【招商电子】戴尔FY24Q4跟踪报告:FY24Q4营收高于指引中值,AI服务器积压订单高增

（以下内容从招商证券《》研报附件原文摘录）
　　点击招商研究小程序查看PDF报告原文 事件： 戴尔科技于3月1日发布FY24Q4财报。综合财报及交流会议信息，总结要点如下： 评论： 1、FY24Q4营收高于指引中值，受益于服务器及存储需求增长。 FY24Q4营收223 亿美元，同比-11%环比持平，高于指引中值（220亿美元），主因服务器需求较为强劲以及存储需求增长好于正常季节性；Non-GAAP净利润16亿美元，同比+22%环比+16%。FY2024全年营收884亿美元，同比-14%；Non-GAAP净利润52亿美元，同比-8%。 2、服务器&网络板块表现较佳，AI服务器积压订单高增。 1）ISG：营收93亿美元，同比-6%环比+10%；营业利润14亿美元，同比-7%环比+34%，同比下降主要系收入下降和毛利率较低（考虑到人工智能优化的服务器组合较高），但部分被较低的运营费用所抵消。分板块看：a）服务器&网络营收49亿美元，同比-2%环比+4%，主要受益于服务器订单增长强劲，传统服务器需求同比增长，连续三个季度环比增长，且公司大部分人工智能优化服务器订单都处于积压状态；b）存储营收45亿美元，同比-10%环比+16%；随着公司专有存储软件组合的增加，盈利能力有所改善，整个存储组合的需求持续改善，好于正常的季节性效应。2）CSG：营收117亿美元，同比-12%环比-5%，主要受销量下降影响；营业利润7亿美元，同比+8%环比-22%，同比增长主要受到运营费用下降和毛利率上升的推动，但部分被收入下降所抵消。其中商业板块营收96亿美元，同比-11%环比-3%；消费者板块营收22亿美元，同比-19%环比-12%。AI方面，在电话会上公司表示AI优化服务器订单收入环比增长40%，交付了8亿美元的AI优化服务器，积压订单环比增长一倍至29亿美元，尽管H100交货时间正在改善，但仍供不应求。客户对配备下一代AI GPU的AI优化服务器订单具有强烈兴趣，包括H200和MI300X。公司亦表示随着AI相关的大部分日常工作都将在PC上完成，PC将变得更加重要。 3、预计FY25Q1营收中值同比+3%，PC下半年有望迎来复苏。 展望FY25Q1，预计营收210-220亿美元，中值同比增长3%，预计ISG和CSG合计后的中值将增长5%，其中ISG的增幅为mid-to-high teens。鉴于季节性较低的存储组合和较高的人工智能优化服务器组合，非GAAP毛利率将环比降低 200个基点。展望FY2025，考虑到AI发展势头，公司在传统服务器中的改进，PC换机更新因素，公司对2025财年发展持乐观态度，预计营收910-950亿美元，中值同比增长5%。预计ISG收入将在人工智能的推动下增长mid-teens，传统服务器和存储将恢复增长；预计CSG收入增长低个位数；预计 ISG 和 CSG 合计后的中值将增长8%。考虑到向人工智能优化服务器的转型、竞争环境和通胀投入成本，预计非GAAP毛利率将下降约100个基点。此外，公司表示对PC更新周期保持乐观，预计短期内PC仍较疲软，预计复苏将推进到下半年，主要系企业和大客户仍持谨慎态度。 风险提示：市场复苏不及预期风险；宏观经济风险；PC换机周期延长风险；AI发展不及预期风险。 （后附业绩说明会纪要全文） 附录：戴尔科技FY24Q4业绩说明会纪要 时间：2024年3月1日 出席：Jeff Clarke 副董事长兼首席运营官 Yvonne McGill 首席财务官 Tyler Johnson 高级副总裁兼财务主管 Rob Williams 投资者关系主管 会议纪要根据公开信息整理如下： 一、管理层发言 Jeff Clarke： 我们24财年的收入为884亿美元，营业收入为77亿美元，每股收益为7.13美元。