机构欠配叠加经济或企稳,乐观行情有望延续 | 4月十大转债

（以下内容从浙商证券《机构欠配叠加经济或企稳,乐观行情有望延续 | 4月十大转债》研报附件原文摘录）
　　核心观点 3月转债整体呈现估值提升叠加题材催化行情，展望4月，低价、债性转债占比较高的问题有望继续缓解，而机构欠配压力依旧，经济基本面有望企稳，转债在结构性行情的机会下也有望继续消化估值。 整体来看，3月份股性转债的转股溢价率估值开始扩张，而债性转债的纯债溢价率估值继续下行；而交叉来看，股性转债的纯债溢价率上升明显，债性转债的转股溢价率也是显著上升显著，相对而言，3月份转债市场开始逐渐乐观起来。 第一，目前绝大数转债均为债性、低价转债，但是边际上已经有所好转 2023年11月份之后，股性转债余额加平衡性转债余额就开始小于债性转债余额，目前股性转债余额加上平衡性转债余额为3100亿左右，债性转债余额为4800亿左右，可见市场上绝大多数转债已经变成债性转债，其平均转股溢价率为86%；类似的，平价小于90元的转债余额为5600亿左右，平价大于90元的转债余额为2315亿元。整体来看，当前低平价、债性转债的规模较大，弹性较低的问题依旧较为突出，但是从3月的趋势来看，转债市场的弹性已经在逐渐释放。 第二、机构欠配压力依旧，随着市场企稳，后续或有增加配置的可能。 从万得可转债基金指数与万得可转债指数来看，当前全市场可转债基金明显跟不上可转债指数的反弹幅度，反应了市场中机构资金的仓位不够高，或者配置方向相对更加防御，我们认为随着后续市场逐渐企稳，赚钱效应继续扩散，后续有增加配置的可能，这一点从我们近期交易换手率指标开始上升也能间接的反映市场的这一可能的趋势。 第三，大盘只要不再有较大的下行压力，转债市场有望通过结构性行情消化估值。 一般而言平价的大幅下跌也伴随着转债的大幅下跌，而最新的PMI等经济数据显示，经济或有阶段性企稳的可能，这将有助于大盘指数的企稳，进而有利于转债企稳，届时即使是结构性行情，也有助于转债逐渐的消化高企的估值，进而提升转债的配置价值。 第四，展望后市，我们认为转债乐观行情有望延续。 从组合的配置来看，继续采取优化后的哑铃配组合，具体来看，首先，对于高股息、高YTM等高质量标的，建议投资者可考虑选择正股，从而应对大盘转债余额下降的现状；其次，对于高弹性标的，继续建议固收+组合可选择转债，相对正股而言，转债本身具有较高的保护性，可以很好的应对正股的波动性；最后，考虑到纯债收益率处在低位，推荐关注高YTM转债。具体方向上：1）关注高股息、高YTM等高质量标的，具体关注银行、煤炭、家电等红利标的，包括相应的正股；2）关注新质生产力中方向，具体关注TMT、计算机、汽车、机械设备等。具体个券参考正文。 风险提示： 经济基本面改善持续性不足；债市超预期调整；海外流动性宽松节奏弱于预期；历史经验不代表未来。 研报正文 01 转债策略思考 整体来看，3月份股性转债的转股溢价率估值开始扩张，而债性转债的纯债溢价率估值继续下行；而交叉来看，股性转债的纯债溢价率上升明显，债性转债的转股溢价率也是显著上升显著，相对而言，3月份转债市场开始逐渐乐观起来。 第一，目前绝大数转债均为债性、低价转债，但是边际上已经有所好转。2023年11月份之后，股性转债余额加平衡性转债余额就开始小于债性转债余额，目前股性转债余额加上平衡性转债余额为3100亿左右，债性转债余额为4800亿左右，可见市场上绝大多数转债已经变成债性转债，其平均转股溢价率为86%；类似的，平价小于90元的转债余额为5600亿左右，平价大于90元的转债余额为2315亿元。整体来看，当前低平价、债性转债的规模较大，弹性较低的问题依旧较为突出，但是从3月的趋势来看，转债市场的弹性已经在逐渐释放。 第二、机构欠配压力依旧，随着市场企稳，后续或有增加配置的可能。从万得可转债基金指数与万得可转债指数来看，当前全市场可转债基金明显跟不上可转债指数的反弹幅度，反应了市场中机构资金的仓位不够高，或者配置方向相对更加防御，我们认为随着后续市场逐渐企稳，赚钱效应继续扩散，后续有增加配置的可能，这一点从我们近期交易换手率指标开始上升也能间接的反映市场的这一可能的趋势。 第三、大盘只要不再有较大的下行压力，转债市场有望通过结构性行情消化估值。一般而言平价的大幅下跌也伴随着转债的大幅下跌，而最新的PMI等经济数据显示，经济或有阶段性企稳的可能，这将有助于大盘指数的企稳，进而有利于转债企稳，届时即使是结构性行情，也有助于转债逐渐的消化高企的估值，进而提升转债的配置价值。 