开源晨会0322丨再平衡视角理解设备更新和消费品以旧换新;美联储首次降息或将在年中开启

（以下内容从开源证券《开源晨会0322丨再平衡视角理解设备更新和消费品以旧换新;美联储首次降息或将在年中开启》研报附件原文摘录）
　　观点精粹 总量视角 【宏观经济】再平衡视角理解设备更新和消费品以旧换新——宏观经济点评-20240321 【宏观经济】美联储表态偏鸽，首次降息或将在年中开启——3月FOMC会议点评-20240321 【金融工程】机构资金行为画像（2024年3月21日）——金融工程定期-20240321 【金融工程】公募500指增超额小幅回升，私募中性业绩修复——量化基金业绩简报-20240321 行业公司 【煤炭开采：新集能源(601918.SH)】全年业绩稳健，煤电一体化成长空间大——公司信息更新报告-20240321 【纺织服装：舒华体育(605299.SH)】2023Q4业绩超预期，新员工持股计划彰显发展信心——公司信息更新报告-20240321 【纺织服装：李宁(02331.HK)】2023年批发及电商短暂调整，期待2024年货通价顺——港股公司信息更新报告-20240321 【化工：万华化学(600309.SH)】各板块销量同比增长，继续看好公司长期价值和成长——公司信息更新报告-20240321 【煤炭开采：中煤能源(601898.SH)】量增及减值减少致业绩改善，关注煤与煤化工成长性——公司年报点评报告-20240321 【传媒：汇量科技(01860.HK)】利润大幅改善，全球化、多垂类战略驱动长期增长——港股公司信息更新报告-20240321 【轻工：雅迪控股(01585.HK)】2023年业绩符合预期，国内提质增效+海外持续开拓——港股公司信息更新报告-20240321 【计算机：中科创达(300496.SZ)】利润短期承压，布局创新业务打造新动能——公司信息更新报告-20240320 研报摘要 何宁 宏观经济首席分析师 证书编号：S0790522110002 【宏观经济】 再平衡视角理解设备更新和消费品以旧换新——宏观经济点评-20240321 事件：2024年2月23日，中央财经委员会第四次会议研究部署“推动新一轮大规模设备更新和消费品以旧换新”；3月13日，国务院印发《推动大规模设备更新和消费品以旧换新行动方案》（以下简称《行动方案》）。 从政策背景来看：一是落实落细中央经济工作会议的要求，释放了扩大有效需求的积极信号。二是以科技创新引领现代化产业体系建设，加快发展新质生产力。三是政策思路更重视“两条腿”走路，引导供需形成协同。 1、落地措施关注资金支持+推进机制 （1）设备更新可能围绕“资金支持激励+准入机制引导+标准提升行动”三大机制。 资金支持：可参考发改委指导意见，主要包括专项再贷款、财政资金、商业银行贷款、结构性减税降费、企业绿色债券、上市融资和再融资等。推进机制：2024年1月20日发改委等部门发布《重点用能产品设备能效先进水平、节能水平和准入水平（2024年版）》，在生产销售、资金支持、政府采购等方面施加节能水平限制，且国务院后续将实施相应标准提升行动。 （2）重视供给侧优化效应。制造业投资周期通常发生于产能利用率上行阶段，如2002-2006、2010-2011、2016-2018、2021年。当前我国产能利用率不高，工业企业库销比持续上行，“节能水平限制”的增量意义在适当出清高耗能和老旧产能，优化供给+消费品以旧换新刺激需求，从而缓解部分行业的产能过剩问题。 （3）消费品以旧换新以补贴激励为主，遵从消费者主观意愿。中央财经委会议新增了“要坚持中央财政和地方政府联动”的提法，指向中央财政补贴将参与以旧换新。参考2009年，家电以旧换新补贴资金由中央财政和省市财政共同负担，分别承担80%、20%。 2、设备更新受益行业的2条线索 （1）设备工器具购置占比：占比高以及近年来占比提升较快的行业可能设备更新体量更大。测算显示，主要为通信计算机电子、电热、电气机械、化学制品、煤炭等。表面上一块是新质生产力，一块是能源（电热、煤炭），实际上两者具有内在关联。新质生产力中电新和AI带来增量用电，经济结构从老“高耗能”转向新“高耗能”，反而增加了对老能源的需求，供给相对偏紧的煤炭（火电）近年来持续获取超额收益。 （2）电耗强度：根据发改委节能水平机制倒推，电耗强度上升较快的行业可能存在节能减排更新需求。我们测算了三产和各工业行业的电耗强度，潜在需求主要在水、有色冶炼、油煤、非金属矿物制品、化学制品、纸制品、电气机械等，共性似乎体现为产能相对过剩、供需结构不佳。 3、经济影响：对投资、消费的合计拉动或近万亿 （1）设备更新或拉动投资额超3300亿元。测算2022年工业+农业占设备工器具购置的85.8%，若2023年仍延续该比例，则2023年全社会设备投资规模为5.71万亿元，2023-2027年化复合增速约5.7%，对应2024年增量设备更新投资额或超3300亿元。