【广发宏观郭磊】从4月BCI数据看基本面边际特征

（以下内容从广发证券《【广发宏观郭磊】从4月BCI数据看基本面边际特征》研报附件原文摘录）
　　广发证券首席经济学家 郭磊 guolei@gf.com.cn 报告摘要 第一，在前期报告《从实际增长到名义增长》中，我们预测“一季度实际GDP较大概率有一个良好开局”、“就名义GDP来说，一季度很可能较去年四季度变化幅度较为有限”。从最终公布的GDP数据看，这一框架得到了验证。一季度实际GDP同比5.3%，进一步高于前值的5.2%；名义GDP同比4.2%，持平前值低位。实际增长和名义增长背离对应的宏观特征是产出增速尚可，但微观体感和资产定价仍受到名义增速压制。 第二，在那篇报告的技术细节中，我们使用中国企业经营状况指数（BCI）来辅助观测这一特征（图1）。BCI的景气指数实际上在2022年中已触及谷底，2023年后三个季度有所回踩，2024年一季度再度回到51以上，和历史均值相比算不上太高但至少不算太低；但BCI的中间品价格指数自2021年5月见顶后一直趋势往下，2024年一季度继续低位徘徊。4月24日新一期BCI数据公布，我们可以进一步关注边际变化。 第三，4月BCI为51.9，略低于3月的52.1，但略高于一季度均值的51.6。环比变化幅度和去年大致相当，亦不弱于历史季节性。这意味着4月企业经营景气度基本持平在了一季度的位置。从细分项来看，企业销售、利润前瞻偏强，库存、融资环境分项偏弱。从企业投资、招工前瞻指数均环比上行来看，意味着企业对后续经营环境的判断至少不是向下。 第四，4月BCI中间品价格前瞻指数为38.0，环比3月温和上行2.2个点。2023年5月-2024年3月中间品价格指数一直在37以下（除2024年1月），4月属于12个月以来次高。这一点和同期高频数据可以相互印证，在近期报告《关注价格温和回升的线索》中，我们指出从环比来看，国内黑色系价格本轮底部在3月底；建材价格本轮底部在4月初。 第五，4月BCI所呈现出来的边际变化可能代表着后续三个季度的经济特征，即“实际增长大致稳定+价格温和回升”。对于实际GDP来说，随着财政进度加快及基数下行，二三季度建筑产业链GDP（建筑业+房地产业）可能会高于一季度；但一季度制造业GDP 6.4%的同比增速不易超过；金融业GDP又基数较高，我们估计后三个季度实际GDP复合增速可能在5.0-5.3%之间。在基数、环比的叠加变化下，平减指数可能会温和回升。一季度是年内名义GDP的同比底部。 正文 在前期报告《从实际增长到名义增长》中，我们预测“一季度实际GDP较大概率有一个良好开局”、“就名义GDP来说，一季度很可能较去年四季度变化幅度较为有限”。从最终公布的GDP数据看，这一框架得到了验证。一季度实际GDP同比5.3%，进一步高于前值的5.2%；名义GDP同比4.2%，持平前值低位。实际增长和名义增长背离对应的宏观特征是产出增速尚可，但微观体感和资产定价仍受到名义增速压制。 2024年一季度实际GDP同比增长5.3%，之前四个季度分别为4.5%、6.3%、4.9%、5.2%。2022年实际GDP同比为3.0%。 2024年一季度名义GDP同比为4.2%，之前四个季度分别为5.2%、5.4%、3.9%、4.2%。2022年名义GDP同比为5.8%。 在那篇报告的技术细节中，我们使用中国企业经营状况指数（BCI）来辅助观测这一特征（图1）。BCI的景气指数实际上在2022年中已触及谷底，2023年后三个季度有所回踩，2024年一季度再度回到51以上，和历史均值相比算不上太高但至少不算太低；但BCI的中间品价格指数自2021年5月见顶后一直趋势往下，2024年一季度继续低位徘徊。