【华泰宏观|专题】 3月美国PCE可能比CPI通胀温和

（以下内容从华泰证券《【华泰宏观|专题】 3月美国PCE可能比CPI通胀温和》研报附件原文摘录）
　　如果您希望第一时间收到推送，别忘了加“星标”！ 核心观点 3月美国CPI环比超预期回升至0.4%，对通胀回升的担忧导致市场出现剧烈调整（参见《服务通胀轮番上涨，美国通胀再超预期》，2024/4/10），但是此后公布PPI则超预期回落至0.2%，对通胀的担忧有所降温。市场对于联储锚定的通胀指标—PCE通胀（4月26日公布）较为关心，根据我们的测算（参见《如何用CPI推算美联储更为关注的PCE通胀？》，2024/1/4），3月PCE和核心PCE环比为0.2-0.3%，仍然低于CPI。但由于一季度增长动能较强，且3月核心PCE的3个月的折年增速回升至3.7%，我们预计，虽然PCE通胀可能比CPI温和，但3月CPI数据仍然大幅增加了6月降息的阻力。但PCE目前的趋势并不支持通胀过快上涨（参见《必要性下降，但今年联储还会降息吗？》，2024/4/12）。 美联储货币政策目标是PCE通胀而不是CPI，两者主要有以下四点差异且历史上PCE平均较CPI低0.2个百分点。 CPI是拉氏指数，PCE是费雪理想指数，能够更好地反应消费篮子的变化；CPI来自对居民的调查，PCE来自对企业的调查；CPI只包含城市居民自付支出，PCE包括居民和为家庭服务的非营利机构的支出，范围更广；CPI和PCE在季调、价格衡量方式等方面存在一些差异（参见《如何用CPI推算美联储更为关注的PCE通胀？》，2024/1/4）。 虽然PCE和CPI存在诸多差异，但是由于两者大部分分项或完全一致，或存在较好的相关性。此外，PCE通胀的少部分分项还受PPI影响，因此实践中可以结合CPI分项和PPI分项对PCE通胀进行推算。 CPI食品分项与PCE食品分项存在较好的相关性，2010年以来的相关系数达到0.95（图表1），可以通过CPI食品对PCE食品进行较为准确的推断。CPI能源分项与PCE能源分项几乎完全一致（图表2）。 CPI核心商品与PCE核心商品相关性较好，2010年以来的相关系数为0.85（图表3）。由于PCE核心商品的部分分项不能够在CPI中找到对应的分项，且不同分项的相对权重存在差异（图表4），为了提高PCE核心商品的预测准确度，可以将PCE核心商品拆分到更细的分项，分别做预测后，再进行加总。 CPI住房与PCE住房2010年以来的相关系数为0.93（图表5），可以通过CPI住房对PCE住房进行推算。 CPI-服务ex住房与PCE-服务ex住房2010年以来的相关系数仅为0.52（图表6）。这主要是因为PCE-服务ex住房中分项统计方法和权重上存在较大差异（图表7）。例如，CPI医疗仅涵盖消费者自付的医疗支出，而PCE医疗还包含由雇主或者政府（例如Medicare和Medicaid）提供的医疗保险所支付的医疗费用；CPI机票分项是使用固定的一篮子航线计算，而PCE机票分项是通过航空公司乘客收入和乘客行驶里程来推算。为了得到PCE-服务ex住房的估计值，可以通过对PCE-服务ex住房的不同分项进行估算，然后再进行加总。 PCE通胀的少部分分项还受PPI影响。例如，PCE-金融服务的表现与PPI中的组合管理存在较好的相关性（图表8）；PCE中的医生护理和PPI中的医生护理几乎完全一致（图表9）。PPI数据通常较CPI数据晚1个工作日，PPI和CPI数据相结合可以更加准确地对PCE通胀做出推断。 根据我们目前的测算，3月PCE和核心PCE环比均为0.2-0.3%（图表10-图表11）。分项的预测结果显示，PCE与CPI之间的差异主要来自食品分项以及服务ex住房（图表12）。近期食品和核心商品的预测值低于实际值（图表13-图表16），不排除3月PCE和核心PCE环比实际值高于0.3%的可能性。 尽管3月PCE通胀偏低，但由于1-2月的PCE环比偏高，预计联储6月降息的可能性仍然显著下降。6月会议之前，联储只能看到3-4月的通胀数据，而根据我们对3月PCE通胀的预测，预计3月核心PCE的3个月折年增速将达到3.7%，显著高于2023年下半年以及联储目标；6个月折年增速也位于2.6%（图表17）。考虑到通胀绝对水平仍然偏高，且一季度增长数据偏强，预计联储6月首次降息的可能性显著下降，三季度降息一次的概率较大，此后的降息节奏也可能不会是连续降息，全年累计降息次数的中枢为2次（参见《必要性下降，但今年联储还会降息吗？》，2024/4/12）。 风险提示：美联储鹰派超预期，美国经济超预期减速。 文章来源 本文摘自2024年4月13日发布的《3月美国PCE可能比CPI通胀温和》 易峘 研究员 SAC S0570520100005 | SFC AMH263 胡李鹏 联系人 PhD SAC No. S0570122120062 免责声明 ▲向上滑动阅览 本公众号不是华泰证券股份有限公司（以下简称“华泰证券”）研究报告的发布平台，本公众号仅供华泰证券中国内地研究服务客户参考使用。其他任何读者在订阅本公众号前，请自行评估接收相关推送内容的适当性，且若使用本公众号所载内容，务必寻求专业投资顾问的指导及解读。华泰证券不因任何订阅本公众号的行为而将订阅者视为华泰证券的客户。 本公众号转发、摘编华泰证券向其客户已发布研究报告的部分内容及观点，完整的投资意见分析应以报告发布当日的完整研究报告内容为准。订阅者仅使用本公众号内容，可能会因缺乏对完整报告的了解或缺乏相关的解读而产生理解上的歧义。如需了解完整内容，请具体参见华泰证券所发布的完整报告。 本公众号内容基于华泰证券认为可靠的信息编制，但华泰证券对该等信息的准确性、完整性及时效性不作任何保证，也不对证券价格的涨跌或市场走势作确定性判断。本公众号所载的意见、评估及预测仅反映发布当日的观点和判断。在不同时期，华泰证券可能会发出与本公众号所载意见、评估及预测不一致的研究报告。 在任何情况下，本公众号中的信息或所表述的意见均不构成对任何人的投资建议。订阅者不应单独依靠本订阅号中的内容而取代自身独立的判断，应自主做出投资决策并自行承担投资风险。订阅者若使用本资料，有可能会因缺乏解读服务而对内容产生理解上的歧义，进而造成投资损失。对依据或者使用本公众号内容所造成的一切后果，华泰证券及作者均不承担任何法律责任。 本公众号版权仅为华泰证券所有，未经华泰证券书面许可，任何机构或个人不得以翻版、复制、发表、引用或再次分发他人等任何形式侵犯本公众号发布的所有内容的版权。如因侵权行为给华泰证券造成任何直接或间接的损失，华泰证券保留追究一切法律责任的权利。华泰证券具有中国证监会核准的“证券投资咨询”业务资格，经营许可证编号为：91320000704041011J。 华泰证券宏观研究 欢迎关注华泰证券宏观研究，感谢您的支持！我们将与您一同剖析宏观经济、关注资本市场！

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