生成的铝金属，是铝产业链的重要补充。再生铝生产工艺流程更为简单，单位碳排仅为电解铝5%左右，在出口方面具备碳成本优势和“绿色溢价”，整体经济性有提升空间。政策推动下，2025年我国再生铝产量有望达到1150万吨。 产业特征包括：（1）国内旧料成废铝供应主力，当前废铝总供应仍略有缺口；（2）行业集中度不高，CR6不足30%；原料和税收政策主导产能布局，原料供应能力及生产消费的协同效应成为新增产能的主要考量；（3）产能利用率偏低，2023年中枢在50%左右，同质化竞争明显；中小型企业闲置问题严重，产能面临出清。精废价差影响盈利水平。 借鉴海外龙头Novelis，国内再生铝企业提升竞争力的方向包括：（1）向上垂直整合回收渠道，控制成本；（2）发力保级利用和闭环回收，如在铝罐领域率先突破保级利用技术并应用，以及在车用铝板领域与主机厂建立闭环回收合作体系。 建议将关注重点放在企业的保级利用水平、出水率指标、废铝渠道整合能力以及对变形铝合金的产能规划。区域方面，可聚焦于具备再生资源集中、铝加工产业聚集等优势的安徽、广西、河南等省份。 风险提示：下游需求不及预期、原材料价格波动、技术变动风险、监管及税收政策风险。 （作者：胡道恒；发布时间：2024年5月8日） 【行业研究】中药：供给质量改善，杏林春暖正当时——中药行业系列报告之一 中药简介：中药是指在中医药理论指导下，用于预防、治疗、诊断疾病并具有康复与保健作用的物质，是中华民族的瑰宝，也是我国医药市场的重要组成部分。 中药产业链情况：中药产业链上游为中药材，是中药行业发展的物质基础，包括中药农业、中药材商业。中游主要为中药制造业，包括中药研发服务、中药饮片加工、中成药生产，其中中成药是中药产业链的核心。下游主要是指中药产品的流通及使用环节。 中药行业有望在新一轮政策推动下持续改善上中游供给质量，朝传承创新方向发展。1）中药材行业有望在《中药材生产质量管理规范》等政策引导下朝“集约化、道地品牌化、规范化、标准化”方向发展；2）中药饮片有望在集采等政策引导下朝“优质优价”方向发展；3）中成药存量品种越来越重视循证证据，质量水平逐渐提高；中成药新药在中药注册分类改革后迎来新的发展机遇，其中古代经典名方有望成为申报热点。 中药行业企业概况：我国中药行业企业数量众多，整体呈现竞争格局分散、大型企业偏少的特点。中药行业企业区域分布上，主要集中在制药工业发展基础良好、中医药文化沁润深厚、中药材资源丰富的地区，如广东、山东、江苏。 行业趋势及业务机会：人口老龄化加深大背景下，我国中药行业长期需求将持续扩容，政策扶持和规范监管下，供给质量有望逐渐改善，推动中药行业传承创新发展。 （作者：刘名超，屈昳；发布时间：2024年5月9日） 【行业研究】Optimus可精确搬运电池，数据收集与能力拓展同步推进——智能机器人行业2024年5月报 本月重点：液压版“退役”，波士顿动力发布电动版Atlas；特斯拉发布最新Optimus演示视频，可精确搬运电池。伴随着液压版Atlas的退役，驱动方案路线逐渐明朗。相较于液压驱动，电机驱动工作性能受温度波动的影响小，布置方便、结构简单，无框力矩电机等产品有望受益。此外，特斯拉发布Optimus最新演示视频，相比之前重在演示Optimus行走能力，本视频通过展示Optimus精确搬运电池功能，突显“生产力工具”特性，实现对Optimus自主作业、精细操作能力以及环境适应性的验证。同时，通过积极推进人形机器人进厂打工，特斯拉可以自主收集数据并建立训练数据集，进而促进大模型快速迭代。 机器人上市公司年报梳理：重点机器人上市企业共有23家，其中11家2023年度实现营收、利润双增长，另有4家亏损企业。埃斯顿2023年工业机器人出货量2.4万台，连续四年在中国市场国产品牌出货量排名第一，2023年营收同比增长率19.9%。埃夫特2023年工业机器人出货量1.21万台，营收同比增长42.1%，利润同比增长72.5%，业绩整体表现较好。 政策&会议要闻：国家矿山安监局等多部门发布推进矿山领域机器人应用政策，并提出危重岗位具体替代率目标。