中期底部到来,短期继续哑铃配置 | 转债策略思考

（以下内容从浙商证券《中期底部到来,短期继续哑铃配置 | 转债策略思考》研报附件原文摘录）
　　核心观点 我们认为转债市场已经处在底部区间，当前低价转债数目迅速攀升、股性转债，债性转债估值都消化的较为充分、高低价转债之间的价差也显著收缩、小盘转债的超额收益也在收敛，我们认为不管是整体，还是结构上，当前转债的配置价值已经较为凸显。 年初以来中证转债指数下跌2.95%，万得可转债等权指数下跌8.10%,万得转债正股等权指数下跌19.59%，我们认为转债市场已经处在底部区间，当前转债市场已经接近回到了2020年之前的生态，低价转债数目迅速攀升、股性转债，债性转债估值都消化的较为充分、高低价转债之间的价差也显著收缩、小盘转债的超额收益也在收敛，总体来看，当前转债市场逐渐回归到2020年之前的生态，我们认为不管是整体的来看，还是结构上来看，当前转债的配置价值已经较为凸显。具体来看： 第一，从价格角度来看，高价券占比下降显著，低价券的数目占比提升主要是高价券下跌，而价格低于100个券数目创阶段性新高，短期上升的斜率较为陡峭。 第二，不管是从不同价格带来看，还是从不同的平价来看，股性转债的估值消化的较为显著，债性转债的估值也处在低位，基本接近其纯债价值。 第三，高价-低价转债之间的分化已经回到了2020年之前的市场环境中，当前市场并没有给基本面或者增长预期较高的标的过高的价格溢价，不同增长或者基本面预期的标的之间的价格差异回到了合理水平。 第四，不同规模之间的价格差异也逐步回归到了2020年之前的常态水平。2020年之后小规模转债的价格相对大盘转债的价格具有很高的溢价，类似的中小盘转债指数相对大盘指数具有较高的超额收益，而当前小盘超额收益迅速下降，市场给与不同规模转债的定价差异回到2020年之前的水平。 展望后市，当前较低的估值提供了较高的赔率，仓位上建议提高转债仓位，具体方向上建议投资者继续哑铃策略进行配置。1）关注高股息、高YTM等高质量标的，具体关注银行、煤炭、家电等红利标的；2）关注出海链条中的制造业标的，具体关注汽车零部件、机械设备等标的；3）关注消费复苏，春节期间的出行以及消费普遍向好，建议关注受益于消费边际回暖方向，具体关注传媒、交运等标的；4）AI技术继续突破，关注受益的相关方向，具体关注相关零部件、软件、算计等。 风险提示： 经济基本面改善持续性不足；债市超预期调整；海外流动性宽松节奏弱于预期；历史经验不代表未来。 研报正文 01 转债策略思考 年初以来中证转债指数下跌2.95%，万得可转债等权指数下跌8.10%,万得转债正股等权指数下跌19.59%，我们认为转债市场已经处在底部区间，当前转债市场已经接近回到了2020年之前的生态，低价转债数目迅速攀升、股性转债，债性转债估值都消化的较为充分、高低价转债之间的价差也显著收缩、小盘转债的超额收益也在收敛，总体来看，当前转债市场逐渐回归到2020年之前的生态，我们认为不管是整体的来看，还是结构上来看，当前转债的配置价值已经较为凸显。具体来看： 第一，从价格角度来看，高价券占比下降显著，低价券的数目占比提升主要是高价券下跌，而价格低于100个券数目创阶段性新高，短期上升的斜率较为陡峭。 从价格角度来看，当前可转债价格低于115的个券数目占比达71%，价格低于100的个券数目占比达10%，分别处在2017年以来的74%、69%的分位数。其中价格小于115的转债数目占比已经接近2019年以来的高位，而价格小于100的转债数目占比处在10%的水平，尚未达到历史可比的低位水平。而高价券，特别是价格高于130的个券数目占比为7%，处在2017年以来36%的分位数。