新“国九条”提振投资者信心
（以下内容从湘财证券《新“国九条”提振投资者信心》研报附件原文摘录）
市场回顾 上周市场迎来调整，宽基指数方面，上证指数下跌1.62%，深证成指下跌3.32%，创业板指下跌4.21%，科创50下跌2.42%。行业指数表现，仅公用事业、煤炭和有色金属行业上涨，而房地产和农林牧渔行业表现较差，跌幅超6%。市场开始出现明显的风格切换，一方面开始进入财报业绩披露期，资金继续向有业绩支撑的行业集中。另一方面，上周五国务院颁布了新“国九条”，旨在落实23年中央金融工作会议部署“建设金融强国”、“全面加强金融监管”等目标，未来上市公司质量将持续提升。因此，前期强势的科技行业维持高波动，周期品受海外因素影响开启震荡。市场行业轮动速度仍然较快。 往后看，国内上市公司财报将陆续披露，海外局势仍存在较高不确定性，预计市场继续区间震荡，短期对市场转为中性。中期维度，国内二季度整体经济指标预计边际改善，市场或将震荡上行，看好权益市场二季度的表现。 后市展望 海外方面，美国通胀数据再次超预期，二次通胀风险显现，美联储货币政策转向时机或将进一步延后，首次降息预期调整至Q4，全年或将只降息一次。欧洲方面，欧洲央行连续第五次维持三大利率不变，降息信号更加明确，表示未来如果欧元区通胀持续下滑，可能随时准备降息。 国内方面，3月社融信贷超出此前市场预期，但整体仍然偏弱。此外，鉴于一季度经济数据表现超预期，政府债券发行进度偏慢，3月政府债融资同比少增1373亿元。结构上，企业部门新增中长期贷款虽然绝对值在历史上仍属于较高水平，较2023年同比少增4700亿元。居民部门方面，季末新增居民中长贷表现尚可，较前月有明显提升。3月CPI同比上升0.1%，主要受服务价格和食品季节性回落影响。具体看，节后需求回落导致蔬菜价格季节性下跌，猪肉价格回落，同样受季节性影响的还有旅游和交通等环比回落幅度较大。3月PPI同比降幅扩大至-2.8%。 本次出台的新“国九条”是国务院继2004年、2014年两个“国九条”之后，再次出台资本市场指导性文件。就具体影响而言： 第一、新“国九条”围绕完善发行上市制度、强化持续监管、健全退市制度等方面提出政策，推动上市公司提升投资价值。预计发行上市制度将升级迭代，A股上市公司质量将持续完善。同时，新“国九条”就强化信息披露和公司治理、加大分红、完善减持规范等方面为上市公司市值管理提供指引，持续监管下能够有效净化资本市场生态，增强资本市场吸引力，A股分红比例有望提升。退市标准和监管将越发严格，A股将加快形成常态化退市格局，优化资源配置效率。 第二、新“国九条”对二级市场投资端也将产生重大影响，“加强对高频量化交易监管”、“严肃查处操纵市场恶意做空等违法违规行为”、“加强战略性力量储备和稳定机制建设”，有助于增强市场内在稳定性。同时推动包括公募和险资在内的中长期资金入市。另外，提出“推动加强资本市场法治建设，大幅提升违法违规成本”、“加大对证券期货违法犯罪的联合打击力度”，这将显著净化A股投资环境。 第三、护航打造新质生产力，新“国九条”提出“进一步全面深化改革开放，更好服务高质量发展”，服务科技创新、绿色发展、国资国企改革等国家战略，促进新质生产力发展，引导资源向科创领域集聚，助力科技企业发展和产业结构升级，实现高质量发展。 新“国九条”的发布提振了投资者的信心，而“信心比黄金更重要”正是历史上无数次在金融市场得到验证的规律。本次新“国九条”的发布，是进一步贯彻中央金融工作会议精神的重要举措，紧紧围绕打造安全、规范、透明、开放、有活力、有韧性的资本市场，坚守资本市场工作的政治性、人民性，以强监管、防风险、促高质量发展为主线，以完善资本市场基础制度为重点，将促进资本市场正本清源，更加有效保护投资者特别是中小投资者合法权益，助力更好满足人民群众日益增长的财富管理需求，更好发挥资本市场的作用功能，支持现代化产业体系建设。 