A股2024年流动性展望:资金面温和改善,成长风格占优

（以下内容从招商证券《》研报附件原文摘录）
　　本期作者： 张 夏 S1090513080006 2024年，货币政策有望延续宽松格局，资本市场资金迎来新结构和新均衡，资金需求受限，资金面有望温和净流入。随着美联储结束加息以及进入降息，美元指数和美债收益率迎来“双降”，叠加国内经济和盈利预期改善的提振作用，外资有望回流。 综合供需测算，2024年A股资金净流入规模可能超千亿。在国内宏观和微观流动性以及外部流动性改善的环境下，建议关注A成长风格的投资机会。 01 活跃资本市场政策发力，新的资金供需格局正在形成 自2023年7月确定活跃资本市场基调以来，监管层发布了一揽子政策，从股票市场资金供需两端释放流动性。在10月底举行的中央金融工作会议中，再次提及活跃资本市场，并提出要发挥资本市场的枢纽作用。 资金供给端，引导长期资金入市、降低融资保证金比例、鼓励上市公司回购，为市场注入源头活水。 8月证监会召开机构投资者座谈会，引导养老基金、银行及保险等长期资金入市；下调沪深300及科创板的风险因子，引导险资增配优质资产。 中国人民银行与外汇管理局与11月10日形成《境外机构投资者境内证券期货投资资金管理规定（征求意见稿）》，简化外资登记手续，优化账户管理，有利于吸引境外长期资金流入。 证监会将融资保证金最低比例由100%下调至80%，直接提高了融资资金的交易活跃度。 此外，中央汇金通过增持四大行及购买ETF提振市场信心。 12月证监会修订发布《上市公司股份回购规则》，降低回购门槛，提升回购便利度。 资金需求端，三箭齐发缓解市场资金压力。 首先是降低交易费用，8月27日，财政部将证券交易印花税下调50%。 第二是调节IPO及再融资节奏，从流动性角度看，市场资金需求中IPO及再融资占比较高，对二级市场资金造成一定分流。8月27日，证监会表示阶段性收紧IPO节奏，促进投融资两端的动态平衡。11月8日，沪深交易所进一步优化再融资五项举措。 最后是规范减持，对于破发、破净、分红低于要求的公司，禁止控股股东及实控人通过二级市场减持，并对减持的时间及披露情况做出具体要求。证监会又继续对转融通出借做出规范，堵住变相减持的漏洞。 ▍图1：活跃资本市场政策发力，从资金供需两端释放流动性 资料来源：证监会，招商证券整理 目前来看，这一系列政策的效果逐渐显现，新的资金供需格局正在形成。 9月以来，融资资金交易活跃度明显提升，融资资金9-11月连续三个月净流入，成为近期股票市场的重要增量资金；8月以来上市公司回购规模中枢明显提升，年内总回购金额超880亿元，且以市值管理和股权激励为目的的主动回购占比明显提升；与此同时，IPO、再融资、减持等规模连续收窄。 ▍图2：融资资金连续净流入 资料来源：Wind、招商证券 ▍图3：资金需求端显著收窄 资料来源：Wind、招商证券（截止2023/11/15） 展望2024年，随着市场风险偏好回暖，资金供给端的规模有望较2023年明显改善，其中外资有望回流，保险资金入市规模随着保费收入改善而扩大，融资交易有望继续保持活跃。 资金需求端在政策调节下将整体放缓，IPO、再融资、股东减持等大概率较2023年收窄，股票市场资金有望重新转为净流入。 ▍图4：9月以来，A股资金供给端企稳扩大，需求端收窄，资金供需新格局正在形成 资料来源：Wind，招商证券 02 ETF 2024年仍有望保持扩张趋势 2023年以来主力增量资金方面，ETF的规模和份额都有了大幅增长，在结构性行情下，资金借道ETF持续净流入，ETF成为全年主力增量资金，考虑新发行ETF的影响，2023年全年累计净流入5004亿元，远超近五年同期水平。 截至12月29日，全部股票型ETF总份额达到13693亿份。 ▍图5：2023年以来ETF大幅净流入成为A股主力增量资金 资料来源：Wind，招商证券 注：ETF净流入测算包含新发行ETF 为何ETF规模2023年以来逆势扩张？ 