整体来看，高价券占比下降显著，低价券的数目占比提升主要是高价券下跌，而价格低于100个券数目创阶段性新高，短期上升的斜率较为陡峭。 第二，股性转债的估值消化的较为显著，债性转债的估值也处在低位，基本接近其纯债价值。整体来看，当前转债的估值消化的已经相对充分。从不同价格带市场给的溢价率来看，价格在110~120、120~130、以及大于130的偏股型转债的余额加权溢价率分别为30%、15%、11%，分别处在2017年以来的63%、51%、57%的分位数，处在2023年以来的5.26%、3.57%、21.43%的分位数。价格小于110的偏债性的余额加权纯债溢价率为4%，分别处在2017年以来6%分位数；类似的不同平价、以及平价底价溢价率角度来看，也能得出类似的结论，整体来看，股性转债的估值消化的较为显著，债性转债的估值也处在低位，基本接近其纯债价值。 第三，高价-低价转债之间的分化已经回到了2020年之前的市场环境中，当前市场并没有给基本面或者增长预期较高的标的过高的价格溢价，不同增长或者基本面预期的标的之间的价格差异回到了合理水平。从高价转债相对低价转债的溢价来看，当前处在90%分位数的高价转债价格相对处在10%分位数的低价转债的价格溢价为27%、已经处在30%以下的水平，已经回到了2020年之前的平均水平左右（23%），而价格处在75%分位数、50%分位数的高价转债相对10%分位数的低价转债的价格溢价分别为16%、9%，也回到了2020年之前的平均水平附近（分别为16%、8%）。整体来看，高价-低价转债之间的分化已经回到了2020年之前的市场环境中，当前市场并没有给基本面或者增长预期较高的标的过高的价格溢价，不同增长或者基本面预期的标的之间的价格差异回到了合理水平。 第四，不同规模之间的价格差异也逐步回归到了2020年之前的常态水平。2020年之后小规模转债的价格相对大盘转债的价格具有很高的溢价，类似的中小盘转债指数相对大盘指数具有较高的超额收益，而当前小盘超额收益迅速下降，市场给与不同规模转债的定价差异回到2020年之前的水平。 展望后市，当前较低的估值提供了较高的赔率，仓位上建议提高转债仓位，具体方向上建议投资者继续哑铃策略进行配置。1）关注高股息、高YTM等高质量标的，具体关注银行、煤炭、家电等红利标的；2）关注出海链条中的制造业标的，具体关注汽车零部件、机械设备等标的；3）关注消费复苏，春节期间的出行以及消费普遍向好，建议关注受益于消费边际回暖方向，具体关注传媒、交运等标的；4）AI技术继续突破，关注受益的相关方向，具体关注相关零部件、软件、算计等。 02 转债行情 节前一周（2月5日-2月8日）所有指数均上涨，中证500上涨12.9%，涨幅最大，中证转债指数上涨1.4%，涨幅最小。万得转债等权指数上涨1.31%，万得转债正股等权指数上涨1.29%，转债表现优于正股。 转债价格上涨，节前一周价格中位数从107.17上涨至108.74。价格处于120以下的转债比例从88.7%下降至84.6%，低价转债比例下降。 板块方面，转债对应的行业中，美容护理、石油石化、煤炭行业平均涨幅排名前三；传媒、建筑装饰、轻工制造行业平均跌幅排名前三。 从个券来看，节前一周（2月5日-2月8日）548只个券（不含过去一周新上市的转债）中，上涨个券369只，下跌个券175只，持平4只。 节前一周领涨的转债为科伦转债、卡倍转02、银轮转债、科思转债、天壕转债，涨幅分别为16.1%、12.4%、11.8%、10.8%、10.2%，分别归属医药生物、汽车、汽车、美容护理和公用事业行业。 节前一周领跌的转债为溢利转债、雅创转债、中装转2、广电转债、盛路转债，跌幅分别为11.9%、10.8%、10.0%、9.5%、8.7%，分别归属医药生物、电子、建筑装饰、传媒和国防军工行业。 