且1-2月设备工器具购置累计同比+17%和企业中长期贷款延续韧性，设备更新动能初现端倪。 （2）设备更新或拉动企业贷款3000-6000亿元。（前）银保监会指出“截至2023年1月31日已签约部分领域设备更新改造项目贷款金额2989亿元”。考虑到本轮资金支持+节能机制，预计拉动设备更新贷款有望超过2022Q4，若按1-2倍则为3000-6000亿元。 （3）消费品以旧换新拉动社零消费或超8倍。2010年汽车以旧换新补贴资金64.1亿元、拉动新车消费496亿元、拉动倍数7.7倍，2009至2011年全国家电以旧换新补贴约375亿、拉动直接消费3420亿元、拉动倍数9.1倍。假设2024年“消费品以旧换新”总财政补贴为1000亿元，则预计有望拉动社零消费约8000亿元、提振2024年社零增速1.7个百分点。 风险提示：政策力度不及预期，美国经济超预期衰退。 何宁 宏观经济首席分析师 证书编号：S0790522110002 【宏观经济】 美联储表态偏鸽，首次降息或将在年中开启——3月FOMC会议点评-20240321 事件：美联储于北京时间3月21日凌晨2点发布3月FOMC会议声明，宣布保持利率水平不变。 1、声明及发布会要点 （1）美联储宣布保持利率水平不变，缩表将继续按2022年5月计划有序进行。 （2）美联储对美国经济看法没有改变。在声明中，美联储的措辞同1月份相比几乎没有变化，即认为美国经济在稳步扩张，就业增长依然强劲，但删去了具体的时间区间表述，失业率也保持在较低水平。通胀方面，过去一年有所缓和，但仍处于高位。显示当前美联储对整体货币政策的经济环境及目标的看法均未变。 （3）美联储在此次会议上调2024年经济增长预测、核心PCE预测，PCE预测维持不变，下调失业率预测。点阵图显示2024年预计将降息至4.5%-4.75%，与2023年12月会议维持一致，但支持降息3次的人数更多。 （4）发布会上，鲍威尔表态较为中性鸽派，后续联储或仍需要更多的时间来对降息时点进行判断。在发言稿以及问答中，美联储主席鲍威尔表示通胀水平取得了实质性放缓，而劳动力市场则保持强劲。已经达到利率水平的顶点，今年的某个时点降息是合适的。若劳动力市场出现超预期走弱，货币政策将会及时应对。去通胀进程将会较为颠簸，但仍在持续。后续的缩表方面，在本次会议上讨论了放缓缩表速度的问题，但还没有做出任何的决定，但普遍认为即将很快放缓缩表节奏是合适的。 2、美联储2024年大概率降息，首次降息时点或在年中 （1）去通胀进程仍在持续，泰勒规则下，当前利率水平或已偏高。从本次会议的表态来看，美联储认为美国去通胀进程整体还在持续，从更能体现通胀趋势的PCE中值数据来看，美国通胀水平确实仍在趋势性回落中，结合前期美联储官员们的表态来看，其更为关注通胀水平变动的趋势。从泰勒规则来看，当前美国的利率水平也已经偏高。这意味着美联储需要降息，才能更加的符合当前经济形势。 （2）美联储首次降息或在年中，但中长期利率水平或更高。从当前的情况来看，美联储首次降息时点或在年中。一则彼时美国的通胀、就业数据变动的趋势会更加明显；二则彼时美联储对引导经济软着陆的诉求亦会提升。基准情形下，我们维持6月份进行第一次降息的判断。但需要注意的是，从中长期的角度来看，整体的利率水平或更高。 3、市场短期风险偏好将会有所提振 发布会后，市场反应较为积极。美股方面，在发布会后，美股快速上涨，最终道琼斯指数上涨1.03%，纳斯达克指数上涨1.25%；美债方面，发布会后10年期美债收益率波动幅度相对较少；美元方面，发布会后快速下降；黄金则迎来一定幅度上涨。我们认为随着美联储短期内态度偏鸽，市场短期风险偏好将会有所提振。 风险提示：国际局势紧张引发通胀超预期，美国经济超预期衰退。 魏建榕 金融工程首席分析师 证书编号：S0790519120001 【金融工程】 机构资金行为画像（2024年3月21日）——金融工程定期-20240321 1、北上资金行为画像 北向总览：北上资金近一月（2024.2.21-2024.3.20，下同）累计净流入约718亿元，呈现大幅流入A股的节奏。 分交易机构来看，交易型资金外资券商净流入约269亿元，配置型外资银行累计净流入约462亿元，近一月外资银行净流入幅度更大。 在行业的选择上，近一月中，按照增持规模的大小，按照增持规模的大小，外资银行和外资券商均增持了食品饮料、电力设备等行业；二者同时减持了计算机、轻工制造等行业；在行业的选择上，外资在传媒、钢铁等行业有一定的分歧。 在宽基指数上，外资在沪深300指数成分股上的累计净流入约662亿元；相比于沪深300，中证500累计净流入约66亿元，中证1000累计净流入约61亿元。 在风格选择上，从全体机构来看，外资偏好略偏好价值，其中在价值的个股上净流入约311亿元，在成长的个股上净流入约285亿元。从托管机构层面来看，外资银行和外资券商皆略偏价值。