行业精选 | 房地产、化工及新材料海外观察系列、房地产

（以下内容从兴业研究《行业精选 | 房地产、化工及新材料海外观察系列、房地产》研报附件原文摘录）
　　亚洲主要经济体写字楼市场周期研究——海外商业地产市场系列报告之三 日本、韩国、新加坡写字楼市场发展较早且较为成熟，已经历多轮写字楼空置率从上升到下降的完整周期，为分析经济冲击对写字楼市场产生的影响提供了较好的历史样本。本文复盘了日本、韩国、新加坡三国有可靠统计数据以来的写字楼空置率周期，分析各国写字楼空置率与租金之间的相关关系，探讨居民就业、消费、企业投资、生产活动、经济景气度等多方面宏观经济指标与写字楼空置率之间的相关性和领先性，并参照海外经验总结对中国核心城市写字楼市场的启示。 根据日本（1990年至今）、韩国（2002年至今）、新加坡（1993年至今）三国有可靠统计数据以来的合计14轮市场周期中写字楼空置率上行的经验，空置率上行期平均持续时间约31.6个月，空置率平均上升约4.8个百分点。本文考察了日本、韩国、新加坡有可靠统计数据以来14轮写字楼空置率上行周期的情况。数据显示，日韩新写字楼空置率上行期一般持续约31.6个月，空置率上升约4.8个百分点。（1）日本东京都心5区五轮写字楼空置率上行期的最高点分别触及8.1%、5.2%、8.6%、9.4%和6.5%。影响最大且持续时间最长的一轮上行期是2008年初至2013年中，由美国次贷危机导致的全球金融危机期间，空置率上行6.9个百分点至9.4%。（2）韩国四轮写字楼空置率上行期的最高点分别触及8.4%、9.5%、13.5%和13.2%。影响最大且持续时间最长的一轮上行期是2011年末至2015年初，韩国经济增速再下台阶期间，空置率上行5.9个百分点至13.5%。（3）新加坡五轮写字楼空置率上行期的最高点分别触及14.9%、17.9%、13.0%、13.3%和12.9%。影响最大且持续时间最长的一轮上行期是2001年初至2004年初，受美国互联网泡沫破裂、“911”事件及SARS等多项事件的冲击期间，空置率上行7.5个百分点至17.9%。 在写字楼租金周期变化方面，日本写字楼市场情绪偏谨慎，租金回升滞后于空置率指标改善；新加坡市场情绪偏乐观，租金回升领先于空置率指标改善；韩国租金持续稳定，波动率低。（1）日本：2001年后日本写字楼租金回归正常波动，租金下跌节点平均落后空置率上升节点约6.5个月，而租金回升节点平均落后空置率下降节点约16个月，泡沫经济后的日本写字楼市场情绪偏谨慎。（2）韩国：韩国写字楼租金持续稳定，与空置率之间的相关性极低；在亚太地区主流写字楼市场中，韩国整体和首尔地区的写字楼租金波动率是最低的，自2005年至今，租金始终维持温和上涨态势。（3）新加坡：租金下跌节点平均落后空置率上升节点约3个月，而租金回升节点平均领先空置率下降节点约5个月，市场对新加坡写字楼有偏乐观的预期。 在经济指标与写字楼空置率之间的相关性方面，以失业率为代表的就业指标与三国写字楼空置率之间均存在较强的相关性，而制造业相关指标与三国写字楼空置率之间也存在一定关联度；其他宏观经济指标与各国写字楼空置率之间关系，则根据各国国情而有所不同。（1）以失业率为代表的就业指标与日韩新三国写字楼空置率之间均存在较强的相关性，相关系数分别达0.656、0.666、0.746，对应的领先时间分别为7个月、1个季度、1个季度，特别是日本有效的工作提供率与其写字楼空置率之间的负相关系数达到-0.836，领先时间为10个月。（2）对比日韩新三国，可以观察到韩国、新加坡的商品出口指标与写字楼空置率之间存在较强的相关性，这与韩国、新加坡国内市场较小（韩国人口约5163万，新加坡人口约592万）、依赖海外市场关系较大；相比韩国、新加坡，日本的国内市场较大（日本人口约1.25亿），商品出口指标与其写字楼空置率之间的相关性较弱，但其消费者信心指数、企业投资行为（新厂房和设备的商业支出）与写字楼空置率之间的相关性较强。 