【招商电子】英飞凌FY24Q2跟踪报告:下修FY24营收和SiC增速指引,中国车市表现优于全球

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　　点击招商研究小程序查看PDF报告原文 事件： 英飞凌于5月7日发布FY24Q2季报，本季度营收36.3亿欧元，同比-11.9%/环比-1.9%；毛利率38.6%，同比-8pcts/环比-4.6pcts。综合财报及交流会议信息，总结要点如下： 评论： 1、FY24Q2营收符合预期/毛利率同环比下降，DOI环比降至178天。 FY24Q2营收为36.3亿欧元，同比-11.9%/环比-1.9%，符合预期（36亿欧元）；毛利率38.6%，同比-8pcts/环比-4.6pcts；营业利润率为19%，环比有所下降。经历了环比几个季度的增长，公司库存周转天数开始下降， FY24Q2周转天数从185天降至178天。在过去的几个月里，公司的订单储备一直稳定240亿欧元左右，与12月底的水平相同。 2、各部门营收表现分化，GIP受新能源影响环比下降/PSS下季望环比提升。 1）ATV部门：FY24Q2营收27.08亿欧元，环比稳定；2）GIP部门：FY24Q2收入环比下降4%至4.69亿欧元，主要受到可再生能源发电的影响，高渠道和客户库存暂时抑制了半导体需求；3）PSS部门：收入环比下降了7%至7.3亿欧元，该部门收入连续六季度环比下降，且比FY2022Q2的峰值下降了近40%，正在渐趋底部，下一季度将会有所回升；4）CSS部门：在前几个季度急剧下降之后，FY24Q2的收入略微增长至3.71亿欧元。 3、下修FY24营收指引至151亿欧元，预计FY24Q3营收同比跌幅将收窄。 1）FY24：下修营收指引至151±4亿欧元（此前指引为160亿欧元），其中大约一半与汽车行业增长较低有关，另一半与工业市场不景气以及消费计算和通信行业的复苏较为温和有关，这意味着各个领域的发展模式仍将有明显差异。2）FY24Q3：预计营收环比增长约5%至38亿欧元，同比仍然会下降，但跌幅会收窄，这表明公司已经走出了低谷。3）各部门：公司预计ATV同比将以低至中个位数的百分比增长，主要系MCU的强劲增长。与ATV相比，预计其他部门同比下降将更为显著，GIP为low teens，PSS为high teens，CSS为low twenties。预计PSS部门下一季度将会有所回升，但在宏观背景持续疲弱和库存消化周期延长的情况下，短期复苏受限。 4、中国汽车市场表现优于全球，公司下修FY24全年SiC营收增速预期至20%。 1）中国市场：Weastern OEMs正在推迟电气化时间，已有客户将订单推到本财年之外。相比之下，中国新能源车辆的普及仍在继续，尤其是插电式混动汽车的重新崛起。在低功率分立器件上，中国厂商通过竞争仍将占据一部分份额，公司计划通过另一端创新获益来抵消这部分损失。2）SiC：对于FY2024，公司调整了对碳化硅收入增长的预期，约为20%，此前指引为预计营收增长50%至7.5亿欧元，主要系西方在工业与汽车领域的弱势。碳化硅预期收入中50%是工业，45%是汽车，5%是PSS。3）工业与汽车：工业和汽车行业有所波动，后者受到了中国以外的电动汽车采用速度较慢和库存消化的影响。即使在不利的情况下，公司也将能够在2024年增长汽车业务，但增长速度较之前预期将会较为缓慢（低个位数）。 风险提示：客户需求低于预期风险，供应链中断风险，技术替代风险，宏观经济及政策风险，同行竞争加剧风险。 附录：英飞凌FY24Q2业绩说明会纪要 时间：2024年5月7日 出席： Alexander Foltin-投资者关系执行副总裁 Jochen Hanebeck-CEO Sven Schneider–CFO Andreas Urschitz-CMO FY24Q2整体业绩： 2024财年的上半年已经过去了。今年看起来仍然是个过渡年。过渡是指在疫情后的多年上升和随后恢复结构性增长之间的周期性下降。 周期是公司所在行业的特征，但每个周期都有不同的特点。在当前的情况下，需求和库存的动态变化比过去需要更长的时间才能发挥作用。此外，在一些应用领域，衰退程度要比其他领域温和得多，最主要的例子是汽车行业，其长期增长仍在继续。总的来说，情况仍然是喜忧参半，而英飞凌也是这样。 