第一，震荡市中投资者更倾向于采用被动投资策略。2023年主动偏股型基金中位数收益率约为-13.76%，跑输上证指数、中证500、沪深300等主要宽基指数。 市场震荡行情下，ETF作为一种灵活、透明且低成本的投资工具，投资者可能更倾向于采用被动投资策略，2023年指数型基金发行规模明显增多。 第二，市场结构性行情特征明显，新兴行业和主题ETF产品成为吸金主力。2023年以来人工智能革命推动科技回到上行周期，科创100等新产品发行吸引更多资金流向ETF，助推信息技术类ETF规模持续扩张。 ▍图6：2023年主动偏股型基金整体跑输被动型及指数 资料来源：Wind，招商证券 ▍图7：2023年以来指数型基金发行规模明显增多 资料来源：Wind，招商证券 我们以2022年三季报中股票型ETF重仓前100个股为样本，剔除同期偏股型公募基金重仓前100个股，构建组合回测以检验2023年ETF净流入的影响，回测区间选择2023/1/1-2023/12/29，回测结果显示股票型ETF重仓前100在剔除偏股型基金重仓前100后的组合整体相对万得全A的超额收益为6.52%，一定程度上说明ETF资金持续净流入或有望支撑ETF重仓组合的个股表现。 ▍图8：历史增量资金变化情况下各类资金重仓组合历史表现 资料来源：Wind，招商证券 注：回测区间为2023/1/1-2023/12/29 展望2024年，预计随着A股转好，在企业盈利分化加大和结构性行情下，新兴行业和主题ETF仍可能是投资者参与结构性机会的重要工具；另外，在震荡的市场行情下，ETF往往也是投资者进行逆势布局和波段操作的工具。在此情况下，2024年ETF仍有望保持扩张趋势，ETF重仓组合值得关注。 03 北向资金2024年有望重回净流入 2023年以来，受美联储货币政策节奏及其预期的变化、以及市场对中国经济增速预期和现实反复修正等因素的影响，外资在A股呈现前高后低的走势。2023年北上资金年内累计净流入437亿元，属于历年同期较低水平。 ▍图9：北上资金持股规模及占比下滑 资料来源：Wind，招商证券 ▍图10：2023年北上资金前高后低 资料来源：Wind，招商证券 展望2024年，影响北上资金流向的核心变量将转向，有望驱动北上资金重回净流入，成为A股市场重要增量资金。 第一，从历史来看，美债收益率是影响外资风险偏好的一个重要因素，美债收益率持续上行期间，北上资金有一定流出压力，而美债收益率下行阶段，往往提振北上资金的流入。 近期随着市场预期美联储结束加息，美债收益率已经开始拐头向下。并且根据前文的分析，从通胀、就业、财政等诸多角度来看，2024年美联储走向降息和扩表应该是大概率事件，如此一来，美债收益率回落就是大概率事件。 美债收益率下行趋势有望在2024年进一步强化，在此情况下，北上资金风险偏好改善，有望重回净流入。 ▍图11：2024年如果美债利率回落趋势进一步明确，北上资金有望重回净流入 资料来源：Wind，招商证券 第二，经济基本面改善有望支撑人民币汇率扭转弱势，人民币重回升值吸引外资流入。如前分析，展望2024年，政府开支有望加速和出口有望企稳回升，保障性住房和城中村改造加快投资预计将促进房地产投资稳定，消费增长有望维持稳态，经济总体将呈现出温和复苏趋势，这将对人民币汇率提供基本面的支撑。 另外，随着美联储加息周期结束或者进一步转向降息，增大美元指数回落概率，减轻对人民币的压力。 综合两因素，人民币汇率面临的压力有望得到缓解，进而吸引外资回流。 ▍图12：2024年人民币汇率有望扭转弱势，吸引外资回流 资料来源：Wind，招商证券 04 上市公司回购有望继续发力 12月15日，证监会修订发布《上市公司股份回购规则》。本次修订的主要内容包括：“一是着力提高股份回购便利度，放宽并增设一项为维护公司价值及股东权益所必需而回购股份的条件，取消禁止回购窗口期的规定，适度放宽上市公司回购基本条件，优化回购交易申报的禁止性规定。