【开源北交所】新质·新向--2024下半年投资策略,坚持发掘成长力量

（以下内容从开源证券《【开源北交所】新质·新向--2024下半年投资策略,坚持发掘成长力量》研报附件原文摘录）
　　文末研究合集 | 我们专注新三板、北交所研究10年 新质新向北交所 坚持发掘成长力量 诸海滨：S0790522080007 政策：国九条、新质生产力促进北交所重估进程 2024年《政府工作报告》提出加快发展新质生产力，而专精特新、单项冠军、“独角兽”更是新质生产力建设的重要实施主体。北交所作为专精特新企业的主阵地，专精特新“小巨人”数已经到达128家，占比52%。北交所存在大量的新质生产力标的，如涵盖新能源汽车相关标的11家，氢能源12家，人工智能21家，生物制药、生命科学19家，航空航天、军工10家。2024年4月12日，国务院印发“新国九条”涉及提高上市公司质量，推动市场高质量建设，经过“深改19条”、新“国九条”等政策对于北交所定位的明晰和强调，从各项措施来看，北交所将借助政策东风加快高质量发展步伐，推动市场生态健康发展为北交所进一步估值提升开拓了空间。 重估：流动性带来估值修复告一段落，下一步或将从中小风格转向成长 从2023年11月第一步重估开始，北交所日均换手率从之前的1.75%提升至7.88%，2023年12月更进一步提至12.85%，与之对应北交所PE估值快速修复，从之前的17X冲至30X。目前回落至21X上下，相对科创板PE TTM折价59%，相对创业板PE折价分别为75%。自2024年3月起，北交所流动性逐渐进入新常态位置，日均换手率维持在科创板、创业板之间，这也标志着由流动性带来的北交所估值重估或告一段落。从风格上看，上一轮流动性推动地重估中，小盘股和微利股的重估幅度最大市盈率处在高位，下一步市场关注点或也从中小市值风格转向成长性风格。从案例研究看，科创板和创业板的开板5-8年显示流动性在最初高位后逐步回到常态，新政策或刺激产生短期高点，随后逐渐达到新常态。此外，从科创板、创业板成长股案例来看，上市2年后有一批成长公司逐渐壮大。回看北交所开市已2年半，2023年北交所上市企业平均研发费用率6.45%，目前北交所存在一批市值10-15亿，PE位于12X-15X间，利润体量8000万-1亿的中等体量且业绩增长持续性较好的企业，我们认为这批公司在仍存在投资机会。 关注：低估值的中盘新质生产力成长股，直连机制下北交所新股存在机会 2024年下半年，我们建议关注符合新质生产力的专精特新企业，特别指标上符合“315”，即①PE位于10X-15X、②2023年营收增长位于10-15%、③市值位于10-15亿元，这批公司属于成长型公司典型代表，或是下半年布局的投资机会。此外2024年下半年，我们预计参与北交所新股投资也存在较大机会：一方面，北证发行速度保持平稳，新股市场供需无显著压力；另一方面新股发行估值中枢PE基本保持16X相对平稳，加之“直联机制”下新股营收利润规模普遍较大，部分标的较为稀缺的行业属性，新股赚钱效应或维持。 报告日期：2024年5月8日 风险提示：宏观经济环境变化的风险、政策变化风险、公司规模较小风险。 【目录】 【阅读原文】内容详见完整报告 1、政策推动：国九条、新质生产力建设推动北交所继续重估 1.1、新质生产力：北交所相关标的丰富，专精特新“小巨人”占比52% 2024年《政府工作报告》明确提出：要大力推进现代化产业体系建设，加快发展新质生产力。充分发挥创新主导作用，以科技创新推动产业创新，加快推进新型工业进社会生产力实现新的跃升。 “新质生产力”是相对于传统生产力而言的，是以新技术深化应用为驱动，以新产业、新业态和新模式快速涌现为重要特征，进而构建起新型社会生产关系和社会制度体系的生产力。新质生产力主要有以下特点： （1）新质生产力以数字化、网络化、智能化新技术为支撑。全球科技创新进入密集活跃时期，新一代信息、生物、能源、材料等领域颠覆性技术不断涌现，呈现深度交叉融合、高度复杂和多点突破发展态势。