从微观市场供求规律来看，金融市场永远是供求动态平衡的，本次新“国九条”政治性、人民性的立场更加反映出资本市场以投资者为本的特征，尤其是新国九条当中提出的严把发行上市准入关、严格上市公司持续监管、加大退市监管力度、加强交易监管、大力推动中长期资金入市，持续壮大长期投资力量等举措，将促进资本市场供求重新平衡，提升上市公司质量，重塑资本市场投资端的价值导向，有利于资本市场的价值发现。因此，我们完全有理由对资本市场的投资机会持有更加乐观的期待。 从宏观经济背景来看，当前正是全球制造业周期复苏、中国经济内生动能持续巩固的阶段，我国流动性环境有望继续保持合理充裕，人民币汇率保持稳定偏强，增量长期资金加大资本市场布局力度。因此，政策发布不仅推动资本市场强本强基，实现高质量发展，在发布时机上也与国内外宏观经济复苏周期共振，因此我们对今年资本市场走势更加乐观。 总结来看，“国九条”政策最大的影响是股市短期供求从融资市转向投资市、长期投融资更加平衡，对价值风格的投资者更加友好，对于结构风格预计会有明显影响，高质量红利时代有望开启。市场可能会从发现单纯的高股息，逐渐走向重视高股息背后的持续价值创造，意味着新一轮类似于“漂亮50”的绩优大盘蓝筹股的价值重估正在孕育之中。 A股大势： 展望后市，三月下旬以来市场进入弱势整理行情，往后看，分子端预期修复但分母端仍积蓄压力，叠加微观增量资金的边际趋弱，在前期市场已累计涨幅较大的基础上，预计二季度市场维持震荡。 风格判断： 重视高股息风格、资源品的回归。 1）A股存在明显的“财报效应”，在强劲的指数超跌反弹和部分板块累计涨幅较大的情形下，四月投资很难忽略业绩的影响。 2）四月份进入财报验证期，考虑到业绩改善可持续的方向相对稀缺、分红比例提升迎来集中验证期叠加红利交易结构的改善，重视高股息风格的回归。 3）另外关注中周期位置逐步改善、短周期景气抬升的中游设备制造板块。 配置建议： “资源品复苏预期叠加高分红共振+传统行业供给出清+新兴产业技术进步”三大主线。 一是资源品复苏预期叠加高分红共振，有色/煤炭/油/金。 二是传统行业供给出清，电力设备/船舶油运/养殖等。 三是新兴产业技术进步，关注AI硬件与应用端的创新进展，关注低空经济/卫星通信/高端机床/人形机器人等。 上周市场主要指数均回撤较大。板块方面，仅公用事业、煤炭、有色金属收涨，其余板块均有所回撤，其中房地产、农林牧渔、非银金融、食品饮料领跌。 国内方面，国家发展改革委表示将推进大规模设备更新和消费品以旧换新，我国每年工农业等重点领域设备投资更新需求在5万亿元以上，汽车、家电换代需求也在万亿元以上级别。此外，资本市场迎来第三个“国九条”，将进一步推动资本市场高质量发展。 海外方面，美国劳工部公布的数据显示，美国3月PPI同比上升2.1%，为2023年4月以来最大涨幅，但低于预期的2.2%。稍微缓和了此前美国3月CPI超预期上行对市场带来的通胀担忧，市场对美联储今年的降息预期有所提振。在美国通胀仍具粘性、经济具有韧性的情况下，美联储何时开启降息还具有不确定性，市场还会不断修正美联储的降息预期。 上周来看，3月制造业PMI超预期上行，叠加此前发布的1-2月经济数据回升向好，短期来看，政策端超预期的可能性不大。目前进入4月业绩验证期，A股将呈现宽幅震荡的走势。 市场调整不畏惧，利用波动优化持仓 上周市场无论从行业板块还是风格均趋向防守，是风偏极度弱化的一周，除了有色、煤炭、红利板块，其余均下跌收盘，是资源股获胜的一周，交易较上周全面走弱，市场对于交易主题的耐心已经基本耗尽，耐久极短。