在收入下降的一年中，我们继续专注于卓越运营，提供稳健的每股收益和出色的现金流。2024财年是没有按计划进行的年份之一，但我真的很喜欢我们的应对方式。我们通过快速适应动态市场、专注于我们可以控制的事情并将我们的模型扩展到高增长的人工智能机会来展示我们的勇气和决心。 由于我们通过严格的运营费用管理实现了更高的毛利率，因此我们的运营利润率有所提高。我们专注于现金和营运资本的改善，从运营中产生了87亿美元的现金流，并且我们将现金转换周期缩短至今年结束时的负47天，即改善了15天。我们兑现了资本配置承诺，自派息以来已向股东返还70亿美元。 我们在人工智能领域已经做好了定位。我们已经开始从我们所看到的势头中受益。我们看到对我们的人工智能优化服务器产品组合的强劲需求持续存在，包括我们的旗舰产品PowerEdge XE9680，它仍然是公司历史上增长最快的解决方案。我们刚刚开始接触摆在我们面前的人工智能机遇，包括企业客户更广泛地采用人工智能，以及非结构化数据的预计增长，我们在这些领域拥有行业领先的存储解决方案。我们相信，长期的人工智能行动是在本地进行的，客户可以保证其数据和知识产权的安全。由于人工智能的大部分日常工作都将在PC上完成，因此 PC 将变得更加重要。我们对CSG业务的长期机遇仍然感到兴奋。期待我们在5月份的戴尔科技世界上发布大量新产品和解决方案，这将帮助客户轻松开始使用 AI。 谈到第四季度，随着今年的结束，我们看到了业务的积极迹象，但企业和大客户对其支出仍保持谨慎态度。鉴于ISG的表现优于 CSG 的环境，我们第四季度的情况很稳健。我们实现了223亿美元的收入，具有强劲的盈利能力和现金流。营业收入为21亿美元。稀释后每股收益为2.20 美元，运营现金流为15亿美元。在ISG，传统服务器需求同比增长，并且连续第三个季度环比增长，存储需求增长高于正常季节性，但同比下降符合预期。 存储恢复通常落后服务器几个季度。我们在AI建设方面的强劲势头仍在继续，因为我们相信戴尔凭借我们广泛的产品组合处于独特的地位，可以帮助客户构建满足其性能、成本和安全要求的Gen-AI 解决方案。 在第四季度，我们在不断扩大的产品线中看到了更广泛的客户和地区的实力。AI优化服务器订单环比增长近40%。我们售出了8亿美元的人工智能优化服务器，我们的积压订单几乎环比增加了一倍，本财年结束时的价值为29亿美元。尽管我们看到 H100 的交货时间有所改善，但需求继续超过GPU供应。我们还看到人们对配备下一代AI GPU（包括 H200 和 MI300X）的AI优化服务器的订单产生了浓厚的兴趣。大多数客户仍处于人工智能之旅的早期阶段，他们对我们在戴尔所做的事情非常感兴趣。我们正在帮助他们开始并完成他们的用例、数据准备、培训和基础设施要求。他们欣赏我们的观点、我们的协作方法以及我们可以提供的帮助他们创建整体人工智能解决方案的能力，包括我们的端到端产品组合、与我们的工程团队的合作、咨询服务和融资选择。这个领域的进展并不总是线性的，但我们对未来的机会感到兴奋。 在 CSG，我们对即将到来的 PC 更新周期保持乐观，因为 PC 安装基数继续老化，Windows 10 将于明年晚些时候结束生命周期，并且行业在支持 AI 的架构和软件应用程序方面取得了进步。 第四季度，我们在竞争日益激烈的环境中保持了定价纪律并很好地管理了成本，实现了稳健的运营利润。