在成长风格的个股上，外资银行净流入约161亿元，外资券商净流入约114亿元。对于价值类个股而言，外资银行净流入约183亿元，而外资券商净流入约120亿元。 在增减仓股票上，全体托管机构净增仓占比最高的个股是重庆百货，净增仓比例达3.46%；外资银行增持比例最高的标的为百济神州-U，净增仓比例为3.47%；外资券商净增仓占比最高的个股是百通能源，占比达3.12%。 2、知情交易者异动情况 按照通常习惯，资金流向依据挂单金额的大小，分为四种类型进行统计：超大单（>100万元）、大单（20-100万元）、中单（4-20万元）和小单（<4万元）。对于四种资金流而言，超大单和大单交易意愿更强，交易金额更大，在筹码流动的过程中更加主动，其异动往往有更高的信息含量，我们将其称为知情交易者。 其中反映知情交易者市场态度的D指标，即过去20个交易日异常净流入个数减异常净流出个数，近1个月，密度D指标在零轴之上，显示出知情交易者对于市场走势偏乐观。 风险提示：模型测试基于历史数据，市场未来可能发生变化。 魏建榕 金融工程首席分析师 证书编号：S0790519120001 【金融工程】 公募500指增超额小幅回升，私募中性业绩修复——量化基金业绩简报-20240321 1、公募量化指增基金收益表现：超额回撤未大幅修复 为了更好聚焦公募量化指增基金的收益表现，我们定期跟踪市场上主流宽基指数（沪深300、中证500、中证1000）增强产品，数据截至2024年3月20日。 公募沪深300增强基金：2024年2月20日以来公募沪深300增强基金整体超额收益率为-0.15%，2024年以来公募沪深300增强基金整体超额收益率为-0.21%。2024年以来，31只沪深300增强基金超额收益为正，27只沪深300增强基金超额收益为负，累计超额收益排名靠前的沪深300增强基金分别为：易方达沪深300精选增强A（4.67%）、东方沪深300指数增强A（4.26%）、南方沪深300增强A（2.24%）。 公募中证500增强基金：2024年2月20日以来公募中证500增强基金整体超额收益率为0.13%，2024年以来公募中证500增强基金整体超额收益率为0.68%。2024年以来，41只中证500增强基金超额收益为正，18只中证500增强基金超额收益为负，累计超额收益排名靠前的中证500增强基金分别为：招商中证500增强策略ETF（4.79%）、富安达中证500指数增强A（4.40%）、中邮中证500指数增强A（3.92%）。 公募中证1000增强基金：2024年2月20日以来公募中证1000增强基金整体超额收益率为-0.82%，2024年以来公募中证1000增强基金整体超额收益率为0.73%。2024年以来，24只中证1000增强基金超额收益为正，10只中证1000增强基金超额收益为负，累计超额收益率排名靠前的中证1000增强基金分别为：申万菱信中证1000指数增强A（5.66%）、华夏中证1000指数增强A（3.94%）、华泰柏瑞中证1000增强策略ETF（3.84%）。 类指数增强基金：2024年以来，超额排名靠前的三只类300增强基金分别为：华泰柏瑞量化优选、华泰柏瑞量化增强A、华泰柏瑞量化驱动A；超额排名靠前的三只类500增强基金分别为：华夏量化优选A、华泰柏瑞量化智慧A、华泰柏瑞量化先行A。 2、私募量化基金收益表现：2月整体业绩回弹明显 我们选择私募量化中性精选指数，来衡量私募量化对冲策略的整体业绩表现。同时我们选取了管理规模相对较大的10家量化私募，统计各家量化中性策略的月度收益表现。 从私募量化对冲精选指数的净值表现和周度收益来看，2024年以来（20231231-20240315），私募量化中性产品的收益率为2.60%。 我们选取了管理规模相对较大的10家量化私募，统计各家量化中性策略的月度收益表现。2024年2月，头部量化私募中性策略的平均收益率为-4.67%，月度收益率最高为0.43%，月度收益率最低为-12.49%。 风险提示：模型测试基于历史数据，市场未来可能发生变化。 张绪成 煤炭建材首席分析师 证书编号：S0790520020003 【煤炭开采】 新集能源(601918.SH)：全年业绩稳健，煤电一体化成长空间大——公司信息更新报告-20240321 1、全年业绩稳健，煤电一体化成长空间大。维持“增持”评级 公司发布2023年报，2023年公司实现营收128.45亿元，同比+7.01%，实现归母净利润21.09亿元，同比+1.57%；实现扣非归母净利润20.53亿元，同比-1.47%。其中，Q4实现营收31.53亿元，环比-8.11%，实现归母净利润1.89亿元，环比-69.19%；实现扣非归母净利润1.57亿元，环比-74.33%。考虑公司成本有所提升，我们下调2024-2025年盈利预测并新增2026年预测，预计2024-2026年实现归母净利润24.3/26.2/30.6亿元，同比+15.0%/+8.1%/+16.8%；EPS分别为0.94/1.01/1.18元，对应当前股价PE为8.5/7.9/6.8倍。