黄金白银的上涨本质上是市场在交易不稳定的情绪和预期指向了全球贸易和产业链分工的脆弱性不断加（无论是巴以地缘政治，还是油价周期品价格暴涨为论据） 本轮反弹自2月初从国家队强力护盘支撑，到市场的自发性修复至近，历时近2月。多数行业和个股，无论炒题材还是基本面，大都完成轮动。无论后续中期行情如何演绎，按A股的运作节奏规律，本身短期就已有调整诉求。叠加海外经济超预期对于降息预期的削弱，海外地缘政治潜在风险，以及国内宏观经济不达预期的利空因素的增加，因此短期调整并不奇怪。 市场短期向下幅度，我们认为也有限。一方面因为1-2月份的下跌，更多地是源于信心极度缺失带来的杠杆资金、机构资金的连环爆仓踩踏，也是流动性危机带来的情绪性极致宣泄。后续来看，市场大概率不会重蹈覆辙。一方面，国家对稳定资本市场有诉求，盘后新出“国九条”也反应对市场加强重视，相信必要时会干预。另一方面，我们认为市场此轮反弹到调整，除强势资源板块外，其余大部分几乎都是跟着市场大势同进退，尚未出现明显分化。而当市场走完这波短期调整，选择震荡或者上升走势的时候，基本面优异的个股会逐步继续完成价值的回归。而我们在目前阶段要做的正视调整不畏惧，是对一些尚在底部随市场短期摇摆的绩优股进行仓位的切换，利用调整对于持仓组合进行去芜存菁地不断优化。 期权&期指 上周标的指数全线下跌，其中创业板和深100下跌最多，跌幅超4%，中证500跌幅最小，周度收跌在2%以内，其他指数跌幅均超2%。期权市场情绪谨慎，大部分期权品种隐含波动率曲面略左偏，虚值认沽期权隐含波动率略高于虚值认购期权隐含波动率。上周隐含波动率先下降后上升，中证1000指数周度隐含波动率上行相对较多，上升近1%，其他品种波动率周度微涨或微跌，变化绝对值在1%之内。目前，50和300隐含波动率均处于历史低位，500，科创板，创业板隐含波动率处于历史相对高位。若后市波动较大，标的走势向下，需谨慎波动率上行风险，提前做好波动率和Gamma敞口上的保护。 大宗商品 上周，美国通胀数据超出市场预期，导致美债和美股市场波动性增强，同时大宗商品价格也呈现出快速上涨的态势。具体来说，美国3月份CPI数据再次超出市场预期，市场普遍预计首次降息时间将推迟至9月。本周，美债收益率创下今年以来的新高，大宗商品市场也出现了明显的上涨。 对于美债市场而言，降息预期的修正以及近期可能实施的联储QT政策可能会带来流动性紧缩的冲击，这可能会加大短期内美债利率的反弹风险，甚至有可能再次突破4.5%的水平。 与此同时，全球制造业似乎正进入复苏周期，这成为本轮大宗商品价格上涨的重要支撑之一。美国3月份ISM制造业PMI出现大幅反弹，同时美国补库信号显现、耐用品消费回升，以及美英日等国制造业也出现不同程度的反弹回升迹象。这些迹象表明，全球制造业可能在共振下进入复苏周期，这将提振上游资源品的需求端，推动价格上涨。此外，AI和新能源技术的快速发展对部分工业金属的需求预期也有显著增长，这进一步支撑了大宗商品市场的表现。 近年来，黄金定价分析框架已经发生改变，本轮金价屡破新高受到黄金多重属性的影响。其中，美元信用的减弱和美国实施金融制裁导致去法币化趋势凸显，这为黄金的避险属性提供了支撑。此外，地缘风险的再起也使得黄金的避险属性持续凸显。在需求端，央行购金持续，而供给表现相对刚性，这使得黄金的商品属性成为其定价的核心驱动之一。 综上所述，通胀数据超预期、全球制造业复苏周期以及黄金多重属性的影响共同推动了近期大宗商品市场的表现。然而，投资者在参与市场时仍需保持谨慎态度，关注各种风险因素的变化。
