【天风建筑周报】逆周期调节政策是否会造成建筑板块估值进一步下降?

（以下内容从天风证券《【天风建筑周报】逆周期调节政策是否会造成建筑板块估值进一步下降?》研报附件原文摘录）
　　Part 1 本周点评 Part 2 专项债和发改委重大项目信息速览 Part 3 重要行业资讯、本周行情回顾 Part 4 近期报告 本周点评 近期对建筑影响最大的事情应该是在疫情下的逆周期政策逐步退出，本周建筑板块涨幅不及上证以及创业板，我们认为这种状态可能不会持续很久： 1、基本面方面，行业景气虽然长期是下滑的，但是下滑斜率非常和缓，对于龙头公司来说，这可能更利于他们发挥竞争优势；况且，今年以来的逆周期政策仍在发挥作用，1-10月固定资产投资增速达到1.8%，显著高于1-9月的0.8%，增速仍然是加速的，短期行业景气仍在上冲。由于我国经济的特殊性，投资增速具有一定的惯性，疫情仍在反复，预期宽松政策的退出仍然需要很长的时间，不会一蹴而就，经济、投资的惯性上冲可能会持续一段时间。 2、竞争结构方面，龙头、细分子行业龙头、区域龙头的强者恒强已经非常明显，比如设计龙头华设集团过去几年营收增速显著高于行业；中字头央企每年也有10%左右的营收增速；因此在板块公司估值处于底部区域的时候，我们认为当下更应关注他们的竞争优势，他们估值向上的概率和空间可能大于向下的概率和空间。 3、估值方面，目前建筑板块估值仍然处于底部区域，甚至港股建筑龙头目前处于0.3倍左右PB的底部估值，我们认为目前的估值水平应该已经充分反映、甚至过分反映了行业景气下滑的情况，而如上所述，此时的逆周期调节政策逐步退出可能已很难影响行业景气、尤其很难影响行业龙头的经营。目前的建筑板块大部分大上市公司估值水平可能是未来一个较长时期的较低位置，建筑行业核心资产估值未来有望回升。 4、我们认为整个建筑板块存在较大的投资价值。具体来说，子行业龙头中，预制装配行业龙头远大住工、筑友制造科技、钢结构行业龙头精工钢构和富煌钢构、设计行业龙头中设集团、城建设计和苏交科、装饰行业龙头金螳螂等未来业绩有望保持稳健。同时建筑行业内龙头中，中字头国有企业在基建、建筑工程、地产开发等项目方面的竞争优势也是未来保证企业营收的重要因素，中国铁建、中国建筑、中国建筑国际、中国中铁未来同样值得关注。 风险提示：订单执行进度不及预期；投资增速恢复速度不及预期。 专项债和发改委重大项目信息速览 重要行业资讯、本周行情回顾 重要资讯 黑龙江：百大项目百日会战告捷 完成投资2386.5亿元 黑龙江全省百大项目再传捷报，截至11月20日百日会战结束，加强版百大项目500个已全部开工，开工率100%，比会战前多开工65个。完成投资2386.5亿元，投资完成率95.3%，会战启动后新增投资1339.3亿元，平均每天完成投资近14亿元。资金到位率91.5%。75个项目先后竣工，按期竣工率100%。资金到位率91.5%，省内金融机构累计为117个百大项目授信1504.7亿元、投放贷款487.9亿元。会战期间，利用综合信息平台先后调度百大项目19轮次，实现项目调度全覆盖，解决齐齐哈尔中节能垃圾发电、海伦燃料乙醇下穿铁路等项目建设问题182个。百大项目综合拉动作用全面突显，推动全省经济呈现逐月加速回升态势，对“六稳”“六保”支撑作用逐步显现。(wind，12-1) 国资委：几内亚首条现代化铁路开始铺轨 几内亚当地时间11月15日，随着中国铁建所属中铁十八局集团现场指挥人员一声令下，首对100米长钢轨稳稳铺设，标志着达比隆港至圣图矿区专用铁路铺轨工程拉开序幕，这条全部采用中国标准、中国技术、中国设备的几内亚首条现代化铁路全面进入铺轨阶段。几内亚当地时间11月15日，随着中国铁建所属中铁十八局集团现场指挥人员一声令下，首对100米长钢轨稳稳铺设，标志着达比隆港至圣图矿区专用铁路铺轨工程拉开序幕，这条全部采用中国标准、中国技术、中国设备的几内亚首条现代化铁路全面进入铺轨阶段。(wind，12-1) 云南曲靖：签订5条高速公路投资协议 11月30日，曲靖市与中国铁建昆仑投资集团、云南省建设投资控股集团、云南省交通投资建设集团签订5个高速公路项目投资协议。此次签订陆良至寻甸、宣威至会泽、会泽至巧家、师宗至丘北曲靖段、宣威至富源5条高速公路投资协议，项目总里程377公里，总投资653亿元。标志着曲靖市“十四五”综合交通基础设施及高速公路“互联互通”工程建设拉开了序幕。据悉，“十四五”期间，曲靖市将启动实施13条高速公路项目建设，估算总投资1661亿元，总里程近1000公里，到“十四五”末，曲靖市高速公路通车里程将突破2000公里，构建起布局合理、功能完善、覆盖广泛、互联互通的高速公路网络。