事实证明，公司在今年年初对指引的下调幅度不够大。因此，公司降低了对2024财年剩余两个季度的预期。从广义上讲，所谓的3C市场(消费计算、通信和物联网)正在触底，但尚未复苏；人工智能是计算领域引人注目的佼佼者；工业表现出典型的周期后期行为，考虑到长期趋势和英飞凌的股价上涨，特别是在微控制器领域，相对而言，汽车行业的库存消化仍是亮点，但西方市场的电动汽车增长放缓以及原始设备制造商和一级制造商重新评估库存水平已成为更加明显的阻力。 从FY24Q2的表现可以看出，公司正以一种稳健的方式管理这个周期。公司FY24Q2收入36.3亿欧元，符合预期。净利润为7亿，利润率为19%，与上一季度相比有所下降，主要是收入下降（通常在新的日历年开始时进行价格调整）以及政府资金收入下降的影响。汇率影响只起到了很小的作用，因为本季度美元兑欧元的汇率为109，与上一季度的108非常接近。积极的一面是，在过去的几个月里，公司的订单储备一直稳定240亿欧元左右，与12月底的水平相同。 ATV部门：FY24Q2实现收入27.08亿欧元，与前一季度相比稳定。总体上，小额增长弥补了年度价格调整，结构性驱动因素抵消了部分传统应用库存的影响。净利润达到5.12亿欧元，利润率为24.6%，低于上一季度的27.1%，这很好地反映了预期的低个位数价格调整以及一些产品组合结构的影响，英飞凌在全球汽车半导体市场上仍具有独特的地位。Tech Insights 2023年的最新研究数据证实了这一点，市场增长了16.5%，但公司的增长率达到了26.2%，所有地区都做出了贡献，使公司能够扩大全球领先地位，公司在韩国和中国排名第一，在欧洲和日本排名第二，而在北美排名第三。 在automotive power领域，公司保持了汽车微控制器的领先地位，市场份额增长了近五个百分点。对于中国市场，去年，中国市场增长了15.4%，英飞凌实现了25%的增长，公司业务的成功建立在超过300个汽车产品系列组合上。在过去的两年里，公司在中国赢得new designs的速度明显超过了市场增长率。凭借数十亿欧元的资金储备，公司有信心在未来几年继续发展中国汽车业务。小米的design win是一个很好的例子。由于公司具备一定基础，公司能够在2024年的逆境条件下发展汽车业务，但增长速度较之前预期将会较为缓慢，即低至中个位数，而不是两位数增长率。这里起作用的因素有哪些呢？全球汽车生产的预估正在上调至约9000万辆，与2023年相比基本稳定。汽车半导体库存目前正在向下调整，反映了汽车制造商和一级供应商之间的一场关于谁应该承担安全库存、定价等问题的辩论。如前所述，从单车价值量驱动因素来看，定价是弹性的，年度跌幅低至非常低。在关键的西方市场，XCV的采用目前正在放缓，负面头条新闻主导了方向。 西方汽车制造商正在推迟他们的电气化时间，公司的几位客户对近期需求模式做出了反应，将订单推到了本财年之外。相比之下，在中国，新能源车辆的普及仍在继续。三月份，新能源车销售渗透率为39%，而一年前为32%，根据四月初的数字，这一比例还在进一步上升。本季度的一个重大亮点是小米SU7系列的最新推出，公司将为其提供混合动力包驱动冷却模块，适用具有800V的传动系统，这标志着公司技术领先的碳化硅业务的又一个重要设计。此外，公司为小米提供了超过60种不同组件的系统解决方案，包括来自Aurex、Traveo和PSOC系列的十几个MCU。总体而言，公司在SU7系列中总共涵盖了十多个应用。全球电动汽车的增长今年将放缓，但公司对车辆电气化的中期前景仍然持乐观态度。2025年的欧盟排放目标、插电式混合动力车型的加速推进以及新的更实惠车型的推出可能会推动2025年及以后的XEV动量。 公司继续保持领先地位，尤其是在报告季度即将推出的第三代Aurx中，领先的德国汽车制造商和一级供应商支持了公司在汽车微控制器中的全球第一地位。赢得的关键标准是与杰出的性能和质量相结合的符合AZLD标准的功能安全硬件概念，以及公司客户价值链上完整的软件堆栈。这构成了强大的竞争优势。 GIP部门：FY24Q2收入环比进一步下滑，销售额下降了4%，至4.69亿欧元，主要受到可再生能源发电的影响，持续的收入放缓正在对该业务的盈利能力产生影响，净利润为8.9亿欧元，利润率由上一季度的26.7%下降至19%，利润率下降主要原因包括产量低以及不利的产品结构、增加的闲置成本和不利的价格变化。