市场回顾 上周市场迎来调整，宽基指数方面，上证指数下跌1.62%，深证成指下跌3.32%，创业板指下跌4.21%，科创50下跌2.42%。行业指数表现，仅公用事业、煤炭和有色金属行业上涨，而房地产和农林牧渔行业表现较差，跌幅超6%。市场开始出现明显的风格切换，一方面开始进入财报业绩披露期，资金继续向有业绩支撑的行业集中。另一方面，上周五国务院颁布了新“国九条”，旨在落实23年中央金融工作会议部署“建设金融强国”、“全面加强金融监管”等目标，未来上市公司质量将持续提升。因此，前期强势的科技行业维持高波动，周期品受海外因素影响开启震荡。市场行业轮动速度仍然较快。 往后看，国内上市公司财报将陆续披露，海外局势仍存在较高不确定性，预计市场继续区间震荡，短期对市场转为中性。中期维度，国内二季度整体经济指标预计边际改善，市场或将震荡上行，看好权益市场二季度的表现。 后市展望 海外方面，美国通胀数据再次超预期，二次通胀风险显现，美联储货币政策转向时机或将进一步延后，首次降息预期调整至Q4，全年或将只降息一次。欧洲方面，欧洲央行连续第五次维持三大利率不变，降息信号更加明确，表示未来如果欧元区通胀持续下滑，可能随时准备降息。 国内方面，3月社融信贷超出此前市场预期，但整体仍然偏弱。此外，鉴于一季度经济数据表现超预期，政府债券发行进度偏慢，3月政府债融资同比少增1373亿元。结构上，企业部门新增中长期贷款虽然绝对值在历史上仍属于较高水平，较2023年同比少增4700亿元。居民部门方面，季末新增居民中长贷表现尚可，较前月有明显提升。3月CPI同比上升0.1%，主要受服务价格和食品季节性回落影响。具体看，节后需求回落导致蔬菜价格季节性下跌，猪肉价格回落，同样受季节性影响的还有旅游和交通等环比回落幅度较大。3月PPI同比降幅扩大至-2.8%。 本次出台的新“国九条”是国务院继2004年、2014年两个“国九条”之后，再次出台资本市场指导性文件。就具体影响而言： 第一、新“国九条”围绕完善发行上市制度、强化持续监管、健全退市制度等方面提出政策，推动上市公司提升投资价值。预计发行上市制度将升级迭代，A股上市公司质量将持续完善。同时，新“国九条”就强化信息披露和公司治理、加大分红、完善减持规范等方面为上市公司市值管理提供指引，持续监管下能够有效净化资本市场生态，增强资本市场吸引力，A股分红比例有望提升。退市标准和监管将越发严格，A股将加快形成常态化退市格局，优化资源配置效率。 第二、新“国九条”对二级市场投资端也将产生重大影响，“加强对高频量化交易监管”、“严肃查处操纵市场恶意做空等违法违规行为”、“加强战略性力量储备和稳定机制建设”，有助于增强市场内在稳定性。同时推动包括公募和险资在内的中长期资金入市。另外，提出“推动加强资本市场法治建设，大幅提升违法违规成本”、“加大对证券期货违法犯罪的联合打击力度”，这将显著净化A股投资环境。 第三、护航打造新质生产力，新“国九条”提出“进一步全面深化改革开放，更好服务高质量发展”，服务科技创新、绿色发展、国资国企改革等国家战略，促进新质生产力发展，引导资源向科创领域集聚，助力科技企业发展和产业结构升级，实现高质量发展。 新“国九条”的发布提振了投资者的信心，而“信心比黄金更重要”正是历史上无数次在金融市场得到验证的规律。本次新“国九条”的发布，是进一步贯彻中央金融工作会议精神的重要举措，紧紧围绕打造安全、规范、透明、开放、有活力、有韧性的资本市场，坚守资本市场工作的政治性、人民性，以强监管、防风险、促高质量发展为主线，以完善资本市场基础制度为重点，将促进资本市场正本清源，更加有效保护投资者特别是中小投资者合法权益，助力更好满足人民群众日益增长的财富管理需求，更好发挥资本市场的作用功能，支持现代化产业体系建设。 