持有重于交易,重视高质量标的配置性机会 | 转债策略思考

（以下内容从浙商证券《持有重于交易,重视高质量标的配置性机会 | 转债策略思考》研报附件原文摘录）
　　核心观点 转债估值与换手率整体处在温和中，而市场大小盘风格进一步的极端化，大盘、价值、稳定、高评级标的的超额收益相对显著，我们认为这种风格的分化有望进一步的强化，建议投资者关注高质量标的的配置性机会，同时关注中小标的的交易性机会。 估值与情绪方面： 从股性转债的估值来看，其转股溢价率估值整体处在提升趋势中，当前值为6.75%，过去一年的高点为16.71%，处在2017年以来的51.6%分位数；从全市场换手率来看，当前值为5.03%，过去一年的高点为5.33%，处在69.40%分位数。市场估值与交投情绪整体处在缓慢的修复中。 市场风格方面： 年初以来大盘转债指数上涨3.55%，而小盘转债指数下跌5.72%，上周大盘转债指数继续强于小盘转债指数，与此类似的，高评级转债指数也是强于低评级转债指数，新“国九条”整体上继续强化了市场风格，大盘、高评级转债在正股风格优势下，有望进一步的具有超额收益。其原因有以下几点：首先，2020年以来以新能源为代表的行情中，成长股在高增长预期下获得了相对较高的涨幅，而当前产业链从高增长阶段切换为低增长，成长风格没有产业支撑；其次，稳定、价值类风格在低增长预期的背景下，具有相对优势；再者，成长股的估值锚是利润增长的预期，而稳定股的估值锚大概率不是利润增长的预期，而是稳定的利润能够维持，也就是对利润增长的要求是很低的，以此来看，大盘价值、大盘稳定类风格的上限不应该用利润来做锚定，而应该用“稳定的程度”来锚定，而稳定的程度可以沿着“利润低增长、但是稳定”逐渐演绎为“利润不增长、但是稳定”甚至进一步的极端的演绎为“利润小幅负增长、但是提高分红率、维持了稳定的现金分红”的路径扩散。因此，我们认为市场关于高质量标的的行情的逻辑有望进一步的扩散，对应的风格大盘、价值、稳定、红利风格的上限有望进一步的打开。而关于中小盘，短期看好其波段价值，有待后续市场进一步的打开交易空间。 策略方面： 考虑到当前处于基本面主导行情的4月份，关注一季度业绩占优，更可能超预期的转债标的。关注转债市场情绪修复的持续性，建议投资者继续哑铃策略进行配置，同时进行组合适当的优化。具体来看，首先，对于高股息、高YTM等高质量标的，建议投资者可考虑选择正股，从而应对大盘转债余额下降的现状；其次，对于高弹性标的，继续建议固收+组合可选择转债，相对正股而言，转债本身具有较高的保护性，可以很好的应对正股的波动性；最后，考虑到纯债收益率处在低位，推荐关注高YTM转债。具体方向上：1）关注高股息、高YTM等高质量标的，具体关注银行、煤炭、家电等红利标的，包括相应的正股；2）关注新质生产力中方向，具体关注TMT、计算机、汽车、机械设备等。 风险提示： 经济基本面改善持续性不足；债市超预期调整；海外流动性宽松节奏弱于预期；历史经验不代表未来。 研报正文 01 转债策略思考 市场情绪继续处在缓慢修复的过程中，转债的估值与换手率整体处在温和的上行过程中，而市场大小盘风格进一步的极端化，大盘、价值、稳定、高评级标的的超额收益相对显著，我们认为这种风格的分化有望进一步的强化，建议投资者关注高质量标的的配置性机会，同时关注中小标的的交易性机会。 估值与情绪方面：从股性转债的估值来看，其转股溢价率估值整体处在提升趋势中，当前值为6.75%，过去一年的高点为16.71%，处在2017年以来的51.6%分位数；从全市场换手率来看，当前值为5.03%，过去一年的高点为5.33%，处在69.40%分位数。市场估值与交投情绪整体处在缓慢的修复中。 市场风格方面：年初以来大盘转债指数上涨3.55%，而小盘转债指数下跌5.72%，上周大盘转债指数继续强于小盘转债指数，与此类似的，高评级转债指数也是强于低评级转债指数，新“国九条”整体上继续强化了市场风格，大盘、高评级转债在正股风格优势下，有望进一步的具有超额收益。其原因有以下几点：首先，2020年以来以新能源为代表的行情中，成长股在高增长预期下获得了相对较高的涨幅，而当前产业链从高增长阶段切换为低增长，成长风格没有产业支撑；其次，稳定、价值类风格在低增长预期的背景下，具有相对优势；再者，成长股的估值锚是利润增长的预期，而稳定股的估值锚大概率不是利润增长的预期，而是稳定的利润能够维持，也就是对利润增长的要求是很低的，以此来看，大盘价值、大盘稳定类风格的上限不应该用利润来做锚定，而应该用“稳定的程度”来锚定，而稳定的程度可以沿着“利润低增长、但是稳定”逐渐演绎为“利润不增长、但是稳定”甚至进一步的极端的演绎为“利润小幅负增长、但是提高分红率、维持了稳定的现金分红”的路径扩散。因此，我们认为市场关于高质量标的的行情的逻辑有望进一步的扩散，对应的风格大盘、价值、稳定、红利风格的上限有望进一步的打开。而关于中小盘，短期看好其波段价值，有待后续市场进一步的打开交易空间。 策略方面：考虑到当前处于基本面主导行情的4月份，关注一季度业绩占优，更可能超预期的转债标的。关注转债市场情绪修复的持续性，建议投资者继续哑铃策略进行配置，同时进行组合适当的优化。