短期内，个人电脑市场依然疲软，我们预计下半年将出现复苏，因为企业和大客户仍保持谨慎态度。我们将继续执行我们的南玻战略，该战略在各个经济周期中都为我们提供了良好的服务，重点关注商业和高端消费者，并具有强烈的附加动力。 当我们进入 2025 财年时，我们的策略仍然很简单。我们正在利用我们的优势来扩大我们的领导地位，并将新的机遇转化为增量增长。我们凭借独特的运营模式和众多有利因素处于有利地位。在我们的技术领先、工程专业知识、服务能力的推动下，我们正在推动人工智能服务器的高速增长，而我们的传统服务器业务正在获得动力。 我们的存储业务将受益于非结构化数据的指数级增长，并且我们看好即将到来的 PC 更新周期，我们已处于有利位置。我们对2025财年持乐观态度，预计增长将恢复到高于我们的长期框架的水平。 Yvonne McGill： 第四季度，我们的收入为 223 亿美元，下降 11%，毛利率强劲，运营费用较低。毛利率为 55 亿美元，占收入的 24.5%，上升 70 个基点，向ISG的转变有好有坏。我们看到第四季度个人电脑和服务器的定价压力有所增加，但仍然专注于盈利机会，并且我们将继续保持。 由于我们积极管理整体支出，运营费用比去年同期减少了近 5 亿美元，为 33 亿美元，占收入的 14.9%，下降了 12%。营业利润占收入的 9.6%，为 21 亿美元，下降 1%，营业费用下降，毛利率上升，很大程度上抵消了收入下降。由于税率降低和 I&O 减少，第四季度净利润为 16 亿美元，增长 22%。 稀释后每股收益为 2.20 美元，增长 22%。ISG 收入为 93 亿美元，环比下降 6%，环比增长 10%。服务器和网络收入为 49 亿美元，同比下降 2%，环比增长 4%。服务器订单增长强劲，我们的大部分人工智能优化服务器订单都处于积压状态。鉴于客户对 GenAI 的浓厚兴趣，我们的 AI 组合服务器需求再次增加。我们实现了 45 亿美元的存储收入，同比下降 10%，环比增长 16%，随着我们增加专有存储软件组合，盈利能力有所改善。整个存储组合的需求连续改善，高于我们正常的季节性。 ISG 营业收入占收入的 15.3%，为 14 亿美元，下降 7%，原因是收入下降和毛利率较低（考虑到人工智能优化的服务器组合较高），但部分被较低的运营费用所抵消。我们第四季度的 CSG 收入为 117 亿美元，下降 12%，主要是由于销量下降。商业和消费者收入分别为96亿美元和22亿美元。CSG营业利润为 7亿美元，占收入的6.2%。营业利润增长8%，主要受到运营费用下降和毛利率上升的推动，但部分被收入下降所抵消。 本周早些时候，我们宣布戴尔将拥有业界最广泛的商用 AI PC 和新 XPS 系统产品组合，该系统具有内置 AI 加速功能，并增加了神经处理单元 (NPU)，有助于提高性能，生产力和协作。尽管 PC 需求复苏已经推迟，但我们仍然看好即将到来的 PC 更新周期以及人工智能对 PC 市场的长期影响。 我们的戴尔金融服务发起额全年为 84 亿美元，第四季度为 25 亿美元，由于消费者循环产品组合的销售和 VMware 转售的减少，下降了 19%。截至年底，DFS 管理的资产达到 144 亿美元，而 DFS 投资组合的整体质量依然强劲，信贷损失接近历史最低水平。 谈到现金流和资产负债表，我们第四季度的运营现金流为 15 亿美元，主要由盈利能力驱动。本季度结束时，我们的现金和投资为 90 亿美元，比上一季度减少 9 亿美元，这是由于 11 亿美元的资本回报和债务偿还部分被自由现金流生成所抵消。今年我们达到了 1.5 倍的核心杠杆目标。 本季度，我们以平均价格 74.67 美元回购了 1120 万股股票，并支付了每股 0.37 美元的季度股息。