【银河晨报】1.22丨宏观:印度,这次会不同吗?——上篇:硬币的两面

（以下内容从中国银河《【银河晨报】1.22丨宏观:印度,这次会不同吗?——上篇:硬币的两面》研报附件原文摘录）
　　【报告导读】 1. 宏观：印度，这次会不同吗？——上篇：硬币的两面 2. 宏观：Q1政府债降低是节奏问题还是结构调整？ 3. 策略：全球大类资产仍在等待美联储的信号 4. 计算机：鸿蒙星河版正式发布，生态进入新纪元 5. 电新：光伏逆势领涨，积极推荐底部布局机会 6. 建材：基建高增将延续，建材需求有望回暖——1-12月建材行业数据点评 银河观点 宏观：印度，这次会不同吗？——上篇：硬币的两面 章俊丨首席经济学家、研究院院长 S0130523070003 高明丨宏观经济分析师 S0130522120001 一、核心观点 为何关注印度市场？截至2023年12月，印度孟买证券交易所总市值逼近4.38万亿美元，达到疫情前的两倍，跃升为美国、中国和日本之后的第四位。IMF《世界经济展望》预测印度2024年增长率6.3%，为大型经济体中增长最快。不仅经济总量持续扩张，印度在2023年4月人口预计达到14.26亿，超越中国成为第一人口大国。同时，印度内外部发展也充满希望：一方面，莫迪百万亿卢比投资基建并打造新印度的计划有所进展；另一方面，美国印太战略等推动全球产业链重构，印度是重要目的地。在此背景下，看好印度经济发展前景的声音层出不穷，有预测认为印度将在2027年成为世界第三大经济体，经济体量在未来十年翻倍。但是，这并不是印度首次被看好。尽管印度在市场化改革之后增长具有韧性，但也并未实现全球金融危机之后位于8%以上、稳步超过中国的乐观预期。为此，我们尝试回答一个对全球投资者至关重要的问题：印度，这次会不同吗？本报告为上篇，主要分析印度经济的两面，即比较优势与发展瓶颈。下篇《莫迪经济学与印度新机遇》将分析莫迪改革能否打破印度“增长天花板”的问题。 印度经济发展的三个阶段：第一阶段从印度独立至1990年，以计划经济和国有经营为主。第二阶段是1990年市场化改革至莫迪执政之前。第三阶段是莫迪政府执政之后。“莫迪经济学”针对印度经济结构偏向第三产业与消费，城乡二元化格局不利于提升居民整体收入等问题，希望通过发展基础设施和工业来加强工业体系、平衡产业结构、提升人均收入，从而突破“增长天花板”，需重点关注。 印度经济结构的主要特征：（1）整体增速高于全球平均增速，能对全球经济增长形成拉动，但受外部影响较为明显，年度之间波动较大；（2）第二产业占GDP比例相对较低且存在下滑趋势，第三产业为支柱产业，重点包括信息技术、食品与农产品加工、纺织服装、生物和制药等；（3）消费占据主导地位，投资对经济贡献较低，虽然类似于发达国家结构，但形成原因不同；（4）服务业中金融与房地产占比较高；（5）非正规经济占GDP和就业的比例较高，弱化经济政策影响力和统计准确性。（6）区域集中：印度有29个邦、6个联邦属地及1个国家首都辖区，2022年排名前五的邦贡献了印度GDP的47.3%。 印度经济的五大基础：（1）人口年龄结构；（2）城乡二元结构与非正规就业的“稳定器”作用；（3）信息技术、医药健康、金融、商业咨询等行业优势；（4）印度精英阶层的西方化价值观与人脉；（5）印度洋航线枢纽、自然资源。 印度经济的现有问题：（1）劳动参与率与整体受教育程度偏低；（2）工业化困境：基础设施不足——工业发展受限——贸易与财政双赤字——基础设施投资不足；（3）民族保护主义，对特定行业的投资存在禁止和限制。 贸易与财政双赤字问题：国内资源不足以支撑人口规模，商品贸易长期逆差，服务贸易不足以扭转整体逆差。这不利于外汇储备与资本积累，也限制了政府投融资能力，既引发外债积累与本币贬值的负向循环，也会加剧财政赤字与政府债务。