总结日本、韩国、新加坡等国成熟写字楼市场发展历程，针对国内核心城市写字楼空置率持续走高的情况，可以在控制写字楼新增供给、探索存量写字楼退出机制、促进服务业发展等方面借鉴海外经验。 （作者：孙圣泽，钱炜武） 海外龙头2023年业绩如何？——化工及新材料海外观察系列 2022、2023年对于中国的化工及新材料行业而言是艰难的两年，2023年尤甚。那么全球形势又是如何？ 我们筛选了近20家收入1000亿元以上的海外龙头企业作为样本，跟踪它们近两年的业绩表现，并对6家有代表性的跨国企业（巴斯夫、陶氏、杜邦、住友化学、宣伟、PPG）做了详细分析，以期“管中窥豹”的了解全球的行业形势。核心观点如下： 全球化学品与材料龙头企业的业绩普遍呈现2022年“收增利减”、2023年“收入与盈利能力双降”的态势。 需求疲弱、能源及原材料成本高企是多数企业业绩承压的主要原因。巴斯夫是近两年受能源及原材料成本拖累最严重的代表。 中国的产能冲击也是导致海外企业业绩承压的一个因素。日本企业受影响最大，石化业务已逐步缩减，电子材料业务也面临竞争挤压。住友化学是其中典型代表，2023年面临建立以来最大的危机。 涂料行业一枝独秀，多数龙头企业业绩稳健，2023年有所增长。中国企业尚未能大规模进入该行业或是海外龙头还能享受稳健增长与高毛利率红利的原因之一。 多家企业预期2024年全球需求或有结构性复苏。如陶氏看好建筑、汽车和消费零售领域，杜邦看好电子材料市场等。 （作者：王一杰，王刚，梁博） 从需求侧看写字楼市场变化 我国写字楼市场租赁需求主要来自金融、TMT、专业服务和地产建筑等行业领域。近年来，随着金融行业监管趋严、TMT行业增长中枢下降、房地产进入下行周期，几大主力租户行业均面临增速下滑压力，写字楼租赁需求支撑不足，出租率、租金指标持续劣化。因此，基于“弱需求”背景，本文将重点从需求侧分析写字楼市场的变化趋势，为市场风险识别提供参考依据，具体包括：租户结构与行业变迁、租户需求的城市内部转移、外资需求变化、园区对写字楼租赁需求的挤出效应等。 （作者：谢运博，钱炜武） 城市更新：国际实践与经验借鉴 城市更新是构建我国房地产发展新模式以及推动“三大工程”（保障性住房、“平急两用”公共基础设施和城中村改造）建设的重要方式与实施路径。本文通过对海外国家与地区城市更新实践进行总结，形成可供参考的经验，为我国城市更新健康与高效发展提供国际样本。 城市更新作为全球城镇化发展的重要实施路径，目前共经历了五大阶段：（1）二战后的20年间，以拆除重建与贫民窟改造为主；（2）20世纪70年代，以城市更新推动产业升级为主；（3）20世纪80年代，城市更新进入市场化机制主导的新时代；（4）20世纪90年代至21世纪初，从大规模拆建转型至存量改扩建；（5）21世纪初至今，以强调韧性城市、智慧城市为核心的城市更新。 在城市更新的国际实践中，伦敦、纽约、新加坡是三个主要代表性城市或区域。（1）伦敦的城市更新包含四点重要实践：搭建逐级细分的规划方案，引领更新改造工作；强调用地集约化，以产业效率为导向；注重社会效益，通过城市更新布局保障房建设；促进项目的多元化投融资，活跃社会资本。（2）纽约的城市更新包含三点重要实践：通过存量空间的功能混合，推动高密度城区的产业升级；通过存量载体的用途转换，将低效楼宇改造为保障房；注重韧性城市建设，通过城市更新促进可持续发展。（3）新加坡的城市更新包含三点重要实践：强调历史街区的风貌保护性更新，促进文化价值与经济效益的平衡，打通文商旅融合的产业链；促进老旧社区的有机更新，打造生活圈，同时强化公益属性与商业属性；推动以“工业上楼”为导向的厂房更新，提高单位工业用地的产出效益。 根据国际城市更新实践，总结出可借鉴的经验： （1）在供给端，针对寸土寸金的中心城区，由于开发空间基本饱和，应当在存量空间的功能混合与转换中寻找新的增长点。