银行业债券历史风险总结与投资启示丨金融债分析手册系列之二

（以下内容从浙商证券《银行业债券历史风险总结与投资启示丨金融债分析手册系列之二》研报附件原文摘录）
　　核心观点 信用风险是信用定价的核心影响因素。作为金融债分析手册系列的第二篇，本文通过梳理历史上的银行业信用风险事件，帮助投资者在二永债价值挖掘中有效规避风险。 二级资本债不行使赎回权的银行梳理 银行不行使二级资本债的赎回选择权，会导致投资者投资久期被动拉长，估值出现上行走势。截止目前，共有66只城农商行二级资本债不赎回，合计不赎回金额389.27亿元，2021年以来，城农商行二永债不赎回数量及规模攀升。 出现不赎回现象的城农商或较难在短时间内重新获得“选择赎回的能力”。66只不赎回二级资本债共涉及58家城农商行，其中有9家银行存在2次及以上的不赎回情况，仅有3家银行对后续到期的二级资本债进行了赎回。 不赎回现象会引起二级资本债估值波动。公布不赎回二级资本债后，大部分债券估值收益率都出现了大幅上行走势，整体跳升均值为148BP。 从后续处置来看，历史上不赎回的二级资本债到期后均已兑付。截止目前仅包商银行发生过次级债减记的情况，其他未赎回的二级资本债在到期后均全额兑付。 主体评级负向调整银行梳理 城商行方面，2016年至今共9家主体出现10次评级负向调整事件，其中4家来自东北，5家分别位于四川、河南、内蒙古、广西、山东等欠发达区域。农商行方面，2016年至今共出现过55次评级负向调整事件，多集中在东北、山西等经济欠发达地区。 样本银行七大特征 区域维度：集中在东北和中西部地区，例如山东、辽宁、安徽、山西、湖北、吉林和贵州等省。 规模维度：以农商行为主，资产规模相对较低，多在300亿元以下。 股东属性维度：控股股东多为非国企，外部支持有限。 资产质量维度：不良率和关注类贷款占比高企，资产质量承压，多数样本银行的不良率超2%，关注类贷款占比超4%。 资本充足性维度：面临较大的资本补充压力或安全边际较小，该特征在不赎回样本中表现更为明显。 拨备覆盖维度：拨备计提不够充分，拨备覆盖率大多低于180%。 盈利情况维度：样本银行大多自身造血动能不足，净利润规模偏低，且利润增速大多为负。 银行二永债未来展望 未来到期/赎回压力方面，银行二级资本债在2024年整体赎回压力不大，2024年Q1-2024年Q4的到期/赎回规模都在2000亿元以内，2025年Q3有一轮偿债高峰，单季到期/赎回规模超3300亿元；银行永续品种即将在2024年下半年迎来赎回高峰期，2024年Q2-2024年Q4的到期/赎回规模分别为800亿元、3350亿元、1146亿元。 1、观察历史上曾不行使赎回选择权的银行的存续二永债，据统计，截止2024年2月26日，前期已出现过不赎回情况的银行仍有存续二永债72只，其中近两年有13只即将到期，建议关注上述二永债兑付情况。 2、对于赎回即将到期的二永债后的资本充足率水平低于监管要求的10.5%的银行，建议密切关注此类银行每期资本充足率的变动情况。 风险提示 经济复苏不及预期，或对银行经营造成负面影响；风险事件样本不能涵盖银行业全部负面事件。 研报正文 “资产荒”背景下，商业银行二级资本债和永续债成为市场上热门的投资品种，但是随着2018年包商银行破产事件以来，城农商行次级债不赎回的情况逐渐增多，市场对于银行业的信用状况愈发关注。 信用风险是信用定价的核心影响因素。本文通过梳理2016年以来的二永债不赎回案例，评级负向调整案例等事件，对银行业债券历史风险事件进行全面回顾，旨在帮助投资者在二永债价值挖掘中有效规避风险。 01 银行业风险事件汇总 1.1 二级资本债不行使赎回权的银行梳理 银行不行使二级资本债的赎回选择权，会导致投资者投资久期被动拉长，估值出现上行走势。2021年以来，城农商行二永债不赎回数量及规模攀升。截至2024年2月26日，共有66只城农商行二级资本债不赎回，合计不赎回金额389.27亿元。 出现不赎回现象的城农商或较难在短时间内重新获得“选择赎回的能力”。66只不赎回二级资本债共涉及58家城农商行，截至2024年2月24日，在首次出现二级资本债不赎回后，共有12家银行的后续到期的二级资本债进入了赎回期，其中仅有3家银行对后续到期的二级资本债进行了赎回。而有9家城农行存在2次及以上的不赎回情况，均在首次发生不赎回后连续放弃后续到期二级资本债的赎回权。 不赎回现象会引起二级资本债估值波动。以不赎回公告日前后十五个工作日作为观察时点，我们发现，公布不赎回二级资本债后，大部分债券估值收益率都出现了大幅上行走势，整体跳升均值为148BP。 