工业化既是解决贸易与财政问题的路径，同时也是贸易与财政改革的结果。 资本市场准入与汇率制度：外国投资者进入印度股市限制较少；但投资债市实行配额制，且持有期有限制，因此债市外资持有比重始终不高。汇率制度偏保守，离岸货币不可交割，在岸货币兑换机构需持央行颁发牌照，经常项目自由兑换。 二、风险提示 1. 印度统计数据口径不一致或方式不规范的风险。 2.对莫迪政府改革政策理解不到位的风险。 3.机构预测存在偏差的风险。 宏观：Q1政府债降低是节奏问题还是结构调整？ 章俊丨首席经济学家、研究院院长 S0130523070003 一、核心观点 本周财政政策方面暂无重要政策及数据发布，关注重点仍在一季度政府债券的发行计划：总体来看今年发行节奏显著后移，春节前地方政府债的发行量较低，发集中在三月份。此外，今年整体政府债结构或有一定调整，但大幅调降专项债额度的可能性较低，一季度债券规模较低或主要还是对发行节奏的控制。 地方政府债一季度发行节奏：新增债规模较去年有所降低，新增专项债季度内发行节奏进一步后移。目前大部分省份已基本发布一季度地方政府债券发行计划，通过相关数据已能大致判断出一月份地方政府债券的发行节奏。与去年各地披露的地方债计划相比，今年新增债规模有所降低，季度内发行节奏有所后移，其中三月份为地方政府债券的发行高峰。2024年一、二、三月份新增地方政府债券目前已披露发行金额分别为2782亿元、2863亿元、3887亿元，再融资债券金额分别为1274亿元、1565亿元、2689亿元。 新增债规模降低是发行节奏问题还是债券结构调整？季度内发行后移或许是因为去年年底新增的万亿国债陆续下达缓解了各地政府春节前的资金压力，但新增债总量较去年的降低，究竟是年内地方政府债券发行节奏的问题，还是地方债与国债发行结构的调整，既是否存在大幅调高国债比例，降低专项债额度的可能性？如果是发行节奏的问题，可能影响的是年内基建和经济增长曲线走势，而如果是发行结构的调整，则影响债券市场的整体收益率水平，目前10年期国债和地方债的利差在20-30BP，年初至今有缩窄趋势。 我们认为以上两种因素皆有，其中更多可能是发行节奏的因素，而新增政府债的结构调整主要是考虑或有的特别国债政策（专项债和特别国债均不计入目标赤字率），原因主要有三方面：一是考虑到去年的万亿国债，虽然今年一季度新增债券发行金额较去年降低，但整体一季度财政支出力度仍有保障；二是从中美利差和货币政策角度来看，上半年货币降息面临的汇率压力较大，这在本月的货币政策操作中已有所体现，因此政府债券发行节奏后移或有助于降低债务成本，更好发挥财政和货币政策协同；三是从金融机构利差和近期的部分资产荒来看，2023年下半年开始城投债的发行控制和提前兑付已对部分金融机构的利差有所影响，而负债端由于定期存款的利率锁定，成本降低仍需时间，因此政府综合利率调降不宜过快。 二、风险提示 1.政策理解不到位的风险。 2.财政政策超预期的风险。 3.政府债券发行超预期的风险。 4.经济超预期下行的风险。 策略：全球大类资产仍在等待美联储的信号 杨超丨策略分析师 S0130522030004 一、核心观点 大类资产表现复盘：周内（1月15日至1月19日），在美债收益率大幅上行的背景下，多数大类资产震荡回落，特别地，美国方面“股债跷跷板效应”短期失灵，美债收益率与权益市场同步上行。债市方面，美债收益率表现出强势上行的趋势；因周内央行持续净投放，叠加税期扰动已过，中国国债收益率小幅下行。汇率方面，美元指数因强劲的美国经济数据与美联储偏鹰派反弹；欧洲与英国经济表现低迷，两地通胀表现分化，在强势美元打压下欧元与英镑相对表现弱势；日元因较为宽松的货币环境持续贬值；人民币则因美元指数强势而贬值。