利率债:似乎要重演2016

（以下内容从开源证券《利率债:似乎要重演2016》研报附件原文摘录）
　　国元·总量：杨为敩 1、 利率债近期的上涨不太像是流动性或风险偏好的原因： 1）现在流动性没有特别宽松，年初以来的利率下行并没有脱离季节性规律的轨道，但长端收益率却显著向下，收益率曲线的平坦程度已然是2017年以来最高； 2）但也不像是风险偏好的问题，现在的A股市盈率相对10Y国债收益率的位置要明显更高，而且近日A股估值也没有出现太显眼的下跌。 2、可能性比较大的是，利率债又面临着资金结构的异变，比如债券型基金的规模在近来增长显著，且突破了8万亿份额这个关卡，市场的回购规模也在近来连续加速，今年1月的回购规模同比增长速度达到45%之高。 3、之所以上述现象不是流动性的良性扩张带来的，是因为在一个R007超级稳定的环境之下，我们看到了金融层面明显的risk-on： 1）比如我们看到在这轮债券型基金加速扩张之前，股票型基金的规模已经出现了一轮加速，而货币市场基金的规模却在不断放缓； 2）此前，委外或类委外似乎存在着卷土重来的迹象，比如，银行机构对其他金融性公司的债权同比增长了9.4%，这个增速是2017年以来最高。 4、一切迹象都指向：在实体信心偏弱的情况下，更多资金在选择脱实入虚，在净息差低迷的状态下，银行又重新把钱推向非银体系，映射在市场上，金融杠杆在利率债这个局部正在明显增加，目前的资金结构似乎开始重演2016。 5、但这种非良性的杠杆增加不一定意味着利率债会很快终止上涨，经验上，利率债在目前这个环境下，已经和基本面及货币政策的变化关系不大，如果没有行之有效的监管政策，利率债还有可能继续上涨，但涨得越高，监管加码的可能性也随之越高，后续利率债回落的空间也越大。 6、经验上，这个拐点十分不好拿捏，但考虑到机会成本可能巨大，建议右侧投资，一边在利率债上适当拉高杠杆及久期，一边密切关注接下来的监管风险。 7、当然，有人会问，资管新规会不会把资金结构局限在某个正常的范围之内，到了边界后，加杠杆的过程就自然停止，在我们看来，这个可能性不大，资管新规本质上降低了委外的回报率和便利性，但某个回报率是否划算，还要看当前宏观环境的平均回报率，从这点看，目前大家的心理预期已经和2016-2017出现了很大的差异。 风险提示：宏观政策落地不及预期。 法律声明: 《证券期货投资者适当性管理办法》于2017年7月1日起正式实施。通过微信形式制作的本资料仅面向国元证券客户中的金融机构专业投资者，请勿对本资料进行任何形式的转发行为。若您并非国元证券客户中的金融机构专业投资者，为保证服务质量、控制投资风险，请勿订阅、接收或使用本订阅号中的信息。本资料难以设置访问权限，若给您造成不便，还请见谅！感谢您给予的理解和配合。若有任何疑问，请与我们联系。 本公众号不是国元证券股份有限公司（下称“国元证券”）研究报告的发布平台，国元证券不会因订阅本微信号的行为或者收到、阅读本微信号推送内容而视相关人员为客户。完整的投资观点应以国元证券研究所发布的完整报告为准。完整报告所载资料的来源及观点的出处皆被国元证券认为可靠，但国元证券不对其准确性或完整性做出任何保证，报告内容亦仅供参考。在任何情况下，本微信号所推送信息或所表述的意见并不构成对任何人的投资建议。在任何情况下国元证券不对因使用本微信号的内容而引致的任何损失承担任何责任。 读者不应以本微信号推送内容取代其独立判断或仅根据本微信号推送内容做出决策。本微信号推送内容仅反映国元证券研究人员于发出完整报告当日的判断，可随时更改且不予通告。本微信号及其推送内容的版权归国元证券所有，国元证券对本微信号及其推送内容保留一切法律权利。未经国元证券事先书面许可，任何机构或个人不得以任何形式翻版、复制、刊登、转载和引用，否则由此造成的一切不良后果及法律责任由私自翻版、复制、刊登、转载和引用者承担。 ? 证券研究报告：《利率债：似乎要重演2006》 ? 对外发布时间：2024年1月7日 ? 本报告分析师：杨为敩，执业资格证书编号：S0020521060001

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