近期信用债成交有何特征?

（以下内容从华福证券《近期信用债成交有何特征?》研报附件原文摘录）
　　点击蓝字 · 关注我们 摘要 近期信用债成交有何特征？ 2024年一季度已过，随着化债行情演绎，信用债市场资产荒并未得到缓解，信用债收益率持续下行，各类资产当前的绝对收益率大都处于历史较低位，获取超额收益的难度越来越大。叠加股债跷跷板效应，市场日均成交额规模有所提升，我们将回顾今年一季度信用债成交特征，反映市场资金的偏好方向，偏向城投债还是产业债、偏向银行普通债还是次级债、偏向短久期还是中长久期等方面，以期为市场接下来信用债投资提供一定思路。 （1）绝对收益处于历史低位，但相对利率债仍更有性价比。由于目前利率债收益率处于历史低位，致使信用债相对利率债的性价比明显提升，信用利差均处于历史较高分位数水平。（2）高估值成交占比略呈上行态势，金融＞城投＞产业。信用债整体高估值成交占比由1月的平均占比17.45%上升至3月的18.64%，增加了1.2个百分点；低估值成交占比持续走低，由1月的平均占比1.34%降至3月的1.28%，降低了0.1个百分点。（3）城投债成交逐渐由低收益区域向相对高收益区域转移。一季度在资产荒行情下，为了获取收益，资金逐渐从江苏、浙江等低收益区域向山东、重庆、陕西等相对高收益区域转移。（4）银行二永债和保险债的成交占比有所下降，而商业银行普通债的成交占比有所上行，由年初的20.7%左右增长至目前的26.2%左右。（5）成交久期先降后升，1-3年期信用债变成交主力。信用债加权平均成交久期由1月初的1.61年，震荡升至2月2.28年，后开始转而快速下行为1.11年，反映出在1月和2月利率债收益率持续走低的背景下，市场普遍认为利率继续下探的可能性较小，对短债的偏好有所上升。但随着收益率进一步下降，对高息资产的需求使得机构成交久期有所回升，3月中旬久期回升到2年左右。 基本面观察 跟踪期内（2024.04.01-2024.04.05）有三家主体发生展期，为厦门禹洲鸿图地产开发有限公司、广州市方圆房地产发展有限公司和广西万通房地产有限公司。 收益率图谱 隐含评级AA+级和AA级，城投债，1-2年在2.49%-2.65%，2-3年在2.60%-2.78%；国企产业债，1-2年在2.68%-3.20%，2-3年在2.77%-3.00%；银行二永债，1-2年在2.37%-2.66%，2-3年在2.50%-2.79%。 一级市场 信用债发行量和净融资额环比减少，城投债发行量和净融资额发行量环比减少。发行利率方面，本周信用债加权票面利率为2.58%，较上周下降20BP，城投债票面利率为2.93%，较上周下降8BP，产业债票面利率为2.72%，较上周下降5BP，城投-产业息差为21.55BP。 二级市场 本周信用债总成交量为6227.22亿元，环比下降41.35%。信用利差方面，AAA、AA+、AA级城投债信用利差较上期分别变动了4.89bps、4.74bps和1.36bps 。成交异常方面，本周产业债高估值成交债券数量为132只，低估值成交债券数量为139只；城投债高估值成交债券数量为1100只，低估值成交债券数量为112只。 风险提示 市场风险超预期、政策边际变化。 正文 01 近期信用债成交有何特征？ 2024年一季度已过，随着化债行情演绎，信用债市场资产荒并未得到缓解，信用债收益率持续下行，各类资产当前的绝对收益率大都处于历史较低位，获取超额收益的难度越来越大。叠加股债跷跷板效应，市场日均成交额规模有所提升，我们将回顾今年一季度信用债成交特征，反映市场资金的偏好方向，偏向城投债还是产业债、偏向银行普通债还是次级债、偏向短久期还是中长久期等方面，以期为市场接下来信用债投资提供一定思路。 1.1绝对收益处于历史低位，但相对利率债仍更有性价比 细分来看各类资产当前性价比，从绝对收益率方面来看，绝大部分资产的收益率目前均处于历史15%分位数以内，并且大部分均处于5%分位数以内，仅一些偏短久期的资产的收益率相对略高，其中1Y&AAA中短票、1Y&AAA城投目前收益率分别为2.33%和2.35%，处在历史14.7%和14.2%分位数水平，相对更有性价比，可以关注下。 从信用利差方面来看，由于目前利率债收益率处于历史很低位置，致使信用债相对利率债的性价比明显提升，因此各类资产的信用利差均处于历史较高分位数水平，例如1年期的AAA级、AA+级和AA级城投债当前信用利差分别为51BP、57BP和64BP，均处在70%分位数水平以上。 