公司煤电一体化稳步发展，看好公司盈利能力和发展前景，维持“增持”评级。 2、产销量增&煤质提升拉动营收，吨煤售价持续改善 全年来看：2023年公司原煤产量2140万吨，同比-3.76%，商品煤产/销量1937/1969万吨，同比+5.16%/+8.70%，商品煤产销上涨主因2022年煤矿过断层、2023年产能得到有效利用。2023年公司吨煤综合售价为551元，同比+0.24%，主因2023年3月份以来公司煤质持续好转，对冲煤价下行，一季度公司商品煤平均热值为3991大卡，4/5月公司该指标为4188/4194大卡，7-8月该指标为4400-4450大卡；9-11月煤质环比保持稳定；吨煤成本351元，同比+4.35%，主因人工成本增加；吨煤毛利200元，同比-6.22%，吨煤毛利有所下跌。单季度看：Q4产销环比下跌，成本上涨，致业绩承压。Q4原煤产量480万吨，环比-10.55%，商品煤产/销量448/445万吨，环比-11.29%/-12.51%。Q4公司吨煤综合售价为573元，环比+3.26%，售价上涨主因Q4煤炭长协价格环比上涨；吨煤成本409元，环比+19.80%，吨煤成本上涨较大主因人工成本增加；吨煤毛利164元，环比-23.21%，成本增加下吨煤毛利显著下降。 3、推进煤电一体化，资源储量丰富 煤电一体化稳步推进：2023年公司发电/上网105/99亿度，同比-2.58%/-2.77%，上网电价（不含税）0.4098元/度，同比+0.39%；其中Q4发电量/上网30.7/29.1亿度，环比-7.14%/-6.82%。公司当前还有利辛电厂二期（2*660MW），筹备建设上饶电厂（2*1000MW）两个在建电厂，未来将逐步布局煤电一体化联营，同时发展绿电煤电联营，计划布局利辛县南部10万千瓦风电项目、新集二矿塌陷区9万千瓦水面光伏项目和毛集实验区4.19MW分布式光伏发电项目。煤炭储量丰富：公司共有资源储量101.6亿吨，截至2023年末，公司矿权内资源储量62.14亿吨，现有矿权向深部延伸资源储量26.51亿吨，共计88.65亿吨，当前杨村煤矿复建工作正在推进，另外还拥有4处探矿权。 风险提示：经济恢复不及预期；煤价下跌超预期；新增产能进度不及预期。 吕明 可选消费首席分析师 证书编号：S0790520030002 【纺织服装】 舒华体育(605299.SH)：2023Q4业绩超预期，新员工持股计划彰显发展信心——公司信息更新报告-20240321 1、2023Q4业绩表现超预期，强产品宽渠道筑品牌护城河，维持“买入”评级 2023年公司实现营收14.2亿元（+5.23%），归母净利润1.29亿元（+17.72%），扣非净利润1.16亿元（+29.09%）；2023Q4营收5.05亿元（+19.64%），占全年营收35.49%，归母净利润7,208.84万元（+56.46%）；扣非净利润6,878.02万元，同增71.68%。国际化战略公司资本支出或加大，我们下调盈利预测，并新增2026年预测，预计2024-2026年归母净利润为1.50/1.74/1.95亿元（2024/2025年原值为1.76/2.15亿元），对应EPS为0.36/0.42/0.47元，当前股价对应PE26.1/22.5/20.1倍，多因素共振推动公司成长，维持“买入”评级。 2、收入：国际化战略成效释放、境外销售实现突破性增长，境内市场仍待复苏 分产品看，室内健身器材/室外健身器材/展示用品业务收入分别为8.91/2.19/2.70亿元，分别同比变动+8.84%/+8.68%/-11.20%，收入占比分别为62.63%/15.43%/18.97%，室内健身器材仍为公司营收支柱。分渠道看，外销/经销商/直销收入分别为1.89/4.16/8.17亿元，同比变动65.62%/-0.19%/-0.44%，收入占比分别为13.32%/29.25%/57.44%，公司线上线下双融合推进国际化叠加境外市场需求回暖，境外销售同比增长超65%；境内销售因国内产品需求恢复较慢略有下滑，我们看好未来公司通过新品推新及优质经销商绑定拉动业务收入增长。 3、盈利能力：规模效应助力2023年净利率提升 毛利率方面，2023年公司整体毛利率为29.6%（-0.2pct），整体维持平稳。费用率方面，公司期间费用率上升0.4pct至为18.6%，拆分看以销售费用增加为主，2023年销售费用1.41亿元，同增22.74%，或系公司大力推广健身培训。公司净利率同比提升1.0pct至9.1%，主要系收入规模扩大摊薄费用支出。2023Q4公司净利率为14.3%，同比增长3.4pcts，环比增长10.1pcts，单季度利润再创新高。 