另外，部分债券在选择不赎回后估值并没有出现上行走势，或是因为该主体前期已发生过不赎回现象，市场已有一定预期。 从后续处置来看，历史上不赎回的二级资本债到期后均已兑付。根据监管要求，仅当无法生存触发事件发生时：（1）银保监会认定若不进行减记或转股，该商业银行将无法生存；（2）相关部门认定若不进行公共部门注资或提供同等效力的支持，该商业银行将无法生存，其他一级资本工具和二级资本工具的本金应立即进行全额减记或转股。目前来看，仅包商银行发生过次级债减记的情况，其他未赎回的二级资本债在到期后均全额兑付。 1.2 主体评级负向调整银行梳理 主体评级调整方面，2016年以来，城商行共有9家主体出现10次评级负向调整事件，其中有4次评级下调、4次评级展望被列为负面，2次被列入观察名单。负向调整的9家银行中，4家位于东北、其他5家分别位于四川、河南、内蒙古、广西、山东等欠发达区域，区域经济实力、金融环境偏弱。 农商行共出现过55次评级负向调整事件，多集中在东北、山西等经济欠发达地区，但诸如江苏、广东等强资质地区也偶发过风险事件。对于农商行，一方面需要重点关注弱资质区域的主体，另一方面对经济发达地区主体也要保持警惕，农商行客户下沉程度较大，在宏观经济承压背景下，信用风险暴露可能性相对更高。 另外，我们发现，评级调整并不必然伴随银行不赎回事件的发生。在发生评级调整的56家银行中，合计41家银行发行过二级资本债，34家已进入赎回期，其中有12家银行在评级调整前后仍选择赎回债券。 1.3 其他信用事件梳理 其他重大的信用事件方面，主要包括诸如破产、高管被罚、被监管处罚、大股东舆情扰动、业绩大幅下滑、资产质量恶化、不良率攀升等情况，通常会引起下述银行的存续债券的二级市场估值波动。 02 样本银行七大特征 以2018至2023年出现过不赎回事件、评级下调事件的银行为样本银行，研究样本银行的共通特征。其中，出现二级资本债不赎回情况的银行主体合计55家，评级负向调整的银行主体合计54家，两者合计去重后共有84家样本银行。 2.1 区域维度：集中在东北和中西部地区 样本银行区域集中度较高，集中在东北和中西部地区。其中，山东、辽宁、安徽样本银行数量分别为18家、11家和10家，山西、湖北、吉林和贵州各7家。 其中，山东省的样本银行数量偏多，通过梳理评级报告中的相关原因，我们归纳如下：第一，中小企业互保问题在山东较为突出，加剧当地银行业风险。山东省银行出现负面的15次事件中，共有8次与担保圈风险暴露有关，担保圈风险蔓延，对资产质量带来较大压力。第二，山东省样本银行规模相对较小，抗风险能力弱，易受经济金融环境波动影响。山东省银行出现负面的15次事件中，共有10次负面事件与经济下行压力加大、金融环境波动等相关。第三，受政策影响大。山东省样本银行中有2家受到了环保治理等政策的影响，自身业务开展受限，资产质量下滑。 2.2 规模维度：以农商行为主，资产规模相对较低 样本银行均为城农商行，资产规模相对较低。整体来看，样本银行资产规模均不高，52%的银行资产规模在300亿元以下，千亿以上资产的银行仅14家，占比18%。 分类型看，2018年以来，样本银行均为城农商行且基本以农商行为主，城商行仅11家。其中，样本城商行资产规模均值为1466亿元，明显低于市场全部城商行的资产规模均值4186亿元；样本农商行资产规模均值为722亿元。 2.3 股东属性维度：控股股东多为非国企 样本银行控股股东多为非国企，外部支持有限。大股东是在银行遭遇危机时提供外部支持的重要对象，我们通常认为央国企性质的股东背景实力更强，能够给予更有利的支持。 84家样本银行中，63家控股股东为境内非国有法人，占比76%，所能提供的外部支持相对有限，15家控股股东为国有法人，占比仅18%。 2.4 资产质量维度：不良率和关注类贷款占比高企 从资产质量来看，不良率和关注类贷款占比较高，资产质量承压。剔除部分数据缺失的样本银行后，我们发现，2018年以来，样本银行在发生信用事件之前的不良率大多超过2%，共有34家银行。 此外，关注类贷款存在转化为不良贷款的可能性，会侵蚀资产质量，赎回期前一年银行主体关注类贷款占比多超过4%，共有31家银行。 2.5 资本充足性维度：资本补充压力或安全边际较小 从资本充足率来看，样本银行面临较大的资本补充压力或安全边际较小，该特征在不赎回样本中表现更为明显。整体来看，样本银行在发生信用事件之前的资本充足率低于10.5%的有9家，资本充足率在10.5%到12.5%之间的有22家，资本充足率在12.5%以下的银行合计占比为44%。 