【招商食品|深度】 伊力特:新疆白酒龙头,迎接发展机遇

（以下内容从招商证券《》研报附件原文摘录）
　　证券研究报告| 公司深度报告 2023年12月26日 伊力特作为新疆白酒龙头，竞争格局较优。目前新疆经济发展进入快车道，旅游经济也迎来拐点，疆内发展迎来机遇期。未来公司分疆内疆外两步走，疆内进行渠道精细化管理，切入南疆市场，持续提高市场活力，疆外重点发力多个市场，十四五规划实现35亿收入。 核心观点 历史悠久，营销转型积极。伊力特起源于1955年的新疆建设兵团十团农场副业加工厂，依托于天山和伊犁河谷优越的自然环境，酿造出“香气悠久、味醇厚、入口甘美、入喉净爽、诸味谐调、酒味全面”的浓香好酒。公司持续推进管理层年轻化与专业化，近期公告，聘任李长春、李小刚为公司副总经理、外部董事，通过外聘经验丰富的高管提升公司营销水平。 经济发展进入快车道，新疆白酒市场竞争格局优。23年新疆将经济发展作为重心工作，前三季度新疆GDP同比增长6.1%，仅次于四川、浙江，固定资产投资增速9.1%，显著高于全国3.1%，疆内发展迎来机遇期。伊力特稳居疆内白酒龙头，市场相对封闭竞争格局优。新疆白酒市场规模约40-50亿元，由于地处西北、地广人稀，整体市场竞争相对封闭，伊力特市场占有率超40%，在疆内大发展阶段将尽享省内消费升级。 收归伊力王彰显决心，多渠道模式增强市场抓手。公司自2021年将次高端品牌伊力王收归直销，彰显公司服务渠道的决心，通过三位一体的渠道模式，逐步脱离过去纯品牌买断的“工厂”型酒企。公司还在销售团队扩张、激励机制完善、人才梯队培养方面进行了大的变革。 疆内疆外两步走，十四五打造35亿酒企。公司持续推进渠道精细化、加大消费者培育力度，23年以来，公司举办百场伊力王酒品鉴会，培育意见领袖及消费者。市场上，公司推进南疆市场开拓，成立南疆销售公司。省外布局上，推进打造疆外样板市场，招募战略大商，树立精细化管理理念。公司规划十四五末实现35亿收入。 投资建议：新疆龙头，把握加速。公司作为疆内地产酒龙头，有望享受本轮新疆发展机遇，稳固疆内地位的同时提升疆外市场消费者认知。 同时公司积极拥抱市场打造新增长驱动极，将飞天茅台的品牌、渠道能力延展至非标及系列酒产品，生肖、精品、1935等大单品开始贡献重要收入增量。 风险提示：经济发展不及预期、消费需求不足，营销改革不及预期等。 具体盈利预测及投资建议 欢迎联系 招商食品于佳琦团队 报告正文 一、公司情况：品牌悠久，营销转型积极 1、公司发展历程：新疆龙头，英雄本色 天山水酿浓香好酒，疆内白酒绝对龙头。伊力特起源于1955年的新疆建设兵团十团农场副业加工厂，至今已有67年的历史。公司依托于天山和伊犁河谷优越的自然环境，酿造出“香气悠久、味醇厚、入口甘美、入喉净爽、诸味谐调、酒味全面”的浓香好酒，被前越南主席胡志明盛赞为“新疆茅台”。1999年公司上市，成为新疆唯一白酒上市公司。 品牌历史悠久，彰显英雄本色。1955年加工厂成立酿酒组，同年11月20日试制成功过第一锅酒，1956年正式生产。1962年，“伊犁白酒”瓶酒包装首批投放乌鲁木齐市，伊宁市、新源县市场，初次打开销路。1979年10月31日，酒厂变更商标注册为“伊力牌”，但仍延用“伊犁牌”至1991年7月。期间，公司以“伊力特”为旗帜对品牌进行宣传，颂扬了白酒产品对精神真谛。1998年，公司正式通过了ISO9002质量体系和产品质量认证，“伊力”商标被评为新疆著名商标。 上市后公司加大改革，带动伊力特的高速发展。2009年，伊力特设立伊力特物流公司，负责公司物资流通专用线即物流园区项目的建设及运营，极大地推动了公司省内外销售，增强了伊力特的品牌力和影响力。2016年，新董事长陈智上任，进行多方面改革，包括与经销商共同出资成立营销中心、加大销售宣传等措施。2020年以来，公司设立伊力特电子商务公司、南疆销售公司等促进消费渠道的升级，拓展疆内外市场，带动伊力特高速发展。 2、股权结构：兵团基因赋能 兵团基因赋能，股权结构清晰。