股市方面，除美日两国表现较好外，多数的权益市场大幅下行。大宗商品方面，贵金属价格被美元指数不断打压，但中东地区纷争四起，避险情绪限制硬通货黄金下跌空间；与此同时，欧佩克表示对原油市场强劲前景表示乐观，在中东局势与美国减产等多重因素助推下国际油价宽幅震荡上涨。 大宗商品：（1）原油或大概率宽幅震荡。供应方面，欧佩克方面坚持减产政策，但实际供应量与初衷在一定程度背离；非欧佩克方面，美国原油减产幅度或将扩大，由于季节性因素及大规模的行业整合和成本削减，原油产量增长可能会放缓。需求方面，欧佩克对原油市场强劲前景的乐观预期，美国近期EIA原油库存减少。此外红海地缘因素不断升级，多家国际航运公司纷纷选择避开传统的红海航线转而绕道非洲，对能源供应稳定担忧激增。（2）黄金价格或在短期内仍受美元指数压制。美联储持续向市场传递鹰派观点叠加美国经济表现较好，市场对美联储提前降息的预期降温，黄金价格连续走低。 债市：（1）美债收益率短期内或高位震荡。联储理事沃勒、博斯蒂克表示、古尔斯比及戴利传达鹰派观点；经济数据整体表现较好，美国劳动力市场具备自发修复能力，呈现较强的韧性；房地产方面，较高的新屋开工与营建许可表明房地产市场正逐渐恢复（2）中国国债：受税期扰动资金价格有所上行，在央行大额净投放后资金利率有所回落。由于本周MLF平价续作，达沃斯世界经济论坛释放的信息显示，将不搞强刺激不以积累长期风险为代价换取短期增长，而是着力增强内生发展动力，市场对1月降息及强刺激政策的预期转向。 权益市场：（1）美股：美国权益市场表现较好。主要是受到美国经济存在支撑叠加TMT行业利好消息催化。（2）A股：国内股市维持震荡调整态势，周内市场情绪不稳定，北向资金大幅流出，市场交易谨慎。 汇率市场：除美联储3月份降息预期降温持续对美元指数构成支撑外，地缘因素激发的避险情绪也对避险美元构成支撑。美联储官员发表鹰派言论与强劲的消费数据对美元指数构成支撑；非美货币或继续多数收跌。 二、风险提示 全球经济下行风险，美联储降息时点及幅度不确定性风险，国际地缘因素不确定性风险，市场情绪不稳定性风险等。 计算机：鸿蒙星河版正式发布，生态进入新纪元 吴砚靖丨计算机行业首席分析师 S0130519070001 一、核心观点 事件：北京时间1月18日，华为在深圳举行“鸿蒙生态千帆启航”发布会，宣布Harmony OS NEXT鸿蒙星河版全面面向开发者开放申请，同时将会在2024年Q2推出开发者Beta版，2024年Q4推出商用版。 星河版彻底移除AOSP代码段，“纯血”鸿蒙正式亮相。2023年8月4日，华为在开发者大会上发布Harmony OS 4、Harmony OS NEXT开发者预览版及全新升级的鸿蒙开发套件。Harmony OS NEXT建立在Open Harmony开发基础之上，本次发布会正式面向开发者开放申请，并冠以“星河版”命名。我们认为，Harmony OS NEXT星河版为首次内核级别全自研国产操作系统，完全放弃了传统的AOSP代码，不支持打开APK应用，仅支持鸿蒙内核和鸿蒙系统的应用，使得鸿蒙能够更好地发挥自身的优势，提供更稳定、流畅、高效的用户体验，实现了向纯正鸿蒙操作系统的跃进，标志华为鸿蒙彻底摆脱对安卓依赖，逐步打造独立鸿蒙生态。 打造独立、原生鸿蒙生态，万亿蓝海市场空间广阔。华为官方介绍，基于全场景创新，鸿蒙生态设备已快速增长至8亿，回顾去月年8月开源产业生态大会华为宣布鸿蒙生态设备总量已超过7亿台，其中华为自有设备为3亿多台。另外根据2023年Q4中国手机市场数据来看，华为手机激活量1146.57万台，以市场份额15.3%排名第三位。我们认为，五个月时间鸿蒙生态设备完成了近1亿的增长，未来鸿蒙将继续赋能千行百业，实现万物互联，打开万亿产业蓝海。