展望后市，我们认为转债乐观行情有望延续，从组合的配置来看，继续采取优化后的哑铃配组合，具体来看，首先，对于高股息、高YTM等高质量标的，建议投资者可考虑选择正股，从而应对大盘转债余额下降的现状；其次，对于高弹性标的，继续建议固收+组合可选择转债，相对正股而言，转债本身具有较高的保护性，可以很好的应对正股的波动性；最后，考虑到纯债收益率处在低位，推荐关注高YTM转债。具体方向上：1）关注高股息、高YTM等高质量标的，具体关注银行、煤炭、家电等红利标的，包括相应的正股；2）关注新质生产力中方向，具体关注TMT、计算机、汽车、机械设备等。具体到个券方面： 低波动组合关注：常银转债、南银转债、齐鲁转债、上银转债、兴业转债、浦发转债、甬金转债、金田转债、凌钢转债、本钢转债。 稳健性组合关注：豪鹏转债、宇瞳转债、宇邦转债、新北转债、兴瑞转债、景20转债、利德转债、燃23转债、柳工转2、麦米转2。 高弹性组合关注：平煤转债、耐普转债、合力转债、汽模转2、天壕转债、正裕转债、中富转债、冠盛转债、博23转债、爱迪转债。 02 转债行情 3月中证转债指数上涨0.54%，但转债表现弱于正股。万得转债等权指数上涨1.20%，万得转债正股等权指数上涨4.69%，万得转债加权指数上涨0.48%，万得转债正股加权指数上涨0.89%。 3月转债整体呈现倒“N”型走势，具体可分为3个阶段： 阶段一（3月1日-3月7日）春节后第三周以中证1000为代表的小盘指数出现小幅调整，市场情绪较春节后两周略有转淡，市场关注《政府工作报告》对2024年的政策安排。但期间10Y国债收益率快速下行，转债市场由债底支撑，表现较为平稳。 阶段二（3月8日-3月21日）小盘指数在“新质生产力”、“低空经济”、“Kimi”、“小米汽车”等热门概念的带动下，反弹。期间10Y国债收益率先上后下，转债因平价带动同步上涨，但是涨幅不及正股，弹性较小。 阶段三（3月22日-3月29日）受人民币汇率波动影响，权益市场情绪转弱，小盘指数出现调整。3月27日，工信部印发《通用航空装备创新应用实施方案（2024-2030年）》，“低空经济”概念受政策利好，带动小盘指数反弹。期间10Y国债收益率维持震荡走势。转债跟随平价波动，但波动幅度明显小于正股。 股市方面，3月指数表现明显弱于2月，但是热门概念行情明显。各指数表现分化，沪深300和中证1000上涨，而上证50、创业板指、红利指数下跌。但是wind热门概念指数当中，Kimi、小米汽车、高速铜连接、黄金珠宝、低空经济、通用航空、冰雪旅游，七大热门板块涨幅均在15%以上。 债市方面，3月各期限国债收益率均走低。10年期国债震荡下行，2Y国债收益率下行幅度最大。 03 转债估值 3月余额加权计算的全市场转股溢价率上升1.7%。按照平价分类，仅有平价处于120-130的转债的转股溢价率下降。按照偏股、平衡、偏债型转债分类，余额加权计算的偏债型、偏股型转债的转股溢价率较2月底上升，余额加权计算的平衡型转债的转股溢价率较2月底下降。 根据转债走势的三个阶段，转债估值走势可分为震荡、正股上涨消化估值、平价调整估值被动拉伸三个阶段。 阶段一（3月1日-3月7日）转债市场由债底支撑，表现较为平稳。余额加权的转股溢价率表现较为平稳。但百元溢价率更接近于偏股型转债的估值，由于平价下降，估值水平也出现压缩。 阶段二（3月8日-3月21日）转债因平价带动同步上涨，但是涨幅不及正股，弹性较小。导致余额加权的转股溢价率持续压降，正股上涨帮助转债消化前期累计的高估值水平。 阶段三（3月22日-3月29日）转债跟随平价波动，但波动幅度明显小于正股。转债平价回调，债底相对稳定，转债估值被动拉伸，展现转债在市场被动中的防御性。 转债市场3月交投情绪较2月小幅下降。中证转债指数3月日均成交额417亿，较2月的425亿有小幅下降。而A股市场3月的成交额突破万亿，较2月9568亿明显提升。 转债市场3月最后一周成交明显放大。从月内情况来看，3月最后一周日均成交额为499.7亿元，较前几周明显放大。而A股的成交峰值集中在3月的第3周，与转债市场节奏不同。 转债市场3月最后一周成交集中在部分券种中。另外，转债全市场换手率在最后一周明显提升。但是剔除当周换手率300%以上的炒作券以后的换手率在3月持续下降。这说明在最后一周转债成交集中在部分券种中。 04 转债供需 按照转债上市口径统计，年初至今转债净供给为负。