1.2高估值成交占比略呈上行态势，金融＞城投＞产业 2024年一季度，信用债整体高估值成交占比整体略呈走高态势，由1月的平均占比17.45%上升至3月的18.64%，增加了1.2个百分点；低估值成交占比持续走低，由1月的平均占比1.34%降至3月的1.28%，降低了0.1个百分点，信用债市场成交情绪有所减弱。 分品种观察，城投、产业、金融三类信用债的高估值成交前期表现有所分化，近来城投与金融两类资产较为相近，金融＞城投＞产业，3月金融债、城投债、产业债的平均高估值成交占比分别为8.05%、7.90%和2.69%。 1.3城投债成交逐渐由低收益区域向相对高收益区域转移 2024年一季度，随着市场资产荒行情愈演愈烈，江苏、浙江等低收益区域的月度成交占比明显走低，例如，江苏由年初占比18.9%降低至目前18.2%，浙江则由年初占比10.4%降低至目前9.8%。 对应的，山东、重庆、陕西等相对高收益区域的成交热度有所上升，山东城投债的成交占比由年初的12.8%左右增高至目前13.0%左右，重庆由年初占比4.4%左右增至目前的4.7%左右；陕西由年初占比2.0%增至目前的2.7%，成交规模占比均出现不同幅度的增长。 1.4银行二永债和保险债的成交活跃度有所下降 2024年一季度，金融债内部的成交变化也很明显，商业银行二永债和保险公司债的成交占比均明显下降；而商业银行普通债的成交占比明显上行，由年初的20.7%左右增长至目前的26.2%左右，成交规模占比增长了超过5个百分点。而商业银行二级资本债和永续债均出现了不同程度占比下降，分别从34.7%和24.0%下降到了30.6%和22.7%。 1.5成交久期先降后升，1-3年期信用债变成交主力 2024年一季度，信用债加权平均成交久期呈现前期震荡后快速下降，后期逐步走高的走势。信用债加权平均成交久期由1月初的1.61年，震荡升至2月2.28年，后开始转而快速下行为1.11年，反映出在1月和2月利率债收益率持续走低的背景下，市场普遍认为利率继续下探的可能性较小，对短债的偏好有所上升。但随着收益率进一步下降，对高息资产的需求使得机构成交久期有所回升，3月中旬久期回升到2年左右。 从各期限信用债的成交金额占比来看，0-1年期和1-3年期信用债是二级市场的成交主力，二者基本囊括了信用债市场80%左右的成交；并且成交占比最高由0-1年期转换为了1-3年期。 02 本周重点信用事件 信用事件方面，本周（2024.04.01-2024.04.05）有三家主体发生展期，为厦门禹洲鸿图地产开发有限公司、广州市方圆房地产发展有限公司和广西万通房地产有限公司。 03 收益率图谱 城投债：本周隐含评级AA+级和AA级的城投债，1年及以下收益率在2.33%-2.52%左右，1-2年期收益率在2.49%-2.65%左右，2-3年期收益率在2.60%-2.78%左右，3-5年期收益率在2.74%-2.93%左右。 分省份来看，黑龙江、辽宁、贵州等省份的部分期限城投债收益率在4%-5%左右，本周无城投债收益率在5%-5.2%之间。 产业债：目前民企产业债的风险收益性价比偏低,建议积极配置国企产业债。本周隐含评级为AA+级和AA级的国企产业债，1年及以下收益率在2.48%-2.86%左右，1-2年期收益率在2.68%-3.20%左右，2-3年期收益率在2.77%-3.00%左右，3-5年收益率在2.88%-3.11%左右。 分行业来看，本周家用电器0-1Y期产业债收益率最高，其中1年及以下期限收益率在2.46%-4.65%左右，1-2Y期收益率在2.98%左右。此外轻工制造、商贸零售、房地产和农林牧渔等行业收益率也排名靠前，收益率在3.71%-4.22%之间。 金融债：金融机构普通债方面，1年及以下的AA+级商业银行债和证券公司普通债，收益率分别为2.15%和2.32%；1年以上AA+级商业银行债和证券公司普通债，收益率在2.39%-2.69%之间。 金融机构次级债方面，我们整体认为商业银行的信用风险较为可控，在安全性和收益上兼备，1年以上商业银行二级资本债收益率AA+级收益率在2.37%-2.60%之间，AA级在2.56%-2.87%之间；1年以上商业银行永续债收益率AA+级收益率在2.39%-2.75%之间，AA级在2.66%-2.98%之间。 04 信用债市场回顾 4.1一级市场 4.1.1发行规模——信用债发行量和净融资额环比减少，城投债发行量和净融资额发行量环比减少 本周信用债发行1176.29亿元，环比减少66.82%，偿还709.06亿元，环比减少75.81%，净融资467.23亿元，环比减少23.90%；城投债发行419亿元，环比减少73.88%，偿还343.79亿元，环比减少72.72%，净融资75.21亿元，环比减少78.14%。 