一方面，鸿蒙系统已积累了良好生态基础，从2023年Q4中国手机市场来看，鸿蒙系统占比至少达到15%以上；另一方面，大量合作伙伴进入鸿蒙生态圈，截至2023年12月份，已有400多家合作伙伴启动了鸿蒙原生应用的开发，覆盖游戏、社交通讯、出行导航、商务办公、旅游住宿等18个领域。 星河版助力万物互联，鸿蒙应用突围之年。华为打造“1+8+N”全场景战略，即1部智能手机；大屏、音箱、眼镜、手表、车机、耳机、PC、平板8个应用场景；N代表其他IoT物联网设备。其中，“1+8”由华为主导，N由合作伙伴加入，并最终形成一个更为开放的形态，使其能万物互联。其次，鸿蒙星河版将实现原生精致、原生易用、原生流畅、原生安全、原生智能、原生互联6大极致原生体验。华为称预计到今年年终将有5000款应用完成原生鸿蒙开发，未来的星辰大海是支持50万款应用。我们认为，接下来鸿蒙生态将进入全新发展阶段，将吸引更多开发者赋能千行百业鸿蒙化，鸿蒙应用将在2024年迎来爆发。 二、投资建议 我们认为，鸿蒙正式迈入完全自主阶段，有利于生态应用发展，产业将打开万亿市场空间。建议关注：1）软件及外包厂商：软通动力、中软国际、润和软件等；2）终端及应用厂商：恒生电子、中科创达、超图软件、创识科技、云鼎科技、拓维信息、诚迈科技、九联科技等。 三、风险提示 技术研发进度不及预期风险；供应链风险；政策推进不及预期风险；消费需求不及预期风险；行业竞争加剧风险。 电新：光伏逆势领涨，积极推荐底部布局机会 周然丨电新行业首席分析师 S0130514020001 一、核心观点 事件：1月18日三大股指集体低开，全市场仅光伏板块逆势上涨；截至收盘太阳能指数上涨5.5%，晶澳科技等多股触及涨停。 主产业链价格止跌企稳，供给侧改善信号已现。据硅业分会，继上周价格企稳后本周硅料价格环比上涨：N型料均价6.96万/吨(+2.7%)，单晶致密料均价5.85万/吨(+0.7%)；N型产品需求强劲带动NP价差持续扩大，P型料存在累库倾向，新产能投产放缓不及预期。182mmN/P型硅片价格均为2.0元/片，环比分别下滑2.9%/0.5%，1月大部分企业开工率降低明显，企业间差距较大（40%~满产）。据PV Infolink，P型电池价格继20周下行后终于迎来微涨，但TOPCon依旧保持27%+的产品溢价，近期P型产能面临持续大幅减产与关停，N型项目也有延缓或终止的情形出现。本周组件止跌后环比保持平稳，1月需求不振下专业化组件企业开工率大幅降低以减产清库存压力。据Solarzoom测算，行业总毛利已降至负值，盈利压力将加速落后产能出清，基本面触底正在确认。 红海事件持续带来积极预期。红海事件直接导致航运周期延长1个月左右进而加速库存消化；1月11日马士基CEO表示红海事件或将持续数月，欧洲后市需求/价格均有望得到修复。 政策重申双碳，行业增速仍可期。国务院《关于全面推进美丽中国建设意见》重申双碳目标；政策预期增强。去年装机高基数下市场普遍预期今年装机增速明显下滑。但我们认为，低价组件红利下不必过分悲观，“降速”后的光伏依旧是国内领先成长行业；同时数字经济将开启新旧动能转换，有望激发出大量装机需求，风光未来长期可期。 二、投资建议 年初市场整体低迷，1月9日后太阳能指数走出一波独立上涨行情，较沪深300最新超额收益率达7pcts；但估值（12X）仍处低点，十年分位数5.3%，安全边际较高。近期基本面改善信号频现，N型加速替代，行业有望在24H1提前走出周期底，建议密切关注价格企稳回升态势以及新技术替代进度进展，可优选全产业链超跌、高弹性、N型技术领先的标的进行左侧布局：硅料成本+N型产能为王，颗粒硅值得期待，建议关注通威股份(600438.SH)、协鑫科技(3800.HK)等。