【招银研究|权益指数月报】市场风险偏好下降,均衡配置应对流动性挑战(2024年2月)

（以下内容从招商银行《【招银研究|权益指数月报】市场风险偏好下降,均衡配置应对流动性挑战(2024年2月)》研报附件原文摘录）
　　资料来源：招商银行研究院 市场回顾：市场整体下行，小盘股大幅跑输 回顾1月市场表现，A股市场整体下行，市场波动是投资者风险偏好合理变动的反映。资金面遭遇负反馈，负面循环导致市场信心进一步下滑，并触发了更多的卖出行为，引起连锁反应。 本月的相对表现方面，沪深300>中证500>中证1000>中证2000，风格分化明显，小盘股大幅跑输，与我们此前的判断不一致。一方面，企业盈利增速较低，投资者风险偏好下降，对小盘股更加不利；另一方面，市场大跌并出现流动性不足，此时小盘股受冲击更明显。 表1：1月指数表现回顾 资料来源：Wind，招商银行研究院，截至2024/1/31，其中，中证2000指数PE和PB数据不足5年 表2：各指数前10大权重行业1月涨跌幅（%） 资料来源：Wind，招商银行研究院，截至2024/1/31 关键因子展望 1、分析框架概述 对于如何配置沪深300、中证500、中证1000、中证2000等指数，我们既要判断指数未来的趋势方向，也需要判断指数的相对强弱。多数情况下，指数的趋势方向与大盘是一致的，具体可参见《招商银行资本市场一季报：境外流动性转向宽松，境内等待基本面和政策共振》。四大指数的相对强弱，主要取决于市值风格，具体可参见《A股结构研究系列（一）——如何选择大小盘风格》。 2、宏观经济展望：一季度经济预期下调，二季度有望改观 从一月份已公布的部分经济数据看，30大中城市新房销售仍在下行，制造业PMI指数也仍在荣枯线以下。从Wind宏观分析师的一致预期看，一季度经济通胀预测均有下调。其下调的行为反映了市场对未来经济的信心不足。从节奏上看，市场预期二季度经济相比一季度有改观。 我们预计，A股主要宽基指数的盈利预期也将跟随经济预期，一季度先筑底，二季度再改观。相比于大盘股，小盘股业绩对经济的敏感度更高。预计小盘股业绩一季度相对较差，二季度将改观。 图1：小盘股业绩一季度或相对较差，二季度相对较好 资料来源：Wind，招商银行研究院 3、流动性展望：开年以来市场资金负向循环 当前阶段宏观流动性已不是主要矛盾，核心在股票市场自身的流动性。开年以来A股持续下跌加大了市场对流动性风险的担忧，包括公募基金的赎回、私募基金的止损、雪球的敲入、外资的流出等。如果没有切实有效的救市措施，短期资金可能陷入负向循环的境地。而通常为维稳大盘，救市资金主要在权重大盘股，小盘股则较为弱势，1月份小盘股处于补跌阶段。 4、行业展望：银行等权重行业维稳，科技受制于脱钩影响 近期市场大跌，救市资金主要聚集在银行等高股息的权重行业，沪深300ETF和上证50ETF的成交额明显放大，也被市场解读为国家队救市。1月份特朗普参与美国总统竞选获得党内支持，加大了市场对中美脱钩的预期，加大了市场对科技等掐脖子领域的担忧。 从行业角度来看，沪深300为代表的大市值公司，金融、能源、公用事业等高股息权重行业占比较高，有维稳预期。而中证1000、2000指数为代表的小市值公司，科技板块的占比更高，基本面预期有所下调。 5、估值：各大指数估值普遍处在低位 当前各大指数估值普遍处在低位。相对来说，从估值分位数来看，它们之间没有明显的差异，这表明整体市场给予的价值判断较为一致。换句话说，投资者在评估不同指数的潜在价值时，并没有给出哪个指数更具吸引力的明确信号。在这种情况下，难以单纯通过比较估值来做出明确的投资选择。 图2：今年以来小盘估值收缩 资料来源：wind，招商银行研究院 图3：各大指数估值普遍处在低位 资料来源：wind，招商银行研究院 未来展望和配置建议 ：均衡配置，短期关注流动性风险 展望未来6个月，企业盈利方面，各指数企业盈利增速水平均不高。首先，经济温和回升，但增速有限。其次，当前缺乏突出的景气赛道，而从中长期来看，科技板块受制于脱钩的影响，科技板块占比更高的小市值风格基本面预期有所下调，大市值股票企业盈利相对稳健。 估值变化方面，大小市值风格将表现的较为均衡，短期受制于市场流动性，小盘股可能继续承压，但市场流动性只是短期问题。第一，预计未来各指数景气温和企稳，影响有限。第二，当前通胀水平较低，叠加美联储停止加息，为未来流动性继续偏宽松创造了条件，但是当前国内货币政策变化不大，流动性利好有限。短期市场负反馈导致的股市流动性问题，主要冲击小盘股估值，因为大盘股本身流动性更好，且救市维稳措施主要针对大盘股。第三，资本市场政策对小盘股估值既有利又不利，小盘股的政策环境较此前变差，而对大盘股的政策环境变好。一方面，证监会放缓IPO节奏、限制减持等一系列政策，有利于减少股票供给，仍有利于小盘股估值。但是，近期证监会强调加大退市力度，加速优胜劣汰，“巩固深化常态化退市机制”，不利于小盘股估值。另一方面，国资委将市值管理纳入央企负责人业绩考核，央企管理层与投资者的目标更加趋于一致。 综合来看，各指数企业盈利增速水平不高，受流动性短空长多、以及资本市场政策双面影响，估值变化或呈均衡态势。我们认为，未来市值风格将较为均衡。 基于中长期视角维持中高配，各指数均衡配置。中证1000、中证2000偏小市值风格的指数增强基金，等待流动性风险消除再进行配置。 表3: 三大指数关键因子表 资料来源：招商银行研究院，关键因子可参见前期报告《A股结构研究系列（一）——如何选择大小盘风格》 -END- 本期作者 赵宇 资本市场研究员 zhyu@cmbchina.com 石武斌 资本市场研究员 shiwubin123@cmbchina.com 刘东亮 资本市场研究所所长 liudongliang@cmbchina.com 感谢汪程对本文的贡献 转载声明： 1、本报告为招商银行研究院已发布报告的公开版本，报告内容均为原创。 2、如需转载，请提前征得本公众号授权。转载时需要保留全文所有内容，请勿对本报告进行任何有悖原意的引用、删节和修改。 3、转载时请注明出处为“招商银行研究院（ID：zsyhyjy）”，并在“原文链接”中保留原始公众号文章链接。 4、授权方式：请参照文末方式联络招商银行研究院。 注意：未经招商银行事先授权，任何人不得以任何目的复制、发送或销售本报告。 招商银行版权所有，保留一切权利。 责任编辑|余然

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