公司的工业活动所处的业务环境仍然具有挑战性。 电机和家电市场继续受到企业投资疲软和消费者支出信心降低的影响。此外，库存过剩问题仍然存在，对于逐渐复苏的预期已经转移到了2024年晚些时候，甚至更远。对于可再生能源发电来说，高渠道和客户库存暂时抑制了半导体需求，潜在的增长驱动因素仍然强劲。市场研究人员预测，2024年光伏发电的年装机容量将达到约500GW，风电的年装机容量将超过100GW，这将分别构成24%和18%的年增长率。 关于公司推出的第二代沟槽型碳化硅MOSFET的最新介绍，公司的第二代2650V和1.2KW组件相比上一代，关键性能指标如开关损耗提高了最多20%。由于能源效率的水平高，受到客户较好反馈，公司基于碳化硅的解决方案仍然是汽车和工业应用中脱碳的关键推动因素。 公司位于Coulomb的碳化硅产能准备工作正在按计划进行，包括预期的200mm过渡，这将使公司在中长期获得可持续增长的优势地位，因为与Austrian晶圆厂相关的空间限制已不复存在。但当前的需求环境更加谨慎，使得公司的产能释放曲线在近期内变得不那么陡峭。 对于2024财年，公司调整了对碳化硅收入增长的预期，约为20%，公司有信心捍卫碳化硅市场份额。 PSS部门：收入环比下降了7%，为7.3亿欧元。与前几个季度类似，面向消费者的应用元器件、MOSFET和集成电路承压，而智能手机和服务器的产品则出现了上升。由于收入下降，净利润下降至6400万欧元，利润率为12.9%，环比有所降低。 PSS部门继续受到consumer computing communications预期下降的影响。该业务收入已连续六季度环比下降，并且比FY2022Q2的峰值下降了近40%。该业务正在渐趋底部，下一季度将会有所回升。然而，在宏观背景持续疲弱和库存消化周期延长的情况下，短期内的复苏可能不会像公司之前预期的那样深入。 从中期的角度来看，增长动力仍然存在，得益于结构性趋势，特别是人工智能的快速普及对公司来说是一个极具吸引力的机遇。人工智能处理器的功耗远远高于传统的企业CPU，因此，具有最佳能源效率的电源系统在拥有成本、主板空间和碳排放方面带来了明显的好处。同时，服务器的功率半导体出现了明显的增长。 英飞凌为整个交流电源流程提供了业界领先的解决方案，通过DCDC转换一直到最终的电源阶段来供应处理器的功能，例如数字功率控制、芯片嵌入、碳化硅和氮化镓功率技术的掌握，特别是新型垂直电源供应架构，使公司在市场上与其他公司产生了明显的差异化。 随着中等两位数的增长率，公司预计这项业务将在未来几年达到10亿欧元，特别是由于向垂直背面安装电源供应的转变，这对公司来说意味着原材料费用大幅上升。 CSS部门：在前几个季度急剧下降之后，FY24Q2的收入略微增长至3.71亿欧元。消费物联网和智能卡产品的需求似乎在较低水平上稳定下来，渠道库存调整的速度正在减缓。在WiFi领域，公司看到一些经销商进行了小规模的补货。CSS业务净利润达到了4200万欧元，利润率11.3%。短期内，物联网和安全市场的库存消化将继续进行。由于订单录入的改善，公司预计在今年下半年会有适度的需求恢复。 与此同时，我们正在为边缘人工智能的巨大结构性增长机会做准备。公司的下一代PSOC Edge系列微控制器针对机器学习应用进行了优化。它们还配备了全面的系统设计工具和软件。此外，公司正在利用英飞凌的两项核心能力，即电源管理和嵌入式安全。物联网边缘设备需要低功耗能力，而不会影响性能。安全性是物联网部署中至关重要的一个方面，而公司的PSOC Edge系列已被设计为满足PSA认证计划提供的最高认证级别，这是一个用于嵌入式安全的框架。 FY24Q2财务状况 毛利率：FY24Q2毛利率为38.6%，与上一季度43.2%相比有所下降，调整后的毛利率为41.1%，上一个季度为44.9%。总体而言，定价相对弹性，与公司之前低至中个位数年度下降的指引一致。 运营费用：公司的运营开支发展情况良好，研发费用从上个季度的5.12亿欧元下降到了4.87亿欧元。此外，季度销售、一般管理和行政费用从3.95亿欧元下降到了3.75亿欧元。 其他营业收入净额及非营业利润：公司有4500万欧元的其他营业亏损，其中包括与出售在韩国和菲律宾两个后端工厂相关的核销，这与公司制造业务的优化相一致，这些损失也是非部门业绩的一部分，该季度总共亏损2.11亿欧元。