硅片竞争加剧，建议关注龙头TCL中环(002129.SZ)等。电池及组件环节一体化优势明显，N型替代速度+出海将成为企业关键优势，建议关注晶澳科技(002459.SZ)、晶科能源(688223.SH)、隆基绿能(601012.SH)、东方日升(300118.SZ)等。逆变器受益于欧洲去库加速，光储需求增长可期，建议关注阳光电源(300274.SZ)、锦浪科技(300763.SZ)、固德威(688390.SH)等。辅材环节建议关注与新技术紧密绑定的供应商，如苏州固锝(002079.SZ)、帝科股份(300842.SZ)、福斯特(603806.SH)、宇邦新材(301266.SZ)等。 三、风险提示 政策效果不及预期的风险；新技术进展不及预期的风险；行业竞争加剧导致盈利能力下滑的风险；海外政策环境恶化的风险。 建材：基建高增将延续，建材需求有望回暖——1-12月建材行业数据点评 王婷丨建材行业首席分析师 S0130519060002 贾亚萌丨建材行业分析师 S0130523060001 一、核心观点 事件：近日，国家统计局公布了建材行业2023年1-12月产量数据以及部分建材消费数据。 基建投资增速回升，24年基建可期：2023年全年基础设施建设投资同比增长5.9%，增速较1-11月提升0.1个百分点。根据财政部数据统计，2023年1-11月地方政府新增专项债累计发行3.86万亿元，2023年专项债额度已全部发放完毕。12月基建投资增速回升的原因系万亿国债下达，基建投资项目加速落地所致，目前万亿国债已经下达两批项目清单，累计增发国债金额约8000亿元。短期来看，目前气温较低，叠加春节来临，基建项目建设进度将逐步放缓；中长期来看，进入2月春季来临，气温回暖，有望迎来下游施工旺季，基建投资项目落地和实施将加速，在专项债及万亿国债支撑下，今年基建投资有望延续高增长，水泥需求回暖可期。 地产投资疲软，地产竣工保持高位：2023年全年房地产开发投资同比下降9.6%，降幅较1-11月扩大0.2个百分点，其中12月单月地产投资同比下降23.97%，环比下降15.46%，地产投资继续下行。开工方面，23年全年房屋新开工面积同比下降20.4%，降幅较1-11月收窄0.8个百分点，其中12月单月同比下降11.55%，环比下降4.33%，单月开工面积再次下行。竣工方面，23年全年房屋竣工面积同比增长17%，增幅较1-11月收窄0.9个百分点，23年竣工高增速，其中12月单月房屋竣工面积同比增长13.37%，环比增长242.98%，年底交付旺季带动竣工面积翻倍增长。短期来看，临近春节假期，下游需求逐步放缓；中长期来看，近期地产利好政策持续加码，后续地产销售及房企资金问题有望改善，预计开工端将回暖，此外，今年上半年保交楼政策有望继续推进，将继续支撑竣工端需求。 23年水泥产量小幅减少：供给端，2023年全年水泥产量20.23亿吨，同比下降0.7%，降幅较1-11月收窄0.2个百分点，其中12月单月水泥产量为1.58亿吨，同比减少0.9%，环比减少16.79%。12月单月水泥产量环比减少主要原因系冬季错峰停窑所致，北方地区12月错峰停窑率达85%以上，南方地区也逐渐追加停窑天数，根据各省份公布的错峰停窑计划，预计3月水泥熟料供给量将逐步增长。需求端，目前北方大部分地区需求已停滞，临近春节南方地区需求也逐步减少，水泥价格小幅下降，截至24年1月10日，全国P.O42.5散装水泥价格为329.2元/吨，环比下降2.14%，同比下降15.65%。短期内水泥需求疲软，预计2月气温回暖后，下游施工有望迎来旺季，水泥需求有望增加；长期来看，行业产能过剩，错峰生产成为常态，今年基建有望维持高增长，地产开工有望回暖，水泥需求将改善。 