今天早些时候，我们宣布将年度股息增加 20% 至每股 1.78 美元，远高于我们的长期财务框架，证明了我们对业务的信心以及产生强劲现金流的能力。 谈到指引，有几个趋势让我们对 2025 财年的看法充满信心。首先，人工智能的发展势头。其次，我们在传统服务器中看到的改进。第三，老化的个人电脑安装基础需要更新。然而，宏观环境正在引导客户更加仔细地考虑其基础设施预算，尤其是在上半年。在此背景下，我们预计戴尔科技集团 25 财年收入将在 910 亿美元至 950 亿美元之间，中值为 930 亿美元，比我们的长期价值创造框架增长 5%。我们预计，在人工智能的推动下，随着传统服务器和存储恢复增长，ISG 将在mid-teens左右增长，而我们的CSG业务今年将以较低的个位数增长。 我们预计 ISG 和 CSG 的合并中值将增长 8%，被其他业务的下降所抵消。考虑到人工智能优化服务器的更高组合、通货膨胀的投入成本以及当前的竞争环境，我们预计我们的毛利率将下降大约 100 个基点。我们将维持成本控制，并预计运营支出大致持平。我们预计 I&O 约为 14 亿美元。 假设非 GAAP 年度税率为 18%，稀释后非 GAAP 每股收益预计为 7.50 美元上下 0.25 美元，中间值增长 5%。对于 2025 财年第一季度，我们预计戴尔科技集团的收入将在 210 亿美元至 220 亿美元之间，中值为 215 亿美元，增长 3%。我们预计 ISG 和 CSG 的综合增长率将达到 5%，其中 ISG 的增长率将达到mid-to-high teens。 鉴于季节性存储组合较低和人工智能优化服务器组合较高，毛利率将环比下降。运营支出将随典型季节性略有上升。第一季度摊薄后的股数应在 7.23 亿股至 7.27 亿股之间。稀释后非 GAAP 每股收益预计为 1.15 美元上下 0.10 美元。 最后，我们持乐观态度，预计 2025 财年及以后将恢复增长，并有许多有利因素。我们对 TAM 的长期增长抱有坚定的信念，并致力于实现我们的长期财务框架，平均年收入增长 3% 至 4%，稀释后每股收益增长至少 8% ，并且随着时间的推移，净收入与调整后自由现金流的转换率为 100% 或更好。我们还致力于长期向股东返还 80% 或更多的调整后自由现金流。我们对未来感到兴奋，并对我们为所有主要利益相关者创造有意义的长期价值的能力充满信心。 二、问答环节 Q：如何看待存储机会，有了人工智能情况是否会发生变化？ A：我们研究了这种架构，它需要提供高级的高带宽，以确保不会闲置GPU引擎。随着我们获得更丰富的数据集并进入企业，人工智能追踪到的地方数据是在本地或网络边缘创建的，它为我们提供了不断增长的存储机会。 在Power Scale上我们最近推出了F710和210，我们提高了写入性能、读取性能以及一些高并发、延迟敏感工作负载的性能。当在部署在企业内部时，它与不断增长的需求一致。XF960也是如此。这些是客户真正从训练转向推理、进入真实生产世界时所需要的资产和功能类型。 本季度初我们发布了关于通过以太网认证的Super POD的公告。我们认为这是将存储引入企业的绝对关键能力。许多且大多数企业都是基于以太网的，这是市场上的一个巨大机会，我提到的新存储产品可以很好地利用高性能存储来满足这些新的工作负载，而我们往往是这方面的领导者。 Q：人工智能优化服务器积压订单的特征？ A：需求环比增长40%，这来自于丰富的客户群，CSP数量以及企业买家数量增加。因此本季度有两个重要指标比上季度分散，因为从我们这里购买的CSP类别和企业类别的客户更多。