(wind，12-1) 住建部：放宽建筑市场准入限制，降低制度性交易成本 据住建部网站消息，住建部日前印发《建设工程企业资质管理制度改革方案》，《方案》提出，持续优化营商环境，大力精简企业资质类别，归并等级设置，简化资质标准，优化审批方式，进一步放宽建筑市场准入限制，降低制度性交易成本，破除制约企业发展的不合理束缚，持续激发市场主体活力，促进就业创业，加快推动建筑业转型升级，实现高质量发展。(wind，12-2) 河南：实施高速公路“13445工程”，2025年高速通车里程将超1万公里 日前，记者从河南省政府了解到，为构建“两体系一枢纽”，稳固河南交通区位优势，更好发挥高速公路的基础支撑和先导引领作用，省政府印发了《河南省高速公路网规划（2021-2035年）》和《关于加快高速公路建设的意见》。5年新增里程超3000公里，高速出入口新增154个，今年以来，河南省交通运输厅紧紧围绕战疫情、抢复工、促达产、掀高潮，努力克服疫情影响。截至10月底，全省在建高速公路项目今年累计完成投资298亿元，占年计划360亿元的83％，总体投资已经赶上时序进度，疫情带来的不利影响得到全面化解。今年年底前，河南将确保郑西高速公路尧山至栾川段等3个高速公路项目建成通车，全省高速公路通车里程达到7100公里以上。同时，河南还将加快推动项目前期工作，力争开工建设20个、1241公里、总投资1792亿元的高速公路项目。(交通部，12-2) 发改委：“十三五”期间全国累计投入各类资金约6000亿元建成集中安置区约3.5万个 12月3日，国新办就易地扶贫搬迁工作情况举行发布会。国家发改委秘书长赵辰昕表示，“十三五”期间，全国累计投入各类资金约6000亿元，建成集中安置区约3.5万个，其中城镇安置区5000多个，农村安置点约3万个；建成安置住房266万余套，总建筑面积2.1亿平方米，户均住房面积80.6平方米；配套新建或改扩建中小学和幼儿园6100多所、医院和社区卫生服务中心1.2万多所、养老服务设施3400余个、文化活动场所4万余个；960多万建档立卡贫困群众已全部乔迁新居，其中城镇安置500多万人，农村安置约460万人。(wind，12-3) PPP服务平台：前10月PPP投资超1.2万亿元多路资金涌入“两新一重” 1至10月“两新一重”新入库项目投资额12667亿元，占同期全部新入库项目投资额的86.6%；签约落地项目投资额、开工建设项目投资额分别达9191亿元、6850亿元。2014年以来，累计在库项目8500个，投资额13.3万亿元；其中，签约落地项目5914个，投资额9.5万亿元，开工建设项目3609个，投资额5.6万亿元。专项债资金也在加速落地。2020年，全国人大批准安排新增专项债券额度3.75万亿元。财政部数据显示，截至10月31日，全国地方新增专项债券发行3.55万亿元，已发行的新增专项债券资金已支出3.06万亿元。资金重点用于国务院确定的交通基础设施、能源、农林水利、生态环保、民生服务、冷链物流设施、市政和产业园区基础设施等七大领域，并积极支持“两新一重”、公共卫生设施建设中符合条件的项目。(PPP服务平台，12-3) 发改委：加快京津冀、长三角、粤港澳大湾区城际和市域铁路规划建设 11月30日，国家发展改革委组织召开京津冀、长三角、粤港澳大湾区铁路规划建设专题会议，会议指出，推进实施京津冀协同发展、长三角一体化发展、粤港澳大湾区建设是社会主义现代化的重大战略部署。十三五期间，我国城市轨道交通投资额持续增长，预计到2020年底将超过2.6万亿元，内地开通城市轨道交通的数量将达到44个，在建城市将达到60个，完成客运总量约为960亿人次。(wind，12-4) 山东：综合交通基础设施建设完成投资2259亿元 山东省交通运输厅近日表示，2020年山东省综合交通基础设施建设持续强力推进，累计完成投资2259亿元，完成年度任务的97.5%，同比增长15.3%，预计年底将全面完成2317亿元年度任务目标。其中：公路完成1264亿元，铁路完成487亿元，水运完成125.7亿元，机场完成107.8亿元，城市轨道交通完成248亿元，场站完成26.5亿元。(wind，12-4) 行情回顾 近期报告 人口抚养比上升，日本大建筑公司如何走出困局？ 核心观点 多方要素影响，日本四大建筑公司股价周期性变动 总体来看，这四家公司的股价波动的大周期大致可以分为三个。首先是1984-1998年，日本经历泡沫经济的开始与破裂，股价涨跌幅度非常大，高点位于1989年。