全年平板玻璃产量减少，12月地产竣工带动下价格小幅增长：供给端，2023年全年平板玻璃累计产量9.69亿重量箱，同比减少3.9%，降幅较1-11月收窄2.1个百分点，其中12月单月产量8500万重量，同比增长5.7%，环比增长3.84%，月产量小幅增长。月内玻璃企业库存有所下降，12月底中国浮法玻璃企业周度库存为2995万重量箱，环比减少19.23%，同比减少44.88%。需求端，12月为地产竣工旺季，年底赶工带动平板玻璃市场需求回升，价格小幅增长，截至12月底全国4.9/5mm浮法平板玻璃市场价为2016元/吨，环比增长2.47%，同比增长23.98%。短期内随着假期来临，需求将逐步减少；中长期来看，24年上半年保交楼政策有望延续，玻璃需求有上行预期。 地产竣工带动消费建材单月零售额增长：2023年全年建筑及装潢材料类零售额同比下降7.8%，降幅较1-11月持平，其中12月单月同比下降7.5%，单月降幅收窄2.9个百分点，环比增加10.39%。12月受地产竣工面积大幅增长影响，消费建材零售端环比有较明显改善。近期地产利好政策持续加码，城市房地产融资协调机制建立，深圳拟出新规推动城中村建设，有望带动消费建材需求。此外，消费建材龙头企业根据市场需求不断调整销售策略、优化产品结构，加速推进渠道下沉及零售业务市场规模，企业市占率有望不断提升。 二、投资建议 消费建材：推荐后地产周期下有望在存量房、城市更新以及区域性基建需求提升中受益的行业龙头企业东方雨虹（002271.SZ）、公元股份（002641.SZ）、北新建材（000786.SZ）、伟星新材（002372.SZ）、科顺股份（300737.SZ）。水泥：关注受益于基建高增速及地产开工回暖下需求增长的水泥龙头企业海螺水泥（600585.SH）、华新水泥（600801.SH）、上峰水泥（000672.SZ）、冀东水泥（000401.SZ）。玻璃：建议关注多业务布局的玻璃龙头旗滨集团（601636.SH）、凯盛新能（600876.SH）。 三、风险提示 原材料价格大幅波动的风险、下游需求不及预期的风险、地产政策推进不及预期的风险。 如需获取报告全文，请联系您的客户经理，谢谢！ 【银河晨报】1.19丨宏观：摇摆的爱荷华州——美国选情跟踪 【银河晨报】1.18丨总量：日本股市上涨背后的潜在风险 【银河晨报】1.17丨电子：关注功率半导体市场需求变化，产品价格拐点已现 【银河晨报】1.16丨宏观：套利空间使BTFP用量上升，但可能在3月停止 【银河晨报】1.15丨宏观：美国通胀的波动与市场的震荡——美国12月CPI数据 本文摘自：中国银河证券2024年1月22日发布的研究报告《银河证券每日晨报 - 20240122》 分析师/责任编辑：周颖 评级体系： 行业评级体系 未来6-12个月，行业指数相对于基准指数（沪深300指数） 推荐：预计超越基准指数平均回报20%及以上。 谨慎推荐：预计超越基准指数平均回报。 中性：预计与基准指数平均回报相当。 回避：预计低于基准指数。 公司评级体系 未来6-12个月，公司股价相对于基准指数（沪深300指数） 推荐：预计超越基准指数平均回报20%及以上。 谨慎推荐：预计超越基准指数平均回报。 中性：预计与基准指数平均回报相当。 回避：预计低于基准指数。 法律申明： 本公众订阅号为中国银河证券股份有限公司（以下简称“银河证券”）研究院依法设立、运营的两个研究官方订阅号之一（另一为“中国银河宏观”）。其他机构或个人在微信平台以中国银河证券股份有限公司研究院名义注册的，或含有“银河研究”，或含有与银河研究品牌名称等相关信息的其他订阅号均不是银河研究官方订阅号。 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