这种需求遍布H100、H800、H200和MI300X。因此我们向市场上的客户出售了广泛的产品组合。这反映在积压工作中。从单一交付周期上来看，积压工作很难解析，因为它很复杂，具有多种变体，包括现在所需的部署、季度平衡、上半年平衡和上半年平衡所需的部署。因此我们规划了新数据中心功能或新数据中心建设的交付日期。我们的销售对象的潜力不断增长。本季度我们的发货数量有所增加，积压订单也有所增加。我们预计Q1的出货量将超过Q4的出货量。 Q：对传统服务器市场的评论？ A：我们提到Q4传统服务器业务需求同比增长，且连续三个季度实现环比增长。我们研究了来年的管道，它将继续改进。这是我记忆中行业最长的消化期。我们已经做好对传统服务器进行投资以运行工作负载的准备，它与加速的人工智能工作负载有很大不同。对客户需求的洞察让我们相信传统服务器正在复苏。 关于恢复速度，我们态度乐观。经过很长的消化期，这些工作负载仍然非常重要，从大客户到中小型企业，运行任务关键型工作负载都很重要。我们内部模型表明，传统服务器市场同比温和增长。 Q：毛利率怎么看？AI服务器利润率是更高还是更低？ A：我们预计毛利率环比下降约200个基点。我们的存储组合季节性较低，每个Q4到Q1都是如此，这是驱动因素之一。我们将在Q1拥有更高的人工智能优化服务器组合。总体上还存在其他影响利润的因素。我们面临组件成本通胀的环境，去年的通货紧缩正转向今年的通货膨胀，竞争压力更大，这些因素预计会影响毛利率。营业利润率将环比下降。但就今年而言，预计随着季度的进展，业绩会有所改善。我们正在以现在所看到的方式开始，但这将像今年一样继续取得进展。 Q：关于GenAI，公司有什么机会？ A：首先，我们将市场机会的看法提高到1520亿美元，到2027年复合年增长率为20%，这可能是一个滞后指标，它仍在变更，但需求在它之前变动。主要驱动力是整体需求，对人工智能计算组件的需求超过了供应情况。我们这里有一个高增长的类别。这种增长肯定发生在公共云中，但越来越多地发生在企业中，这考虑到我们在业务中拥有帮助客户将人工智能融入其业务流程的巨大能力，我这对企业来说是一个巨大的机会。83%的数据位于本地，我们认为人工智能正在转向数据。未来在数据中心外部创建的数据将比现在在内部创建的数据更多，这将发生在网络边缘、智能工厂、石油井架或平台、深部矿井等地方。人工智能最终将部署在由延迟驱动的数据创建的地方。机会在于得到培训和微调，现在我们也在顺利进行中。 之前提到过关于生产中的人工智能、推理、在生产中运行实际工具以获得企业想要的结果的概念。我们相信这是一个尚未开发的巨大机会，我们的企业客户群不断增长，我们已经向教育客户、制造业客户、政府出售产品。我们已向金融服务、商业、工程和消费者服务公司出售产品。大规模的部署证明了这项技术。有些情况是正在使用公共云的工具，然后他们很快发现自己想要在本地运行人工智能，因为想要控制和保护数据。这是他们的IP，他们希望运行特定领域和特定流程的模型来获得他们正在寻找的结果。以上是我们在整个客户群中所看到的以及我们未来的机遇，包括节点规模、机架规模和数据中心规模。 Q：对人工智能服务器的定价压力的回应？对下个季度ISG增长中人工智能或非人工智能服务器部分的预期？ A：个人电脑市场的竞争逐季加剧，尤其是在低价领域。因此我们对我们有选择性或注重盈利能力时的谈论是针对PC业务的解读，即500美元以下的市场机会肯定利润较低，我们在参与程度上更加谨慎，这影响了我们的份额。实际上，我们在成熟市场的中端和高端价位段占据了份额。 这是其中的一个组成部分。当我查看人工智能以及有关人工智能和利润率的评论时，我们的利润率实际上在人工智能的帮助下逐季度有所提高。