4、公司亮点：多战略并举显成效，新员工持股计划彰显发展信心 公司新业务培育顺利，2023年公司加快健身门店设立及健身培训推广，收入同比去年同期增加1,694.60万元（+452.17%）。同时，2024年公司启动“长海计划”，争取在2030年实现“开设5000家门店、用5万个教练服务500万个C端用户+1万家B端企业”的愿景。公司发布2024年员工持股计划（草案），给予明确业绩增长目标：目标值为2024/2025年净利润同比增速不低于20%/20%；触发值为2024/2025年净利润同比增速不低于14%/14%，彰显公司发展信心。 风险提示：需求恢复不及预期、原材料价格波动大、公司坏账风险增加。 吕明 可选消费首席分析师 证书编号：S0790520030002 【纺织服装】 李宁(02331.HK)：2023年批发及电商短暂调整，期待2024年货通价顺——港股公司信息更新报告-20240321 1、2023年批发及电商短暂调整，期待2024年货通价顺，维持“买入”评级 2023年公司实现营收275.98亿元(同比+7%，下同)，归母净利润31.87亿元(-21.6%)，扣非归母净利润30.46亿元（-25%），净利率11.5%（-4.2pct），派息率提至45%。考虑2023年控货致电商及批发收入不及预期，我们下调2024-2025年并新增2026年盈利预测，预计2024-2026年归母净利润为33.4/38.4/43.5亿元（此前为45.0/53.3亿元），对应EPS为1.3/1.5/1.7元,当前股价对应PE为15.1/13.1/11.6倍，预计2023Q4线下折扣改善低单位数，渠道存货回归健康，2024Q1全新迭代的28款IP有效控价（占鞋类近45%），维持“买入”评级。 2、收入：控货导致批发及电商增速放缓，线下实现高层级市场渠道布局目标 分品类，2023年鞋/服/配件收入134/124/18亿元，分别-0.7%/+15.9%/+11.3%。分渠道，2023年批发/零售/电商/海外收入为69/126.4/75.3/5.2亿元，分别+29.2%/+1%/+0.7%/+12.9%，零售渠道高增带动占比+4.3pct，批发及电商控货导致占比分别-2.7/1.7pct。线下实现高层级市场渠道布局目标：截至2023年共有7668家门店（+0.9%），李宁核心品牌门店6240家（-55，其中加盟-123/直营+68），李宁Young门店1428家（+120），核心商业体进驻率提升至接近90%，大店超1660家（+30），平均面积同增中单至245㎡带动平均月店效同增高单位数。2024年拓店规划：预计2024年李宁大货直营净关20+/批发净开100+，中国李宁净关30家，1990净关5-10家，童装净开150家。 3、流水：2023年全渠道流水+12%，专业品类核心IP产品销量超1200万双 2023年全渠道流水+12%，Q1/Q2/Q3/Q4分别增长中单/中双/中单/20-30%低段。分渠道：线上/线下流水增长低单/中双，其中线下批发流水+低双，批发2023H2加强货品管控导致流水增长快于收入，线下中双流水中ASP/销量增加中单/高单。分品类：跑步/健身/篮球/运动生活流水+40%/+25%/持平/持平，受益于专业品类聚焦，跑鞋核心IP突破900万双，篮球及跑步核心产品销量超1200万双。 4、2023年电商折扣加深致公司毛利率持平，净利润受其他收入影响微降 盈利能力：2023年毛利率48.4%，同比持平，主要系电商竞争加剧导致线上平均折扣加深中单，销售/管理/财务费用率为32.9%/4.6%/1.2%，同比+4.6pct/基本持平/-0.1pct，经营利润率12.9%（-6pct），净利率11.5%（-4.2pct）。营运能力：2023年全渠道库销比3.6月，渠道库存较2022年末下降中单位数，公司存货26.3亿元（+3%），公司存货/应收/应付账款周转天数为63/15/43天（-5/-1/+1）。净现金为179.8亿元(-5.6%)，经营性净现金流46.9亿元（+19.8%），现金充裕。 风险提示：市场竞争加剧，产品升级和渠道优化不及预期。 金益腾 化工首席分析师 证书编号：S0790520020002 【化工】 万华化学(600309.SH)：各板块销量同比增长，继续看好公司长期价值和成长——公司信息更新报告-20240321 1、公司业绩延续改善，看好公司长期价值和成长，维持“买入”评级 公司发布2023年年度报告，2023年公司实现营收1,753.61亿元，同比+5.92%；实现归母净利润168.16亿元，同比+3.59%。其中Q4单季度，公司实现营收428.07亿元，同比+21.80%，环比-4.72%；实现归母净利润41.13亿元，同比+56.65%，环比-0.53%。