同时，支撑社会发展的基础设施也在新技术的作用下进一步扩充与延伸，形成数字化、智能化的新型基础设施。 （2）新质生产力以数据为关键生产要素。在“新技术诞生——关键生产要素变迁——基础设施、产业、生产组织形式、商业模式、制度框架等适应性改变——社会经济变革”的路径下，科技革命与经济变革之间存在着周期性的耦合。以数字形式存储和流动的数据要素，因其独有的低边际成本、强渗透性和融合性等特点，可以推动生产工具和设备、生产方式、资源配置方式不断优化升级，推动物质生产力创新。 （3）新质生产力以科技创新为核心驱动力。在过去的工业化进程中，更多的是靠要素驱动和投资驱动。在新的发展阶段和新形势下，以依靠资源大规模投入为特点的粗放式发展方式的弊端更加凸显，要统筹好发展和安全两件大事，就必须从科技创新中寻找新方法、新路径，以高水平科技自立自强为新质生产力发展提供强大支撑。 （4）新质生产力以深化高新技术应用为主要特征。一方面，战略性新兴产业、未来产业成为培育和发展新质生产力的主阵地，也是抢占未来竞争制高点和构建国家竞争新优势的新赛道。另一方面，还要通过形成新质生产力，运用新成果、新技术改造提升传统产业，为新兴产业发展提供坚实基础。 （5）新质生产力的经济社会影响具有广泛性和革命性。在新一代技术与数据要素共同作用下，新业态新模式不断涌现，传统产业重塑变革持续推进，由此产生的影响不只是体现在自然科学领域、经济发展和生产力范畴，还对人类社会的劳动方式、生产组织方式、社会组织运行和社会制度体系都将产生革命性影响。 此次新质生产力产业链主要包括智能网联新能源汽车、氢能、新材料、创新药、生物制造、商业航天、低空经济、量子技术、生命科学、大数据、人工智能等产业链。 此次两会政府工作报告中指出，推动产业链供应链优化升级。保持工业经济平稳运行。实施制造业重点产业链高质量发展行动，着力补齐短板、拉长长板、锻造新板，增强产业链供应链韧性和竞争力。实施制造业技术改造升级工程，培育壮大先进制造业集群，创建国家新型工业化示范区，推动传统产业高端化、智能化、绿色化转型。加快发展现代生产性服务业。促进中小企业专精特新发展。加强标准引领和质量支撑，打造更多有国际影响力的“中国制造”品牌。 中央经济工作会议指出，“要以科技创新推动产业创新，特别是以颠覆性技术和前沿技术催生新产业、新模式、新动能，发展新质生产力。”要强化企业科技创新主体地位。加快建设世界一流企业和科技领军企业，发展壮大制造业单项冠军企业和高新技术企业，激发涌现更多专精特新中小企业和“独角兽”企业，促进大中小企业融通创新。” 专精特新中小企业、单项冠军企业、“独角兽”企业是这一轮新质生产力建设的重要实施主体。北交所作为专精特新企业的主阵地，现阶段248家企业中专精特新“小巨人”已经到达128家，占比51.61%，与科创板占比相近，明显高于主板与创业板中专精特新“小巨人”企业数量占比。 同时，新质生产力建设所提出的氢能源、商业航天、低空经济等行业均属于新兴行业。整体行业处于快速成长期，行业内企业存在规模小、数量多、高研发投入等特点。此类企业处于生命周期的早期阶段，对于外部融资需求较高，需要资本市场提供融资等方面的外部支持推动企业的快速发展。 北交所作为创新型企业的主阵地，承担着培育中小企业的主要职责，其融资环境更适合处于初创期、成长期的中小型企业。新三板-北交所路径经过两年多的发展历程，已经成为此类新兴行业中小企业、初创企业的融资优选平台之一。 1.2、国九条：提高上市公司质量，或为北交所估值进一步提升开拓空间 2024年4月12日，国务院印发《关于加强监管防范风险推动资本市场高质量发展的若干意见》，该意见共9个部分。这是继2004年、2014年两个“国九条”之后，又时隔10年国务院再次出台资本市场指导性文件。 2004年1月31日，第一个被称为“国九条”的《国务院关于推进资本市场改革开放和稳定发展的若干意见》出台，对于之后的股权分置改革，解决了股市创立以来国有股不能流通的问题，成就了2006年和2007年牛市；2014年5月9日，新“国九条”提出的资本市场制度性建设对资本市场稳健发展产生深远影响。