分类型来看，金融债、产业债和城投债本周发行总量分别为600亿元、757.3亿元和419亿元。分等级来看，高等级、中等级和低等级信用债本周发行总量分别为862.31亿元、213.19亿元和100.79亿元，占比分别为73.31%、18.12%和8.57%。 本周信用债取消发行量环比减少。信用债取消发行总量共计29.32亿元，占信用债总发行量的2.49%，较上周取消发行总量环比减少82.99%。具体来看，本周取消发行金的债券前两名为“24平安租赁SCP005”和“24大悦城MTN002B”，取消发行金额为10亿元和7.5亿元。 4.1.2发行利率——本周加权票面利率呈下降趋势以及票面-投标下限空间呈下降趋势 本周加权票面利率呈下降趋势。本周信用债加权票面利率为2.58%，较上周下降20BP。从债券发行主体来看，城投债发行成本有所上升，产业债发行成本有所上升。本周城投债票面利率为2.93%，较上周下降8BP，产业债票面利率为2.72%，较上周下降5BP，城投-产业息差为21.55BP。 本周信用债整体票面-投标下限空间下降，投标情绪较上周有所上升，产业债票面-投标下限空间上升，城投债的票面-投标下限空间有所下降。本周信用债票面利率-投标下限为42.48BP，较上周下降4.20BP。5日平均票面利率-投标下限为41.68BP，较上周上升2.27BP。发行主体方面，产业债票面-投标下限为40.78BP，较上周上升0.29BP，城投债票面-投标下限为43.35BP，较上周下降7.25BP。评级方面，本周低等级、中等级和高等级票面-投标下限分别为45.79BP、44.85BP和39.71BP，较上周分别变动7.71BP、5.55BP和0.30BP。发行期限方面，1年以下、1-3年、3-5年和5年以上票面投标下限分别为27.07BP、42.22BP、57.44BP和46.69BP，较上周分别变动4.30BP、4.36BP、2.27BP和8.28BP。 4.1.3发行进度——本周交易所审批进度加快，协会审批进度变慢 本周交易所审批进度加快，协会审批进度变慢。本周交易所9只债券完成注册，完成注册规模为328.7亿元，较上周增加78.15亿元；协会14只债券完成注册，完成注册规模为115.67亿元，较上周减少108.93亿元。城投债方面，本周交易所7只债券完成注册，完成注册规模116.7亿元，较上周减少59.38亿元；协会共有12只债券完成注册，完成注册规模为95.67亿元，较上周减少36.93亿元。 4.2二级市场 4.2.1成交量——信用债成交热度较上周下降 本周信用债总成交量为6227.22亿元，环比下降41.35%。债券种类方面，产业债与城投债的成交总计分别2614.45亿元和3612.77亿元，环比下降40%和下降42.29%。分评级来看，本周低等级、中等级和高等级产业债的总成交量分别为70.03亿元、283.61亿元和2243.11亿元，低等级、中等级和高等级城投债总成交量分别为826.80亿元、1310.49亿元和1462.84亿元。 4.2.2信用利差——本周城投债利差大部分较上周走阔 总体来看，城投债利差绝大部分较上周走阔，AAA、AA+、AA级城投债信用利差较上期分别变动了4.89bps、4.74bps和1.36bps。 各行业不同评级信用利差大部分收窄。国企产业债行业大部分收窄，其中农林牧渔和钢铁走阔最为明显，分别走阔了5.76bps和0.23bps，轻工制造收窄了3.33bps；民企产业债行业利差大部分收窄，仅有轻工制造和电力设备走阔，分别走阔了1.73bps和0.28bps，基础化工收窄了11.38bps。 分省份来看，不同省市城投债信用利差绝大部分收紧。甘肃省和黑龙江省收紧最为明显，分别收紧了11.30bps和9.87bps。分重点城市来看，宿州市、铜陵市收紧最为明显，分别收紧了11.75bps和10.7bps；漯河市和九江市走阔，分别走阔了7.95bps和5.11bps。 4.2.3成交异常——本周产业债高估值成交个券少于低估值成交，城投债高估值成交个券多于低估值成交 除去2个月以内到期、估值偏离小于100BP的债券，在信用债窄幅口径（企业债+公司债+中票+短融+PPN）下，本周产业债高估值成交债券数量为132只，房地产和建筑装饰高估值成交个券最多，分别有32只和30只；产业债低估值成交债券数量为139只，房地产和综合低估值成交个券最多，为112只和20只。 本周城投债高估值成交债券数量为1100只，建筑装饰和综合高估值成交个券最多，分别有568只和265只；城投债低估值成交债券数量为112只，建筑装饰和房地产低估值成交个券最多，为65只和17只。 