随后，1994-1996年的日本国内金融危机使股价于1998年跌至低点。1998-2012年是波动幅度较小的一个周期，2002年，经济扩张使建筑业回暖，股价上升持续约四年，之后在世界金融危机的影响下再次陷入低谷。2013年后，受承办奥运会的影响，建筑公司股价连续上涨近五年，在2019年才开始逐渐下跌。四大建筑公司PB的值最低在0.7，随着时间变动，PB变动周期持续时间变短，波动程度也有所下降。在最近的周期中，四大建筑公司净资产变动贡献对股价变化的贡献程度上升较快。 1991年是日本人口抚养比的拐点，抚养比开始呈现连续提升，在该点前后，GDP增速大幅度下降。拐点向上导致日本固定资产投资增速从之前的20%连降数年，直至跌破0。随着日本经济的恢复和奥运会影响，近五年投资虽然有所增长，但增速上远远不及之前，基本保持在5%以下。对于建筑业来说，这意味着订单数的降低，且未来数年内的营收规模增长速度不会很快，日本建筑业股价想要回到1990年的高点目前看来很难实现。 积极应对困境，近年来日本建筑业利润率亮眼 2000-2010年是日本人口抚养比上升最快的一段时间，这一时期，全产业固定资产投资额下跌速度相对较快，建筑业受损严重，2000年代的利润率维持在较低的水平。2000年开始，日本建筑企业精简员工数量，优化了管理程序，现场管理更加简明高效，相关费用因此逐年降低，在1999-2009年间减少了18%。在国内市场竞争激烈的情况下，大型企业将一部分精力投入到了争取海外订单上，自日本国内金融危机后就连降四年的海外订单在2000年后迎来一段较长的上升期，给建筑企业带来了扩大营收的机会。 2010年后，随着科技水平的发展，日本建筑企业引入了人工智能作为提高生产效率的手段，具体案例有下埋物体可视化系统、光学分析系统及AI安全检测器等。在项目管理上，BIM系统缩减了大量人工成本，提高了管理的精度。财务指标上，四大建筑公司不断提高存货周转率，降低杠杆，将资产负债比控制在65%以下，为企业资金提供了有力保障。同时，国土交通省设定了成本改善率目标，帮助私营企业开发节约成本的技术，节约率超10%。 总体来说，目前资本金10亿日元以上的大型建筑商利润率达到了7.4%，是相当高的水平。建设业的营业利润在上世纪90年代前半期为约6.3万亿日元，达到顶峰，近年来达到了约6万亿日元，与泡沫经济期持平。销售额营业利润率从资本金情况来看，除了不满1千万日元的企业外，均是1980年代以后的最高水平。 人口红利消失在即，中国应合理借鉴日本经验 与日本相比，中国建筑业的现金流和营业规模是非常庞大的。但是目前中国建筑业产值利润率一般在3.5%-4%左右。同行业相比，中国特大型建筑企业营业利润水平远低于国外大型建企，同时也远低于国内工业类其他行业。伴随着人口结构的进一步转变和人口红利的衰减，中国建筑业已经面临日本曾经的困境。为了预防可能到来的行业寒冬期，中国应合理借鉴日本建筑业发展历程中的经验，取长补短。目前，我国建筑业存在如下问题：1.公司治理与项目管理成本高；2.科技创新力度不足；3.工程报价不够精准。未来我国建筑企业应注重成本控制和技术研发，同时放眼海外市场，进一步提高利润率。我国的一大特点是城镇化水平较低，2019年刚刚突破60%，目前我国基建需求长期存在，未来建设空间大，宏观调控政策对建筑业发展具有较高的指导意义。 风险提示：人口抚养比上升给日本建筑业带来持续不利影响；奥运会对行业刺激逐渐消退；疫情反复或延缓工程进度 报告链接：人口抚养比上升，日本大建筑公司如何走出困局？【天风建筑唐笑团队】 其他近期报告 建筑工程三季度订单汇总分析：疫情后整体订单增速回暖，基建带动路桥、钢结构新签订单较快增长【天风建筑唐笑团队】（2020-11-24） 【天风建筑周报】前十个月的固投增速和基建增速似乎仍在加速（2020-11-22） 以美好置业(000667)PC工厂为例了解美好智造体系优势【天风建筑唐笑团队】（2020-11-18） 2020年1-10月建筑行业宏观数据（2020-11-16） 【天风建筑周报】打破刚兑对建筑影响有限，建筑蓝筹有望迎估值回升（2020-11-15） 钢结构行业Q3汇总分析：Q3订单增速较快，费用率显著下降，净利率增速分化（2020-11-11） 装饰行业：前三季度订单、收入和净利润增速降幅收敛，经营活动现金流普遍改善（2020-11-10） 设计行业：营收反弹，净利下降，EPC和装配式成为关注点（2020-11-10） 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