【建投点评】油脂品种间价差再走极端,都是棕榈油惹的祸
（以下内容从中信建投期货《【建投点评】油脂品种间价差再走极端,都是棕榈油惹的祸》研报附件原文摘录）
作者 | 中信建投期货 研究发展部 石丽红 本报告完成时间 | 2024年03月25日 重要提示：本报告观点和信息仅供符合证监会适当性管理规定的期货交易者参考。因本平台暂时无法设置访问限制，若您并非符合规定的交易者，为控制交易风险，请勿点击查看或使用本报告任何信息。对由此给您造成的不便表示诚挚歉意，感谢您的理解与配合！ 继05豆棕价差倒挂之后，今日05菜棕价差也出现罕见倒挂，而这皆因棕榈油持续强势表现所致。 前期棕榈油强势表现，虽有做多资金的推波助澜及其他市场空头回补共振，根源主要还是在于产地近月供应偏紧。季节性减产期叠加洪涝、斋月的轮番冲击，低库存及精炼利润亏损赋予产地提高报价的底气，进一步通过进口利润倒挂及买船抑制传导至国内市场。然而，随时间推移，棕榈油季节性复产在即，产地精炼利润也随报价大幅上涨获得较好修复，这令棕榈油的做多基础受到削弱，近几日产地报价也随之出现一定松动。 然而，就在今日产地近月报价继续回落之际，一则消息再度引燃棕榈油市场。彭博报道称，印尼政府正在考虑修改针对食用油的国内市场义务（DMO）政策，可能将其调整为与产量挂钩，而不是当前的与出口挂钩。2022年，在经历数度的政策调整甚至禁止出口后，印尼最终确定了当前将国内市场义务量与出口配额挂钩的制度，要求企业在国内进行食用油限价销售（多为亏损销售），再给予销售企业相应倍数的出口配额许可，这曾在一段时间内保障了印尼国内低廉的食用油供应。然而，随着政策持续实施，该政策的一些弊端开始显现。 一方面，国内市场义务量与出口配额挂钩，导致出口低迷时期印尼食用油供应量难以获得保障。今年1月以来，在棕榈油季节性减产及洪涝带来的产量扰动下，国际豆棕价差经历了持续的倒挂，这大幅抑制了包括印尼在内的产地棕榈油出口，也进一步导致企业为获得出口配额而进行的国内市场义务销售量大幅下降。印尼贸易部数据显示，印尼2024年1月棕榈油出口量为189万吨，2月份降至101万吨，显著低于往年同期200-300万吨每月的正常水平。相应的，印尼今年1-2月国内市场义务销售量分别降至21万吨、13万吨，3月完成量预估也仅在8.6万吨，远不及目标完成量的每月30万吨。 另一方面，通过前期持续积累，当前出口企业拥有的棕榈油出口配额高达558万吨，足以满足印尼2-3个月的出口需求，如此大量的出口配额也导致印尼政府针对诸如DMO比例等的调控手段难以起到好的效果。当前的印尼政府已经较难通过DMO政策调整来调节企业对国内市场义务的完成率，在此背景下，它提出考虑将国内市场义务与棕榈油产量而非出口量挂钩，也不是不可理解。 尽管与2022年似曾相识，我们并不认为今年的棕榈油能够重演2022年，市场对印尼潜在的政策调整存在一些过度反应之嫌。暂且不提当前印尼只是在考虑而非确定要调整政策，即便印尼当真将国内市场义务与产量挂钩，我们预期新政策也未必会对印尼棕榈油出口产生多大影响。 根据印尼棕榈油协会数据，印尼2023年毛棕榈油产量5007万吨，月产量在400万吨上下，大体分布在380-460万吨的区间。然而，印尼贸易部制定的每月国内市场义务量仅为30万吨，占产量的比重不足10%。这意味着，如果将国内市场义务量与产量挂钩，制定出的比例也很可能不足10%。而从出口来看，2023年印尼毛棕榈油、精炼棕榈油及生物柴油、油脂化工产品的出口分布于200-350万吨区间，占当月产量比重在50%-80%左右。