【糖史演义】巴西降雨恢复迎来新榨季 国内关注糖浆供应压力

（以下内容从中信建投期货《【糖史演义】巴西降雨恢复迎来新榨季 国内关注糖浆供应压力》研报附件原文摘录）
　　点击蓝字 关注我们 作者 | 中信建投期货研究发展部 陈家谊 本报告完成时间 | 2024年3月20日 重要提示：本报告观点和信息仅供符合证监会适当性管理规定的期货交易者参考。因本平台暂时无法设置访问限制，若您并非符合规定的交易者，为控制交易风险，请勿点击查看或使用本报告任何信息。对由此给您造成的不便表示诚挚歉意，感谢您的理解与配合！ 巴西即将开启新一个榨季，但其实关于巴西新季产量预期的交易早在年初展开。每年2-3月份，巴西上个榨季基本定产，市场就开始关注巴西新榨季的情况，即天气情况对甘蔗的影响，并逐渐给价格升水或贴水；4月随着新榨季开始，现货供应增加，原糖价格容易出现回落；随着榨季进入高峰，市场开始关注实际产量和预期之间的差异，价格重新修正。 当前随着4月临近，巴西新榨季即将开始，内外市场又将会迎来哪些关注点？ 1、 榨季前的预期：新季巴西甘蔗产量产量或不足6亿吨。 11-12月为巴西甘蔗的伸长期，伸长期是最需要降雨的生长周期，通常情况下，11-12月属于巴西的传统雨季，但是去年年末反常的偏少；12月巴西中南部基本无降雨，不利于24/25年度甘蔗的单产和产量；因此在1月TRS的预估，预计2024/25年巴西中南部的甘蔗单产为80吨/公项，低于23/24年度的87吨/公顷；按760-770万公项的面积计算，甘蔗最终产量约为6.15亿吨。 今年1-2月巴西中南部降雨继续偏少，根据路孚特天气模型数据统计，截至3月18日，今年巴西圣保罗累计降雨同比减少超41%；基于偏低的降雨数据，关于巴西中南部新榨季甘蔗产量进一步下调的预期出现，对甘蔗产量降至6亿吨以下的担忧驱动原糖从底部反弹。 未来的情况如何？根据路孚特最新的预估数据，未来两周巴西中南部将迎来大量降雨，年内累计降雨量同比减幅从-41%收缩到-25%，关于天气炒作的热情阶段性降温。 2、 市场即将迎来季节性拐点，今年和往年有哪些不一样？ 参照往年外盘的走势，在年末和年初供应相对青黄不接之时，外盘价格常常处于年内相对高位的水平，之后再随着巴西的开榨出现季节性的回调。如上图，红框内正好对应每年巴西中南部开榨的时间区间，价格容易在这个阶段，巴西的供应压力容易给盘面带来压力。 今年的不同点在哪里？ 1） 北半球的供应可以依赖吗？糖源更加集中后，谨防突发的供应链问题 印度出口限制预计维持：由于印度实际生产情况好于预期，印度糖协 ISMA 上调了印度本榨季的产里预估，从 1 月的 3305 万吨的预估量上调 95 万吨至 3400 万吨（乙醇分流之前），因此如果乙醇政策不再发生调整，在扣除 170万吨乙醇分流量之后，印度食糖产量为 3230 万吨。 若产量最终达到 3230 万吨，满足国内 2800-2900 万吨的国内消费量后，从供需来看其实存在 300 万吨的产需过剩量，那么将引出我们此前提到的问题，300 万吨的盈余用来制乙醇还是食糖？ 短期来看，需要注意印度的政策风险，印度出口需要许可配额，考虑到今年印度大选有限制国内糖价、 抑制国内通胀的需求，印度延续了上个季度的出口限制，此前尽管原糖价格一度飙升，但无法出口也让 印度出口糖无法在盘面锁定利润空间；即使有可出口量，市场也需要等待至第二季度结束，即印度大选 结束，需关注是否出口政策会迎来新变化。中期来看，对比制醇和制糖的利润具备参考意义，去年食糖 价格一度上涨至 27 美分-28 美分/磅的区间，远超当时乙醇的价格，因此我们看到印度乙醇政策的放缓，但是目前价格回落至 21-22 美分/磅附近，制糖利润低于制醇利润，因此如果延续这种利润差异，政策或 许迎来新的调整可能性。 泰国产量高于预期，但是升贴水维持高位：泰国2023/24榨季临近尾声，截止3月10日本榨季泰国甘蔗累计入榨量为8028万吨，产糖累计851万吨，甘蔗出糖率提高增加了其食糖产量，预计2023/24榨季泰国季食糖产量为870万吨。但是泰国糖卖压从升贴水来看不大，虽然产量高于预期，但是最终产量预计仍远低于去年的1100万吨以上水平，目前泰国糖升贴水报2.7美分/磅，高于近五年同期。 因此至少在下个榨季印度和泰国开榨之前，市场的主要供应方仍是巴西，糖源的单一容易爆发矛盾，这是和往年不同的供需结构，也是接下来可能打破季节性规律的不确定性因素。 2） 国内供应的不确定性：偏低的仓单和可能上量的糖浆 回到国内的情况，仅是从已知的产销数据来看，都是利好。 本榨季以来消费情况乐观，食糖去库情况较快。根据中国糖业协会数据，2023/24榨季截至2月底，全国累计产糖794.79万吨，同比增加3.48万吨；累计销糖377.85万吨，同比增加41.37万吨；累计销糖率47.54%，同比增加5.04%。