【中国期货】保险机构将成为国债期货市场的建设性参与者

（以下内容从新纪元期货《【中国期货】保险机构将成为国债期货市场的建设性参与者》研报附件原文摘录）
　　“ 近期，市场期待已久的银保入市终于取得了实质性进展。银保监会起草了《关于保险资金参与国债期货交易有关事项的通知》（征求意见稿），对相关业务细则作出了具体规定，险资进入国债期货市场即将发轫。保险资金参与国债期货市场，有利于保险机构的资产负债管理和风险管理，有利于国债期货市场的深化和拓展，也有利于我国利率市场的建设和完善。 ” 国债期货为保险机构提供了新的资产负债管理和风险管理工具。保险机构是大量国债持有方，且持有的大多数为长期限品种，此外还持仓大量的地方债和政策性金融债，这些持仓债券面临较大的价格波动风险。近年来保费增长速度较快，资产负债久期缺口长期存在，利率波动风险不容小觑。目前债券收益率水平已达历史低位，保险资金配置难度加大，更加需要转换思路，将高收益环境下债券多头配置策略及时向综合利用各种工具的投资模式转变。参与国债期货市场，对于保险资金进一步优化资产负债结构、丰富投资工具、增厚投资收益、规避相应风险、控制账户净值波动等方面均具有重要意义。 保险资金的进入有利于国债期货市场的深化和拓展。一是有助于完善参与者结构。国债期货市场经过多年的发展和培育，品种和市场规模都在不断丰富和扩大，但市场深度和广度都有进一步拓展的空间。当前国债期货市场参与者结构与现货市场尚不统一，交易策略不能充分实现。保险资金作为国债现货市场的重要参与者，其入市有助于提高期货市场的流动性，拓展市场深度。二是有利于进一步提高国债期货市场的定价准确度。保险机构作为我国现阶段重要的国债持有主体，参与国债期货市场后，将使得国债期货价格可以更加准确地反映金融市场各类交易者对于利率的判断，从而使得交易价格更接近均衡价格。三是有利于增强国债期货市场的稳定性。当前的国债期货市场参与者以中小型机构为主，保险机构作为持有大量现券的长期投资者，具有稳健的投资风格，其入市将完善投资者结构、丰富交易策略，有助于增强市场稳定性。 保险资金参与国债期货有利于利率市场的建设和完善。一是有利于构建完备的收益率曲线。收益率曲线是金融市场基准体系，是包括债券在内的各类金融产品定价的基础。收益率曲线的构造需要预期利率的未来走向，国债期货合约具有短、中、长各个期限，是构造中长期收益率曲线的重要工具。保险机构是长期和超长期债券市场的重要参与者，保险机构充分参与国债期货后形成的价格，将构成非常重要的利率信号，对于构建收益率曲线的长端和超长端具有重要的意义。二是能够促进国债期货市场和现货市场协同发展。保险机构作为持有大量国债现券的投资者，进入期货市场后，可以根据期货、现货市场的变化，灵活调整两个市场的参与策略和参与规模，这有助于增强两个市场的连通性；同时国债期货市场规模和深度的扩大将进一步提高现货市场的吸引力，实现两个市场的相互促进和协同发展。 从国际经验来看，保险机构有望成为国债期货市场重要的参与者。根据美国国家保险监管官协会（NAIC）和欧洲保险与职业养老金监管局（EIOPA）数据，2018年美国和欧洲保险公司使用衍生品的规模分别是569亿美元和1203亿欧元，以book/adjusted carrying value（BACV）衡量占总资产比例分别为0.87%和1.69%。以美国为例，美国的保险公司广泛参与国债期货交易，2018年国债期货市场参与率均值为34.4%，其中资产规模处于头部的寿险公司参与率稳定在60%以上，具有典型的头部特征。在2010至2017年，美国寿险公司的衍生品名义本金从1.1万亿美元增长至2.3万亿美元左右，复合年化增速接近12%。从应用场景来看，有效套保和其他套保合计占比达95%以上，可见美国保险的衍生品运用仍然以套期保值为主，强调降低资金运用中的相关风险。 对于我国的保险机构而言，国债期货的运用价值在不同市场阶段也将有不同体现，归纳而言主要有三个方面：一是对冲债券资产价值波动的风险；二是调整资产久期以降低期限错配带来的利率风险；三是为未来现金流入锁定交易价格。 保险机构可以把国债期货作为对冲现券价格风险的有力工具。