【国盛量化】打造中国版漂亮50——富国中证A50ETF投资价值分析

（以下内容从国盛证券《【国盛量化】打造中国版漂亮50——富国中证A50ETF投资价值分析》研报附件原文摘录）
　　-报告摘要 中证A50，打造中国版漂亮50： 1、中证A50指数独具匠心的编制规则。中证A50指数（指数代码：930050.CSI）使用ESG评价结果进行负向剔除，再从各行业龙头上市公司证券中，选取市值最大的50只证券作为指数样本，以反映各行业最具代表性的龙头上市公司证券的整体表现。 2、指数成分股龙头特征显著，汇聚A股核心资产。中证A50指数历史业绩优异，具备高收益、低回撤、高夏普的优势。中证A50指数成分股龙头特征显著，覆盖了所有的中证二级行业。从成分股市值分布来看，中证A50指数成分股整体偏向大市值风格。指数成分股在成交主力、基金重仓、核心资产、护城河、茅等概念上暴露度较高。中证A50指数当前的风格与MSCI A50指数较为接近，总体为大市值、高流动性、高成长。中证A50指数成份股的roe水平和净利率水平较高，相对全A而言，中证A50指数成份股选取的是行业内盈利水平更高的优质股。 当下市场环境中证A50配置价值较高： 1、中国经济预期企稳，A股资产具备投资性价比。中国经济预期企稳：GDP预测边际改善，CDS利差边际下行。中国主权CDS利差可刻画海外对于中国经济基本面的预期，近期CDS利差边际下行，说明海外对中国经济预期有所改善。从未来5年的时间长度来看，中证A50具有明显的预期收益优势。 2、中证A50长期配置价值优异。相较于沪深300等指数，中证A50在股债风险平价策略中具有明显收益和夏普优势。基于各指数和7-10年国债总财富指数构建的股债风险平价策略表现如下，中证A50风险平价年化收益为4.5%，年化波动为2.6%，最大回撤4.4%，夏普为1.69，收益和夏普明显高于其余指数。 3、中证A50是大小盘轮动的优选工具。中证A50指数大盘风格突出，从量化视角来看，我们基于赔率-趋势-拥挤度的框架分析，当前大盘风格具备较高的投资价值。中证A50大小盘轮动策略超额显著，且相较于沪深300在轮动策略中表现更加优异。 富国中证A50ETF基金投资价值分析： 1、富国中证A50ETF（代码：159591），跟踪指数为中证A50指数。基金发行日期为2024年2月19日，认购起止日为2024年2月19日至2024年3月1日。基金投资目标是紧密跟踪标的指数，追求跟踪偏离度和跟踪误差的最小化。 2、管理人富国基金致力于为投资者提供专业化的基金投资理财服务。富国基金旗下ETF产品线齐全，为投资者提供了全方位的指数投资工具。富国基金的ETF产品线非常全面，覆盖了宽基、主题、行业等多个类型。 风险提示：本报告从历史统计的角度对特定基金产品进行客观分析，当市场环境或者基金投资策略发生变化时，不能保证统计结论的未来延续性。本报告不构成对基金产品的推荐建议。 一、中证A50，打造中国版漂亮50 1.1中证A50指数独具匠心的编制规则 指数简介：中证A50指数（指数代码：930050.CSI）使用ESG评价结果进行负向剔除，再从各行业龙头上市公司证券中，选取市值最大的50只证券作为指数样本，以反映各行业最具代表性的龙头上市公司证券的整体表现。中证A50指数在编制规则上独具匠心，其样本空间同中证全指样本空间，即覆盖了非 ST*、ST 的沪深 A 股，即选股范围覆盖了沪深两个市场，具有更为广泛的“择优空间”。行业整体上配置均衡，全部中证二级行业都有配置，成分股既包含大量行业龙头公司，又涵盖电新、电子、医疗保健等成长性较强的赛道权重股，不易受到金融地产单一板块波动的显著影响。 以中证指数公司进行ESG负面剔除后的指数表现与基准指数表现的对比来看，这一规则有利于提升指数的超额收益水平，降低波动率，进一步提升指数的投资价值。从下图表中的数据可以看到： 沪深 300ESG基准指数与沪深300 指数基日（2017.6.30）以来累计收益分别为-4.17%和-6.48%，ESG负面剔除后的指数取得超额收益的同时，其年化波动率与基准指数水平相近； 中证 500ESG 基准指数和中证500指数基日（2017.6.30）以来累计收益分别为-2.32%和-11.24%，ESG负面剔除后的指数超额收益显著，且年化波动率更低。 不同于以往的MSCI A50指数，中证A50指数是由中证指数公司发布的A50，也是更“本土化”的A50。