其中，2月单月产糖208.03万吨，同比下降16.97万吨；单月销糖66.14万吨，同比下降32.86万吨；月度累计工业库存416.94万吨，同比下降38.06万吨。 高销量的原因有几方面，一是上个榨季末期我国的结转库存就相对偏低，本榨季初期时新糖预售价格反而低于陈糖，利于新糖的销售，其二春节将至，下游库存相对偏少，存在采买需求，此外在上一波价格大幅下行过程中，基差糖得到有效释放，刺激了贸易商新一轮的采买。 销售进度的偏快而产量和往年持平，进而导致库存的偏低。广西第三方库存115.8万吨同比减少41.9万吨，云南第三方库存40万吨，同比减少20万吨，均是近几年的偏低水平，集团销售进度较快，压力偏小，相比于期货价格的回落幅度，现货报价相对坚挺。 销售进度较快，现货相对紧俏，基差偏强，仓单为历史偏低水平，因此最近也有关05会不会逼仓的讨论。 从进口数据来看，1-2月进口量119万吨，同比增加约35%，但符合此前船报统计的数据，属于预期内的数据，而接下来的进口预计开始偏少，从船报数据来看，3-4月月均进口量预计在10-15万吨。 从短期来看，国产糖销售压力不大，仓单也维持偏低的水平，未来2个月维持季节性低进口量，因此需要关注糖浆和预拌的数量。 2024年1-2月，我国税则号170290项下三类商品共进口16.83万吨，同比增加2.01万吨，增幅13.56%。从目前来看，泰国是我国主要的糖浆预拌粉来源国，目前有两个数据在指向未来糖浆供应存在压力，一个是超过140美金/吨的原白价差，精炼白糖是糖浆和预拌粉的原料，市场对于糖浆的生产需求对精炼白糖的价格有推动作用，进而拉高白糖-原糖的价差；一个是维持高位的泰国原糖升贴水（当然维持高位也有换月的影响因素），意味着泰国原糖供应的相对紧张，甘蔗向精炼白糖的产能倾斜。如果两个指标继续维持异常高位的水平，那么后期如果我国糖浆没有收紧的政策调整，来自廉价糖浆的供应压力或是内外价差收敛最大的不确定性。 综上，市场围绕巴西新榨季已开始了新一轮的交易周期，价格容易随着巴西开榨出现回落，伴随着降雨的改善，回调也正在进行中，但仍需注意糖源过度集中后，供应链问题是打破季节性规律的不确定性因素。国内的销售进度快、仓单压力小、集团挺价意愿明显、进口量符合预期且未来两个月压力放缓，以上都是利好因素，但是最大的不确定性来自糖浆，从目前来看若政策没有收紧的趋势，缺口将由廉价的糖浆弥补，阻碍内外糖价收敛的行情。 作者姓名：陈家谊 期货从业信息：F03090929 期货交易咨询从业信息：Z0019860 重要声明 本订阅号（微信号：CFC农产品研究）为中信建投期货有限公司（下称“中信建投”）研究发展部下设的农产品团队依法设立、独立运营的官方订阅号。 本报告观点和信息仅供符合证监会适当性管理规定的期货交易者参考，据此操作、责任自负。中信建投期货有限公司（下称“中信建投”）不因任何订阅或接收本报告的行为而将订阅人视为中信建投的客户。 本报告发布内容如涉及或属于系列解读，则交易者若使用所载资料，有可能会因缺乏对完整内容的了解而对其中假设依据、研究依据、结论等内容产生误解。提请交易者参阅中信建投已发布的完整系列报告，仔细阅读其所附各项声明、数据来源及风险提示，关注相关的分析、预测能够成立的关键假设条件，关注研究依据和研究结论的目标价格及时间周期，并准确理解研究逻辑。 中信建投对本报告所载资料的准确性、可靠性、时效性及完整性不作任何明示或暗示的保证。本报告中的资料、意见等仅代表报告发布之时的判断，相关研究观点可能依据中信建投后续发布的报告在不发布通知的情形下作出更改。 中信建投的销售人员、交易人员以及其他专业人士可能会依据不同假设和标准、采用不同的分析方法而口头或书面发表与本报告意见不一致的市场评论和/或观点。本报告发布内容并非交易决策服务，在任何情形下都不构成对接收本报告内容交易者的任何交易建议，交易者应充分了解各类交易风险并谨慎考虑本报告发布内容是否符合自身特定状况，自主做出交易决策并自行承担交易风险。交易者根据本报告内容做出的任何决策与中信建投或相关作者无关。 本报告发布的内容仅为中信建投所有。未经中信建投事先书面许可，任何机构和/或个人不得以任何形式对本报告进行翻版、复制和刊发，如需引用、转发等，需注明出处为“中信建投期货”，且不得对本报告进行任何增删或修改。亦不得从未经中信建投书面授权的任何机构、个人或其运营的媒体平台接收、翻版、复制或引用本报告发布的全部或部分内容。版权所有，违者必究。 全国统一客服电话：400-8877-780 网址：www.cfc108.com

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