公司实际控制人为新疆生产建设兵团第四师国资委，对公司拥有绝对控制权。兵团背景为公司产品品质提供信用背书，第四师旗下的其余实控公司也有望为伊力特发展提供良好的助力。公司税源由地方转向兵团，受到较大程度重视，各项政策顺畅沟通。 3、管理层介绍：董事长勇于改革，外部聘任核心高管提升营销水平 董事长勇于改革，外部聘任核心高管提升营销水平。新董事长陈智曾任职于新疆伊帕尔汗香料股份有限公司，2016年7月上任后，对人事、渠道、产品结构、价格、质改、基酒产能等各方面都进行了改革。人事上，引进了大量大学生，推动管理层走向年轻化。现在部门领导中，80、90后占中层领导一半以上。2023年12月，公司聘任李长春为公司副总经理，其在酒类行业深耕二十余年，拥有多年丰富的营销管理经验；曾推进沱牌舍得的企业改制，全兴酒的营销转型升级等，公司聘任李小刚为公司外部董事，公司通过外部聘任来提升整体公司营销水平。 4、收入及利润：23年业绩回升，疆内市场占主导 疫情放开后业绩回升，十四五调整目标至35亿。2023年公司制定了营业收入25亿元，利润总额4.8亿元的目标，前三季度实现营业收入16.43亿元，同比+25.77%，归母利润2.28亿元，同比+63.88%，主要因为去年同期销售停滞，今年消费场景恢复。公司十四五规划下调到35亿元，进一步走向高质量发展阶段。 主营持续聚焦白酒，疫情期间高档酒占比有所下降。公司在收入和利润稳步增长的同时，精简公司业务结构，白酒业务收入占比持续提升，从2012年85.2%，提升到2022年的98.2%。公司产品覆盖高、中、低档，其中高档包括伊力王酒、伊力壹号酒、伊力老窖系列，中档酒包括伊力特曲系列。高档酒占比最高，从17年60%提升到70%左右，其次是中档酒，近几年占比在20%—30%。 疆内市场占主导超70%，南疆市场有望强化。14—19年公司营收稳中提升，但在20—22年期间，受疫情影响，疆内收入波动较大。2022年公司营收11.29亿，同比-20.25%，今年疫情放开以来，收入逐渐恢复，前三季度营收16.43亿，同比+25.8%%。公司以疆内市场为主导，占比超70%，22年公司设立南疆销售公司，未来疆内市场有望进一步增强。 疆外市场营收波动，占比较低。疆外营收处于波动状态，16年收入3.5亿、占比22%，均处于最低谷。17年以前浙江是唯一的疆外市场，渠道单一。近年来，公司在疆外重点开发江苏、陕西、河南、甘肃等市场，整体收入占比约30%，主要依靠电商、品牌运营及浙江商源三大力量，未来疆外营收有望提升。 5、产品结构：小老窖为百元大流通大品，聚焦伊力王次高端升级 产品矩阵基本完善，核心单品贡献主要收入。伊力王酒系列主要针对政商务消费的高端需求，小老窖卡位新疆主力消费价格带，占比约40-45%，特曲精准定位婚宴需求。公司老窖系列还推出了小酒海产品，提前卡位250-300价格带，承接大、小老窖未来的消费升级需求。公司主要收入由少数核心单品贡献。渠道调研显示，伊力王酒、小老窖、大老窖和特曲占据公司70-80%的收入。 6、产能情况：扩建项目落地，未来产能有望增长 扩建项目落地，产能供应充裕。公司原有4万吨成品酒产能，19年发行可转债投资伊力特酒文化产业园扩产，21年产能增加了40%，达到5.3万吨，未来可以达到9.5-10万吨原酒产能，可以满足公司各价格带增长的需求。 7、财务分析：毛利率稳步上升，直营加大投入费用率有所上升 产品结构提升，带动毛利率稳步上行。公司近年来受益于高档酒收入占比提升，销售毛利率稳中有升。23年Q1-Q3毛利率48.5%，同比+2.9%，伴随新疆经济的复苏，未来盈利能力有望进一步加强。 费用率结构良好。费用结构来看，销售费用率相比于其他酒企绝对值偏低，原因在于公司产品多为买断制，费用不由企业投放，但近年来在加大直控力度的大趋势下，费用率稳步上升，19—22年销售费用率持续上升，在22年达到12%左右，23 Q3有所降低至9%。 