【银河晨报】12.19丨宏观:外资恢复证券投资净流入——2023年11月外汇收支数据解读
（以下内容从中国银河《【银河晨报】12.19丨宏观:外资恢复证券投资净流入——2023年11月外汇收支数据解读》研报附件原文摘录）
【报告导读】 1. 宏观：外资恢复证券投资净流入——2023年11月外汇收支数据解读 2. 宏观：金融高频数据周报：降准预期减弱，汇率进入双向波动（2023年12月11日-12月15日） 3. 固收：转债市场或有可为——固收年度策略转债篇 4. 固收：保持定力，聚焦节奏——固收年度策略利率篇 5. 食饮：2024年度策略：供需矛盾缓解 银河观点 宏观：外资恢复证券投资净流入——2023年11月外汇收支数据解读 章俊丨首席经济学家、研究院院长 S0130523070003 许冬石丨宏观经济分析师 S0130515030003 詹璐丨宏观经济分析师 S0130522110001 一、核心观点 12月15日，国家外汇管理局公布11月银行结售汇和银行代客涉外收付款数据。 我们的分析： 人民币快速升值，贬值预期明显降温。11月人民币汇率打破了持续近2个月较弱势的价格平衡快速升值，11月即期汇率累计升值2.62%至7.1310元。人民币即期汇率和中间价之间的价差、离岸和在岸人民币汇率价差均快速收窄。离岸人民币利率下行至2.91%（10月均值为4.22%），流动性已边际好转。11月人民币升值主要受美元指数快速下行3.01%驱动。离岸和在岸人民币汇率价差收窄，1年期NDF隐含的人民币汇率预期和风险逆转期权均显示贬值预期快速走弱。 市场结汇意愿减弱，购汇意愿增强，并不意味着贬值预期增强，而是行动和预期之间的时滞。11月份，收汇结汇率（剔除远期履约额）环比10月下行1.6pct至50.3%，付汇购汇率（剔除远期履约额）环比上行1.3pct至64.0%。11月境内金融机构外汇存款余额7931亿美元，环比上升87亿美元也可以侧面印证判断。本轮人民币的快速升值启动于11月15日，高频指标显示贬值预期已快速降温，但预期影响结汇、购汇行为存在时滞，预计12月收汇结汇率将转为上升。 外商投资企业利润汇出明显改善，外资流入国内债券市场。11月，银行代客涉外收付款逆差12亿美元，由10月的185亿美元逆差快速收窄，主要由于资本和金融项目贡献（环比上月逆差大幅收窄177亿美元）。从经常项目来看，货物贸易顺差减少，跨境旅行支出、外商投资企业利润汇出由7、8月份季节性峰值逐步回落，更趋平稳。从资本和金融项目来看，直接投资逆差环比增加74亿美元；证券投资结束了连续4个月的逆差，转为顺差130亿美元；11月外资净增持境内债券规模达330亿美元，为历史次高值。债券通项下外资连续三个月净流入，11月外资机构主要净增持国债1128亿元，同业存单867亿元，政策性银行业债494亿元等。股票通项下资金连续4个月净流出，11月净流出189亿元，环比10月净流出规模大幅缩小473亿元。 人民币汇率和跨境资金流动预测： 人民币汇率压力阶段性缓解但回升曲折。12月13日美联储FOMC会议决定继续暂停加息，向市场传递了鸽派信号并展示了对“软着陆”的信心。市场对美联储转向的时间和幅度反应较为激进，CME反映的市场150BP左右的降息预期依然有“抢跑”的嫌疑，未来存在阶段性纠偏的可能，期间市场仍会充满波折，这也意味着美元指数不可能是顺畅下行。其次，中国逆周期政策加码之后，到经济数据的全面好转存在时滞，仍然需要时间来验证。最后，如果中国央行在美联储降息之前使用价格工具，人民币汇率有可能再遇波折，升值也就不是一蹴而就的。 12月跨境资金流动继续改善，基本平衡。美元指数下行、中美利差收窄、人民币汇率压力缓解，升值预期加强将共同推动12月跨境资金流动继续改善。股票和债券外资流动可能分化。债券方面，外资有望继续净增持国债、同业存单等。股票方面，12月上半月，股票股项下资金净流出353亿，流出环比加速（11月全月净流出189亿）。其中北向资金流出加剧，净流出294亿（11月全月净流出18亿）。 二、风险提示 1.美元指数超预期上行的风险。 2.美联储货币政策超预期的风险。 3.中国货币政策超预期的风险。 4.金融市场的风险。 宏观：金融高频数据周报：降准预期减弱，汇率进入双向波动（2023年12月11日-12月15日） 章俊丨首席经济学家 S0130523070003 许冬石丨宏观经济分析师 S0130515030003 詹璐丨宏观经济分析师 S0130522110001 一、核心观点 利率市场观察：本周央行MLF净投放8000亿释放中长期流动性，释放的资金量相当于降准30BP，MLF利率不变，预计本月央行不会调降LPR。