按此数据来看，即使每月强制30-40万吨的棕榈油供应国内市场，对印尼出口潜力的挤占程度可能也并不大。 值得注意的是，在2022年频繁的出口及国内保供政策调整中，印尼非但没有从棕榈油的高价中受益（高价时出口受到限制），反而在随后的棕榈油库存暴增及价格崩塌中损失惨重。有这样的前车之鉴，如果印尼政府能稍微多一些理性，想必也不愿再想去误伤棕榈油这一出口支柱产业。 除此之外，2024年与2022年的油脂供应环境也有明显变化。2022年初正值俄乌冲突爆发，黑海葵油出口极度不顺畅之际，因而印尼的棕榈油出口限制能引爆市场。反观2024年，尽管黑海出口协议未能续签，乌克兰通过“团结通道”进行的油脂油料出口数量并不低，阿根廷新作大豆上市在即，黑海葵油及南美豆油大量挤占棕榈油市场份额，导致棕榈油边际供应对价格的影响力受到相应削弱。在油脂油料供应端整体缺乏牛市基础的背景下，印尼即便发生一段时间的出口不畅，在推动短期价格上行之后，最终也很难避免大起后大落的结局。 综合来看，虽然印尼可能出现的政策调整在短期难以证伪，可能继续推动棕榈油价格表现偏强，当前极端的油脂品种间价差在短期内预计难以获得太好修复，但随着印尼政策逐渐明朗及产地棕榈油供应季节性增长，我们预计当前极端的远月豆棕价差、菜棕价差仍有修复的机会，只是这可能需要花费一些时间与耐心。 研究员：石丽红 期货交易咨询从业信息：Z0014570 电话：023-81157334 点击此处获取更多商品研究资讯 中信建投期货客户请联系客户经理索取相关资料 重要声明 本订阅号（微信号：CFC农产品研究）为中信建投期货有限公司（下称“中信建投”）研究发展部下设的农产品团队依法设立、独立运营的官方订阅号。 本报告观点和信息仅供符合证监会适当性管理规定的期货交易者参考，据此操作、责任自负。中信建投期货有限公司（下称“中信建投”）不因任何订阅或接收本报告的行为而将订阅人视为中信建投的客户。 本报告发布内容如涉及或属于系列解读，则交易者若使用所载资料，有可能会因缺乏对完整内容的了解而对其中假设依据、研究依据、结论等内容产生误解。提请交易者参阅中信建投已发布的完整系列报告，仔细阅读其所附各项声明、数据来源及风险提示，关注相关的分析、预测能够成立的关键假设条件，关注研究依据和研究结论的目标价格及时间周期，并准确理解研究逻辑。 中信建投对本报告所载资料的准确性、可靠性、时效性及完整性不作任何明示或暗示的保证。本报告中的资料、意见等仅代表报告发布之时的判断，相关研究观点可能依据中信建投后续发布的报告在不发布通知的情形下作出更改。 中信建投的销售人员、交易人员以及其他专业人士可能会依据不同假设和标准、采用不同的分析方法而口头或书面发表与本报告意见不一致的市场评论和/或观点。本报告发布内容并非交易决策服务，在任何情形下都不构成对接收本报告内容交易者的任何交易建议，交易者应充分了解各类交易风险并谨慎考虑本报告发布内容是否符合自身特定状况，自主做出交易决策并自行承担交易风险。交易者根据本报告内容做出的任何决策与中信建投或相关作者无关。 本报告发布的内容仅为中信建投所有。未经中信建投事先书面许可，任何机构和/或个人不得以任何形式对本报告进行翻版、复制和刊发，如需引用、转发等，需注明出处为“中信建投期货”，且不得对本报告进行任何增删或修改。亦不得从未经中信建投书面授权的任何机构、个人或其运营的媒体平台接收、翻版、复制或引用本报告发布的全部或部分内容。版权所有，违者必究。 全国统一客服电话：400-8877-780 网址：www.cfc108.com
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