FY24Q2的financial result为-1200万欧元，而上个季度为+2500万欧元，得益于Cypress收购有关的税务利息的减少。 所得税费用：9300万欧元，有效税率19%，该季度的现金税为1.34亿欧元，现金税率为28%。除未来的税法变化之外，公司仍然预计这两个税率将保持在20%至25%之间。 Capex：土地、厂房和设备、其他无形资产以及资本化开发成本FY24Q2达到了6.43亿欧元，与之前的季度基本持平。 折旧和摊销：4.67亿欧元，上一季度为4.56亿欧元。 持续经营产生的自由现金流：8200万欧元，而上个季度的数额为-16亿欧元，其中包括对GaN Systems的收购以及年度奖金的支付。 存货：经历了连续几个季度的增长，公司库存周转开始下降， FY24Q2周转天数从185天降至178天。总的来说，目前进入稳定期，并预计在财年结束时会有明显减少。同时，公司库存的相关部分涉及战略目的，如优化公司的制造布局或减轻潜在的地缘政治风险。 流动性和杠杆率：对于年度股利，公司支付了4.56亿欧元。此外，公司以23.3亿欧元回购了7百万股，这些股票将分配给本年度和下一年度的股权相关薪酬。同时，公司在二月成功发行了5亿欧元的债券，这得益于公司信用评级升级至BBB+。截至三月底，公司的现金净额为26亿欧元，与流动性目标相符，包括持续使用的短期贷款设施，公司总债务增加到了59亿欧元，毛杠杆率为1.2倍。净债务达到了33亿欧元，净杠杆率为0.7倍。 税后资本回报率：FY24Q2下降到了7.5%，再次反映了不利的商业环境。 FY2024指引调整与FY24Q2展望 市场展望：事实上商业环境仍然不利，宏观经济和地缘政治的阻力仍在持续，周期性调整继续影响汽车和工业应用。公司业务中与消费相关的部分已经触底，但近期的复苏仍然看起来很浅，短期内复苏的时间和幅度的可见性有限。 另一方面，一些绿色发展迹象开始出现，结构性驱动因素仍然存在或变得更加强大。考虑到这些因素，并在仔细审查了未来两个季度的所有可用指标后，公司正在降低对2024财年的预期。 与上一财年相比，公司预计ATV将以低至中个位数的百分比增长，这主要是由于MCU的强劲增长。XCV的增长主要集中在中国，但同时也有较长的库存消化时间。与ATV相比，公司预计其他部门的年度下降将更为显著，GIP为low teens，PSS为high teens，CSS为low twenties。 营收展望：公司将FY2024收入预期降低到了151亿欧元，上下浮动约4亿欧元，与先前的预测相比，削减了9亿欧元，其中大约一半与汽车行业增长较低有关，另一半与工业市场不景气以及消费计算和通信行业的复苏较为温和有关。从年度角度来看，这意味着各个领域的发展模式仍将有明显差异。 毛利率展望：在目前环境下，公司正在采取进一步的行动，以降低利用率和低需求，降低库存水平，这将导致预期的年度闲置成本超过8亿欧元，高于之前预计的约7亿欧元，这些费用将对公司的毛利发展产生负担，特别是在当前财年的下半年。对于整个2024财年，公司预计调整后的毛利率将保持在low forties after，之前为low to mid forties。 利润率展望：对于部门业绩利润率，预计的2024财年将达到约20%，这是相当强劲的，因为收入下降的幅度直到整个年度才变得显而易见。假设结构性闲置成本每年约为1.5亿欧元，循环部分现在相当于超过430个基点的利润，这证实了与公司周期性目标约25%相一致的基础价值。对于ATV，公司先前给出了25%-28%之间的指引，尽管降低了收入预期，但公司有信心保持该指引的较低端。 其他财务展望：GIP的盈利能力应该与集团水平相当，而PSS和CSS的部门业绩利润率将明显较弱。作为公司周期管理的一部分，公司再次略微调整了投资，现在预计在折旧和摊销前约为28亿欧元左右的水平，而之前为29亿欧元，并且预计价值不变约为19亿欧元，这包括约4亿欧元的摊销费用，主要是与收购Cyprus有关的购买价格分配，这将最终反映在公司的非销售业务。 经过调整的自由现金流净额，扣除了GaN Systems的收购以及对Dresden和Coulomb重要前端建筑的投资，现在预计将达到约16亿欧元，低于之前的18亿欧元。这将占销售额的约11%。对于报告的自由现金流，公司现在预计将与之前的2亿欧元相比保持在相同水平。 