从微观市场供求规律来看，金融市场永远是供求动态平衡的，本次新“国九条”政治性、人民性的立场更加反映出资本市场以投资者为本的特征，尤其是新国九条当中提出的严把发行上市准入关、严格上市公司持续监管、加大退市监管力度、加强交易监管、大力推动中长期资金入市，持续壮大长期投资力量等举措，将促进资本市场供求重新平衡，提升上市公司质量，重塑资本市场投资端的价值导向，有利于资本市场的价值发现。因此，我们完全有理由对资本市场的投资机会持有更加乐观的期待。 从宏观经济背景来看，当前正是全球制造业周期复苏、中国经济内生动能持续巩固的阶段，我国流动性环境有望继续保持合理充裕，人民币汇率保持稳定偏强，增量长期资金加大资本市场布局力度。因此，政策发布不仅推动资本市场强本强基，实现高质量发展，在发布时机上也与国内外宏观经济复苏周期共振，因此我们对今年资本市场走势更加乐观。 总结来看，“国九条”政策最大的影响是股市短期供求从融资市转向投资市、长期投融资更加平衡，对价值风格的投资者更加友好，对于结构风格预计会有明显影响，高质量红利时代有望开启。市场可能会从发现单纯的高股息，逐渐走向重视高股息背后的持续价值创造，意味着新一轮类似于“漂亮50”的绩优大盘蓝筹股的价值重估正在孕育之中。 A股大势： 展望后市，三月下旬以来市场进入弱势整理行情，往后看，分子端预期修复但分母端仍积蓄压力，叠加微观增量资金的边际趋弱，在前期市场已累计涨幅较大的基础上，预计二季度市场维持震荡。 风格判断： 重视高股息风格、资源品的回归。 1）A股存在明显的“财报效应”，在强劲的指数超跌反弹和部分板块累计涨幅较大的情形下，四月投资很难忽略业绩的影响。 2）四月份进入财报验证期，考虑到业绩改善可持续的方向相对稀缺、分红比例提升迎来集中验证期叠加红利交易结构的改善，重视高股息风格的回归。 3）另外关注中周期位置逐步改善、短周期景气抬升的中游设备制造板块。 配置建议： “资源品复苏预期叠加高分红共振+传统行业供给出清+新兴产业技术进步”三大主线。 一是资源品复苏预期叠加高分红共振，有色/煤炭/油/金。 二是传统行业供给出清，电力设备/船舶油运/养殖等。 三是新兴产业技术进步，关注AI硬件与应用端的创新进展，关注低空经济/卫星通信/高端机床/人形机器人等。 上周市场主要指数均回撤较大。板块方面，仅公用事业、煤炭、有色金属收涨，其余板块均有所回撤，其中房地产、农林牧渔、非银金融、食品饮料领跌。 国内方面，国家发展改革委表示将推进大规模设备更新和消费品以旧换新，我国每年工农业等重点领域设备投资更新需求在5万亿元以上，汽车、家电换代需求也在万亿元以上级别。此外，资本市场迎来第三个“国九条”，将进一步推动资本市场高质量发展。 海外方面，美国劳工部公布的数据显示，美国3月PPI同比上升2.1%，为2023年4月以来最大涨幅，但低于预期的2.2%。稍微缓和了此前美国3月CPI超预期上行对市场带来的通胀担忧，市场对美联储今年的降息预期有所提振。在美国通胀仍具粘性、经济具有韧性的情况下，美联储何时开启降息还具有不确定性，市场还会不断修正美联储的降息预期。 上周来看，3月制造业PMI超预期上行，叠加此前发布的1-2月经济数据回升向好，短期来看，政策端超预期的可能性不大。目前进入4月业绩验证期，A股将呈现宽幅震荡的走势。 市场调整不畏惧，利用波动优化持仓 上周市场无论从行业板块还是风格均趋向防守，是风偏极度弱化的一周，除了有色、煤炭、红利板块，其余均下跌收盘，是资源股获胜的一周，交易较上周全面走弱，市场对于交易主题的耐心已经基本耗尽，耐久极短。