【招商食品】山西汾酒:高势能拿下300亿,清香天下初步形成

（以下内容从招商证券《【招商食品】山西汾酒:高势能拿下300亿,清香天下初步形成》研报附件原文摘录）
　　证券研究报告| 公司点评报告 2024年04月26日 签约客户可长按扫码阅读报告： 公司23年实现营收319.3亿，同比+21.8%，归母净利润104.4亿，同比+28.9%， 24Q1营收153.4亿，同比+20.9%，归母净利润62.6亿，同比+30.0%，收入符合预期，利润超此前预期，现金流表现良好，预收款充裕。2023年 青20/25表现亮眼带动2023年青花占比至46%，规模效应下费用率持续降低。24Q1 青花高增带动毛利提升，费用稳中略降。长江以南核心市场+30%，“一轮红日、五星灿烂、清香天下”的市场结构逐步形成。24年目标增长20%稳中求进。23年顺利突破300亿，24年有望保持高速高质量增长。 报告正文 23年超额完成任务顺利收官，24Q1利润略超预期现金流良好。公司发布年报及一季报，23年实现营收319.3亿，同比+21.8%，归母净利润104.4亿，同比+28.9%，23年公司大踏步推进全国化发展，超额完成全年任务。其中，23Q4单季营收51.8亿，同比+27.4%，归母净利润10.1亿，同比+2.0%。公司24Q1营收153.4亿，同比+20.9%，归母净利润62.6亿，同比+30.0%，收入符合预期，利润超此前预期。24Q1销货现金流142亿，同比+44.6%，Q1末合同负债55.9亿，同比增长34%，现金流表现良好预收款充裕。24Q1高基数下依旧实现靓丽开门红，汾酒复兴势头仍强劲。全价位产品体系优势明显。 青20/25表现亮眼带动2023年青花占比至46%，规模效应下费用率持续降低。23年公司积极夯实基础，调整产品结构。23年毛利率为75.31%，同比-0.05pct，全年中高价酒类/其他酒类收入232.0亿/85.4亿，同比+22.6%/20.2%，青花系列占比达到总收入46%，预计青20/25增速超整体，老白汾巴拿马维持公司平均增速，玻汾双位数增长，复兴版个位数增长。销售费用率10.1%，同比-2.9pct，销售费用绝对金额下降，主要系23年广告及业务宣传费19.7亿,同比-11%，公司加强费用使用效率及合规管控，减少部分广告及渠道支出，管理费用率3.8%，同比-0.8pct，体现收入规模效应。税金及附加比率18.3%，同比+0.7pct，主要系生产节奏扰动，净利率同比提升1.8pct至32.7%。 青花高增带动Q1毛利提升，费用稳中略降。24Q1毛利率77.5%，同比+1.9pct，主要系23Q1玻汾占比较高，而24Q1青花放量明显，Q1中高价酒类/其他酒类收入11.9亿/3.4亿，同比+25%/+10%，预计青花系列增速30%。24Q1销售费用率7.5%，同比-0.5pct，管理费用率2.0%，同比-0.1pct，投入平稳费用率稳中略降。24Q1净利率同比提升2.8pct 至40.9%，盈利能力持续提升。 长江以南核心市场+30%，“一轮红日、五星灿烂、清香天下”的市场结构逐步形成。22年省外营收196.6亿元，同比+22.8%，占总收入比重提升0.8pct至61.9%。公司“一轮红日、五星灿烂、清香天下”的市场结构逐步形成，10亿元级市场持续增加，长江以南核心市场同比增长超30%，全国化进程进一步扩大。24年预计加速区县招商扁平以及南方市场氛围提升，仍可维持高增速；省内收入120.8亿元，同比+20.4%，23年消费升级仍明显，青25、巴拿马驱动省内增长，未来省内预计维持平稳增长。24Q1省内/省外收入为56.0亿/97.0亿，同比+11%/28%，省外核心市场势能向上，带动公司收入高增。 吨价15.4万同比+5%，中高价酒量价齐升。