但是，必须注意防范“投入-产出失衡”和“供需失衡”：一方面，在地产下行周期，拆除重建类的城市更新需要“算得过账”；另一方面，过度推动存量空间向产业载体转换，或加剧供过于求的空置率危机。 （2）通过城市更新推动保障房建设：保障房工程与城市更新相结合，实现盘活存量资产、扩大有效投资与落实保障性安居工程等多重功能。保障房建设不仅可以通过空地新建，也可由存量老旧楼房适应性改造而来。例如可以选择生活配套完善的闲置商业办公楼，落地“商改租”等保障房工程；在资金方面，鼓励商业银行对批量购买存量闲置房屋改造为保障房、将低效楼宇等转换为保障房等城市更新提供信贷支持。 （3）在需求端，强调以单位效益为导向的产业升级，例如对城市更新形成的产业用地进行综合绩效评估，以单位面积产出或税收为考核标准。实践方面，通过设置中央活动区，聚集高能级产业要素，布局城市更新重点项目；也可以推动存量厂房的“工业上楼”更新改造，提高单位土地面积的工业产出。 （4）在资金端，推动多元化的投融资模式，发挥政府资金的引导作用，调动社会资本的参与积极性。实践方面，可以进一步扩大PSL投放，提高城中村改造等专项借款与专项债规模，进而导入更多社会资本；完善“社会投资人+EPC”等市场化合作模式，鼓励商业银行在风险可控的前提下对城市更新项目给予信贷支持。 （5）在趋势上，城市更新将以构建“未来城市”为重点工作：一方面，以数字化与绿色化为导向，打造宜居、韧性、智慧城市；另一方面，与未来产业相结合，不断推动城市产业功能的转型升级。 （作者：张伟康，钱炜武） 新形势下的城市更新：政策、模式与趋势 2023年中央经济工作会议强调“实施城市更新行动”，提出“打造宜居、韧性、智慧城市”。同时，会议提出加快推进保障性住房、“平急两用”公共基础设施和城中村改造。而这“三大工程”，均与城市更新相关，城市更新可作为推进“三大工程”的重要实施路径。因此，在加快构建房地产发展新模式的大背景下，有必要研究新形势下城市更新的政策、模式与变化趋势。 随着2021年住建部《关于在实施城市更新行动中防止大拆大建问题的通知》的发布，城市更新在“十四五”期间进入全新阶段，即“留改拆”（保留、改建、拆建）并举、以保留利用提升为主。而对于拉动地产与基建投资、推动片区产业转型升级、提升社会效益等方面，城市更新具有突出意义。 与此同时，城市更新也面临着诸多痛点，包括资金、政策、规划、设计、运营五个方面。针对这些痛点，各地政府与相关企业总结了一系列实践性经验：（1）资金端，针对不同类型的城市更新项目，形成了三大投融资模式，通过引入多元化资金打通投融资堵点；（2）政策端，完善用地制度，优化功能混用与用途转换的相关规定；（3）规划端，城市体检先行，把城市体检发现的问题短板作为城市更新重点；（4）设计端，注重历史风貌保护，兼顾经济效益与社会效益；（5）运营端，导入优质产业与商业项目，强调持续性的“投入-产出”平衡。 具体到投融资模式方面：（1）政府主导模式，针对公益性较强的城市更新项目：包括政府直接投资、地方政府专项债、用于一级土地开发的城投债、以PSL为代表的货币政策工具等；（2）“政府+市场”联合模式，针对较为市场化的城市更新项目：包括“社会投资人+EPC”模式、“政企合作”模式、城市更新基金、REITs、PPP等；（3）市场主导模式，针对一二级联动的拆除重建类项目，在粤港澳大湾区较为常见，实施主体一般为旧改经验丰富、资质较好的民营房企。 面向未来，城市更新将呈现五大趋势：（1）多地把“产业转型升级”列为城市更新的重要目标，预计将以推动产业升级作为更新改造的主线工作，进而盘活存量资产；（2）强化底线思维，由于城市更新项目经常涉及地方政府财政资金，需要严防投融资中的新增隐性债务风险；（3）为实现项目的收支平衡，需要在项目初期设计运营方案，通过“运营前置”保障后续盈利能力；（4）鉴于城市更新的长周期、复杂性以及公益导向，预计大型央国企将占据主导地位；（5）绿色低碳化趋势愈发重要，细化的绿色节能指标将成为城市更新的考核标准之一。 