4月24日，国家矿山安监局等七部门印发《关于深入推进矿山智能化建设促进矿山安全发展的指导意见》，提出到2026年，煤矿、非煤矿山危险繁重岗位作业智能装备或机器人替代率分别不低于30%、20%；4月19日，国家矿山安全监察局、工业和信息化部联合开展了矿山领域机器人典型应用场景征集工作，经地方推荐、专家评审、社会公示等程序，确定推广31个典型应用场景、66个场景实例。 资本市场投融资：粤浙沪融资热度领跑，工业机器人受资本青睐。4月，机器人行业共发生20起投融资事件。从所属省份来看，广东5家位居首位，浙江4家，上海3家，江苏2家，山东2家，安徽2家，福建1家，内蒙古1家；从投资轮次来看，A轮6家居于首位，B轮3家，天使轮3家，战略融资3家，股权融资2家，其他轮次各1家。融资方向包括工业机器人、商用清洁机器人等。 行业动态：人形机器人时代加速到来，全球创新与合作引领智能化变革。全球首个通用人形机器人母平台“天工”发布；比亚迪电子携手NVIDIA推进智能物流；科大讯飞助力中智卫安，打造迎宾服务机器人VOCA；星尘智能自研AI机器人Astribot S1，预计年内完成商业化；北京人形机器人产业联盟正式成立，打造应用示范高地；马斯克：“擎天柱”机器人仍在试验阶段，最早明年年底上市；通用人形机器人企业星动纪元入驻上海临港集团漕河泾开发区；英伟达CEO预测人形机器人将普及化，售价低至1-2万美元；高质量场景数据集将是人形机器人落地壁垒；联想发布首款自研足式工业机器人：六足构型设计，融合具身智能；苹果公司瞄准家用机器人。 （作者：潘俊宇，邹刚；发布时间：2024年5月10日） 请登录兴业研究APP查看完整研报 获取更多权限，联系文末销售人员。 ★ 点击图片购买 “兴业研究系列丛书” ★ 转 载 声 明 转载请联系market-service@cib.com.cn邮箱，我们尽快给予回复。本报告相关内容未经我司书面许可，不得进行引用或转载，否则我司保留追诉权利。 销 售 人 员 李 璐 琳 13262986013 liliulin@cib.com.cn 汤 灏 13501713255 tanghao@cib.com.cn 免 责 声 明 兴业经济研究咨询股份有限公司(CIB Research Co.,Ltd.)(中文简称“兴业研究公司”)提供，本报告中所提供的信息，均根据国际和行业通行准则，并以合法渠道获得，但不保证报告所述信息的准确性及完整性，报告阅读者也不应自认该信息是准确和完整的而加以依赖。 本报告中所提供的信息均反映本报告初次公开发布时的判断，我司有权随时补充、更正和修订有关信息，但不保证及时发布。本报告内容仅供报告阅读者参考，一切商业决策均将由报告阅读者综合各方信息后自行作出，对于本报告所提供的信息导致的任何直接或间接的后果，我司不承担任何责任。 本报告的相关研判是基于研究员本人的知识和倾向所做出的，应视为研究员的个人观点，并不代表所在机构。我司可根据客观情况或不同数据来源或分析而发出其它与本报告所提供信息不一致或表达不同观点的报告。研究员本人自认为秉承了客观中立立场，但对报告中的相关信息表达与我司业务利益存在直接或间接关联不做任何保证，相关风险务请报告阅读者独立做出评估，我司和研究员本人不承担由此可能引起的任何法律责任。 本报告中的信息及表达的观点并不构成任何要约或投资建议，不能作为任何投资研究决策的依据，我司未采取行动以确保此报告中所指的信息适合个别的投资者或任何的个体，我司也不推荐基于本报告采取任何行动。 报告中的任何表述，均应从严格经济学意义上理解，并不含有任何道德、政治偏见或其他偏见，报告阅读者也不应该从这些角度加以解读，我司和研究员本人对任何基于这些偏见角度理解所可能引起的后果不承担任何责任，并保留采取行动保护自身权益的一切权利。 本报告版权仅为我司所有，未经书面许可任何机构和个人不得以任何形式翻版、复制和发表。除非是已被公开出版刊物正式刊登，否则，均应被视为非公开的研讨性分析行为。如引用、刊发，需注明出处为“兴业经济研究咨询股份有限公司”，且不得对本报告进行有悖原意的引用、删节和修改。 我司对于本免责声明条款具有修改和最终解释权。

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