FY24Q3展望：公司预计FY24Q3营业额将环比增长约5%，达到约38亿欧元。同比来看，公司FY2024Q3营收仍然会下降，但下降幅度将比上一季度小，这表明公司已经走出了低谷。为了清楚起见，所有的预测都是基于假设的1.10欧元兑美元汇率。对于部门业绩利润率，公司预计FY2024Q3将达到high teens，反映了较高闲置成本带来的阻力。如果不考虑其中的周期性部分，从盈利能力的角度来看，公司的低谷也已经过去。 中长期盈利增长：在超越当前周期性下降和转型阶段之后，公司仍然存在持续的结构性增长机会，这些机会继续围绕着公司五个广泛的关键应用领域展开，即电动汽车、高级驾驶辅助系统、可再生能源、人工智能数据中心和物联网。此外，公司竞争力持续增强。 这就是为什么公司启动了一个名为“Step up”的内部项目。与短期的周期管理相反，这个项目将致力于结构性的改进，以加强公司目标运营模型。通过“Step up”，公司的目标是以2023财年作为基础，业绩利润产生每年高三位数百万欧元的影响。 公司预计这些效果将从2025财年开始显现，全面的效果将在2027财年上半年可见。Step up将结合各种措施，包括在2022年11月介入当前目标运营模型时沟通的杠杆，制造生产力、产品组合管理、定价质量和运营支出的扩展，但不会损害公司的创新能力。这将显著提升英飞凌的竞争力和价值创造能力。 总结：FY2024Q2按照预期为公司贡献了收入，并略好于预期的毛利。市场环境总体上仍然疲弱。消费计算和通讯领域的周期已经触底。从现在开始情况会有所改善，但迅速的重大反弹并不在视线之内。 工业和汽车行业有所波动，后者受到了中国以外的电动汽车采用速度较慢和库存消化的影响。即使在不利的情况下，公司也将能够在2024年增长汽车业务，并展现出与目标运营模型完全一致的强劲盈利水平。公司继续管理周期，进一步调整负载水平以降低库存水平，同时准备在市场回暖时抓住市场份额。公司的结构性增长驱动因素仍然存在，公司的关键应用领域为自身提供了丰富的机会来增强竞争力和价值创造能力，公司正在启动Step up。该计划旨在进行结构性改进，以增强自身的盈利能力。 Q&A： Q：公司目前处于周期性下滑期，是什么让公司提出结构性成本控制计划的倡议。在中国市场一些产品的定价方面，中国人变得更加激进的情况下，英飞凌的策略将是什么？公司是否愿意退出一些认为没有盈利性的市场？ A：公司现在启动了Step up计划，在下行周期中，结构性弱点更加明显，而且更容易获得支持，公司认为这是正确的做法，因为公司需要激发自身的完整潜力和中国厂商竞争。 公司是一家以创新为差异化的公司。在这五个结构性增长领域中，公司看到了丰富的机会来区别自己，最新的一个很好的例子就是AI的推动，但在汽车行业，正如大家从公司在中国市场份额的增长中所看到的那样，这将在公司的账面上持续发展。当然会有一些领域，中国厂商通过竞争将会获得一些市场份额，比如说在低功率分立器件上，但公司有信心通过自身的创新在另一端取得的收益来抵消这些潜在的损失。当然，也有新兴的强劲的结构性增长驱动因素，比如powering AI。 Q：考虑汽车市场的疲软，公司下调了汽车业务的预期，这在多大程度上是由总体汽车需求动态驱动的，而非由全电池电动汽车和混合动力汽车之间的转变驱动的？公司谈到了加速混动汽车，单车价值量不同会产生什么影响？刚刚谈到微控制器的份额增长，在汽车方面，考虑目前已经获得的份额，请问持续性与车厂中MCU的整合程度如何？ A：汽车行业的疲软是西方电动汽车面对的，中国迎来大幅增长，尤其是插电式混动汽车的重新崛起，这在中国非常流行。西方OEMs在一定程度错过了这一趋势。另一方面，下游库存在OEMs与准备安全库存的Tier 1之间重新达到平衡，这是两个主要因素。公司的MC增长路径完整，公司有时称其为矩阵效应。OEMs通常会选择这类微控制器，而Tier 1会搭建平台，这就是一种矩阵。如果明白这点，就需要在两方都获胜，这会有利于那些在位者，而新参与者很难进入这个矩阵，这会是一个长期趋势。对于第一个问题，BEV与混动汽车的单车价值量非常类似，只是BEV中没有碳化硅。 Q：关于step up项目，高三位数具体是什么含义？中间那位数是否可以是5？ A：高三位数是指低于高于5亿，低于10亿SEK，否则就为中三位数。