1月境外机构和银行持债行为怎么看|1月托管数据点评

（以下内容从浙商证券《1月境外机构和银行持债行为怎么看|1月托管数据点评》研报附件原文摘录）
　　核心观点 2024年1月，当月托管规模增量主要贡献自同业存单、地方政府债、以及短融和超短融；分机构来看，商业银行、广义基金和境外机构增持明显。 1月托管数据有如下三个关注点： 第一，境外机构连续三个月大幅增持国债、政金债和存单等流动性较高的券种，主要驱动因素可能是考虑后续汇率走势以及政策支持； 第二，商业银行大幅增持同业存单，一方面同业存单一级供给规模提升，另一方面短端确定性更高，存单收益相对还有一定溢价，因此年初配置需求较高； 第三，广义基金显著增持信用债而对国债和政金债的持债力量明显减弱，反映了基金1月操作策略偏保守的情况。 核心机构视角：商业银行、广义基金和境外机构增持明显 若包含同业存单，各主要债市投资机构持债力量排序为：“商业银行>广义基金>境外机构>保险机构>券商自营>其他(非银行间市场交易)”；若不包含同业存单，则广义基金和境外机构持债力量明显更强，商业银行、保险机构和证券公司的持债力量基本接近。 商业银行（含信用社）：1月托管规模增加8,387亿，相比于12月增持规模明显增加；结构上看，1月核心增持的是同业存单，其次小幅增持地方政府债和短融/超短融，对金融债、政金债等则以减持为主； 广义基金：1月托管规模增加4,407亿，新增持债规模相比于12月小幅降低；结构上看，主要增持存单、信用债、地方政府债和政金债等，同时也小幅减持国债； 保险机构：1月托管规模增加526亿，新增持债规模实现触底回升； 证券公司：1月托管规模增加463亿，主要增持国债、地方政府债和金融债； 境外机构：1月债券托管规模增加2028亿，自11月以来连续三期净增持国内债券。 核心券种视角：存单新增托管规模增长显著 利率债：1月国债新增托管规模774亿、政金债（含上清所口径）新增托管规模187亿 、地方政府债新增托管2173亿； 同业存单：1月同业存单新增托管规模9278亿，一级市场供给规模大幅放量，主要配债力量排序为：“商业银行>非法人产品>境外机构”，而券商自营、保险公司等机构仍在小幅减持； 信用债：1月新增托管2106亿（企业债、公司债、短融/超短融、PPN），为2023年以来单月新增托管最大规模，和2023年2月接近；其中短融/超短融供给放量明显。 风险提示： 债券托管数据滞后；债券托管数据较低频。 研报正文 01 托管总览：1月新增托管规模1.38万亿 上清所1月新增债券托管规模增长显著。根据中债登和上清所披露，2024年1月当月债券托管规模总计达141.82万亿，当月新增托管规模1.38万亿，相比2023年同期增长10.8%，实现了连续四个月托管规模同比增速提高。具体来看，中债登托管规模达106.25万亿，当月规模仅增加1590亿，新增规模小幅弱于往年同期水平；上清所托管规模达35.56万亿，当月规模大幅增加1.22万亿，远超往年同期水平。 分券种来看，当月托管规模增量主要贡献自同业存单、地方政府债、以及短融和超短融，而金融债和PPN新增托管规模小幅回落。 分机构来看，商业银行、广义基金和境外机构增持明显。其中，商业银行主要增持存单、短融/超短融、以及地方政府债等券种，小幅减持金融债等券种；广义基金主要增持存单、信用债、金融债和地方政府债等券种，小幅减持国债等券种；境外机构主要增持存单、国债和政金债。 1月托管数据主要关注点有三点： 第一，境外机构连续三个月大幅增持国债、政金债和存单等流动性较高的券种，主要驱动因素可能是考虑后续汇率走势以及政策支持：考虑到未来美元降息周期的到来，美国对中国汇率可能贬值，通过“当前美元买人民币→人民币买中债→后续卖出中债→人民币转美元”的方式获益；此外，当前政策也明显利好境外机构增持中债，一方面1月香港金管局将债券“北向通”下人民币国债、政金债纳入人民币流动资金安排合格抵押品名单，有助于巩固离岸人民币业务枢纽地位，另一方面1月央行发布《关于进一步支持境外机构投资者开展银行间债券市场债券回购业务的公告（征求意见稿）》，进一步推动债券回购的对外开放，方便境外机构通过加杠杆的方式提升收益。 