公司业绩延续改善，我们继续看好公司长期成长和价值，我们下调2024-2025年盈利预测，新增2026年盈利预测：预计公司2024-2026年归母净利润分别为202.19（-63.45）、259.14（-30.20）、268.11亿元，对应EPS分别为6.44（-2.02）、8.25（-0.97）、8.54元/股，当前股价对应PE分别为12.0、9.4、9.0倍。我们认为，公司有望率先受益于化工板块景气修复行情，未来新项目投产将带动公司业绩增长，维持“买入”评级。 2、2023年聚氨酯板块价格整体下滑，以量补价，实现业绩增长 分板块来看，2023年聚氨酯、石化、精细化学品及新材料板块销量分别为489、472、159万吨，同比+16.93%、+4.02%、+67.84%；营业收入分别为673.86、693.28、238.36亿元，同比+7.14%、-0.44%、+18.45%；毛利率分别为27.69%、3.51%、21.42%，同比+3.24pcts、-0.23pcts、-6.21pcts。2023年各板块产品销量同比增幅明显，产品售价与成本均有下滑。据金联创及天天化工网统计数据计算，2023年我国综合MDI价差约12,408元/吨，环比略有下滑。 3、公司新项目储备丰厚，POE项目落地在即，引领公司成长 2024年3月，公司120万吨/年乙烯项目举行开工仪式，下游高端聚烯烃（POE等）等项目将不断拓宽产业链条。在福建基地，公司拟将MDI装置产能由40万吨/年扩至80万吨/年（已于2024年2月通过环评），拟将TDI产能由25万吨/年扩至33万吨/年，未来有望进一步巩固公司MDI、TDI龙头地位。公司多基地的新项目布局顺利推进，沿产业链横纵双向稳步扩张，我们看好公司中长期内成长属性延续，向着全球化工巨头持续迈进。 风险提示：产能投放不及预期、下游需求放缓、产品价格大幅下滑。 张绪成 煤炭建材首席分析师 证书编号：S0790520020003 【煤炭开采】 中煤能源(601898.SH)：量增及减值减少致业绩改善，关注煤与煤化工成长性——公司年报点评报告-20240321 1、量增及减值减少致业绩改善，关注煤与煤化工成长性。维持“买入”评级 公司发布2023年年报，2023公司实现营收1929.7亿元，同比-12.5%，实现归母净利润195.3亿元，同比+7.0%。单Q4来看，公司实现营业收入367.6亿元，同比-18.7%，环比-21.5%；实现归母净利润28.5亿元，同比+366.3%，环比-41.4%。考虑到市场煤价下行，我们下调2024-2025年盈利预测并新增2026年预测，预计2024-2026年实现归母净利润分别为205.5/220.1/237.7（2024-2025年前值239.4/258.6）亿元，同比增长5.2%/7.1%/8.0%，EPS分别为1.55/1.66/1.79元/股，当前股价对应PE分别为7.6/7.1/6.6倍。公司2023年减值相较于2022年显著减少，公司资产质量优化明显，大海则煤矿提供产能增量，看好公司未来业绩释放。维持“买入”评级。 2、市场煤价下行拖累吨煤售价表现，非煤业务运营稳健 公司2023年实现煤炭产/销量分别为13422/28494万吨，同比+12.6%/8.4%。其中自产煤销量13391万吨，同比+11.3%，买断贸易煤12649万吨，同比-1.3%；单四季度来看，自产煤产/销量为3305/3424万吨，环比-2.9%/-1.7%。价格方面，2023年公司自产煤综合售价602元/吨，同比-15.9%，其中动力煤综合售价532元/吨，同比-14.5%，炼焦煤1386元/吨，同比-20.8%。自产煤综合售价下降一方面由于2023年市场煤价整体下行，另一方面公司进一步落实国家保供稳价政策，动力煤销量同比提升11.4%至12298万吨，同期炼焦煤销量同比提升9.5%。综合来看，2023年公司煤炭业务实现收入1626.8亿元，同比-14.8%，毛利405.4亿元，同比-16.3%。非煤业务方面，2023年聚烯烃/尿素/甲醇/硝铵销量分别为147.9/214.1/191.9/58.7万吨，同比+0.7%/19.5%/3.5%/25.2%；综合售价分别为6907/2423/1748/2341元/吨，同比-6.7%/-7.2%/-9.5%/-11.1%，量增之下煤化工贡献毛利32.95亿元，同比+8.8%，且毛利率同比增长2.1个百分点。 3、资产质量优化显著，煤炭业务仍有增长，非煤业务稳步推进 资产质量优化显著：2023年公司资产/信用减值分别为2.85/0.61亿元，分别同比减少85.16/1.55亿元，公司资产质量改善明显。煤炭业务产量仍有增长：年产2000万吨的大海则煤矿试运行良好、顺利通过竣工验收；东露天煤矿和安家岭煤矿核增1000万吨/年取得批复，里必矿和苇子沟煤矿建设稳步推进。非煤业务稳步推进：公司安太堡2×350MW低热值煤发电项目两台机组预计2024年建成投产，乌审旗电厂2×660MW计划2024年开工建设，榆林煤炭深加工基地90万吨/年聚烯烃计划2024年开工建设，“液态阳光”项目新建625MW风光发电、2.1万吨/年电解水制氢、10万吨/年CO2加氢制甲醇（含15万吨/年CO2捕集及精制）已完成投资决策。 