4.2.4机构行为——整体现券成交情况有所分化 从各类机构来看，在以中票、短融和企业债为口径的信用债中，股份制商业银行、货币市场基金、城市商业银行是本周净买入信用债成交金额变动最大的三类机构，净买入债券成交金额分别为-481.76亿元、327.8亿元和-150.93亿元，较上周同期变动了-200.65亿元、98.78亿元和86.03亿元。 从主要机构成交债券期限来看，本周基金净买入1年及以下量最多，为131.03亿元，股份行净卖出最多、为-417.92亿元；1-3年信用债本周基金净买入量最多、为223.87亿元，股份行净卖出最多、-129.27亿元； 5年以上信用债本周基金净买入量最多、为120.93亿元，证券公司净卖出最多、为-212.34亿元。 05 风险提示 市场风险超预期。市场出现超预期风险事件，易引发系统性风险，影响债券市场整体走势。 政策边际变化。市场政策不确定性较大，将影响市场整体情况，进而带来投资风险。 具体分析详见华福证券研究所2024年4月7日对外发布的《近期信用债成交有何特征？—信用周观察20240407》 分析师：李清荷，SAC编号：S0210522080001 联系人：徐 曦，SAC编号：S0210123070079 分析师声明 本人具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格并注册为证券分析师，以勤勉的职业态度，独立、客观地出具本报告。本报告清晰准确地反映了本人的研究观点。本人不曾因，不因，也将不会因本报告中的具体推荐意见或观点而直接或间接收到任何形式的补偿。 一般声明 华福证券有限责任公司（以下简称“本公司”）具有中国证监会许可的证券投资咨询业务资格。本报告仅供本公司的客户使用。本公司不会因接收人收到本报告而视其为客户。在任何情况下，本公司不对任何人因使用本报告中的任何内容所引致的任何损失负任何责任。 本报告的信息均来源于本公司认为可信的公开资料，该等公开资料的准确性及完整性由其发布者负责，本公司及其研究人员对该等信息不作任何保证。本报告中的资料、意见及预测仅反映本公司于发布本报告当日的判断，之后可能会随情况的变化而调整。在不同时期，本公司可发出与本报告所载资料、意见及推测不一致的报告。本公司不保证本报告所含信息及资料保持在最新状态，对本报告所含信息可在不发出通知的情形下做出修改，投资者应当自行关注相应的更新或修改。 在任何情况下，本报告所载的信息或所做出的任何建议、意见及推测并不构成所述证券买卖的出价或询价，也不构成对所述金融产品、产品发行或管理人作出任何形式的保证。在任何情况下，本公司仅承诺以勤勉的职业态度，独立、客观地出具本报告以供投资者参考，但不就本报告中的任何内容对任何投资做出任何形式的承诺或担保。投资者应自行决策，自担投资风险。 本报告版权归“华福证券有限责任公司”所有。本公司对本报告保留一切权利。除非另有书面显示，否则本报告中的所有材料的版权均属本公司。未经本公司事先书面授权，本报告的任何部分均不得以任何方式制作任何形式的拷贝、复印件或复制品，或再次分发给任何其他人，或以任何侵犯本公司版权的其他方式使用。未经授权的转载，本公司不承担任何转载责任。 特别声明 投资者应注意，在法律许可的情况下，本公司及其本公司的关联机构可能会持有本报告中涉及的公司所发行的证券并进行交易，也可能为这些公司正在提供或争取提供投资银行、财务顾问和金融产品等各种金融服务。投资者请勿将本报告视为投资或其他决定的唯一参考依据。 投资评级声明 类别 评级 评级说明 公司评级 买入 未来6个月内，个股相对市场基准指数涨幅在20%以上 持有 未来6个月内，个股相对市场基准指数涨幅介于10%与20%之间 中性 未来6个月内，个股相对市场基准指数涨幅介于-10%与10%之间 回避 未来6个月内，个股相对市场基准指数涨幅介于-20%与-10%之间 卖出 未来6个月内，个股相对市场基准指数涨幅在-20%以下 行业评级 强于大市 未来6个月内，行业整体回报高于市场基准指数5%以上 跟随大市 未来6个月内，行业整体回报介于市场基准指数-5%与5%之间 弱于大市 未来6个月内，行业整体回报低于市场基准指数-5%以下 备注：评级标准为报告发布日后的6~12个月内公司股价（或行业指数）相对同期基准指数的相对市场表现。其中，A股市场以沪深300指数为基准；香港市场以恒生指数为基准；美股市场以标普500指数或纳斯达克综合指数为基准（另有说明的除外）。

点此查看微信公众号原文全部内容>>

大部分微信公众号研报本站已有pdf详细完整版：https://www.wkzk.com/report/（可搜索研报标题关键词或机构名称查询原报告）