2014年下半年到2015年上半年迎来新一轮大牛市；2024年4月12日，第三个“国九条”分阶段提出了未来5年、2035年和本世纪中叶资本市场发展目标，并为此出台系列举措。 2024年4月12日新“国九条”共九大看点。 为贯彻落实《国务院关于加强监管防范风险推动资本市场高质量发展的若干意见》，2024年4月12日，北京证券交易所就《公发审核规则》《上市规则》《重组审核规则》等6项配套业务规则向社会公开征求意见，涉及公开发行并上市、重大资产重组、股份减持、分红、退市等制度安排。 在发行审核方面，按照中国证监会关于严把发行上市准入关从源头上提高上市公司质量的工作部署，除压实发行人与中介机构责任相关内容外，北交所对《公发审核规则》进行了修订，完善了北交所定位相关规定，从政策修订来看凸显出北交所审核对“板块定位”、“是否符合国家产业政策”、“信息披露文件质量”等问题的关注，体现出北交所定位于服务创新型中小企业，市场发展阶段和特点与沪深市场存在差异的特点。 在退市制度方面，北交所现行强制退市制度设置了交易类、财务类、规范类、重大违法类四类标准，本次《上市规则》修订聚焦退市制度完善，对四大类退市指标进行了修改，并同步调整了配套的信息披露、停牌等安排。整体来看，本次北交所退市制度调整后，退市要求基本与沪深交易所实现取齐。在重大违法和规范类强制退市标准方面基本保持一致，但在交易类和财务类强制退市标准的股票交易连续计算时间、营业收入退市标准等个别指标阈值以及市值退市的适用范围等方面有所差异，主要是基于北交所服务创新型中小企业的市场定位进行了适应性调整。本次北交所退市制度的调整，对经营不善、不合规的企业都具有很强的震慑效果，体现出北交所提高上市公司质量的决心和态度。 在重组审核方面，为支持上市公司通过规范实施并购重组提升投资价值，北交所对《重组审核规则》进行了修改。一是明确发行股份对象的投资者适当性管理要求。二是进一步明确定向发行可转债作为支付工具的要求。本次修订与沪深市场取齐，进一步细化明确上市公司可以与特定对象约定转股期、赎回、回售、转股价格修正等条款，上市公司重组审核规则还增强了可转债支付的可操作性。 在减持方面，为明确北交所上市公司大股东、董监高减持要求，北交所对《减持指引》进行了修订，在整体落实减持相关要求的基础上，结合服务创新型中小企业的市场定位作出了适应性安排。 在分红方面，北交所修订了《权益分派指引》，对上市公司现金分红监管要求进行了完善，鼓励上市公司加大分红力度，增强投资者回报。本次修订简化中期分红审议程序。删除董事会审议定期报告时同步审议权益分派方案要求，推动公司在春节前结合未分配利润和当期业绩预分红，为一年内多次分红提供便利。同时，明确中期分红基准。要求中期分红以最近一期经审计未分配利润为基准，并合理考虑当期利润情况，消除市场对中期分红报表审计要求上的理解分歧。 对比新“国九条”与“深改19条”来看，新“国九条”总体提高上市公司质量、对资本市场高质量发展的追求、保障中小投资者权益和投资获得感、大力推动中长期资金入市等方面的发展思想在“深改19条”中已有体现，此外，“深改19条”更加针对北交所市场发展阶段，新“国九条”强调明确北交所发展定位，二者共同相互补充，共同推动资本市场特别是北交所的高质量发展。通过这些政策的实施，预计北交所将更好地服务于实体经济，促进中小企业的成长，同时为投资者提供更加安全、高效的投资环境。 从对于市场的影响比较来看，新“国九条”对主板、科创板、创业板上市标准要求提高，北交所理论门槛并未变化，但是强调了北交所市场定位、差异化发展，不分定位合适企业可能因此改道北交所，北交所或间接受益，因此北交所上市门槛或将随之水涨船高。 整体来看，新“国九条”在于提高上市公司质量，北交所配套业务新规也体现这一点，后续政策的落地会推动市场高质量建设，利好北交所市场生态健康发展。