从费率来看仍然低于传统服务器，但已经连续两个季度有所改善。我们确实看到，在传统服务器的大型竞标中，Q4的竞争力确实环比增长,我们预计这种情况会持续。传统部分的增长温和，人工智能服务器的增长更为强劲，随着时间的推移，存储也面临着机遇。 Q：更高的内存成本对毛利率的影响，特别是在Q4？2025财年早期季度的阻力是否更大？ A：我们已经考虑了所有可用的信息并将其嵌入到指引中，包括定价。 Q：关于29亿人工智能积压订单，如何看待将其转化为收入？将其转化为收入的节奏是怎样的？ A：积压订单是一个混合产品，包括H100、H200、H800以及MI300X，具有不同的供应承诺和不同的交付承诺，以及五个季度管道有新需求。Q1的出货量将超过Q4的。展望年度指引，我们做出了最佳估计。为了能够更详细地解析它，我们面前有一个产品过渡，具体来说是H100、H200。我们正在接受新产品的订单，并将现有产品XC9680的管道转换为H100，这就是我们正在进行的工作。 我们的交货时间有所改善，这反映了H100的情况，而我们其他部件的交货时间肯定会更长，这也是我们在供应承诺和需求出现时正在努力解决的问题。从传统服务器的角度来看，我们预计会有温和增长，因此明年会出现增长。人工智能服务器的增长肯定非常强劲，尤其是从同比的角度来看。存储将稍微滞后，但我们预计随着时间的推移，存储产品组合会出现顺风。 Q：关于存储业务，怎么看需求来自AI还是非AI部分？ A：需求超出了正常的季节性。我们在非结构化领域、ECS和Power Scale的需求都实现了同比增长。从需求来看，它们实现了季度增长和年度增长。这些通常是围绕AI文件和对象的良好指标，它们是为AI引擎提供数据的数据类。因此当我想到人工智能和之前提到的新产品时，它们具有更好的读写性能、在复杂工作负载中更好的一致性性能、更好的密度、710时代（具体来说就是F710）以及Power Scale上的F210、对象规模XF960，这些都是用于AI工作负载的产品类型。 我们在传统存储方面的进展也不错。从Q3到Q4，我们在传统存储业务方面的表现超出了正常的季节性预期。虽然同比有所下降，但在中端产品、数据保护产品和高端存储产品方面都好于预期。从长远来看，当我们看到机会时，我们再次在网络平台中提到了1520亿美元，但我们已经做了一些可以在公共领域获得的分析，但我们看到的机会是，每花一美元购买人工智能服务器、GPU服务器，就会有2到3美元的专业服务、网络和存储。我不会具体解析它，但真正重要的是市场机会持续增长的阻力，不仅围绕计算资产本身，还围绕它所需的网络结构、为其提供支持的存储子系统，然后最终是专业服务帮助客户部署它，但更重要的是弄清楚他们的数据在哪里，如何准备数据。最终，我们在整个范围内的附加价值主张之一是融资部门，从提供所有类型基础设施的能力，到围绕该基础设施提供服务的能力，再到围绕它的融资，我们认为这是我们在市场上实现差异化的一部分，特别是当它扩展到企业时。 Q：我理解存储和服务器之间的传统滞后性，但存储似乎在短期内仍有可能比服务器有更大的发展势头。为什么不期待本财年服务器有更好的增长，而是期待存储有更快的增长？ A：ISG的年度指引中已经反映了这一点。现在的文本并不是非常密集的数据，而且可以有效压缩。当我们转向更丰富的数据结构和数据集时，这种非结构化数据的机会就出现了，因为我们正在转向推理和生产。这就是机会所在，能够决定企业大规模部署人工智能的速度。在我看来，这都是有利的，我们正处于企业部署和概念验证的早期阶段，了解这一点有助于他们提高企业内部的生产力，让他们真正颠覆将产品和服务推向市场以及服务客户的的方式。