公司正在确定未来几个月的措施，所以无法给出更精确的数字，但重要的是它会是一个高三位数的数字。 Q：之前提到24Q2产能利用率不足所带来的费用与Q1相比没有变化，实际情况是什么以及三四季度如何展望？ A：闲置成本方面，公司在上次会议中给出的数字是全年7亿欧元左右，但上半年的数字会比下半年高。因为公司下半年的晶圆厂稼动率比原计划要低，因此收入减少9亿欧元。目前，情况从两方面发生变化，其一是预计全年的闲置成本将超过8亿欧元；其二是情况发生反转，40%会在上半年，60%在下半年，高峰预计在Q3。 Q：公司MCU在整体市场与汽车细分领域的市场份额增长超预期。在行业普遍份额增长很慢的情况下，公司去年的市场份额增长幅度非常大。很多投资者好奇增长的可持续性以及增长从何而来？公司称份额增长很容易守住。但是客户重复订购过剩库存的风险有多大？当回到正常的市场环境时。市场份额是否会反弹？具体而言，公司的二号与三号竞争对手去年表现明显不佳。能否说明有多少是真正的需求，有多少是过剩库存？ A：公司走过十多年，才取得目前的成就，这也是公司称市场份额可以坚守住的原因。MCU是公司业务中最难攻克的部分，公司目前正处于主要销售从65向40nm转变的阶段。客户对下几个季度的订购非常活跃。这部分的安全缓冲期会更长。公司会以Auryx与Travillo为基础，规划好未来几年的成功路线。 Q：公司刚提到目前在去风险，这是否意味公司指引是保守的，且继续下调的可能性较小。如果PSS与CSS部门开始复苏，公司之前也提到已经看到触底反弹的迹象，是否有可能从此处开始上行？公司在碳化硅方面的增速下调很多，请问下调的增速中有多少来自工业领域，多少来自汽车领域？在增速放缓下，公司是否会调整碳化硅产能扩张计划？ A：简单来说，去风险就是今年最后一次下调，碳化硅增速下调是因为西方在太阳能工业与汽车领域的弱势。公司给出的增长率是20%，预期收入中50%是工业，45%是汽车，5%是PSS。在本财年20%的增长率中工业部分较汽车减少的更多。关于产能建设，公司在等待Coulomb产能完善时遭遇瓶颈，公司当时产能建设有些落后，目前这对公司是有利的。公司正在根据未来几个季度的需求来调整设备档期。 Q：公司指引回到了大致的季节性增长，或许会在几个季度的下滑后比季节性增长更低。是否可理解为公司对OEMs终端库存与客户充满自信？公司已经看到了终端需求，公司对终端需求与客户库存的可视度如何？考虑到很多同行仍在努力降低终端客户的库存水平。 A：从发货到终端需求都取决于应用，在光伏领域的客户存在过多库存，传统汽车行业也存在库存，并且正在消化。汽车领域的MCU，公司有很好的预感要向终端发货，这确实取决于不同的终端市场，公司在指引中对此进行了总结。 Q：若想使产能利用率回升，情况需要好转多少？公司对未来几个季度产能利用率不足所带来费用的基本假设是什么？ A：8亿多欧元中的60%会在下半年，峰值会在Q3。公司目前不对FY25进行预测，这在很大程度取决于增长率，如果增速高于今年，那产能利用率不足所带来的费用就会恢复。如果没有周期性的产能利用率不足所带来的费用，公司的毛利率与净利率将提高430个基点。 Q：关于订单方面，公司订单出现一些横向波动，并且公司认为这是今年最后一次下调指引。公司目前对FY25有何看法？是否认为市场会有所增长？市场那时是否有任何风险？考虑到公司比市场上其他公司都更晚看到市场疲软的结果。 A：订单积压情况目前较为稳定，三分之二的订单都在12个月以内，绝大多数是汽车行业。关于FY25，目前不给出指引，但下行后，通常会迎来上涨。 Q：关于公司实施的超5亿欧元的成本削减，公司如何看待成本削减对分部业绩与毛利率的影响？后续如何为其建模？ A：公司在FY25应该能看到step up项目的第一个积极贡献，但全面影响应该在FY27 H1，公司对此没有详细的衡量标准，无法告知毛利率与分部业绩利润率，随着时间推移，这些影响会逐步显现。为节约开支，公司还会进行一些一次性措施。再补充一个其他渠道的问题：Target operating model中是否包含step up项目的成本削减？公司在22年11月宣布Target operating model，考虑到3C市场疲软逐步显现，今年是公司盈利性最好的一年，公司目前正在逐步触底。公司之前说high-teens，目前目标是20%左右。Step up项目还需要时间，随着时间推移，会逐步计入利润表，公司对step up项目非常有信心。 