随着上市公司质量的提升，从估值角度来看，“国九条”对于北交所市场特色与地位的强调、对标的质量的提升为北交所进一步估值提升开拓了空间。 1.3、优化直联机制：行业扩容鼓励新质生产力，激活新三板 证监会315、412监管新政均未涉及北交所直接IPO等改革，相较于尚未完全落地的北交所直接IPO途径，短期内从新三板挂牌到北交所上市的直联机制仍为一定规模的企业北交所上市的重要途径。 根据《北京证券交易所发行上市审核动态直联机制专刊（总第5期）》，符合国家产业政策和北交所市场定位，申报挂牌时已满足北交所四套财务上市标准之一，报告期内不存在重大违法违规等发行上市负面清单规定的情形等相关要求的企业司可以提出适用直联审核监管机制申请，同时该《直联机制专刊》明确，试点初期，鼓励主办券商重点推荐最近一年净利润3,000万元（扣除非经常性损益前后孰低）或最后一轮投后估值15亿元以上的企业适用直联机制。 2024年4月17日，北交所向券商下发了《关于直联机制优化安排有关事项的通知》。通知称，为充分发挥新三板、北交所“一体化监管”优势，提升直联机制审核监管质效，更好服务支持新质生产力发展、实施制造强国等国家战略，近期全国股转公司、北交所对直联机制部分工作安排进行了优化。通知表示，除战略性新兴产业领域外，支持和鼓励主营业务为未来产业领域的申请挂牌公司适用直联机制，在论证企业主营业务是否属于未来产业领域时，可以参考“十四五”规划纲要《关于推动未来产业创新发展的实施意见》《新产业标准化领航工程实施方案(2023-2035年)》等政策性文件。支持和鼓励符合要求的国家级专精特新“小巨人”企业、制造业单项冠军企业适用直联机制，申请挂牌公司和主办券商无需就两类企业的主营业务是否属于战略性新兴产业或者未来产业领域进行论证。 截至4月18日，共49家企业通过申请使用直联机制成功在新三板挂牌，挂牌即启动北交所上市计划。其中，5家已获北交所受理，这5家企业中1家已处于提交注册阶段，4家在中止状态。 从每年新上市公司规模来看，2022年至2024年，北交所上市企业上市当年营收规模逐渐提升，直联机制公司营收TTM均值规模与2024年新上市企业2023年营收规模接近，分别为6.00亿元、6.28亿元。 利润端，2021-2023年北交所新上市企业当年归母净利润均值有递减趋势，2024年则明显提升，直联机制企业的归母净利润均值则明显高于此前上市企业均值，直联机制企业归母净利润TTM为7,061.79万元。 营收分布来看，直联机制企业规模较大的企业占比更多。直联机制企业47%营收TTM在2-5亿元之间，其次为5-10亿元的占比25%、10-20亿元企业占比20%；已上市北证A股上市当年营收规模上占比最高的是2-5亿元，为52%，其次为5-10亿元的21%，10亿元以上的较大规模公司较少，占比合计8%。 利润体量上，直联机制企业利润体量更大，1亿元归母净利润以上企业占比更大。目前直联机制企业归母净利润TTM规模主要集中于占比39%的5000万元-1亿元与35%的2000-5000万元，1亿元以上企业合计数量占比20%；北证上市企业上市当年利润体量主要集中于2000-5000万元，占比达到45%，其次为5000万-1亿元，占比36%，1亿元以上归母净利润规模的企业数量占比相对较小，合计9%。 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开源北交所研究团队专注北交所，新三板，科技新产业研究，连续多年获得新财富最佳分析师、水晶球奖最佳新三板北交所研究、金牛奖和第一财经最佳分析师等荣誉。 所获荣誉 2023年新财富最佳北交所公司研究团队第一 2016-2022年水晶球奖北交所最佳分析师公募榜/总榜 双第一 2016-2017年金牛奖新三板研究第一名 2015-2016年新财富最佳新三板研究第一名

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