2023年销量20.6万吨，同比+16%，其中中高价酒类/其他酒类销量6.0/14.6万吨，同比+11%/+18%。2023年吨价15.4万，同比+5%，其中中高价酒类/其他酒类吨价38.7/5.9万，同比+10%/+1%，中高价酒量价齐升。 24年目标增长20%稳中求进，追求高速高质量发展。公司年报披露24年收入目标增长20%左右，与23年目标相同，以“集聚势能，营销突破增效益；文化引领，品牌升级促发展；产能提升，强根筑基提质量；管理升级，数智赋能聚合力”经营方针为指导。青花 20 作为百亿大单品，必须“又快又好”进行更大突破；青花 30 及以上产品要形成“人力资源、物质资源、精神文化”三位一体模式，探索打造符合高品质生活场景文化、消费文化的成功发展模式。一季度高基数下收入业绩+21%/+30%，全年业绩确定性较强，24年有望实现高速高质量发展。 投资建议：23年顺利突破300亿，24年有望保持高速高质量增长。公司以良好的状态，向上的势能顺利突破300亿，2023年顺利收官，展望2024，在行业头部集中的大背景下，汾酒“清香天下”格局初步形成，在全国范围形成消费热度，有望继续保持高速高质量增长，此外公司积极强化中长期竞争力，汾享礼遇进展良好，复兴版操作思路明确，有望贡献新的增长极。 风险提示：省内市场需求不及预期、复兴版开拓不及预期、青花价格表现不及预期等 近期各公司调研详细反馈、具体推荐标的及盈利预测 欢迎联系 招商食品于佳琦团队 参考报告 1、《山西汾酒（600809）—收获之年》2024-03-05 2、《山西汾酒（600809）—风正势好正扬帆，24年攻守兼备，游刃有余》2023-12-07 3、《山西汾酒（600809）—青花控货挺价，从容应对24年开门红》2023-10-27 分析师承诺 负责本研究报告的每一位证券分析师，在此申明，本报告清晰、准确地反映了分析师本人的研究观点。本人薪酬的任何部分过去不曾与、现在不与，未来也将不会与本报告中的具体推荐或观点直接或间接相关。 投资评级定义 报告中所涉及的投资评级采用相对评级体系，基于报告发布日后6-12个月内公司股价（或行业指数）相对同期当地市场基准指数的市场表现预期。其中，A股市场以沪深300指数为基准；香港市场以恒生指数为基准；美国市场以标普500指数为基准。具体标准如下： 股票评级 强烈推荐：预期公司股价涨幅超越基准指数20%以上 增持：预期公司股价涨幅超越基准指数5-20%之间 中性：预期公司股价变动幅度相对基准指数介于±5%之间 减持：预期公司股价表现弱于基准指数5%以上 行业评级 推荐：行业基本面向好，预期行业指数超越基准指数 中性：行业基本面稳定，预期行业指数跟随基准指数 回避：行业基本面转弱，预期行业指数弱于基准指数 重要声明 本报告由招商证券股份有限公司（以下简称“本公司”）编制。本公司具有中国证监会许可的证券投资咨询业务资格。本报告基于合法取得的信息，但本公司对这些信息的准确性和完整性不作任何保证。本报告所包含的分析基于各种假设，不同假设可能导致分析结果出现重大不同。报告中的内容和意见仅供参考，并不构成对所述证券买卖的出价，在任何情况下，本报告中的信息或所表述的意见并不构成对任何人的投资建议。除法律或规则规定必须承担的责任外，本公司及其雇员不对使用本报告及其内容所引发的任何直接或间接损失负任何责任。本公司或关联机构可能会持有报告中所提到的公司所发行的证券头寸并进行交易，还可能为这些公司提供或争取提供投资银行业务服务。客户应当考虑到本公司可能存在可能影响本报告客观性的利益冲突。 本报告版权归本公司所有。本公司保留所有权利。未经本公司事先书面许可，任何机构和个人均不得以任何形式翻版、复制、引用或转载，否则，本公司将保留随时追究其法律责任的权利。

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