黄金白银的上涨本质上是市场在交易不稳定的情绪和预期指向了全球贸易和产业链分工的脆弱性不断加（无论是巴以地缘政治，还是油价周期品价格暴涨为论据） 本轮反弹自2月初从国家队强力护盘支撑，到市场的自发性修复至近，历时近2月。多数行业和个股，无论炒题材还是基本面，大都完成轮动。无论后续中期行情如何演绎，按A股的运作节奏规律，本身短期就已有调整诉求。叠加海外经济超预期对于降息预期的削弱，海外地缘政治潜在风险，以及国内宏观经济不达预期的利空因素的增加，因此短期调整并不奇怪。 市场短期向下幅度，我们认为也有限。一方面因为1-2月份的下跌，更多地是源于信心极度缺失带来的杠杆资金、机构资金的连环爆仓踩踏，也是流动性危机带来的情绪性极致宣泄。后续来看，市场大概率不会重蹈覆辙。一方面，国家对稳定资本市场有诉求，盘后新出“国九条”也反应对市场加强重视，相信必要时会干预。另一方面，我们认为市场此轮反弹到调整，除强势资源板块外，其余大部分几乎都是跟着市场大势同进退，尚未出现明显分化。而当市场走完这波短期调整，选择震荡或者上升走势的时候，基本面优异的个股会逐步继续完成价值的回归。而我们在目前阶段要做的正视调整不畏惧，是对一些尚在底部随市场短期摇摆的绩优股进行仓位的切换，利用调整对于持仓组合进行去芜存菁地不断优化。 期权&期指 上周标的指数全线下跌，其中创业板和深100下跌最多，跌幅超4%，中证500跌幅最小，周度收跌在2%以内，其他指数跌幅均超2%。期权市场情绪谨慎，大部分期权品种隐含波动率曲面略左偏，虚值认沽期权隐含波动率略高于虚值认购期权隐含波动率。上周隐含波动率先下降后上升，中证1000指数周度隐含波动率上行相对较多，上升近1%，其他品种波动率周度微涨或微跌，变化绝对值在1%之内。目前，50和300隐含波动率均处于历史低位，500，科创板，创业板隐含波动率处于历史相对高位。若后市波动较大，标的走势向下，需谨慎波动率上行风险，提前做好波动率和Gamma敞口上的保护。 大宗商品 上周，美国通胀数据超出市场预期，导致美债和美股市场波动性增强，同时大宗商品价格也呈现出快速上涨的态势。具体来说，美国3月份CPI数据再次超出市场预期，市场普遍预计首次降息时间将推迟至9月。本周，美债收益率创下今年以来的新高，大宗商品市场也出现了明显的上涨。 对于美债市场而言，降息预期的修正以及近期可能实施的联储QT政策可能会带来流动性紧缩的冲击，这可能会加大短期内美债利率的反弹风险，甚至有可能再次突破4.5%的水平。 与此同时，全球制造业似乎正进入复苏周期，这成为本轮大宗商品价格上涨的重要支撑之一。美国3月份ISM制造业PMI出现大幅反弹，同时美国补库信号显现、耐用品消费回升，以及美英日等国制造业也出现不同程度的反弹回升迹象。这些迹象表明，全球制造业可能在共振下进入复苏周期，这将提振上游资源品的需求端，推动价格上涨。此外，AI和新能源技术的快速发展对部分工业金属的需求预期也有显著增长，这进一步支撑了大宗商品市场的表现。 近年来，黄金定价分析框架已经发生改变，本轮金价屡破新高受到黄金多重属性的影响。其中，美元信用的减弱和美国实施金融制裁导致去法币化趋势凸显，这为黄金的避险属性提供了支撑。此外，地缘风险的再起也使得黄金的避险属性持续凸显。在需求端，央行购金持续，而供给表现相对刚性，这使得黄金的商品属性成为其定价的核心驱动之一。 综上所述，通胀数据超预期、全球制造业复苏周期以及黄金多重属性的影响共同推动了近期大宗商品市场的表现。然而，投资者在参与市场时仍需保持谨慎态度，关注各种风险因素的变化。
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