【长江宏观于博团队】抓住需求的牛鼻子

（以下内容从长江证券《【长江宏观于博团队】抓住需求的牛鼻子》研报附件原文摘录）
　　作者：于博 刘承昊 事件描述 3月1日，国家统计局公布数据，2月制造业PMI回落至49.1%。 核心观点 1. 受春节放假影响，2月制造业PMI回落至49.1%，环比下滑0.1pct，符合市场一致预期。 2. 分项中三大变化值得关注：1）新订单边际企稳，但新出口订单、在手订单下滑至低位；2）产成品持续去库，但速度偏慢；3）小型企业需求持续下滑，大小企业景气差距拉大。 3. 企业内卷仍在加剧，小企业明显承压，3月需求能否改善将决定二季度宏观经济韧性。而政策如何应对需求变化，将决定全年宽松力度的基调。 以下是正文 制造业景气小幅转弱，符合市场预期 受春节放假影响，2月制造业PMI回落至49.1%，环比下滑0.1pct，符合市场一致预期（彭博预期中位数49.0%）。 从主要分项来看，2月PMI回落，主要缘于生产转弱、原材料库存去化、从业人员减少；新订单与上月持平，对PMI不构成影响；供应商配送效率下降，反向支撑PMI整体表现。 而从1-2月整体来看，制造业PMI均值稳定在49.15%，弱于2013-2019年同期均值50.2%，以及2013-2023年同期均值49.7%。 但从边际变化看，2024年1-2月制造业PMI环比12月改善0.15%，好于2013-2019年的季节性变化（-0.4pct）以及2013-2023年的季节性变化（-0.6pct）。 这反映出，今年前2月，制造业景气虽弱于往年，但韧性仍强，收缩幅度并未扩张。 新订单弹性偏弱，生产随之承压 2月PMI新订单指数持平在49%，新出口订单再度下滑至46.3%，为2023年8月以来最低。 同时，在手订单下滑至43.5%，为2023年1月以来最低。 而从生产来看，2月生产指数回落至49.8%，为2022年6月以来首度跌破荣枯线。 生产相关指标转弱同样明显。原材料库存连续两个月去化，2月指数降至47.4%，表现弱于2013-2019年季节性；2月采购量指数降至48%，为2023年1月以来最低；2月从业人员指数降至47.5%，同样为2023年1月以来最低。 这反映出，新增需求不足，企业在手订单持续消耗，生产随需求同步降速。由此来看，3月需求旺季能否兑现至关重要。 企业内卷加剧，去库存进程不畅 供需偏弱环境下，2月产成品库存指数下滑至47.9%，反映企业以去库存被动应对。 但库存去化并不算快，2月产成品库存指数高于2013-2023年同期47.3%的均值，且1-2月产成品库存指数均值较12月的增幅大于2013-2019年同期的季节性。这反映出，企业去库存行为确定，但掣肘仍多。 价格方面，2月主要原材料购进价格指数回落至50.1%，出厂价格季节性反弹至48.1%，表现均不算强。 综合来看，企业内卷状况仍严重，去库进程不畅。 企业间景气差异拉大，警惕尾部风险 在企业内卷、外需转弱的环境下，企业间马太效应加剧。大型企业景气连续10个月扩张，而小型企业景气连续11个月收缩。 2月小型企业PMI降至47.2%，为2023年7月以来最低；新订单指数降至43.8%，2023年1月以来最低；新出口订单降至37.5%，为2022年5月以来最低；在手订单降至36.5%，为2021年3月以来最低。 建筑业景气小幅回落，服务业景气改善 制造业方面，2月非制造业PMI回升至51.4%。 其中，2月建筑业PMI回落至53.5%，房建强度有所下滑，基建强度仍高。不过从实物量数据来看，建筑项目开工及原材料采购启动仍待3月，当前实物量表现弱于去年农历同期。 同时，2月服务业PMI回升至51%，主要缘于春运带动运输行业景气回升、春节假期促进餐饮、住宿消费景气改善。 3月需求至关重要，Q2或是政策窗口期 对于制造业而言，1-2月为传统淡季，3月为传统旺季，旺季能否兑现，决定了宏观经济复苏能否从“消费旺季”延续到“生产旺季”。 而在供给和需求中，我们认为，需求更为重要。从数据上看，生产的强劲脉冲持续受到需求的掣肘。而其核心问题在于，需求不足导致产能利用率回升受阻。进一步聚焦，在内需与外需中，我们认为，内需当前仅有刚性，外需弹性将主导需求的边际方向。 换言之，3月新出口订单反弹幅度或决定二季度经济韧性。而货币政策为主的宏观政策如何应对二季度需求变化，又将是观察全年政策基调的关键窗口。 风险提示 外需存在不确定性，或影响内需稳定性。市场预期美联储3月降息，但从官员表态来看，联储降息更有可能在三季度开展，美国经济上半年承压或对全球需求产生负面影响，对中国需求也产生客观压力。 研究报告信息 证券研究报告：长江宏观丨抓住需求的牛鼻子——2月PMI数据点评 对外发布时间：2024-03-01 研究发布机构：长江证券研究所 参与人员信息： 于 博 SAC编号：S0490520090001 邮箱：yubo1@cjsc.com.cn 刘承昊 SAC编号：S0490523050001 邮箱：liuch2@cjsc.com.cn PMI点评系列 2024-01-31 |PMI弱修复，但企业内卷加剧——1月PMI数据点评（长江宏观 于博，刘承昊） 2024-01-01 |静待需求拐点？——12月PMI数据点评（长江宏观 于博，刘承昊） 2023-11-30 |景气收缩下的轻装上阵——11月PMI数据点评（长江宏观 于博，刘承昊） 2023-10-31 |景气回升结束了吗？——10月PMI数据点评（长江宏观 于博，刘承昊） 2023-10-01 |景气重回扩张，上游逐渐强势——9月PMI数据点评（长江宏观 于博，刘承昊） 2023-08-31 |景气韧性走强，产销流转更为顺畅——8月PMI数据点评（长江宏观 于博，刘承昊） 2023-07-31 |景气缓升，喜忧参半——7月PMI数据点评（长江宏观 于博，刘承昊） 2023-07-01 |需求有底，关注结构——6月PMI数据点评（长江宏观 于博，刘承昊） 2023-05-31 |制造业景气续降，降成本利好中游——5月PMI数据点评（长江宏观 于博，刘承昊） 2023-04-30 |景气根源在需求，路径走向看周期——4月PMI数据点评（长江宏观 于博，刘承昊） 2023-03-31 |景气扩张的喜与忧——3月PMI数据点评（长江宏观 于博，刘承昊） 2023-02-01 |经济复苏正当时，消费之后是周期——1月PMI数据点评（长江宏观 于博，刘承昊） 2023-01-01 | 景气持续下探，静待春日花开——12月PMI数据点评（长江宏观 于博，刘承昊） 相关链接 2024-02-20 | 久违的25BP LPR下调——央行动态跟踪系列5（长江宏观 于博，宋筱筱，蒋佳榛） 2024-02-09 | 社融实现开门红——1月金融数据点评（长江宏观 于博，宋筱筱，蒋佳榛） 评级说明及声明

点此查看微信公众号原文全部内容>>

大部分微信公众号研报本站已有pdf详细完整版：https://www.wkzk.com/report/（可搜索研报标题关键词或机构名称查询原报告）