二是进一步健全回购约束机制，鼓励上市公司形成实施回购的机制性安排，明确触及为维护公司价值及股东权益所必需回购情形时的董事会义务。三是进行适应性文字性修改”。 ▍表1：本次《上市公司股份回购规则》主要修订内容 资料来源：证监会官网、招商证券 历史上回购潮基本同步或略有领先市场底。 2018年10月19日，市场第一次见底后11月至12月上市公司回购规模大幅提升，2月内市场区间回购金额达210亿元，且持续回购至2019年1月，随后市场在2019年1月3日第二次见底回升，期间间隔54个交易日。 2022年4月26日，受疫情影响市场第一次见底，2022年3月份回购规模再度上升至95亿元，9月-10月达到第二个回购规模高点，市场同样于10月31日见底回升，期间间隔125个交易日。 由此可见，回购潮基本同步或略有领先市场底。从公司角度看，上市公司亦愿意在股价大幅下跌时通过回购稳定市场。 ▍图13：历次回购政策重大修订大多处于市场底部区间 资料来源：Wind，招商证券 展望2024年回购中枢有望继续回升，上市公司回购有望继续发力。2018年《公司法》针对股票回购制度进行修订、完善后，在政策支持下，A股上市公司回购规模明显增长，回购越来越成为A股上市公司的常态化操作。自提到要活跃资本市场后，上市公司回购的频率及力度已明显提升。 本次回购规则优化，进一步提升上市公司回购的便利度，降低回购门槛，上市公司回购有望继续发力，贡献增量资金。 ▍图14：上市公司回购有望继续发力 资料来源：Wind，招商证券 ▍图15：2023年度回购预案数中枢明显增加 资料来源：Wind，招商证券 05 总结 展望2024年，随着美联储结束加息甚至开启降息，外部流动性环境对A股的约束明显减弱，叠加国内政策发力和经济好转，市场风险偏好将回暖。 资金供给端的规模有望较2023年明显改善，其中外资有望回流，保险资金入市规模随着保费收入改善而扩大。 资金需求端在政策调节下整体放缓，IPO、再融资、股东减持等或较2023年收窄。 综合供需测算，2024年 A股资金或净流入3000多亿元。 风险提示： 经济数据不及预期；美联储政策宽松进度不及预期；本篇研究报告的展望属于我们对于2024年的预测。 特别提示： 本篇文章摘录于2024年1月3日公开发布的研究报告《资金面温和改善，成长风格占优——A股2024年流动性展望》，完整内容以研究报告为准。 免责声明 本报告由招商证券股份有限公司（以下简称“本公司”）编制。本公司具有中国证监会许可的证券投资咨询业务资格。本报告基于合法取得的信息，但本公司对这些信息的准确性和完整性不作任何保证。本报告所包含的分析基于各种假设，不同假设可能导致分析结果出现重大不同。报告中的内容和意见仅供参考，并不构成对所述证券买卖的出价，在任何情况下，本报告中的信息或所表述的意见并不构成对任何人的投资建议。除法律或规则规定必须承担的责任外，本公司及其雇员不对使用本报告及其内容所引发的任何直接或间接损失负任何责任。本公司或关联机构可能会持有报告中所提到的公司所发行的证券头寸并进行交易，还可能为这些公司提供或争取提供投资银行业务服务。客户应当考虑到本公司可能存在可能影响本报告客观性的利益冲突。 本报告版权归本公司所有。本公司保留所有权利。未经本公司事先书面许可，任何机构和个人均不得以任何形式翻版、复制、引用或转载，否则，本公司将保留随时追究其法律责任的权利。 欲了解产品的具体投资建议？ 方式一： 招商证券客户详询您所在的 营业部财富顾问 方式二： →马上开户 再详询您所在的营业部财富顾问 点击找到离您最近的营业网点 【温馨提示】如果不想错过内容，记得点下“赞”和“在看”，这样每次新文章推送，就会第一时间出现在您的订阅号列表里。

点此查看微信公众号原文全部内容>>

大部分微信公众号研报本站已有pdf详细完整版：https://www.wkzk.com/report/（可搜索研报标题关键词或机构名称查询原报告）