二、新疆市场：经济发展进入快车道，新疆白酒市场竞争格局优 1、新疆近年来的经济发展情况：产业结构良好，工作基调稳中求进 新书记经济建设经验丰富，经济发展进入快车道。2021年底，曾任广东省省长、深圳市委书记的马兴瑞成为新疆党委书记。马书记在招商引资，经济建设上也有着丰富的经验。与全国主要省份相比，23年前三季度新疆GDP同比增速位于前列，高达6.1%，仅次于四川、浙江。 新疆人均可支配收入持续提升，拉动白酒消费。新疆人均可支配收入从2014年15097元增长至2022年27063元，CAGR达7.57%，接近全国人均可支配收入增速7.87%。2023年前三季度17614元，同比+6.4%，居民收入快速增长。新疆2023年前三季度社会消费品零售总额2764亿元，同比+12.9%，消费场景逐步恢复带动消费增长。 投资、消费和丝绸之路建设仍是重要抓手。23年政府将继续实行扩大内需的战略，充分发挥投资的关键作用。同时加快推进丝绸之路经济带核心区建设，建设联通国内国际双循环的重要平台。23年将促进产业发展，促进消费复苏放在了重要位置，同时要大力发展旅游业。此外，政府在发展计划中提出要培育壮大特色优势产业，构建“1+8+N”产业集群发展制度体系。 旅游业良好发展，23年接待游客数量创历史新高。20年到22年由于出行限制，游客数量呈现明显下滑趋势，23年疫情放开后，新疆政府工作重心从21年以维稳和疫情防控为首转向发展旅游业优先，推动消费复苏，经济发展处于更高的优先级。疫情前，2019年新疆旅游总收入为3632.6亿元，新疆旅游收入占生产总值比重为26.72%。新疆文旅产业不断打开新场景、开辟新赛道、实现新突破，为复苏向上的消费经济注入源源不断的正向力量。23年疫情放开，新疆安全得到保证，同时冰雪类旅游项目受到大众喜爱。国内越来越多的人去新疆旅游，新疆旅游工作会议上指出，全年力争接待游客2.5亿人次，2022年仅1.2亿人次。23年前三季度已接待游客2.1亿人次，同比增长77.73%，已超过19年全年接待量，创历史新高。 重大基础设施建设、加快丝绸之路核心经济带建设有望拉动经济发展。政府工作报告中提出，要充分发挥投资的关键作用，加快构建现代化基础设施支撑体系，筑牢经济社会发展的重要支撑，重大基础设施建设，聚焦四大产业集群。同时加快丝绸之路经济带核心区建设，持续提高对内对外开放水平。 固定资产投资增速快于全国平均水平，人口净流入。14年后新疆固定资产投资明显放缓，但近年来持续高于全国平均水平。23年前三季度达到9.1%，显著高于全国3.1%。新疆19年后推出了大量的人才引进政策，用丰厚的福利待遇吸引了大批人口流入。2019年，新疆在全国人口净流入省份中高居第三，仅次于浙江和广东。投资的恢复和人口的流入将对团购和流通需求都形成有效的推力。 2、新疆白酒市场特点：百元价格带占主流，疆内市场地位稳固 浓香为主，偏好高度。饮酒习惯方面，新疆人热情好客。新疆具有独特的气候，这里冬季漫长且寒冷，为了抵御严寒，当地人喜欢喝高度白酒。内地酒一般度数不高，新疆本地人喜欢喝45度以上的白酒，尤其是52度，烈性白酒更能体现他们直率豪爽的性格。新疆以浓香型为主，占比超50%，兼顾其他香型，清香型约20%，酱酒型白酒热度近年也逐渐上升。正常情况下，家庭聚会、朋友同事聚餐以及商业应酬活动才会饮酒。 主流价位为百元，伊力特全价格带覆盖。分价格带来看，百元以下白酒消费最受欢迎，100元以下产品约占35-40%，新疆地产酒占优势，龙头伊力特在该价格带居于领先地位；其次是100-300元的价格带，占比约30%，地产酒依旧是以伊力特为主，伴有海之蓝、五粮春、茅台迎宾等外来品牌。300-500元价位段占比15%左右，500元以上的高端白酒也有一定份额，在15%—20%。 疆内市场地位稳固，省内占比近半。疆内总共有148家白酒企业，市场份额不到三个亿，其余地产酒肖尔布拉克、古城、三台、白杨体量均比较小，最大仅几千万，与公司有数量级的差距。新疆白酒市场格局为一家独大， 2020公司在省内市占率超40%，和其他地产酒相比仅次于汾酒。