Q：如果只看汽车OEMs，在今年下半年会有大的改善，主要由于新产品推出与销量提高。因此，在一季度疲软的销量与产品组合，在今年剩余时间内会逐步强劲，指引中考虑了多少这方面因素？OEMs库存也在发生变化，即与Tier 1之间的推拉关系。随着混动汽车越来越多，OEMs与Tier 1这两方是否相互对立？公司能否在未来一到两个季度平衡这个暂时性缺口？ A：公司汽车业务范围很广，在一端推出新产品可能导致其他端的销售减少。公司认为9000万欧元的汽车销售总额指引是正确的，较去年保持稳定。公司还在讨论结构性增长驱动因素，而这些因素对公司有利。尽管碳化硅会走弱，但公司在插电式混动汽车上会销售更多IGBT。虽然材料不同，但对碳化硅销售的减少起到缓冲作用。库存效应是公司提出指引时考虑在内的，OEMs与Tier 1会讨论24Q1的安全库存水平。 Q：公司在人工智能服务器的进展如何？市场在垂直电力供应领域有着充足的产能。之前公司有和三个超大规模云服务商与三家领先的加速计算供应商的design-wins，这让公司占据相当有利的位置。请问这种优势的程度如何？公司的解决方案偏向于机柜级的重CPU配置还是全面发展？这是否在25年有所好转？ A：随着人工智能服务器的激增，为部署更多GPU，电力需求迅速上升。公司的优秀半导体产品从电网电力供应起家，从AC发展到DC-DC POL解决方案。公司凭借全系列产品，在这一趋势中占据有利位置。随着下一代人工智能GPU的全面普及，垂直电源的需求也将随之而来。电荷泵的价值量可能会较今天增加3-5倍，现在已经在增加。公司于超大规模云服务商中的DC-DC 电荷泵在H100/H800 GPU相较CPU已经有三到四倍的量。总之，这是对公司非常有吸引力的细分市场，公司处于绝对的制胜地位，公司凭借从电网供电到POL全套产品组合，能够优化TCO，成为市场领导者。随着能源需求增加，公司的整体电流效率也将从目前的87%增长到90-93%。 Q：考虑到云计算服务商中如此高的GPU用量，公司垂直电力供应领域有哪些竞争对手？ A：公司在垂直供电领域是绝对的优势。公司有能力将宽禁带（wide band gap）半导体、为模块提供的数字电源以及被动元器件都集成到模块中，然后安装在处理器底部。目前没有任何竞争对手能提供所有这些要素，其他竞争对手都需要大量的合作伙伴，而公司可以提供一站式服务。 Q：汽车行业的库存是谁在承担？公司大部分汽车行业的内部库存是战略性的。公司是否看到客户对这些战略库存的看法发生变化？在闲置成本方面，公司很有自信说这是最后一次指引下调。公司是否预期FY25开始时内部库存情况会相对正常？ A：战略性库存，正如我们所提到的，过去两个季度的库存是为了优化公司的制造基础。第二类是地缘政治风险，这些是占主导地位的，还有一些选择性的原始设备制造商在公司这里保留库存并支付费用，它们安排得很好。但是战略性库存的绝大部分属于其他两类。 对于第二个问题，答案是否定的。即使本季度已经开始降低DIOs，预计DIO在年底前会进一步下降，与过去相比仍然处于相对较高的水平。因此，即使收入在增加，我也不会指引在2025年初实现完全正常化。目标数字更接近120，所以还有一些空间可供改进。 公司需要降低库存水平，这始终是一个微妙的平衡，正如我们在其他通话中解释过的那样，要在装载、盈利能力、现金流和库存水平之间取得平衡。另外，我们也要为经济好转做好准备，如果好转速度加快，公司将处于非常良好的位置。 Q：关于公司讨论的触底反弹，这是今年第一次看到经济复苏迹象吗？其次，一些汽车原始设备制造商似乎希望在未来两年逐步减少库存，是否看到了原始设备制造商和渠道之间的任何库存补充行为差异？ A：关于经济复苏，对于公司来说，Tier 1s和汽车auto OEMs之间的具体情况并不完全透明，公司只能看到结果。我们能感受到公司向最终需求出货的地方以及还有更多库存的地方，但由于在分配期间这些库存对公司不可见，它们在此时对公司也是不可见的。公司只是希望并告诉每个人，请从上一个周期中吸取教训，否则我们将再次陷入潜在短缺和谈论绿色崛起的相同模式中。因此，答案是公司已经看到了首批选定的抢购订单涌入智能手机领域，智能手机需求已经一个季度前就开始了，这些订单在此期间已经增加，并且现在在AI服务器领域也出现了额外的抢购订单。