【广发 王先爽】如何理解社融、信贷增速历史新低?

（以下内容从广发证券《【广发 王先爽】如何理解社融、信贷增速历史新低?》研报附件原文摘录）
　　广发证券银行联席首席分析师 王先爽 目录 一、如何理解社融、信贷增速历史新低？ 第一，社融、信贷、M2增速均明显回落，回落幅度符合我们前期预测（《3月社融前瞻》），市场前期也有一定预期。8.7%的社融增速、9.6%的信贷增速均是有统计数据以来的历史最低值，这背后既有短期政策节奏的影响（信贷节奏平滑，财政发力偏慢），也有长期政策范式的变化（盘活存量债务，提高资金效率）。 短期来看，财政发力的节奏可能有待Q1GDP统计数据来催化，但信贷平滑的压力告一段落；中长期来看，今年GDP增速目标5%左右，通胀目标3%，隐含名义GDP增速8%左右，“保持社会融资规模、货币供应量同经济增长和价格水平预期目标相匹配”的框架下，社融和货币增速再明显回落的概率不高，3月大概率是年内社融、货币增速的低点。 3月M1增速回落幅度小于社融增速，而且单位活期同比多增，可能显示企业部门活力边际企稳恢复，预计后续M1增速大概率会跟随社融回升。 第二，财政“紧缩时连续”但“扩张时不连续”可能是经济恢复不确定性的主要来源。我们用“政府债融资+PSL-财政存款”度量财政力度，单月同比多增为扩张，少增为紧缩。图4显示，23年3-7月，我国经济经历了连续5个月的财政同比紧缩，23年8月份开始进入财政同比扩张，但月度扩张力度不连续，23年8、10、12月、24年2月同比扩张，23年9、11月、24年1月、3月同比持平或收缩，财政一个月扩张，一个月歇力的特征明显。预期对现代经济有重大影响，财政“紧缩时连续”容易导致经济悲观预期有惯性，而“扩张时不连续”又会导致信心恢复不持续。如果未来财政政策范式转变，紧缩周期间歇化，扩张周期连续化，能使经济主体信心维持在更高水平上，降低财政收缩的经济负面影响，提高财政扩张的经济正面作用，提高财政政策效率和长期可持续性。 第三，居民部门仍处于观望阶段（表14）。信贷端，今年3月居民贷款增量和结构弱于23年和21年，好于22年，持平于20年。因为20、22年3月均有疫情影响，所以目前居民部门信贷情况仍处于较弱状态。存款端，居民存款同比略少增，但仍维持在绝对水平高位。信贷偏弱，存款偏强，显示居民部门仍处于观望阶段，信心仍有待恢复，财政政策或是关键。 第四，对公部门有企稳迹象（表16）。与居民部门不同，3月对公信贷虽然弱于23年，但明显好于22、21、20年。而且3月对公部门债务融资呈现信贷少增，但表外多增特征，可能显示对公部门融资需求尚可，可能体现了开年出口恢复的效果。如果后续广义财政节奏跟上，对公部门恢复有望延续。 第五，非银存贷回落（表18）。3月非银部门贷款和存款均同比少增，贷款少增可能是由于信贷平滑下，银行压降非银贷款腾额度；存款少增可能是由于季末银行存款竞争，导致理财等广义资管回表，未来这一现象可能会随着银行GDP初核改革推进有所缓解。23年前三个月非银存款累计增加约1.56万亿，同比多增0.76万亿，可能有开年来银行体系直接助力资本市场稳定的贡献。 投资建议：金融数据回落，但符合预期，预计后续社融信贷增速将有所回升。目前经济图景是对公部门有企稳迹象，居民部门仍在观望，财政在扩张但节奏不连续，导致经济恢复趋势有一定不确定。季度维度看，24Q1经济增速统计数据将对后续政策力度和复苏斜率形成影响，关注银行GDP初核改革推进情况和影响（《银行GDP初核改进的两重意义》）。如果Q1经济增速数据较高，继续关注高股息银行；如果Q1增速平稳扎实，板块内经济复苏相关和中收占比高的银行更占优。更长投资周期上，建议持续关注资产质量优、内生资本可持续的优质银行。 二、整体情况：社融增速回落 三、政府部门：财政扩张再歇力 四、居民部门：住房和消费信心仍偏弱 五、对公部门：有企稳恢复迹象 六、非银部门：存贷少增 七、风险提示 （1）经济表现不及预期：外部环境存在诸多不确定性，内生动能在也回落，可能导致经济下行超预期。 （2）金融风险超预期：宏观经济下行，导致融资需求大幅下滑、息差快速收窄、资产质量压力显著上升。 （3）政策落地不及预期：财政和货币政策过度收敛，稳增长政策不及预期。 （4）资本新规影响超预期：资本新规导致债市配置端产生较大波动，对利率形成大幅扰动。 倪军：SAC 执证号：S0260518020004 王先爽：SAC 执证号：S0260520040002，SFC CE No. BQV910 报告原文：《如何理解社融、信贷增速历史新低？——3月金融数据点评》 对外发布日期：2024年4月14日 报告正文请参阅广发研报系统（可向对口销售咨询登入方式）： https://research.gf.com.cn/ 法律声明 请向下滑动参见广发证券股份有限公司有关微信公众平台推送内容的完整法律声明： 本微信号推送内容仅供广发证券股份有限公司（下称“广发证券”）客户参考，相关客户须经过广发证券投资者适当性评估程序。其他的任何读者在订阅本微信号前，请自行评估接收相关推送内容的适当性，若使用本微信号推送内容，须寻求专业投资顾问的解读及指导，广发证券不会因订阅本微信号的行为或者收到、阅读本微信号推送内容而视相关人员为客户。 完整的投资观点应以广发证券研究所发布的完整报告为准。完整报告所载资料的来源及观点的出处皆被广发证券认为可靠，但广发证券不对其准确性或完整性做出任何保证，报告内容亦仅供参考。 在任何情况下，本微信号所推送信息或所表述的意见并不构成对任何人的投资建议。除非法律法规有明确规定，在任何情况下广发证券不对因使用本微信号的内容而引致的任何损失承担任何责任。读者不应以本微信号推送内容取代其独立判断或仅根据本微信号推送内容做出决策。 本微信号推送内容仅反映广发证券研究人员于发出完整报告当日的判断，可随时更改且不予通告。 本微信号及其推送内容的版权归广发证券所有，广发证券对本微信号及其推送内容保留一切法律权利。未经广发证券事先书面许可，任何机构或个人不得以任何形式翻版、复制、刊登、转载和引用，否则由此造成的一切不良后果及法律责任由私自翻版、复制、刊登、转载和引用者承担。 如果喜欢，欢迎分享、点赞和在看。

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