风险提示：经济恢复不及预期；新建产能不达预期；煤价超预期下跌风险。 方光照 传媒首席分析师 证书编号：S0790520030004 【传媒】 汇量科技(01860.HK)：利润大幅改善，全球化、多垂类战略驱动长期增长——港股公司信息更新报告-20240321 1、Mintegral稳健增长，利润端大幅改善，维持“买入”评级 公司2023年营业收入为10.54亿美元，同比增长17.85%；利润净额为1858.8万元，同比增长82.41%；经调整EBITDA为1.05亿美元，同比增长191.32%。公司广告技术业务利润为5111万美元，营销技术业务亏损1989万美元。利润端增长得益于Mintegral能力升级叠加基建成本大幅优化。基于公司广告技术业务稳健发展，营销技术业务逐步减亏预期，我们下调2024、2025年及新增2026年盈利预测，预计公司2024-2026年归母净利润分别0.40/0.72/0.88（前值为0.44/0.79）亿美元，对应EPS分别为0.03/0.05/0.06美元，当前股价对应PE分别为16.7/9.2/7.6倍，我们看好公司规模效应发挥驱动收入增长，维持“买入”评级。 2、全球化、多垂类战略收效显著，挖掘出海红利 2023年来，公司重点开拓欧美及亚洲新兴市场，关注中小开发者客户，战略成效显著。截止2023年底，公司集成MintegralSDK应用数量增长至2022年初的4倍，且大部分来自中小开发者。客户结构上，公司通过提升智能出价系统效率，持续进行多垂类拓展，中重度游戏收入占比同比提升8pct至2023年底的29%。地区分布上，欧美客户收入占比从2022年底的28%提升至2023年底的45%。公司将持续扩展中重度游戏、电商等客户，并坚持全球化战略，攫取出海红利。 3、成本费用端明显优化，回购彰显发展信心，成长空间或逐步打开 公司持续优化成本费用，运用个性化算力技术使单位服务器成本自2022年初的9%下降至5%。此外，公司实行人员缩编，新产品开发，旨在缩窄营销技术业务亏损，推动2023年公司毛利率同比提升0.8pct至20.6%，2023年销售费用同比下降23.1%至0.51亿美元，研发费用同比下降11.8%至0.94亿美元，费用端大幅优化。受益于Mintergral投放效率提升，获客成本下降，公司利润端仍有提升空间。同时，公司计划向现行股份回购计划增加8000万港元资金额度（增加后额度为2.5亿港元），进一步彰显发展信心。我们认为，公司全球化、多垂类拓客战略持续推进，业务扩大驱动规模效应发挥，公司商业化空间有望逐步打开。 风险提示：广告行业政策变化、行业竞争加剧、AI应用进展不及预期等。 吕明 可选消费首席分析师 证书编号：S0790520030002 【轻工】 雅迪控股(01585.HK)：2023年业绩符合预期，国内提质增效+海外持续开拓——港股公司信息更新报告-20240321 1、业绩符合预期，国内提质增效+海外持续开拓，维持“买入”评级 2023年公司实现主营业收入347.63亿元（+11.9%），净利润26.40亿元（+22.2%）。我们测算，2023H2公司收入为177.22亿元(+4.2%)，净利润为14.53亿元（+15.1%）。公司2023年收入业绩增速亮眼，主系电动自行车、电池及充电器的高销量推动。考虑到公司全球化布局资本开支或加大，我们下调2024/2025年业绩并新增2026年预测，预计2024-2026公司归母净利润为32.44/39.12/46.54亿元（2024/2025原值34.43/39.61亿元），对应EPS1.06/1.28/1.52元，当前股价对应PE为11.8/9.8/8.2倍。行业龙头壁垒仍稳固，维持“买入”评级。 2、收入拆分：电动自行车收入增速明显，2023H2单车收入及单车利润环比提升 产品拆分来看（1）电动两轮车：2023年总销量为1652万件（+17.9%），收入总计245.9亿元（+11.9%）。（2）其他产品：电池及充电器实现收入92.50亿元（+10.1%）；电动两轮车零部件实现收入9.26亿元（+34.4%）。整体单车ASP及利润分析，2023年公司单车ASP为2104元（同比-5.1%），2023H2单车ASP环比提升2.7%至2132元（同比-1.3%）；2023年公司单车利润为160元（同比+3.6%），2023H2单车利润环比提升20.83%至175元（同比+9.0%）。2023H2公司单车收入及单车利润均实现环比提升，主或系公司于价格战趋缓后迅速调整产品战略，至2023Q4公司毛利较高的产品销量释放，带动公司的业绩和收入边际好转，且截至2024年3月，我们预计公司单车ASP及单车利润仍处上行通道。 3、盈利能力：2023年公司毛利率阶段承压，期间费用保持稳定。 