第二，商业银行大幅增持同业存单，背后主要可能反映了两点逻辑：一方面，2024年开年，股份行和城商行等银行机构受到2023年底存款利率调降以及信贷开门红的影响，大量发行同业存单以增加负债规模的诉求提高，同业存单一级供给规模提升；另一方面，2024年1月，市场对于长债的方向和赔率分歧还较大，短端确定性更高，存单收益相对还有一定溢价，因此年初配置需求较高，这也和商业银行对短融/超短融增持的逻辑契合。 第三，广义基金显著增持信用债而对国债和政金债的持债力量明显减弱，背后可能反映了：节前广义基金行为偏保守，但是止盈情绪也不强：虽然前期优质城投和二永债的利率已经显著下行，但是信用债的票息价值尚可，且可能反映了基金1月操作策略偏保守的情况。 02 核心机构视角：商业银行、广义基金和境外机构增持明显 若包含同业存单，各主要债市投资机构持债力量排序为：“商业银行>广义基金>境外机构>保险机构>券商自营>其他(非银行间市场交易)”；若不包含同业存单，则广义基金和境外机构持债力量明显更强，商业银行、保险机构和证券公司的持债力量基本接近。2024年1月，广义基金、券商自营、境外机构、保险机构及商业银行的债券托管规模净变动+4407亿、+463亿、+2028亿、+526亿及+8387亿；广义基金、券商自营、境外机构、保险机构及商业银行的不含同业存单的债券托管规模净变动+2657亿、+515亿、+859亿、+575亿及+560亿。 边际上看，商业银行新增持债规模触底回升，大幅增持同业存单带动整体新增持债规模提高；广义基金持债力量基本持续，小幅转弱但仍维持在较高位水平；保险机构新增持债规模自12月触底后也小幅回升；券商自营新增持债规模连续两月波动下行。 1、商业银行（含信用社）：1月托管规模增加8,387亿，相比于12月增持规模明显增加；结构上看，1月核心增持的是同业存单，其次小幅增持地方政府债和短融/超短融，对金融债、政金债等则以减持为主。具体来看，2024年1月，商业银行（含信用社）对国债、政金债、地方政府债、短融/超短融、中票、PPN、企业债、其他信用债、金融债、同业存单的托管规模分别变动+66亿、-614亿、+1,145亿、+1,132亿、-15亿、-99亿、-71亿、-46亿、-754亿、+7,826亿。 1月商业银行大幅增持同业存单的背后主要可能反映了两点逻辑：第一，2024年开年，股份行和城商行等银行机构受到2023年底存款利率调降以及信贷开门红的影响，大量发行同业存单以增加负债规模的诉求提高，同业存单一级供给规模提升；第二，2024年1月，市场对于长债的方向和赔率分歧还较大，短端确定性更高，存单收益相对还有一定溢价，因此年初配置需求较高，这也和短融/超短融增持的逻辑契合。 此外，一般而言，银行持债规模受到广义信贷考核的约束，季末/年末等考核时点具有较高的减持可能性，反而在年初可能会重新入场债市；而1月商业银行对国债以减持为主，反而大量增持地方政府债，可能反映了银行机构对当前长债点位的判断偏保守，倾向于增配地方政府债做配置策略。 2、广义基金：1月托管规模增加4,407亿，新增持债规模相比于12月小幅降低；结构上看，主要增持存单、信用债、地方政府债和政金债等，同时也小幅减持国债。具体来看，2024年1月，广义基金对国债、政金债、地方政府债、短融/超短融、中票、PPN、企业债、其他信用债、金融债、同业存单的托管规模分别变动-216亿、+315亿、+777亿、+785亿、+1,091亿、-213亿、+71亿、-111亿、+209亿、+1,750亿。 相比于12月，1月广义基金托管数据呈现出三个比较明显的特征：1）对国债和政金债的持债力量明显减弱，背后也反映了节前广义基金行为偏保守，但是止盈情绪也不强；2）显著增持信用债，虽然前期优质城投和二永债的利率已经显著下行，但是信用债的票息价值尚可，且可能反映了基金1月操作策略偏保守的情况。3）广义基金整体新增持债规模减弱，这背后可能反映了广义基金在12月“抢跑”行情后的增持力量的放缓。 3、保险机构：1月托管规模增加526亿，新增持债规模实现触底回升。具体来看，2024年1月，保险机构对国债、政金债、地方政府债、短融/超短融、中票、企业债、金融债、同业存单的托管规模分别变动+170亿、+41亿、+129亿、-17亿、+64亿、-7亿、+210亿、-49亿，对利率债和地方政府债的增持情绪仍然较强。 4、证券公司：1月托管规模增加463亿，主要增持国债、地方政府债和金融债。