业务建议方面，商业银行可以对城市更新项目介入全周期信贷服务，并做好城市和项目的研判工作。（1）在投放旧改贷款时，优先介入政策体系完善、改造需求较大的一二线城市中，拆迁签约率较高、开发主体资质较优的拆除重建类项目。（2）在投放开发贷款时，优先介入一二级联动机会，更新后可售商品房占比较高项目、有产业支撑的片区更新项目、有高能级商业规划的更新项目、配套建设保障性住房的更新项目确定性更强。（3）在投放经营性物业贷款时，优先介入一二线核心城市中符合重点产业规划、租户稳定、抵押物（自持物业）具备较好流动性的项目。 风险防范方面，（1）项目合规性风险：拆除重建类项目，尤其是涉及一二级联动的，要关注拆迁补偿中的法律问题；结合城市更新规划与项目报审材料，关注项目是否符合政策导向、审批文件是否规范等；及时跟踪项目推进情况，确保全流程合规性。（2）新增隐性债务风险：最新一批财政部隐债案例首次问责商业银行，应当对此高度重视。商行介入城市更新项目时，需要注意：谨慎介入与地区财力明显不匹配、大概率无法实现收益自平衡的项目，谨慎介入地方政府通过各种手段承诺项目保底收益或其他流程不规范的项目，谨慎介入国企举债建设的公益性较强的城市更新项目。 （作者：张伟康，钱炜武） 请登录兴业研究APP查看完整研报 获取更多权限，联系文末销售人员。 本篇合集作者： ★ 点击图片购买 “兴业研究系列丛书” ★ 转 载 声 明 转载请联系market-service@cib.com.cn邮箱，我们尽快给予回复。本报告相关内容未经我司书面许可，不得进行引用或转载，否则我司保留追诉权利。 销 售 人 员 盛奕杰 15021275158 shengyijie@cib.com.cn 汤 灏 13501713255 tanghao@cib.com.cn 免 责 声 明 兴业经济研究咨询股份有限公司(CIB Research Co.,Ltd.)(中文简称“兴业研究公司”)提供，本报告中所提供的信息，均根据国际和行业通行准则，并以合法渠道获得，但不保证报告所述信息的准确性及完整性，报告阅读者也不应自认该信息是准确和完整的而加以依赖。 本报告中所提供的信息均反映本报告初次公开发布时的判断，我司有权随时补充、更正和修订有关信息，但不保证及时发布。本报告内容仅供报告阅读者参考，一切商业决策均将由报告阅读者综合各方信息后自行作出，对于本报告所提供的信息导致的任何直接或间接的后果，我司不承担任何责任。 本报告的相关研判是基于研究员本人的知识和倾向所做出的，应视为研究员的个人观点，并不代表所在机构。我司可根据客观情况或不同数据来源或分析而发出其它与本报告所提供信息不一致或表达不同观点的报告。研究员本人自认为秉承了客观中立立场，但对报告中的相关信息表达与我司业务利益存在直接或间接关联不做任何保证，相关风险务请报告阅读者独立做出评估，我司和研究员本人不承担由此可能引起的任何法律责任。 本报告中的信息及表达的观点并不构成任何要约或投资建议，不能作为任何投资研究决策的依据，我司未采取行动以确保此报告中所指的信息适合个别的投资者或任何的个体，我司也不推荐基于本报告采取任何行动。 报告中的任何表述，均应从严格经济学意义上理解，并不含有任何道德、政治偏见或其他偏见，报告阅读者也不应该从这些角度加以解读，我司和研究员本人对任何基于这些偏见角度理解所可能引起的后果不承担任何责任，并保留采取行动保护自身权益的一切权利。 本报告版权仅为我司所有，未经书面许可任何机构和个人不得以任何形式翻版、复制和发表。除非是已被公开出版刊物正式刊登，否则，均应被视为非公开的研讨性分析行为。如引用、刊发，需注明出处为“兴业经济研究咨询股份有限公司”，且不得对本报告进行有悖原意的引用、删节和修改。 我司对于本免责声明条款具有修改和最终解释权。

点此查看微信公众号原文全部内容>>

大部分微信公众号研报本站已有pdf详细完整版：https://www.wkzk.com/report/（可搜索研报标题关键词或机构名称查询原报告）