华泰 | 医药:央企市值管理解析之华润药企

（以下内容从华泰证券《华泰 | 医药:央企市值管理解析之华润药企》研报附件原文摘录）
　　2024年初国务院会议指出将进一步研究将市值管理纳入中央企业负责人业绩考核，我们认为央企将进一步重视市值，或通过市场化增持、回购、股权激励、加大现金分红等手段着手市值管理。华润集团作为央企，率先推行“四个重塑”，业务单元在“十四五”规划、股权激励、组织改革、加大分红等层面积极跟进。 核心观点 央企展开市值考核，华润公司涉及较多 国务院国资委频繁强调央企市值管理考核。1月24日国务院国资委产权管理局负责人谢小兵表示，进一步研究将市值管理纳入中央企业负责人业绩考核。1月29日国务院国资委召开2024年中央企业、地方国资委考核分配工作会议，会议提出，2024年各中央企业要推动“一企一策”考核全面实施，全面展开上市公司市值管理考核。 华润医药（3320 HK）是中央企业华润公司的医药单元，旗下拥有华润医药商业集团、华润三九（000999 CH）、华润双鹤（600062 CH）、华润江中/江中药业（600750 CH）、东阿阿胶（000423 CH）、博雅生物（300294 CH）、华润紫竹、华润生物、中国医药研究开发中心、华润堂等企业。 优秀管理人才输出，力争复制成功经验 华润三九是集团中表现优异的业务单元，其产品市占率、收入利润表现、兼并收购等均较为领先。近年华润三九向兄弟公司或子公司输出管理人才，包括东阿阿胶总裁、昆药集团总裁、华润江中总经理等。 推行股权激励，力争超额完成 华润三九（2021年末）、江中药业（2021年中、2024年初）、东阿阿胶（2024年初）陆续推出股权激励，华润三九与江中药业2022年与2023年（业绩预告）均完成利润口径的目标。财务比率指标方面，华润三九与江中药业均完成在盈利能力、营运能力、研发能力上的指标。 一利五率表现良好 国资委对规模与效率指标提出考核，从此前的“两利三率”更新为“一利五率”，华润医药旗下业务单元均表现良好。 加大现金分红力度 近年华润公司旗下上市公司加大分红力度，账面现金相对营运开支充裕的东阿阿胶与江中药业2021年起将分红比例提升至100%上下，存在并购或运营需求的华润三九与华润双鹤则从此前30%附近提升至2021年以来的40-50%。 估值体系稳步回升 我们复盘华润系4家中药企业近10年预期PE，历史平均在15~25x PE，估值受行业政策环境、业绩节奏、品种属性影响： 1） 整体估值受政策影响而波动：2014~2017年，受益于牛市行情、中药扩容的行业环境，华润系中药企业享有较高估值（15~35x PE）； 2018~2021年受中药注射剂限用等政策影响，估值回落至10~20x；2022年起行业政策环境转暖推动估值复苏至15~35x； 2） 个股估值因品种属性、业绩节奏、央国改预期而异。4家华润系中药企业近10年平均PE分别为昆药集团（23x）、东阿阿胶（22x）、江中药业（19x）、华润三九（18x），江中药业与华润三九属于绩优OTC、历史估值中枢较为相近（15x~25x），东阿阿胶过去因为渠道库存高、估值较低（15x~20x），近年增长预期与稳定性提升、估值回升（25x~35x），昆药集团进入三九后国改预期提升、估值回升至20x~35x。 具体公司分析，请见研报原文。 风险提示：政策推进不及预期的风险，销售不及预期，改革成效不及预期。 相关研报 研报：《中药产业在华润：改革先锋，立于潮头》2024年2月26日 代雯 S0570516120002 | BFI915 张云逸 S0570519060004 高初蕾 S0570523080003 关注我们 华泰证券研究所国内站（研究Portal） https://inst.htsc.com/research 访问权限：国内机构客户 华泰证券研究所海外站 https://intl.inst.htsc.com/research 访问权限：美国及香港金控机构客户 添加权限请联系您的华泰对口客户经理 免责声明 ▲向上滑动阅览 本公众号不是华泰证券股份有限公司（以下简称“华泰证券”）研究报告的发布平台，本公众号仅供华泰证券中国内地研究服务客户参考使用。其他任何读者在订阅本公众号前，请自行评估接收相关推送内容的适当性，且若使用本公众号所载内容，务必寻求专业投资顾问的指导及解读。华泰证券不因任何订阅本公众号的行为而将订阅者视为华泰证券的客户。 本公众号转发、摘编华泰证券向其客户已发布研究报告的部分内容及观点，完整的投资意见分析应以报告发布当日的完整研究报告内容为准。订阅者仅使用本公众号内容，可能会因缺乏对完整报告的了解或缺乏相关的解读而产生理解上的歧义。如需了解完整内容，请具体参见华泰证券所发布的完整报告。 本公众号内容基于华泰证券认为可靠的信息编制，但华泰证券对该等信息的准确性、完整性及时效性不作任何保证，也不对证券价格的涨跌或市场走势作确定性判断。本公众号所载的意见、评估及预测仅反映发布当日的观点和判断。在不同时期，华泰证券可能会发出与本公众号所载意见、评估及预测不一致的研究报告。 在任何情况下，本公众号中的信息或所表述的意见均不构成对任何人的投资建议。订阅者不应单独依靠本订阅号中的内容而取代自身独立的判断，应自主做出投资决策并自行承担投资风险。订阅者若使用本资料，有可能会因缺乏解读服务而对内容产生理解上的歧义，进而造成投资损失。对依据或者使用本公众号内容所造成的一切后果，华泰证券及作者均不承担任何法律责任。 本公众号版权仅为华泰证券所有，未经华泰证券书面许可，任何机构或个人不得以翻版、复制、发表、引用或再次分发他人等任何形式侵犯本公众号发布的所有内容的版权。如因侵权行为给华泰证券造成任何直接或间接的损失，华泰证券保留追究一切法律责任的权利。华泰证券具有中国证监会核准的“证券投资咨询”业务资格，经营许可证编号为：91320000704041011J。

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