具体来看，2024年1月，证券公司对国债、政金债、地方政府债、短融/超短融、中票、PPN、企业债、其他信用债、金融债、同业存单的托管规模分别变动+259亿、-281亿、+361亿、-96亿、+87亿、+8亿、-81亿、+7亿、+304亿、-52亿。 相比于12月，1月券商自营的债券增持规模小幅回落，此外数据主要展现了三个特征：1）对国债的参与程度明显回落；2）对存单的减持规模收敛；3）持续减持政金债。 5、境外机构：1月债券托管规模增加2028亿，自11月以来连续三期净增持国内债券。具体来看，2024年1月，境外机构对国债、政金债、金融债、同业存单的托管规模分别变动+438亿、+357亿、+44亿、+1,170亿。 11月以来，境外机构持续增持国债、政金债和存单等流动性较高的券种，考虑后续汇率走势以及政策支持：考虑到未来美元降息周期的到来，美国对中国汇率可能贬值，通过“当前美元买人民币→人民币买中债→后续卖出中债→人民币转美元”的方式获益；此外，当前政策也明显利好境外机构增持中债，一方面1月香港金管局将债券“北向通”下人民币国债、政金债纳入人民币流动资金安排合格抵押品名单，有助于巩固离岸人民币业务枢纽地位，另一方面1月央行发布《关于进一步支持境外机构投资者开展银行间债券市场债券回购业务的公告（征求意见稿）》，方便境外机构通过加杠杆的方式提升收益。 03 核心券种视角：存单新增托管规模显著 1、利率债：1月国债新增托管规模774亿、政金债（含上清所口径）新增托管规模187亿 、地方政府债新增托管2173亿。其中，对于国债而言，主要的配债力量排序为：“境外机构>券商自营>保险公司>商业银行”，广义基金以减持为主；对于政金债而言，境外机构和广义基金体现为净增持政金债，而券商和商业银行大幅净减持政金债；对于地方债而言，商业银行、广义基金、券商自营、保险公司等机构均显著增持地方政府债，主因可能是地方政府债一级市场供给放量，而国债和政金债新增托管规模显著回落。 2、同业存单：1月同业存单新增托管规模9278亿，一级市场供给规模大幅放量，主要配债力量排序为：“商业银行>非法人产品>境外机构”，而券商自营、保险公司等机构仍在小幅减持。2024年1月，存单新增托管规模大超往年同期水平，根据上文分析，背后主要逻辑可能为：2024年开年，股份行和城商行等银行机构受到2023年底存款利率调降以及信贷开门红的影响，大量发行同业存单以增加负债规模的诉求提高，同业存单一级供给规模提升。 3、信用债：1月新增托管2106亿（企业债、公司债、短融/超短融、PPN），为2023年以来单月新增托管最大规模，和2023年2月接近；其中短融/超短融供给放量明显。具体来看，企业债、中票、短融/超短融、PPN净供给规模分别变动-139亿、+967亿、+1732亿、-454亿，短期限信用债供给放量。分持债机构来看，广义基金为主要持债力量，商业银行主要增持短融和超短融，而券商自营、保险公司的信用债持债力量偏弱。 04 风险提示 债券托管数据滞后，导致对市场机构行为最新情况判断出现偏差； 债券托管数据较低频，导致对机构行为切换的高频跟踪不足。 < 完 > 本研究报告根据2024年3月1日已公开发布的《1月境外机构和银行持债行为怎么看——1月托管数据点评》整理，如需获取完整研报，请联系对口销售。 分析师 覃汉 <执业证书编号：S1230523080005> 研究助理 沈聂萍 <执业证书编号：S1230122010022> 特别声明 法律声明及风险提示： 本公众号为浙商证券固收团队设立。本公众号不是浙商证券固收团队研究报告的发布平台，所载的资料均摘自浙商证券研究所已发布的研究报告或对报告的后续解读，内容仅供浙商证券研究所客户参考使用，其他任何读者在订阅本公众号前，请自行评估接收相关推送内容的适当性，使用本公众号内容应当寻求专业投资顾问的指导和解读，浙商证券不因任何订阅本公众号的行为而视其为浙商证券的客户。 本公众号所载的资料摘自浙商证券研究所已发布的研究报告的部分内容和观点，或对已经发布报告的后续解读。订阅者如因摘编、缺乏相关解读等原因引起理解上歧义的，应以报告发布当日的完整内容为准。请注意，本资料仅代表报告发布当日的判断，相关的研究观点可根据浙商证券后续发布的研究报告在不发出通知的情形下作出更改，本订阅号不承担更新推送信息或另行通知义务，后续更新信息请以浙商证券正式发布的研究报告为准。 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