国君石化|页岩油公司长期行为模式的转变

（以下内容从国泰君安《国君石化|页岩油公司长期行为模式的转变》研报附件原文摘录）
　　摘要： 页岩油公司资本支出转向谨慎，油价中枢抬升对资本开支增长的弹性下降。回顾上一轮高资本开支周期，我们统计的25家北美页岩油公司2011-2014年资本开支合计在900-1000亿美元/年，而2023-2025年资本支出预计在620亿美元/年，是2011-2014年的60%。同时，从季度数据看到，与过去资本支出同油价同步运行的规律不同，当前油价中枢抬升对资本开支增长的弹性下降，实际的资本支出增长已落后于油价增长，页岩油公司资本支出意愿下滑，态度转向谨慎。此外，2022年页岩油行业的并购活动也有所放缓。 页岩油公司倾向于保持良好的现金流与低再投资率。2021年至今页岩油公司现金较2018-2020年明显增加，其更倾向于保留更多的现金流以应对风险，追求稳健经营。与此同时，2011-2019年页岩油公司再投资率保持着100%-200%的高水平，更好的经营活动现金流几乎必然带来更多的资本支出，而2021年以来，经营活动现金流的提升不再推动资本支出的增长，再投资率下滑至50%，页岩油公司已进入低再投资率时代。 呈现新的行为模式：提高股东回报、降低负债、加速能源转型。2021年以来，25家北美页岩油上市公司总分红和净回购较过去显著提升，2022Q3分红和净回购创记录的历史新高，股东回报约为历史平均的5-7倍。受益于充裕的现金流，页岩油公司连续12个季度持续降低有息负债率，至2013年以前的历史中低位水平，态度转向降低成本与经营风险。同时ESG要求日益提升，驱动油公司能源转型加速，2022年全球油气公司清洁能源投资同比增长95%至200亿美元，占其总资本支出的2.7%，同比增长约1.3个pct，能源转型将进一步压制其上游勘探开发投资。 成本通胀压低油公司上游投资的实际增速。IEA预计2023年全球上游油气投资增幅预计在7%以上，如果剔除成本上升因素，2023年实际上游投资增幅预计不足5%，成本通胀将压低上游投资的实际增速。此外，页岩油公司的债务融资成本也在上升，将使其做出更加谨慎的资本支出计划。 投资不足与成本通胀下页岩油产量增速或在2024年H1见到拐点。美国原油钻机数逐步下降，同时DUC已下行50%至历史低位，两大推动页岩油产量增长的动力正在消失。综合来看，页岩油公司在新的行为模式下，态度已明显转向提高股东回报、降低负债、投资清洁能源等，对传统勘探开发投资变得谨慎，叠加成本通胀对上游投资的进一步侵蚀，预计美国页岩油产量增速或在2024年H1见到拐点。 风险提示： 1）全球需求放缓超预期风险。2）地缘政治事件风险。 文章来源 本文摘自：2024年1月14日发布的《页岩油公司长期行为模式的转变》 孙羲昱，资格证书编号：S0880517090003 杨思远，资格证书编号：S0880522080005 陈浩越，资格证书编号：S0880123070130 更多国君研究和服务 亦可联系对口销售获取 重要提醒 本订阅号所载内容仅面向国泰君安证券研究服务签约客户。因本资料暂时无法设置访问限制，根据《证券期货投资者适当性管理办法》的要求，若您并非国泰君安证券研究服务签约客户，为保证服务质量、控制投资风险，还请取消关注，请勿订阅、接收或使用本订阅号中的任何信息。我们对由此给您造成的不便表示诚挚歉意，非常感谢您的理解与配合！如有任何疑问，敬请按照文末联系方式与我们联系。 法律声明 本公众订阅号(微信号: GTJARESEARCH )为国泰君安证券股份有限公司(以下简称“国泰君安证券”) 研究所依法设立、独立运营的唯一官方订阅号。其他机构或个人在微信平台上以国泰君安研究所名义注册的，或含有“国泰君安研究"，或含有与国泰君安证券研究所品牌名称相关信息的其他订阅号均不是国泰君安证券研究所官方订阅号。 本订阅号不是国泰君安证券研究报告发布平台，本订阅号所载内容均来自于国泰君安证券研究所已正式发布的研究报告，如需了解详细的证券研究信息，请具体参见国泰君安证券研究所发布的完整报告。 在任何情况下，本订阅号的内容不构成对任何人的投资建议，国泰君安证券也不对任何人因使用本订阅号所载任何内容所引致的任何损失负任何责任。 本订阅号所载内容版权仅为国泰君安证券所有，国泰君安证券对本订阅号保留一切法律权利。订阅人对本订阅号发布的所有内容(包括文字、影像等)进行复制、转载的，需注明出处为“国泰君安研究”， 且不得对本订阅号所载内容进行任何有悖原意的引用、删节和修改。

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