保险公司持有的国债大部分是长期限和超长期限品种，其中有相当部分是市值计价的，这些债券的价格波动会对保险公司的财务报表和偿付能力带来较大影响。为了对冲资产价格波动的风险，保险公司需要高效的风险管理工具。从2005年起，保险公司就通过利率互换（IRS）开展利率风险对冲，并且积累了一定的经验。相比较而言，国债期货作为一种场内金融工具，流动性更好，机构参与度更高，今后有望成为保险机构重要的风险对冲工具。 保险机构可以使用国债期货高效率、低成本的拉长资产久期。保险资金，特别是寿险资金的负债久期较长，资金运用特别重视资产负债的久期匹配。但由于种种原因，我国的保险机构长期存在资产负债之间的期限缺口，目前我国人身险行业平均的资负久期缺口在6年以上，有些机构期限错配更加严重，在长期低利率的环境下将面临较大的利差损风险。近年来在保险业回归本源的政策引导下，保险公司大力发展长期期缴型产品，负债久期还在拉长过程中。虽然机构通过投资现券也可以达到调整资产久期的目的，但需要较长的时间，且市场冲击成本较大。国债期货资金占用低、市场流动性好，便于高效调整资产久期。同时，保险机构还可以使用国债期货进行动态的资产久期管理。 国债期货可以用于锁定未来现金流的配置价格，对冲利率下行导致的投资风险。保费流入和利率市场走势可能存在时点错位，如果等待资金到位再开展配置有可能面临较大的利率风险。国债期货在特定时间段可发挥一定的现券替代作用，便于保险资金灵活应对负债现金流的周期性。在收益率明确处于高位回落阶段，可提前买入国债期货建立多头套保。另外，国债期货基差的存在也给替代策略提供了更低成本的建仓可能。 保险机构在开展国债期货业务过程中，应当加强风险控制。在保险机构参与国债期货的过程中：一是要严格执行有关监管规定。目前监管机构要求保险机构参与国债期货必须以对冲或避险为目的，不能用于投机目的。且保险机构持有的合并轧差计算后的国债期货合约价值及融入本金余额，合计不得超过公司净资产的20%。此外监管机构对保险公司的资质也提出了较高要求。二是要建立完善的业务架构体系。保险机构应就国债期货业务在公司内部制定相关业务操作制度及管理办法，涵盖研究、决策、交易、清算、结算、风险管理的全流程，明确责任分工，确保业务流程清晰、环节紧密衔接。三是要建立完备的风险监测和预警机制。保险机构参与国债期货交易应当根据公司及资产组合的实际情况和需要，动态监测相关风险控制指标，制定风险对冲有效性预警机制，及时根据市场变化对业务作出风险预警。四是在参与国债期货业务时保持应有的审慎。保险机构在运用国债期货时应立足保险资金自身特点，谨慎评估追求策略目标过程中所承担的成本，将风险控制前置。由于面临的是动态市场，建立业务敞口之前应充分评估风险是否在可承受的范围，需要对敞口持有期间相关成本进行估算，衡量策略的尾部风险，谨防投资策略目标不清和策略目标偏移等情况出现。 目前，包括中国人寿在内的多家保险机构正在就开展国债期货业务进行积极筹备，在市场研究、投资策略、交易系统、风险管控、人才配备等方面加速推进，力争尽快做好业务开展的准备工作。展望未来，参与国债期货市场的保险机构将在大资管环境下成为竞争实力更强的投资者；我国的国债期货市场，有了银行和保险机构这些建设性参与者的加入，也将更加壮大和成熟。 （本文作者就职于中国人寿资产管理有限公司。本文内容仅为个人观点，不代表机构观点。） （更多文章可点击“阅读原文”或登录协会官网） 《中国期货》杂志 编印单位：中国期货业协会 编委会主任：王明伟 编委会委员：张晓轩 陈东升 吴亚军 王颖 冉丽 执行主编：王春卿 责任编辑：贾燕 杜春艳 张陶陶 张冬 贾昆鹏 魏冉 媒体顾问：祝惠春 电 话：010-88086106 传 真：010-88087060 地 址：北京市西城区金融大街33号通泰大厦C座八层 邮 编：100140 E-mail：chinafutures@cfachina.org 网 址：www.cfachina.org 准印证号：京内资准字0719-L0173号 设计制作：北京永行传媒广告有限公司 《中国期货》杂志最新一期已上线 更多文章可以点击 “中期协发布”微信公众号→投教园地→中国期货

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