【浙商轻工丨史凡可】中宠股份:海外修复,品牌调整成果逐步释放

（以下内容从浙商证券《【浙商轻工丨史凡可】中宠股份:海外修复,品牌调整成果逐步释放》研报附件原文摘录）
　　作者：史凡可 S1230520080008/ 曾伟 S1230122070039 来源：浙商证券轻工研究团队 具体参见2024年4月26日报告《海外修复，品牌调整成果逐步释放——中宠股份点评报告》，如需报告全文或数据底稿，请联系团队成员或对口销售。 报告导读 海外修复，品牌调整成果逐步释放 投资要点 公司公布2023年报与2024Q1季报： 23年公司实现营收37.5亿（同比+15.4%），实现归母净利2.33亿（同比+120%）；其中23Q4实现营收10.35亿（同比+28%），实现归母净利0.56亿（扭亏为盈）；24Q1实现营收8.78亿（同比+24%），实现归母净利润0.56亿（同比+259%），业绩表现亮眼。 代工修复，自主品牌增长稳健 分产品：1）零食：23年实现营收23.51亿元，同比+10%，毛利率25.39%，同比+6.82pct，随着产能利用率提升、价格下降与汇率贡献，盈利能力显著提升；2）主粮：23年实现营收5.77亿元，同比+60%，随着工厂产能释放，以及公司聚焦主粮战略落地，收入高速增长，毛利率29.1%，同比+8.61pct，随着销量提升规模效益显现与公司渠道、产品结构调整，毛利率显著提升，3）宠物罐头：23年实现营收6.35亿元，同比+5.76%，毛利率32.62%，同比+6.21pct，原材料价格下跌&汇率显著贡献。 分地区：1）境内：实现营收10.81亿元，同比+20%，品牌矩阵清晰，稳健增长，预计领先、顽皮增长依然稳健，Zeal渠道控价调整下边际持续优化，毛利率31.28%，同比+3.51pct，相关调整效果逐步显现；2）境外：实现营收25.33亿元，同比+12.89%，随着代工业务修复增长稳健（OEM 模式23年实现营收21.5亿元，同比+14.45%），此外顽皮等自主品牌出海贡献增量，毛利率25.22%，同比+7.97%，随着原材料价格下降盈利能力显著改善。 内销渠道调整、外销供应链改善驱动盈利改善 23年毛利率26.3%，同比+6.49pct，归母净利率6.22%，同比+2.96pct，24Q1毛利率27.85%，同比+3.49pct，归母净利率6.4%，同比+4.18%，内外销规模效应显现、渠道供应链调整驱动盈利能力改善。 内销：渠道调整，盈利能力修复。23年公司积极推进渠道控价等动作，此外对产品品类的调整、产品价盘的稳固、产品结构的升级亦对毛利率提升有所贡献，为公司后期自主品牌的强势发力进行基础盘的稳固。 外销：原材料&汇率贡献明显，供应链价值管控措施落地。23年公司对订单进行主动甄选与优化，承接了毛利率较高的订单进行排产，另外，公司凭借自身的研发实力及服务质量，将创新研发融入到订单生产的各个环节，使得产品附加值有所提升，进一步增强了业务的毛利率和盈利能力。在成本端，随着原材料价格下降，盈利能力亦有所提升。 顽皮品牌调整中，静待成果释放 目前公司最核心的自主品牌wanpy顽皮正在进行调整，一方面在优化SKU结构，一方面在做渠道的优化，调整过程中，从我们线上跟踪看，顽皮品牌增长略有压力，期待调整落地后恢复稳健成长。 海外去库进入尾声，外销代工稳健增长 1-2月我国宠物食品出口额同比+37%，随着下游客户逐步进行补库叠加22Q4-23Q1去库低基数，宠物食品出口景气度上行，预计随着补库陆续开展，Q2宠物食品出口有望延续景气。 盈利预测与投资建议 我们预计公司24-26年实现收入42.6/48.5/55.6亿元，分别同比+14%/14%/15%，实现归母净利润2.8/3.35/4.16亿元，分别同比+20%/20%/24%，对应PE 26/22/17X，维持买入评级。 风险提示 汇率波动风险；原材料价格波动风险；内销竞争加剧风险。 股票投资评级说明 以报告日后的6个月内，证券相对于沪深300指数的涨跌幅为标准，定义如下： 1.买 入 ：相对于沪深300指数表现＋20％以上； 2.增 持 ：相对于沪深300指数表现＋10％～＋20％； 3.中 性 ：相对于沪深300指数表现－10％～＋10％之间波动； 4.减 持 ：相对于沪深300指数表现－10％以下。 行业的投资评级： 以报告日后的6个月内，行业指数相对于沪深300指数的涨跌幅为标准，定义如下： 1.看 好 ：行业指数相对于沪深300指数表现＋10%以上； 2.中 性 ：行业指数相对于沪深300指数表现－10%～＋10%以上； 3.看 淡 ：行业指数相对于沪深300指数表现－10%以下。 我们在此提醒您，不同证券研究机构采用不同的评级术语及评级标准。我们采用的是相对评级体系，表示投资的相对比重。 建议：投资者买入或者卖出证券的决定取决于个人的实际情况，比如当前的持仓结构以及其他需要考虑的因素。