4月24日新一期BCI数据公布，我们可以进一步关注边际变化。 在《从实际增长到名义增长》中，我们指出：我们可以通过中国企业经营状况指数（BCI）同时观测到上述两个特征。1-3月BCI分别为51.1、51.6、52.1，显著高于2023年7月之后的水平；但BCI中间品价格前瞻指数在低位徘徊，一季度为35.6，较2023年2-4季度均值（35.6、35.2、33.4）变化不大。景气指标和价格指标的分化较为明显，上一轮类似情况还是2015-2016年的部分时段。 4月BCI为51.9，略低于3月的52.1，但略高于一季度均值的51.6。环比变化幅度和去年大致相当，亦不弱于历史季节性。这意味着4月企业经营景气度基本持平在了一季度的位置。从细分项来看，企业销售、利润前瞻偏强，库存、融资环境分项偏弱。从企业投资、招工前瞻指数均环比上行来看，意味着企业对后续经营环境的判断至少不是向下。 在测算方法上，BCI和PMI类似，属于扩散指数，且使用分项加权。BCI总指数由企业销售前瞻指数、企业利润前瞻指数、企业融资环境指数和企业库存前瞻指数以算术平均的方式构成。 对于4月来说，BCI企业销售前瞻指数环比上行0.98个点；利润前瞻指数环比上行0.35个点；融资环境指数环比下行0.36个点；库存前瞻指数环比下行0.81个点。 4月企业投资前瞻指数为58.6，环比上行3.5个点；企业招工前瞻指数为57.8，环比上行2.6个点。 4月BCI中间品价格前瞻指数为38.0，环比3月温和上行2.2个点。2023年5月-2024年3月中间品价格指数一直在37以下（除2024年1月），4月属于12个月以来次高。这一点和同期高频数据可以相互印证，在近期报告《关注价格温和回升的线索》中，我们指出从环比来看，国内黑色系价格本轮底部在3月底；建材价格本轮底部在4月初。 从4月BCI的价格数据来看，消费品价格预期偏弱。4月消费品价格前瞻指数为42.0，明显低于前值的47.2。原因尚待继续观察，不排除和汽车等耐用消费品价格的降价影响有关。 中间品价格则是回升特征，4月中间品价格前瞻指数为35.8，属于2023年5月以来次高，仅次于2024年1月的40.2。 4月BCI所呈现出来的边际变化可能代表着后续三个季度的经济特征，即“实际增长大致稳定+价格温和回升”。对于实际GDP来说，随着财政进度加快及基数下行，二三季度建筑产业链GDP（建筑业+房地产业）可能会高于一季度；但一季度制造业GDP 6.4%的同比增速不易超过；金融业GDP又基数较高，我们估计后三个季度实际GDP复合增速可能在5.0-5.3%之间。在基数、环比的叠加变化下，平减指数可能会温和回升。一季度是年内名义GDP的同比底部。 风险提示：宏观经济和金融环境变化超预期，出口好转超预期，大宗商品价格上行超预期，地产基建等建筑产业链需求变化超预期，部分重要产品价格变化斜率超预期，BCI对于经济的反映失效或有偏差。 郭磊篇 【广发宏观郭磊】如何理解一季度经济数据 【广发宏观郭磊】如何看过去两年的黄金定价 【广发宏观郭磊】3月出口数据浅析 【广发宏观郭磊】3月物价特征及下阶段线索 【广发宏观郭磊】3月PMI超预期原因探析 【广发宏观郭磊】如何看人民币汇率 【广发宏观郭磊】如何看铜与螺纹钢价格的走势背离 【广发宏观郭磊】如何看1-2月的经济表现 【广发宏观郭磊】如何看2月通胀数据 【广发宏观郭磊】出口开局增速良好有助于修正微观预期 【广发宏观郭磊】对政府工作报告经济发展主要目标的理解 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