公司毛利率承压，期间费用保持稳定。2023年公司毛利率为16.9%（-1.1pct），2023H2公司毛利率或受益于产品结构调整，环比2023H1提升。期间费用率为10.9%（-0.1pct），综合影响下，2023年公司净利率为7.6%（+0.6pct），公司全年毛利率或因产品结构调整承压，净利率实现同比提升，公司控费能力凸显。 4、产品+渠道护航国内稳增长可期，海外市场步入收获，盈利能力提升空间仍足 收入端看，（1）国内：我们看好产品+渠道积累拉动市场收入稳增长。产品方面，2024年公司推出搭载全新TTFAR6.0系统的冠能6代系列产品，其终端售价高于冠能5系列1150元，截至3月冠能6系列动销率达35%，带动公司中高端产品（预计以冠能为主）占比重回40%。渠道方面，2023年底公司分销商数量达4000家，分销网点增加至超过40000个，渠道持续加密铸高公司竞争壁垒，2024年我们预计公司将通过门店店效优化+门店扩张双向拉动公司营收规模扩大。（2）海外：市场或进收获期，助力公司二次成长。2023年公司进一步加快东南亚市场拓展，2024年初越南北江工厂（设计产能200万辆）已奠基。展望公司未来海外业务发展，产能、产品、渠道配套逐步成熟，市场增长弹性可期。业绩端看，2023年公司加大核心零部件及平台化工程系统的研发投入，目的或为提升零部件自产率及通配率；同时公司积极推新中高端产品（冠能6代新品价格均为4000+元），供应链降本增效叠加产品结构优化升级，盈利能力提升空间仍足。 风险提示：新品开发能力下降风险、行业价格战风险、宏观经济风险。 陈宝健 计算机首席分析师 证书编号：S0790520080001 【计算机】 中科创达(300496.SZ)：利润短期承压，布局创新业务打造新动能——公司信息更新报告-20240320 1、创新业务为公司成长提供新动能，维持“买入”评级 公司发布2023年年报，智能汽车业务保持高增长。考虑到公司研发投入影响，我们下调2024-2025并新增2026年盈利预测，预计2024-2026年归母净利润为6.07、7.93、10.31亿元（原为10.42、14.29亿元），EPS为1.32、1.72、2.24元（原为2.27、3.11元），当前股价对应PE为48.5、37.1、28.6倍，公司积极布局创新业务，产品技术持续突破，为公司长期增长提供支撑，维持“买入”评级。 2、公司发布2023年年报，利润短期承压 2023年，公司实现收入52.42亿元，同比下滑3.73%，归母净利润4.66亿元，同比下滑39.36%，扣非归母净利润3.40亿元，同比下滑49.62%，经营活动产生的现金流量净额7.55亿元，同比增长51.89%。毛利率为36.95%，同比下滑2.34个百分点，销售、管理、研发费用率分别为3.79%、9.39%、18.13%，同比分别增长0.73、0.58、2.58个百分点，公司加大研发投入，利润端承压。 3、智能汽车保持高增长，智能物联网和智能软件业务承压 （1）智能汽车业务收入为23.37亿元，同比增长30.34%，其中智能驾驶软件收入1.82亿元，取得历史性突破。（2）智能物联网业务收入为14.89亿元，同比下滑15.45%，主要系部分品类下滑，2023年下半年物联网业务整体恢复增长。（3）智能软件业务收入14.16亿元，同比下滑25.12%，主要系智能手机出货趋缓。 4、战略投入创新业务，打造新的成长驱动力 2023年公司确定战略转型策略，开启在整车操作系统、工业机器人、端侧智能的创新业务方向上的战略投入。智能汽车方面，随着“驾舱融合”中央计算的发展，软件核心价值凸显，公司在业内首发“滴水OS”整车操作系统，有望持续受益；智能物联网方面，2023年公司成立机器人团队，推出多款工业机器人，2024年有望逐渐放量；智能软件方面，AI有望推动手机产业新一轮迭代，目前已有多家手机厂商发布AI手机，有望催生新的研发需求，同时公司拓宽与鸿蒙合作领域，实现鸿蒙APP从0到1业务突破，有望受益于鸿蒙生态的快速发展。 风险提示：智能汽车发展不及预期；物联网出货量不及预期。 研报发布机构：开源证券研究所 研报首次发布时间：2024.3.21 《证券期货投资者适当性管理办法》于2017年7月1日起正式实施。通过微信形式制作的本资料仅面向开源证券客户中的金融机构专业投资者，请勿对本资料进行任何形式的转发行为。若您并非开源证券客户中的金融机构专业投资者，为保证服务质量、控制投资风险，请勿订阅、接收或使用本订阅号中的信息。本资料难以设置访问权限，若给您造成不便，还请见谅！感谢您给予的理解和配合。若有任何疑问，请与我们联系。 免责声明 开源证券股份有限公司是经中国证监会批准设立的证券经营机构，具备证券投资咨询业务资格。 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