投资者不应仅仅依靠投资评级来推断结论。 廉洁从业申明 我司及业务合作方在开展证券业务及相关活动中，应恪守国家法律法规和廉洁自律的规定，遵守相关行业准则，遵守社会公德、商业道德、职业道德和行为规范，公平竞争，合规经营，忠实勤勉，诚实守信，不直接或者间接向他人输送不正当利益或者谋取不正当利益。 法律声明及风险提示 本公众号（微信号：轻饮可乐）为浙商证券轻工团队设立。本公众号不是浙商证券轻工团队研究报告的发布平台，所载的资料均摘自浙商证券研究所已发布的研究报告或对报告的后续解读，内容仅供浙商证券研究所客户参考使用，其他任何读者在订阅本公众号前，请自行评估接收相关推送内容的适当性，使用本公众号内容应当寻求专业投资顾问的指导和解读，浙商证券不因任何订阅本公众号的行为而视其为浙商证券的客户。 本公众号所载的资料摘自浙商证券研究所已发布的研究报告的部分内容和观点，或对已经发布报告的后续解读。订阅者如因摘编、缺乏相关解读等原因引起理解上歧义的，应以报告发布当日的完整内容为准。请注意，本资料仅代表报告发布当日的判断，相关的研究观点可根据浙商证券后续发布的研究报告在不发出通知的情形下作出更改，本订阅号不承担更新推送信息或另行通知义务，后续更新信息请以浙商证券正式发布的研究报告为准。 本公众号所载的资料、工具、意见、信息及推测仅提供给客户作参考之用，不构成任何投资、法律、会计或税务的最终操作建议，浙商证券及相关研究团队不就本公众号推送的内容对最终操作建议做出任何担保。任何订阅人不应凭借本公众号推送信息进行具体操作，订阅人应自主作出投资决策并自行承担所有投资风险。在任何情况下，浙商证券及相关研究团队不对任何人因使用本公众号推送信息所引起的任何损失承担任何责任。市场有风险，投资需谨慎。 浙商证券及相关内容提供方保留对本公众号所载内容的一切法律权利，未经书面授权，任何人或机构不得以任何方式修改、转载或者复制本公众号推送信息。若征得本公司同意进行引用、转发的，需在允许的范围内使用，并注明出处为“浙商证券研究所”，且不得对内容进行任何有悖原意的引用、删节和修改。 轻饮可乐 一个有用的公众号， 长按，识别二维码，加关注！ 史凡可 轻工制造行业 首席分析师 美国伊利诺伊大学精算&经济学士、哥伦比亚大学工程硕士。2015年4月供职于中国银河证券研究部，从事农林牧渔行业研究；2017年4月加入东吴证券研究所，从事轻工制造行业研究，并于2018年担任轻工制造行业首席；现供职于浙商证券研究所。2017年新财富轻工制造行业第5名；2019年新财富轻工及纺织服装第3名、轻工制造水晶球第5名。2021年新财富轻工及纺织服装第2名；轻工制造水晶球第3名；2022年新财富轻工及纺织服装第2名，轻工制造水晶球第2名。 手机/微信：18811064824 马莉 浙商证券联席所长、大消费负责人、纺织服装行业首席分析师 南京大学学士、中国社会科学院经济学博士；现供职于浙商证券研究所，曾供职于中国纺织工业协会、中国银河证券研究部、东吴证券研究所。2022年新财富轻工及纺织服装第2名，轻工制造水晶球第2名；2021年新财富轻工及纺织服装第2名；2019年新财富轻工及纺织服装第3名，水晶球纺织服装行业第1名；2018年纺织服装行业水晶球第1名；2016-2017年新财富纺织服装行业第1名；2015年新财富纺织服装行业第2名；2014年新财富纺织服装行业第4名；2013年新财富纺织服装行业第2名；2012年新财富纺织服装行业第4名。 手机/微信：15601975988 傅嘉成 轻工制造行业 研究员 中央财经大学投资学学士、硕士，2019年7月至2020年5月供职于东吴证券研究所，覆盖轻工制造行业；2020年6月起加入浙商证券研究所，2022年新财富轻工及纺织服装第2名，轻工制造水晶球第2名。 手机/微信：13161688452 曾伟 轻工制造行业 研究员 重庆大学硕士，2022年7月起加入浙商证券研究所，覆盖轻工制造行业。 手机/微信：13505600928 洪百慧 轻工制造行业 研究员 四川大学学士、上海财经大学硕士，2022年7月起加入浙商证券研究所，覆盖轻工制造行业。 手机/微信：13076035965 褚远熙 轻工制造行业 研究员 香港中文大学硕士，曾供职于首创证券研究所，2023年1月加入浙商证券研究所，覆盖轻工制造行业。 手机/微信：13904005821 陈秋露 轻工制造行业 研究员 中国人民大学学士，香港科技大学硕士，1年买方研究经验，2023年2月加入浙商证券研究所，覆盖轻工制造行业。 手机/微信：18811561806 免责声明：以上内容仅供机构投资者参考，不构成投资建议，对于公司的价值判断请以正式报告为准。

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