就像我们内部一样，许多客户也在了解这一点并制定他们的议程。这是一个多年的周期，我们相信这就是机会所在。我们曾公开表示，仅生产力方面的优势就足以提升一代人或几代人的生产力。此外，我们还有能力思考如何打造产品和服务，为客户提供服务。我们相信企业正在早期表征和理解这里蕴含的巨大能力。这是一个很长的部署周期，我们相信我们会从中受益，并在行业中处于领先地位。 Q：如何看待在27年 AI TAM1520亿市场能获得多少份额？ A：我们的内部观点是，我们在市场上处于领先地位，并且我们将继续凭借广泛能力引领市场。我们的目标是在这一市场中占据比传统市场更大的份额，这是合理的，也是我们内部对此的看法，这包括PC。此外，我们可以接触到从世界上最小的企业到世界上最大的跨国公司的众多客户。我们可以为CSP提供服务。我们可以为他们提供硬件、GPU服务器，未来还可以提供AI PC，可以一直延伸到边缘。我们拥有广泛的网络结构。我们拥有业内无与伦比的存储组合。我们拥有超过30,000个服务组织，其中包括我们在180个不同国家/地区提供服务的顾问和专业服务组织，这使我们能够以极大的广度接触客户，将这些设备部署到他们可能拥有的任何地方。与DSI的合作伙伴以及市场推广使我们的业务范围更加广泛。因此，我们认为这个市场的发展与我们公司的优势非常吻合，允许我们以一种与众不同的方式扩展模式与进入市场。我们的工程能力是无与伦比的，很难调整模型、建立集群，以获得所支付的每一盎司的性能，这是真正的工程工作，我们相信自己的工程规模可以帮助许多客户做到这一点。 Q：能否从您的角度介绍一下各个垂直行业或地区的情况？ A：个人电脑显然是一个谨慎的周期，它还不是我们看到优势的领域。我预计2024年的PC市场会比2023年大，24年下半年PC市场也可能比上半年大。因此我们认为PC市场的机遇将在下半年到来，这主要是安装基础老化的结果，它从未像如今这样庞大和老化。我们有一个即将退出历史舞台的Windows版本，我们有支持硬件的AI PC和即将推出的应用程序库，这将增加AI PC的吸引力。 我们谈到了传统服务器，它势头强劲，需求连续三个季度增长，Q1需求长期同比增长。我们以良好的势头退出。我们试图在指引中反映这一点。所有地区都是如此。存储比计划的要好，非结构化产品的需求同环比均增长。我们的中端数据保护类产品和高端产品的季度环比表现好于我们的预期。Q4的增长在Q1有所回落。这就是存储组合时面临的挑战之一，即Q1相对Q4发生了变化。关于人工智能带来的巨大提升，这显然是一个机遇。它规模很大，我们正在不成比例地参与其中，但它为我们带来了巨大的动力。 从垂直的角度来看，小型企业、中型企业开始复苏，公共业务、教育业务今年表现强劲，我们真正期待的是大型企业、全球跨国企业业务。考虑到过去几个季度的宏观经济、地缘政治和利率环境，他们自然会有点谨慎。因此，我们非常期待今年晚些时候这些垂直行业能够回归。从客户的角度来看，这对戴尔来说是一个最佳选择。 Q：对Q1获得足够的GPU以实现AI服务器的增长有多大信心？能否得到B100并将其推向2025年吗？ A：戴尔供应链的工作就是让供应与需求保持一致。这些东西供不应求，且这种情况会持续到明年。我们正竭尽所能为客户提供尽可能多的产品。方法和分配并没有实质性的改变。 我对迄今为止所取得的成绩以及对2024财年和2025财年的预期感到满意。今年的情况有点复杂，去年基本上是H100的表演。今年我已经提出了4种不同的变体，并且有一个与之相关的转变。有些客户会比其他客户更快地过渡到这一阶段。