未来随着中国经济转型升级的不断深化，中证A50指数或将成为全球资金配置A股核心资产的又一重要标的。 中证A50指数在编制过程中，最大特色之一是进行了“ESG负面剔除”，这使得指数更具备“可持续性”。具体表现在中证A50指数成份股的ESG综合得分较高，具有长期可持续投资价值。中证A50指数“剔除中证ESG评价结果在C及以下的上市公司证券”，使指数成份股具有较好的ESG评分。ESG关注企业在环境、社会和治理三个维度上的表现，这与我国的“可持续发展”理念较一致，使得指数具备长期投资价值。中证A50指数未来有望成为新的主流宽基指数，进一步满足投资者多样化的指数投资需求，助力投资者分享我国经济转型升级红利，引导市场资金流向国家重点龙头企业。 经过ESG评级的筛选，指数成分股有望实现更高的回报。我们参考Wind ESG评级数据对A股进行回测，结果显示，平均而言Wind ESG评级在C以上的股票历史表现远高于ESG评级在C及以下的股票历史表现。中证A50指数在编制过程中对成分股经过了ESG评级的筛选，因此中证A50指数未来有望实现更高的收益率。 1.2指数历史业绩：高收益、低回撤、高夏普 中证A50指数历史业绩优异，具备高收益、低回撤、高夏普的优势。截至2024年2月8日，自基日以来，中证A50指数年化收益率高达3.35%，优于同期MSCI A50（2.25%）和上证50（-0.77%）。从各项风险收益指标来看，中证A50指数具有较高的投资价值。具体而言，无论是年化收益率所代表的获取收益的能力，还是夏普比率为代表的考虑了风险之后的收益能力，中证A50指数都具备一定的优势。 1.3指数成分股分析：龙头特征显著，汇聚A股核心资产 从前十大成分股来看，中证A50指数成分股龙头特征显著，覆盖了所有的中证二级行业。指数成分股数量为50只，截至2024年2月8日，前十大成分股累计权重为49.81%，超过5%权重的成份股仅4只，集中度不高。前十大成分股的Wind ESG综合得分都较高，这体现了指数成分股兼备龙头属性与ESG高评分的优势。中证A50指数在龙头股的选取上，由于行业分布相对均衡、样本范围较广泛以及针对行业的规则调整，中证A50指数选取的均是中证三级行业的“龙一” ，并且覆盖了所有的中证二级行业，因此指数的成长空间广阔、龙头效应显著。 从指数成分股行业分布来看，中证A50指数行业集中度较低，行业分布均衡。具体来看，指数的50只成分股涉及了25个中信一级行业，前五大行业分别为食品饮料、电力设备及新能源、非银行金融、医药、电子，权重占比分别为12.52%、11.66%、10.28%、9.94%、6.46%，前五大行业累计权重仅为50.86%，行业集中度较低，分布均衡。从更加细分的中信三级行业来看，指数成分股涉及了48个不同的中信三级行业指数，前五大中信三级行业分别为白酒、保险Ⅲ、锂电池、全国性股份制银行Ⅲ、白色家电Ⅲ。 从成分股市值分布来看，中证A50指数成分股整体偏向大市值风格。截至2024年2月8日，指数的50只成分股的平均总市值约为2744亿元，整体偏大市值。从与其他50系列指数的成分股市值分布对比来看，中证A50指数成分股里面总市值1000亿以上的成分股的数量介于上证50与深证50之间，因此中证A50指数成分股整体偏大市值风格。 从指数成分股涉及概念来看，中证A50指数成分股在成交主力、基金重仓、核心资产、护城河、茅等概念上暴露度较高。从具体相关概念来看，中证A50指数在成交主力、基金重仓、核心资产、护城河、茅等概念的暴露度分别为99.7%、93.2%、93.0%、83.0%、59.3%。指数的护城河和茅概念的属性更高，汇聚了各细分行业具备相对优势的企业。 从指数风格因子暴露来看，中证A50指数当前的风格与MSCI A50指数较为接近，总体为大市值、高流动性、高成长。截至2024年2月8日，中证A50指数当前在市值、流动性、波动性、成长性、杠杆等风格因子上为正向暴露，在非线性市值、Beta、价值、动量、盈利等因子上的为负向暴露。 1.4指数基本面解构：高收益、高弹性 从指数成份股的ROE水平相对全市场来看，中证A50指数成份股的roe水平和净利率水平较高，相对全A而言，中证A50指数成份股选取的是行业内盈利水平更高的优质股。中证A50指数盈利优势明显，成分股盈利能力普遍优于行业中位水平。无论是在ROE还是净利率指标下，中证A50指数成分股均具备明显优势，除少数行业外，指数成分股的ROE水平与净利率水平均明显领跑同期全A行业中位数水平，中证A50指数集中覆盖了各行业的高盈利龙头标的，成份股质地优秀。 