03 转债估值 节前一周（2月5日-2月8日）余额加权计算的全市场转股溢价率下降5.06%。按照平价分类，平价处于110-120、120-130的转债的转股溢价率上升，其余平价区间的转债的转股溢价率下降。 按照偏股、平衡、偏债型转债分类，余额加权计算的偏债型转债的转股溢价率较前一周上升1.42%，余额加权计算的偏股型转债的转股溢价率较前一周下降0.35%，余额加权计算的平衡型转债的转股溢价率较前一周下降0.36%。 板块方面，转债对应的行业中，社会服务、纺织服饰、计算机行业转股溢价率上升幅度排名前三。 04 转债供需 节前一周（2月5日-2月8日）暂无转债上市。 节前一周转债市场成交规模较前一周上升。节前一周中证转债日均成交额334.32亿，较前一周上升。 未来一周（2月19日-2月23日）锋工转债即将上市。 05 05 风险提示 经济基本面改善持续性不足，导致市场情绪反复波动； 债市超预期调整，导致转债估值大幅下跌； 海外流动性宽松节奏弱于预期，导致市场风险偏好承压； 历史经验不代表未来，文中统计的规律有效性可能下降。 < 完 > 本研究报告根据2024年2月18日已公开发布的《中期底部到来，短期继续哑铃配置》整理，如需获取完整研报，请联系对口销售。 分析师 王明路 <执业证书编号：S1230523120006> 研究助理 陈婷婷 <执业证书编号：S1230123050014> 特别声明 法律声明及风险提示： 本公众号为浙商证券固收团队设立。本公众号不是浙商证券固收团队研究报告的发布平台，所载的资料均摘自浙商证券研究所已发布的研究报告或对报告的后续解读，内容仅供浙商证券研究所客户参考使用，其他任何读者在订阅本公众号前，请自行评估接收相关推送内容的适当性，使用本公众号内容应当寻求专业投资顾问的指导和解读，浙商证券不因任何订阅本公众号的行为而视其为浙商证券的客户。 本公众号所载的资料摘自浙商证券研究所已发布的研究报告的部分内容和观点，或对已经发布报告的后续解读。订阅者如因摘编、缺乏相关解读等原因引起理解上歧义的，应以报告发布当日的完整内容为准。请注意，本资料仅代表报告发布当日的判断，相关的研究观点可根据浙商证券后续发布的研究报告在不发出通知的情形下作出更改，本订阅号不承担更新推送信息或另行通知义务，后续更新信息请以浙商证券正式发布的研究报告为准。 本公众号所载的资料、工具、意见、信息及推测仅提供给客户作参考之用，不构成任何投资、法律、会计或税务的最终操作建议，浙商证券及相关研究团队不就本公众号推送的内容对最终操作建议做出任何担保。任何订阅人不应凭借本公众号推送信息进行具体操作，订阅人应自主作出投资决策并自行承担所有投资风险。在任何情况下，浙商证券及相关研究团队不对任何人因使用本公众号推送信息所引起的任何损失承担任何责任。市场有风险，投资需谨慎。 浙商证券及相关内容提供方保留对本公众号所载内容的一切法律权利，未经书面授权，任何人或机构不得以任何方式修改、转载或者复制本公众号推送信息。若征得本公司同意进行引用、转发的，需在允许的范围内使用，并注明出处为“浙商证券研究所”，且不得对内容进行任何有悖原意的引用、删节和修改。 廉洁从业申明： 我司及业务合作方在开展证券业务及相关活动中，应恪守国家法律法规和廉洁自律的规定，遵守相关行业准则，遵守社会公德、商业道德、职业道德和行为规范，公平竞争，合规经营，忠实勤勉，诚实守信，不直接或者间接向他人输送不正当利益或者谋取不正当利益。

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