因此，现在可能还为时过早来谈论趋势。 Q：谈到IGBT可能更容易受到本地化中国厂商的威胁，能谈谈公司在碳化硅领域的情况吗？与微控制器相比，它是否像微控制器那样安全？相对于IGBT来说更安全吗？ A：由于设计周期长，微控制器处于产品组合中最棘手的一端，特别是由公司和公司的客户构建的软件。至于碳化硅和功率分立器件，这取决于要构建一个简单的功率分立开关，竞争加剧。如果涉及到汽车级别、小型尺寸、高可靠性、高温度的应用，那么这就是一个不同的问题，公司认为可以很好地与竞争对手区分开来。 Q：首先，微控制器业务去年增长了超过60%。如果不计入微控制器的增长贡献，公司的汽车业务今年会下降多少？另外，在这方面，公司是否愿意使用中国制造来降低未来微控制器的成本？对此的任何信息都会很有帮助。AI垂直电源传输design win的问题能否再补充一下？这些主要是基于硅还是与周期性衰退？对此的任何信息都会很有帮助。 A：关于design win，它们是基于非常先进的硅MOSFET，在其他地方几乎不能买到，因为来自英飞凌的最新最先进的硅MOSFET技术。展望未来，公司还看到AI领域对宽禁带材料的需求。 去年的微控制器部分不确定具体增长率的数字，因为其中也有一些价格影响，公司能够在分配期间实施，这使公司达到了公平市场价格。 关于中国微控制器的问题，公司确实收到了一些来自当地客户的请求。从韧性的角度来看，公司将会更多地本地化供应链。在这方面，公司将利用中国本地或全球的晶圆厂，在中国本地设立工厂，以便在为客户提供服务。如果排除微控制器的汽车业务，今年汽车业务可能会保持平稳，所以特定的增长来自微控制器方面。 团队介绍 鄢凡：北京大学信息管理、经济学双学士，光华管理学院硕士，15年证券从业经验，08-11年中信证券，11年加入招商证券，现任研发中心董事总经理、电子行业首席分析师、TMT及中小盘大组主管。 团队成员：曹辉、王恬、程鑫、研究助理（谌薇、涂锟山、王虹宇、赵琳）。 团队荣誉：11/12/14/15/16/17/19/20/21/22年《新财富》电子行业最佳分析师第2/5/2/2/4/3/3/4/3/5名，11/12/14/15/16/17/18/19/20年《水晶球》电子2/4/1/2/3/3/2/3/3名，10/14/15/16/17/18/19/20年《金牛奖》TMT/电子第1/2/3/3/3/3/2/2/1名，2018/2019 年最具价值金牛分析师。 投资评级定义 股票评级 以报告日起6个月内，公司股价相对同期市场基准（沪深300指数）的表现为标准： 强烈推荐：公司股价涨幅超基准指数20%以上 增持：公司股价涨幅超基准指数5-20%之间 中性：公司股价变动幅度相对基准指数介于±5%之间 回避：公司股价表现弱于基准指数5%以上 行业评级 以报告日起6个月内，行业指数相对于同期市场基准（沪深300指数）的表现为标准： 推荐：行业基本面向好，行业指数将跑赢基准指数 中性：行业基本面稳定，行业指数跟随基准指数 回避：行业基本面向淡，行业指数将跑输基准指数 重要声明 特别提示 本公众号不是招商证券股份有限公司（下称“招商证券”）研究报告的发布平台。本公众号只是转发招商证券已发布研究报告的部分观点，订阅者若使用本公众号所载资料，有可能会因缺乏对完整报告的了解或缺乏相关的解读而对资料中的关键假设、评级、目标价等内容产生理解上的歧义。 本公众号所载信息、意见不构成所述证券或金融工具买卖的出价或征价，评级、目标价、估值、盈利预测等分析判断亦不构成对具体证券或金融工具在具体价位、具体时点、具体市场表现的投资建议。该等信息、意见在任何时候均不构成对任何人的具有针对性、指导具体投资的操作意见，订阅者应当对本公众号中的信息和意见进行评估，根据自身情况自主做出投资决策并自行承担投资风险。 招商证券对本公众号所载资料的准确性、可靠性、时效性及完整性不作任何明示或暗示的保证。对依据或者使用本公众号所载资料所造成的任何后果，招商证券均不承担任何形式的责任。 本公众号所载内容仅供招商证券客户中的专业投资者参考，其他的任何读者在订阅本公众号前，请自行评估接收相关内容的适当性，招商证券不会因订阅本公众号的行为或者收到、阅读本公众号所载资料而视相关人员为专业投资者客户。

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