从指数估值水平对比来看，中证A50指数成分股的估值水平较低，具备较高的安全边际。截至2024年2月8日，我们统计了指数成分股PE所处近3年分位数的中位数，通过对比可以发现，在50系列宽基指数中，中证A50指数的估值水平处于历史较低的水平，具备相对较高的投资价值。 从指数盈利水平对比来看，中证A50指数成分股的ROE水平较高，盈利能力突出。截至2023年的3季报，我们统计了指数成分股的ROE中位数，可以发现，在50系列宽基指数中，中证A50指数的ROE水平处于较高的水平。未来如果行业竞争加剧，拥有更强的定价能力核心龙头企业的盈利有望出现更大的提升，中证A50指数的盈利能力突出，未来或将具备较高的投资价值。 从指数盈利预期对比来看，中证A50指数成分股的未来盈利一致预期较高，成长性较高。截至2024年2月8日，我们统计了指数成分股的分析师一致预测净利润同比，可以发现，在50系列宽基指数中，中证A50指数成份股未来的净利润增速较高。 二、当下市场环境中证A50配置价值较高 2.1中国经济预期企稳，A股资产具备投资性价比 中国经济预期企稳：GDP预测边际改善。中国2023、2024年GDP预测近一个季度边际上行，经济预期明显企稳。根据彭博一致预期，截至2024年1月10日，2023年/2024年的中国GDP预测均值分别为5.21%/4.53%，相较于一个季度前的5.01%/4.46%（2023年10月10日）明显改善，说明中国经济预期边际企稳。 中国经济预期企稳：CDS利差边际下行。中国主权CDS利差可刻画海外对于中国经济基本面的预期，近期CDS利差边际下行，说明海外对中国经济预期有所改善。中国主权CDS利差是其他国家投资者在投资中国资产时的违约风险补偿，利差较高可以表明海外对于中国经济的担忧，近期CDS利差明显回落，说明海外对中国基本面态度趋向乐观。 A股资产吸引力有望提升：中美利差持续缩窄。1）中美利差逐步缩窄，资金流出压力减轻。当前美国10年期国债利率已大幅下行，随着美联储进入降息周期，中美利差有望继续缩窄，使得利空消退，资金流出趋缓可能回流A股。2）中美利差上行区间，中证A50指数均大幅上涨，表现较佳。复盘2015年以来中证A50走势，在中美利差大幅上行阶段指数均表现较佳，年化收益为6.7%，显著高于其他相关指数；随着中美利差回归合理区间，中证A50指数预期将有所提振。 从未来5年的时间长度来看，中证A50具有明显的预期收益优势。长期来看，盈利增长和股息收入是指数收益的主要来源，而企业利润增速长期应收敛于名义GDP增速，根据IMF对各地区未来5年的经济预测，可估算得到中国A股未来5年盈利增速为6.0%；结合彭博对各地区代表股指的股息预测（其中中证A50发布时间较短，使用最新股息率代替预测），中证A50未来5年预测年化收益为9.0%， 远高于其他国家和地区，具有明显收益优势。 2.2中证A50长期配置价值优异 2015年以来，中证A50年化收益为3.5%，年化波动为22.6%，最大回撤46.2%，夏普比率为0.16。综合来看，与其余指数相比中证A50具有相对较低的回撤、较高的年化收益和夏普比率，能够提高投资组合的风险收益。 相较于沪深300等指数，中证A50在股债风险平价策略中具有明显收益和夏普优势。基于各指数和7-10年国债总财富指数构建的股债风险平价策略表现如下，中证A50风险平价年化收益为4.5%，年化波动为2.6%，最大回撤4.4%，夏普为1.69，收益和夏普明显高于其余指数。 2.3 中证A50是大小盘轮动的优选工具 中证A50指数大盘风格突出，从量化视角来看，我们基于赔率-趋势-拥挤度的框架分析，当前大盘风格具备较高的投资价值。对于因子择时的问题，我们认为通过自下而上的内生性指标可以同时兼顾因子择时的普适性和有效性。因此，经过对海外研究的总结以及国内数据的实证，我们提出因子择时的三个标尺： 因子赔率：多空两组的估值价差，即因子多空两组BP中位数的比率； 因子动量：因子过去12个月ICIR； 因子拥挤度：多空两组的换手率比率、波动率比率和beta比率的等权平均； 得分标准化：滚动六年窗口，λ为0.995的衰减系数加权构建均值和标准差； 最终打分：以±0.5和±1为阈值，将指标得分划分为-2/-1/0/+1/+2五档，三个标尺的得分加总即为当前风格因子的最终打分； 从上述三个标尺的角度出发，下图说明当前小盘因子处于“低赔率-强趋势-高拥挤”的状态，赔率与拥挤度得分均明显为负。 