3月只有两只转债上市，分别是益丰转债和龙星转债，规模共计25.52亿元。强赎公告的有7只，2023年底规模共计123.28亿元。3月到期的转债共有6支，2023年底规模共计92.9亿元。3月共有291.3亿元的转债转股，其中中信转债转股263.88亿元。按照转债上市口径统计，年初至今转债净供给为负。 上交所和深交所披露的3月转债持有者结构数据。上交所方面，3月持有可转债面值为 5098.22亿元，较上月环比减少312.97亿元，降幅5.8%。深交所方面，3月持有可转债市值 3280.78亿元，较上月环比减少81亿元，降幅2.4%。 公募基金有所减持。3月上交所公募基金持有可转债面值为1523.65亿元，环比下降4.1%，降幅超过市场总体。深交所基金（未区分公募和私募）持有市值为960.6亿元，环比下降5.5%，降幅高于市场总体。 保险机构、社保基金、信托机构逆势增持。3月上交所，保险机构持有可转债面值为419.07亿元，环比增加12%。社保基金持有可转债面值79.3亿元，较上月增长1.3%。信托机构持有可转债面值65.89亿元，较上月增长26.1%。深交所方面，保险机构、社保基金、信托机构降幅低于总体。 05 转债条款变动 3月下修意愿较2月有所降低。3月份董事会提议下修的转债有13只，下修落地的转债有22只。公布不下修公告的转债有85只。以董事会提议下修/（董事会提议下修+下修）指标计算的下修意愿在3月读数为13.3%，较2月有所降低。 3月下修到底比例较2月略有降低。以下修底价*105%作为判定下修是否到底的依据，22只下修转债中有15只转债下修到底，下修到底比例较2月略有降低。 3月强赎比例较2月有所提高。3月份公告强赎的下修的转债有7只，分别为招路转债、海澜转债、淮22转债、科伦转债、瑞鹄转债、翔港转债、淳中转债。公布不强赎公告的转债有7只，分别为平煤转债、惠城转债、科思转债、思特转债、华统转债、伊力转债、福蓉转债。 06 05 风险提示 经济基本面改善持续性不足，导致市场情绪反复波动； 债市超预期调整，导致转债估值大幅下跌； 海外流动性宽松节奏弱于预期，导致市场风险偏好承压； 历史经验不代表未来，文中统计的规律有效性可能下降。 < 完 > 本研究报告根据2024年4月2日已公开发布的《机构欠配叠加经济或企稳，乐观行情有望延续》整理，如需获取完整研报，请联系对口销售。 分析师 王明路 <执业证书编号：S1230523120006> 研究助理 陈婷婷 <执业证书编号：S1230123050014> 特别声明 法律声明及风险提示： 本公众号为浙商证券固收团队设立。本公众号不是浙商证券固收团队研究报告的发布平台，所载的资料均摘自浙商证券研究所已发布的研究报告或对报告的后续解读，内容仅供浙商证券研究所客户参考使用，其他任何读者在订阅本公众号前，请自行评估接收相关推送内容的适当性，使用本公众号内容应当寻求专业投资顾问的指导和解读，浙商证券不因任何订阅本公众号的行为而视其为浙商证券的客户。 本公众号所载的资料摘自浙商证券研究所已发布的研究报告的部分内容和观点，或对已经发布报告的后续解读。订阅者如因摘编、缺乏相关解读等原因引起理解上歧义的，应以报告发布当日的完整内容为准。请注意，本资料仅代表报告发布当日的判断，相关的研究观点可根据浙商证券后续发布的研究报告在不发出通知的情形下作出更改，本订阅号不承担更新推送信息或另行通知义务，后续更新信息请以浙商证券正式发布的研究报告为准。 本公众号所载的资料、工具、意见、信息及推测仅提供给客户作参考之用，不构成任何投资、法律、会计或税务的最终操作建议，浙商证券及相关研究团队不就本公众号推送的内容对最终操作建议做出任何担保。任何订阅人不应凭借本公众号推送信息进行具体操作，订阅人应自主作出投资决策并自行承担所有投资风险。在任何情况下，浙商证券及相关研究团队不对任何人因使用本公众号推送信息所引起的任何损失承担任何责任。市场有风险，投资需谨慎。 浙商证券及相关内容提供方保留对本公众号所载内容的一切法律权利，未经书面授权，任何人或机构不得以任何方式修改、转载或者复制本公众号推送信息。若征得本公司同意进行引用、转发的，需在允许的范围内使用，并注明出处为“浙商证券研究所”，且不得对内容进行任何有悖原意的引用、删节和修改。 廉洁从业申明： 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