在这种格局下，企业更能确保享受省内消费升级，腾挪出更多精力发展次高端产品与拓展省外市场。从产量来看，2020年新疆白酒产量约5.1万吨，同比-26.7%，近年来白酒产量在5-7万吨波动。 3、对标省外升级之路：新疆白酒消费主流价位相对偏低，有望持续升级 江苏在十年内经历两次白酒消费升级，核心价位带进入次高端。12年人均GDP 6.7万，白酒主流消费价格带从100-200元跨越至200-300元，主要单品从海之蓝转变到天之蓝、单开等。17年人均GDP 10.2万元，消费价格带升级至300元以上，主要消费品牌为M3、四开等。 GDP增长推动安徽白酒消费价格带提升，主流价位进入300元。12年人均GDP 3.1万元，白酒消费价位处于低端，12—16年期间，人均GDP快速增长，安徽实现第一轮白酒消费升级，主流消费从60-100元提升至100-200元，16年人均GDP 4.4万元，再次推动价格带向200元以上提升。 新疆白酒主流消费价位滞后，未来有望提升200元以上。2022年新疆人均GDP达到6.9万元，与江苏2013年人均GDP接近，此时江苏正处于200-300元核心价格带。对标安徽，2021年人均GDP已超过6.9万，200元以上为主流消费带。22年新疆人均可支配收入接近江苏14年和安徽20年的人均可支配收入，此时江苏和安徽主流价格带均在200元以上，而新疆目前仍然以百元价格带为主，可以看出，新疆的白酒消费价位较为滞后。过去几年，由于疫情不断反复，白酒消费受到抑制，未来随着政策的优化和推进，新疆白酒主流价格带有望会提升至200元以上。 三、未来展望：渠道改革推进，主推伊力王次高端大单品+南疆市场深耕 1、渠道模式：推动渠道改革，扩大销售团队 渠道模式改革，多渠道同步发力。公司以前采用品牌买断模式，只负责生产，销售、宣传和定价完全交由买断产品的经销商负责。 新董事长上任后，积极推动渠道模式的改革，目前正向“经销商+直销+线上销售”三位一体的模式转变。疆内销售由全资销售公司负责，疆外与经销商合作设立品牌运营公司，并在运营公司下与酒仙网、1919的成员合作设立电商公司负责线上。 公司2021年收回了伊力王酒的经营权，重新进行招商。同时设立团购部攻关核心客户，未来计划将伊力王酒打造成占公司收入过半的超级大单品。公司未来还可能收回小老窖进行直销，不断提高直销产品的收入占比。 激励机制优化，盛初助力自营。近两年公司调整了激励机制，销售公司层面将工资与业绩挂钩，品牌运营中心采取阶梯式绩效激励模式，电商公司签订业绩对赌，加大超额利润分配力度。自营产品伊力王酒与酒类知名咨询公司盛初合作，咨询费与业绩阶梯式挂钩。 销售团队持续扩充，提薪激发团队活力。22年销售人员约87人，21—22年销售人员增长明显，支撑企业自营品牌发展。21年人员平均薪酬提高22%，22年提升26%，在激励团队成员的同时也将吸引更多的人才加入公司。 2、疆内市场发展：主推伊力王拉动品牌升级，南疆产业园投产加速开拓南疆市场 伊力王卡位500元次高端价格带，拉动品牌升级。公司作为疆内绝对龙头，基本没有竞争者，伊力王卡位500元次高端价格带，未来计划打造成占公司收入过半的超级大单品。小老窖定位100元价格带，是目前最大的单品，小酒海前瞻性布局200元升级需求，未来放量可期。 终端数量拓展，加大市场投入和消费者培育。伊力王当前终端5000家左右，22年拓展到8000家。公司也加快了消费者培育，19年冠名了CBA 广汇男篮新疆队，同时加大了机场、高铁站和广告牌的费用投入力度。23年以来，公司深入开展“伊力王酒扫码中大奖”、“醉美”终端评选活动，举办百场伊力王酒品鉴会，培育意见领袖消费者，加强终端合作商粘性互动，提高伊力王的开瓶率和终端推广率，加大直播带货力度，市场活力有所提升。经销商方面，公司积极招商，23年前三季度公司酒类一级经销商68家，比上年同期增加了7家，其中疆内57家，疆外11家。品牌运营公司疆外合作经销商226家，同比增加11家。 投资南疆酒文化产业园，发力南疆市场。