我们必须对此进行管理，这反映在我们的管道和管道转换中，最终反映在我们的积压产品中，我们在公司内部称之为交付日期计划，即我们对不同客户做出的承诺。我们知道什么时候需要零件，也会努力完成。这种情况很容易在明年得到延续。 我们对H200及其性能改进所带来的变化感到兴奋。我们对B100和B200的发展感到兴奋。根据我们在散热方面的表征，不需要直接的液体冷却就可以达到每个GPU1000瓦的能量密度要求，这将在明年的B200上实现。我们有机会真正展示我们的工程技术、行动速度、作为行业领导者所做的工作以及专业知识，使液冷技术实现规模化应用，无论是流体化学和性能方面的工作，还是互联工作、正在做的遥测技术及电源管理工作，我们将真正做好准备，将这些技术规模化地推向市场，以利用市场上存在的巨大的计算能力或强度。这种技术将继续快速进入企业并用于推动业务成果。这也是我们的业务宗旨。我们庞大广泛的投资组合使我们能够以差异化的方式大规模地实现这一点。我们有存储、网络、服务、融资的机会，加之需求环境，情况较为有利。 Q：关于全年指引，导致分部利润率相对于长期范围的表现偏高或偏低的波动因素？ A：我们在制定全年指引时，不仅考虑到了通胀成本环境，还考虑到了更加激烈的竞争环境。 团队介绍 鄢凡：北京大学信息管理、经济学双学士，光华管理学院硕士，15年证券从业经验，08-11年中信证券，11年加入招商证券，现任研发中心董事总经理、电子行业首席分析师、TMT及中小盘大组主管。 团队成员：曹辉、王恬、程鑫、研究助理（谌薇、涂锟山、王虹宇、赵琳）。 团队荣誉：11/12/14/15/16/17/19/20/21/22年《新财富》电子行业最佳分析师第2/5/2/2/4/3/3/4/3/5名，11/12/14/15/16/17/18/19/20年《水晶球》电子2/4/1/2/3/3/2/3/3名，10/14/15/16/17/18/19/20年《金牛奖》TMT/电子第1/2/3/3/3/3/2/2/1名，2018/2019 年最具价值金牛分析师。 投资评级定义 股票评级 以报告日起6个月内，公司股价相对同期市场基准（沪深300指数）的表现为标准： 强烈推荐：公司股价涨幅超基准指数20%以上 增持：公司股价涨幅超基准指数5-20%之间 中性：公司股价变动幅度相对基准指数介于±5%之间 回避：公司股价表现弱于基准指数5%以上 行业评级 以报告日起6个月内，行业指数相对于同期市场基准（沪深300指数）的表现为标准： 推荐：行业基本面向好，行业指数将跑赢基准指数 中性：行业基本面稳定，行业指数跟随基准指数 回避：行业基本面向淡，行业指数将跑输基准指数 重要声明 特别提示 本公众号不是招商证券股份有限公司（下称“招商证券”）研究报告的发布平台。本公众号只是转发招商证券已发布研究报告的部分观点，订阅者若使用本公众号所载资料，有可能会因缺乏对完整报告的了解或缺乏相关的解读而对资料中的关键假设、评级、目标价等内容产生理解上的歧义。 本公众号所载信息、意见不构成所述证券或金融工具买卖的出价或征价，评级、目标价、估值、盈利预测等分析判断亦不构成对具体证券或金融工具在具体价位、具体时点、具体市场表现的投资建议。该等信息、意见在任何时候均不构成对任何人的具有针对性、指导具体投资的操作意见，订阅者应当对本公众号中的信息和意见进行评估，根据自身情况自主做出投资决策并自行承担投资风险。 招商证券对本公众号所载资料的准确性、可靠性、时效性及完整性不作任何明示或暗示的保证。对依据或者使用本公众号所载资料所造成的任何后果，招商证券均不承担任何形式的责任。 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