具体来看，首先，对于高股息、高YTM等高质量标的，建议投资者可考虑选择正股，从而应对大盘转债余额下降的现状；其次，对于高弹性标的，继续建议固收+组合可选择转债，相对正股而言，转债本身具有较高的保护性，可以很好的应对正股的波动性；最后，考虑到纯债收益率处在低位，推荐关注高YTM转债。具体方向上：1）关注高股息、高YTM等高质量标的，具体关注银行、煤炭、家电等红利标的，包括相应的正股；2）关注新质生产力中方向，具体关注TMT、计算机、汽车、机械设备等。 02 转债行情 过去一周（4月15日-4月19日）权益指数分化，中证红利上涨4.1%，涨幅最大，中证1000下跌1.4%，跌幅最大。中证转债小幅下跌0.2%，万得转债等权指数下跌1.58%，万得转债正股等权指数下跌3.97%，转债表现优于正股。 转债价格下跌，过去一周价格中位数从113.53下跌至111.61。价格处于120以下的转债比例从70.9%上升至76.5%，低价转债比例上升。 板块方面，转债对应的行业中，煤炭、银行、非银金融行业平均涨幅排名前三；传媒、社会服务、有色金属行业平均跌幅排名前三。 从个券来看，过去一周（4月15日-4月19日）536只个券（不含过去一周新上市的转债）中，上涨个券119只，下跌个券417只，持平0只。 过去一周领涨的转债为正丹转债、惠城转债、合力转债、溢利转债、贵轮转债，涨幅分别为22.2%、15.7%、14.8%、13.6%、13.0%，分别归属基础化工、环保、机械设备、医药生物和汽车行业。 过去一周领跌的转债为广电转债、三羊转债、中装转2、三房转债、泰坦转债，跌幅分别为14.3%、13.3%、13.0%、10.9%、9.9%，分别归属传媒、交通运输、建筑装饰、基础化工和机械设备行业。 03 转债估值 过去一周（4月15日-4月19日）余额加权计算的全市场转股溢价率上升1.23%。按照平价分类，平价处于90以下、100-110的转债的转股溢价率上升，其余平价区间的转债的转股溢价率下降。 按照偏股、平衡、偏债型转债分类，余额加权计算的偏债型转债的转股溢价率较前一周上升0.39%，余额加权计算的偏股型转债的转股溢价率较前一周下降0.66%，余额加权计算的平衡型转债的转股溢价率较前一周下降2.21%。 板块方面，转债对应的行业中，社会服务、纺织服饰、电力设备转股溢价率上升幅度排名前三。 04 转债供需 过去一周（4月15日-4月19日）暂无转债上市。 过去一周转债市场成交规模较前一周上升。过去一周中证转债日均成交额484.97亿，较前一周上升。 未来一周（4月22日-4月26日）共有1只转债上市，规模共计2.85亿元：伟24转债。 05 05 风险提示 经济基本面改善持续性不足，导致市场情绪反复波动； 债市超预期调整，导致转债估值大幅下跌； 海外流动性宽松节奏弱于预期，导致市场风险偏好承压； 历史经验不代表未来，文中统计的规律有效性可能下降。 < 完 > 本研究报告根据2024年4月21日已公开发布的《持有重于交易，重视高质量标的配置性机会》整理，如需获取完整研报，请联系对口销售。 分析师 王明路 <执业证书编号：S1230523120006> 研究助理 陈婷婷 <执业证书编号：S1230123050014> 特别声明 法律声明及风险提示： 本公众号为浙商证券固收团队设立。本公众号不是浙商证券固收团队研究报告的发布平台，所载的资料均摘自浙商证券研究所已发布的研究报告或对报告的后续解读，内容仅供浙商证券研究所客户参考使用，其他任何读者在订阅本公众号前，请自行评估接收相关推送内容的适当性，使用本公众号内容应当寻求专业投资顾问的指导和解读，浙商证券不因任何订阅本公众号的行为而视其为浙商证券的客户。 本公众号所载的资料摘自浙商证券研究所已发布的研究报告的部分内容和观点，或对已经发布报告的后续解读。订阅者如因摘编、缺乏相关解读等原因引起理解上歧义的，应以报告发布当日的完整内容为准。请注意，本资料仅代表报告发布当日的判断，相关的研究观点可根据浙商证券后续发布的研究报告在不发出通知的情形下作出更改，本订阅号不承担更新推送信息或另行通知义务，后续更新信息请以浙商证券正式发布的研究报告为准。 本公众号所载的资料、工具、意见、信息及推测仅提供给客户作参考之用，不构成任何投资、法律、会计或税务的最终操作建议，浙商证券及相关研究团队不就本公众号推送的内容对最终操作建议做出任何担保。任何订阅人不应凭借本公众号推送信息进行具体操作，订阅人应自主作出投资决策并自行承担所有投资风险。在任何情况下，浙商证券及相关研究团队不对任何人因使用本公众号推送信息所引起的任何损失承担任何责任。市场有风险，投资需谨慎。 浙商证券及相关内容提供方保留对本公众号所载内容的一切法律权利，未经书面授权，任何人或机构不得以任何方式修改、转载或者复制本公众号推送信息。若征得本公司同意进行引用、转发的，需在允许的范围内使用，并注明出处为“浙商证券研究所”，且不得对内容进行任何有悖原意的引用、删节和修改。 廉洁从业申明： 我司及业务合作方在开展证券业务及相关活动中，应恪守国家法律法规和廉洁自律的规定，遵守相关行业准则，遵守社会公德、商业道德、职业道德和行为规范，公平竞争，合规经营，忠实勤勉，诚实守信，不直接或者间接向他人输送不正当利益或者谋取不正当利益。

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