从未赎回样本来看，样本银行资本充足率安全边际偏小的现象更为显著，未赎回样本中，资本充足率不满足监管要求的占比14%，资本充足率在12.5%以下的银行占比达50%，赎回二级资本债受资本充足率约束较大。 2.6 拨备覆盖维度：拨备覆盖率偏低 从拨备覆盖率来看，拨备计提不够充分，拨备覆盖率大多低于180%。2018年以来样本银行中，发生未赎回或评级负向变化银行的拨备覆盖率低于监管150%红线的有18家，低于180%的有54家。 2.7 盈利情况维度：净利润增速为负 样本银行大多自身造血动能不足。一方面，利润规模较低，48%的样本银行的年度净利润规模不足1亿元，其中有4家样本银行是处于亏损状态；另一方面，利润增速大多为负，83家样本银行中，净利润增速为负的合计51家，占比61%。 03 银行二永债未来展望 存续银行二永债隐含评级评级多为AAA-和AA+，期限分布相对较为平均，近两成债券将在1年以内到期。截止2024年2月26日，市场存续银行二级资本债、银行永续债分别3.87万亿元和2.32万亿元；分评级观察，存续二永债多集中在AAA-和AA+等高评级，规模分别为3.89万亿元和1.50万亿元，二者规模合计占比超87%；分期限观察，0-1Y、1-2Y、2-3Y、3-5Y品种的余额占比分别为18.04%、19.83%、21.69%、28.32%，期限分布相对较为平均。 银行永续债即将在2024年下半年迎来赎回高峰期。未来到期/赎回压力方面，截止2024年2月26日来看，银行二级资本债在2024年整体赎回压力不大，2024年Q1-2024年Q4的到期/赎回规模分别为1455亿元、1423亿元、1838亿元和766.5亿元，2025年Q3有一轮偿债高峰，单季到期/赎回规模超3300亿元。其中，AA-、A+及以下的低评级二级资本债的季度到期/赎回规模多在70亿元-180亿元左右。 银行永续债品种于2019年初正式上市落地，经过五年之后将于2024年迎来第一轮赎回期，2024年Q2-2024年Q4的到期/赎回规模分别为800亿元、3350亿元、1146亿元，2024年下半年永续品种将迎来赎回高峰期，建议关注。其中，AA-、A+及以下的低评级永续债的季度到期/赎回规模偏小，2024年有30亿元，2025年有529亿元。 观察历史上曾不行使赎回选择权的银行的存续二永债，据统计，截止2024年2月26日，前期已出现过不赎回情况的银行仍有存续二永债72只，其中2024年和2025年近两年有5只即将到赎回期，另有8只即将到期，建议关注上述二永债兑付情况。 此外，对于赎回即将到期的二永债后的资本充足率水平低于监管要求的10.5%的银行，建议密切关注此类银行每期资本充足率的变动情况。 4 风险提示 经济复苏不及预期，或对银行经营造成负面影响。经济复苏不及预期，银行业资产质量承压，净息差处于低位，资本补充难度较大，或对银行经营造成负面影响。 风险事件样本不能涵盖银行业全部负面事件。本文选取的风险事件样本来自公开市场数据，仅包含部分案例，并不能涵盖银行业全部负面事件。 < 完 > 本研究报告根据2024年2月29日已公开发布的《银行业债券历史风险总结与投资启示——金融债分析手册系列之二》整理，如需获取完整研报，请联系对口销售。 分析师 杜渐 <执业证书编号：S1230523120005> 研究助理 李艳 <执业证书编号：S1230124010005> 特别声明 法律声明及风险提示： 本公众号为浙商证券固收团队设立。本公众号不是浙商证券固收团队研究报告的发布平台，所载的资料均摘自浙商证券研究所已发布的研究报告或对报告的后续解读，内容仅供浙商证券研究所客户参考使用，其他任何读者在订阅本公众号前，请自行评估接收相关推送内容的适当性，使用本公众号内容应当寻求专业投资顾问的指导和解读，浙商证券不因任何订阅本公众号的行为而视其为浙商证券的客户。 本公众号所载的资料摘自浙商证券研究所已发布的研究报告的部分内容和观点，或对已经发布报告的后续解读。订阅者如因摘编、缺乏相关解读等原因引起理解上歧义的，应以报告发布当日的完整内容为准。请注意，本资料仅代表报告发布当日的判断，相关的研究观点可根据浙商证券后续发布的研究报告在不发出通知的情形下作出更改，本订阅号不承担更新推送信息或另行通知义务，后续更新信息请以浙商证券正式发布的研究报告为准。 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