南疆处于我国新疆的天山以南，战略地位极其重要，对促进全疆经济社会发展具有重要意义。今年以来，政府出台多个政策支持南疆高质量发展。2022年公司投资 2.93 亿元建设南疆酒文化产业园，计划 2023 年10 月生产立碴，12 月出第一锅酒。未来公司将依托南疆酒文化产业园与南疆销售公司，对南疆市场开展渠道深耕，提升省内市占率。 3、疆外市场发展：借力大商，打造样板 疆外打法：聚焦样板市场，招募大商，精细运营。2023年上半年，公司疆外市场收入主要来源于江浙沪，下半年，公司将推进打造疆外样板市场，立足江苏、四川等重点市场，选择地市级或县级市场，聚焦优势资源，招募战略大商。同时，营销中心指挥部前移，组建当地办事处组织，独立团队运作，树立精细化管理理念，把市场做深做透，以点带面，逐步实现市场板块化。公司预计到2025年疆外收入占30-40%，成长空间大。省外主要通过两种模式开发： 大商模式，以浙江商源代表的大商，公司通过给予高利润支持，合作开拓省外市场。商源在巅峰时期曾把公司产品做到4个亿以上的体量，占公司收入40%，后因精力分散不断下滑。商源目前计划重新把精力聚焦到伊力特品牌上，未来有望贡献省外增量的重要部分。 品牌运营公司，团购渠道是品牌运营公司在疆外重要突破口。江苏省等地有对口援疆政策。公司通过团购等方式，精准推进圈层营销。 四、风险提示 1、经济发展不及预期风险。由于新疆在地理位置上的特殊性，只有在稳定的前提下才会追求经济发展。若因不可抗力事件导致新疆工作重心从经济发展转回维稳，将导致需求增速不如预期。 2、消费需求不足风险。新疆经济建设的效率与消费需求的增速息息相关，若建设慢于预期将影响消费需求的增加。 3、营销改革不及预期风险。公司过去在渠道上积累较少，目前推行渠道的改革与精细化，存在改革不及预期风险。 具体盈利预测及投资建议 欢迎联系 招商食品于佳琦团队 分析师承诺 负责本研究报告的每一位证券分析师，在此申明，本报告清晰、准确地反映了分析师本人的研究观点。本人薪酬的任何部分过去不曾与、现在不与，未来也将不会与本报告中的具体推荐或观点直接或间接相关。 评级说明 报告中所涉及的投资评级采用相对评级体系，基于报告发布日后6-12个月内公司股价（或行业指数）相对同期当地市场基准指数的市场表现预期。其中，A股市场以沪深300指数为基准；香港市场以恒生指数为基准；美国市场以标普500指数为基准。具体标准如下： 股票评级 强烈推荐：预期公司股价涨幅超越基准指数20%以上 增持：预期公司股价涨幅超越基准指数5-20%之间 中性：预期公司股价变动幅度相对基准指数介于±5%之间 减持：预期公司股价表现弱于基准指数5%以上 行业评级 推荐：行业基本面向好，预期行业指数超越基准指数 中性：行业基本面稳定，预期行业指数跟随基准指数 回避：行业基本面转弱，预期行业指数弱于基准指数 重要声明 本报告由招商证券股份有限公司（以下简称“本公司”）编制。本公司具有中国证监会许可的证券投资咨询业务资格。本报告基于合法取得的信息，但本公司对这些信息的准确性和完整性不作任何保证。本报告所包含的分析基于各种假设，不同假设可能导致分析结果出现重大不同。报告中的内容和意见仅供参考，并不构成对所述证券买卖的出价，在任何情况下，本报告中的信息或所表述的意见并不构成对任何人的投资建议。除法律或规则规定必须承担的责任外，本公司及其雇员不对使用本报告及其内容所引发的任何直接或间接损失负任何责任。本公司或关联机构可能会持有报告中所提到的公司所发行的证券头寸并进行交易，还可能为这些公司提供或争取提供投资银行业务服务。客户应当考虑到本公司可能存在可能影响本报告客观性的利益冲突。 本报告版权归本公司所有。本公司保留所有权利。未经本公司事先书面许可，任何机构和个人均不得以任何形式翻版、复制、引用或转载，否则，本公司将保留随时追究其法律责任的权利。

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