将小盘因子的三标尺得分相加后取负，得到大小盘轮动得分，当大小盘轮动得分>=1时，全配中证A50或沪深300；大小盘轮动得分<=-1时全配中证2000，我们构建了如下大小盘轮动策略。 中证A50大小盘轮动策略超额显著，且相较于沪深300在轮动策略中表现更加优异。2015年以来中证A50大小盘轮动策略年化收益为13.4%，年化波动25.0%，最大回撤48.5%，夏普比率0.54；相对于中证全指基准年化超额14.0%，相较于沪深300大小盘轮动策略年化超额为4.0%。当前大小盘轮动打分为1，模型指向大盘风格，中证A50指数是更优的选择。 三、富国中证A50ETF基金投资价值分析 3.1基金的基本信息 富国中证A50交易型开放式指数证券投资基金（简称：富国中证A50ETF；代码：159591），跟踪指数为中证A50指数。基金发行日期为2024年2月19日，认购起止日为2024年2月19日至2024年3月1日。基金投资目标是紧密跟踪标的指数，追求跟踪偏离度和跟踪误差的最小化。 3.2基金经理投资经验丰富，基金公司产品线齐全 富国中证A50ETF基金由苏华清先生管理，基金经理具备丰富的指数型产品投资管理经验。苏华清先生，自2018年07月至2022年06月任中证指数有限公司研究开发部研究员；2022年06月加入富国基金管理有限公司，历任定量研究员，现任富国基金量化投资部定量基金经理。截至2024年2月8日，苏华清在任基金数量为4只，都是被动指数型产品，基金经理具备丰富的ETF产品管理经验。 管理人富国基金致力于为投资者提供专业化的基金投资理财服务。富国基金管理有限公司成立于1999年，是国内首批十家基金管理公司之一，由海通证券有限公司、申银万国证券股份有限公司、江苏证券有限责任公司、福建国际信托投资公司、山东省国际信托投资公司共同发起设立；经过十年多的发展，富国基金不仅在中国资本市场的演进中积累了丰富的投资管理经验，而且不断将外方股东的先进理念和管理技术融入到公司经营管理的各项实践中，为投资者提供专业化的基金投资理财服务。富国基金的主要业务包括共同基金(含QDII)、企业年金基金、全国社保基金、特定客户资产管理等。 富国基金旗下ETF产品线齐全，为投资者提供了全方位的指数投资工具。富国基金的ETF产品线非常全面，覆盖了宽基、主题、行业等多个类型，截至2024年2月8日，富国基金旗下已有47只ETF产品在管，总规模约593亿元。 风险提示： 本报告从历史统计的角度对特定基金产品进行客观分析，当市场环境或者基金投资策略发生变化时，不能保证统计结论的未来延续性。本报告不构成对基金产品的推荐建议。 本文节选自国盛证券研究所已于2024年2月21日发布的报告《打造中国版漂亮50——富国中证A50ETF投资价值分析》，具体内容请详见相关报告。 林志朋 S0680518100004 linzhipeng@gszq.com 刘富兵 S0680518030007 liufubing@gszq.com 张国安 S0680122060011 zhangguoan@gszq.com 汪宜生 S0680123070005 wangyisheng@gszq.com 重要声明：本订阅号是国盛证券金融工程团队设立的。本订阅号不是国盛金融工程团队研究报告的发布平台。本订阅号所载的信息仅面向专业投资机构，仅供在新媒体背景下研究观点的及时交流。本订阅号所载的信息均摘编自国盛证券研究所已经发布的研究报告或者系对已发布报告的后续解读，若因对报告的摘编而产生歧义，应以报告发布当日的完整内容为准。本资料仅代表报告发布当日的判断，相关的分析意见及推测可在不发出通知的情形下做出更改，读者参考时还须及时跟踪后续最新的研究进展。 本资料不构成对具体证券在具体价位、具体时点、具体市场表现的判断或投资建议，不能够等同于指导具体投资的操作性意见，普通的个人投资者若使用本资料，有可能会因缺乏解读服务而对报告中的关键假设、评级、目标价等内容产生理解上的歧义，进而造成投资损失。因此个人投资者还须寻求专业投资顾问的指导。本资料仅供参考之用，接收人不应单纯依靠本资料的信息而取代自身的独立判断，应自主作出投资决策并自行承担投资风险。 版权所有，未经许可禁止转载或传播。

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