央行呵护流动性合理充裕意图明显，MLF大额净投放之后货币市场利率快速下行至政策利率下方，资金紧张缓解。 公开市场净投放9990亿元，其中7天逆回购净投放1990亿元，MLF净投放8000亿元：7天逆回购余额升至1.28万亿元，MLF余额升至7.075万亿元，再创历史新高。 周初资金紧张，MLF大量净投放之后货币市场利率快速下行至政策利率下方：12月15日GC001和GC007分别回落至2.19%和2.32%。SHIBOR007和DR007均回落至政策利率下方，分别收于1.7530%、1.7870%。 银行间质押式回购日成交量均值小幅下降，但仍维持在较高水平：从上周的7.5万亿下滑至7.3万亿。 国债利率曲线走峭，长短端利率均下行，但短端回落更快：10年与1年期国债到期收益率期限利差扩张至32BP（较上周+4BP）。10年期国债收益率回落至2.62%；1年期国债收益率回落9BP至2.30%。 同业存单发行利率继续上行，持续高于MLF利率，同业存单12月前17日净融资为负7078亿元：本周国有银行一年期同业存单发行利率平均值为2.60%，股份制银行为2.65%。 离岸人民币利率上行，在岸与离岸利差倒挂扩张：1个月期Shibor上行8bps至2.45%，CNH HIBOR上行17bps至3.51%。两者利差倒挂扩张至106bps（较上周+9bps）。 汇率市场观察：本周美联储FOMC会议决定继续暂停加息，向市场传递了鸽派信号并展示了对“软着陆”的信心。美元指数快速下行1.35%，非美货币升值。 美元指数快速下行，非美货币升值。美元指数下行1.35%至102.6。人民币快速升值0.87%，即期汇率收于7.0987（较上周-620pips），重回7.1以内。日元+1.94%、欧元+1.22%、加元+1.57%、澳元+1.50%、英镑+1.06%、韩元+0.79%。 人民币贬值预期显著降温：3个月期USDCNY外汇风险逆转期权隐含波动率下行0.2pct至0.1%；1年期NDF隐含的贬值预期下行0.6pct至0.98%。 离岸人民币快速升值，离岸与在岸汇差收窄：USDCNH即期汇率收于7.1346，CNH与CNY汇差172pips（较上周-8pips）。 未来展望： 降准预期减弱：12月由于财政支出增加等因素，超储率通常季节性上行，本月央行已通过MLF大量投放流动性，资金紧张缓解。降准的必要性下降。 美元指数下行无法一蹴而就，人民币汇率快速升值后将进入双向波动：市场对美联储转向的时间和幅度依然较为激进，而疫情后经济的粘性和金融条件的再度放松仍不利于美联储尽早降息，我们偏向于降息在二季度出现，降息幅度至少有100BP，但在当前经济和劳动数据恶化不明显的背景下，CME反映的市场150BP左右的降息预期依然有“抢跑”的嫌疑，未来存在阶段性纠偏的可能，期间市场仍会充满波折，这也意味着美元指数不可能是顺畅下行。 二、风险提示 1.政策理解不到位的风险。 2.央行货币政策超预期的风险。 3.政府债券发行超预期的风险。 4.经济超预期下行的风险。 5.美联储紧缩周期超预期加长的风险。 固收：转债市场或有可为——固收年度策略转债篇 刘雅坤丨固定收益分析师 S0130523100001 一、核心观点 2023年复盘：2023年转债在股票市场较明显回调下体现一定抗跌性。今年以来，转债市场经历了复苏预期带动的上涨期（1月初-2月上）、复苏预期分歧的震荡期（2月中-4月中旬）、信用风险上升的震荡下行期间（4月中下旬-6月初）政策预期催化震荡上行期间（6月初-7月底）、权益市场反复磨底（7月底-10月中旬）及随权益市场反弹后横盘（10月下旬至今）共六个阶段；而目前转债交易成交额处于近两年下10%分位数内，成交较冷淡主要与权益交易热度下降有关。 2024年：转债需求扩大最快的时候或已经过去，但仍能维持紧平衡，影响中性偏利多。随市场转暖，供给有望小幅回升，转债需求或面临固收+基金扩规模或有阻碍与基金转债增量持仓空间有限双重约束，相比23年供需缺口可能收敛，但仍能维持紧平衡。 基本面：企业利润底部改善，逐步进入补库周期，但目前企业资本支出意愿尚弱，斜率向上，幅度短期不宜高估，结构行情>总量行情。 估值面：股市持续磨底，转债估值压缩，转债性价比不及股票，但强于纯债。股市估值：1）估值调整至低位。2）成交情绪探底。3）股债性价比明显偏股。4）中央汇金、公募与券商资管和产业资本自购、回购。转债估值：10月以来转债估值持续压缩，转债平价目前在1倍标准差下沿，平价88元左右有一定支撑，估值下探趋势趋缓。 长端利率：宽幅震荡。易上难下，对转债影响偏利空。 投资建议与展望：1、转债市场或利率压制，但随正股市场回暖，估值有望提升。股性来看A股盈利、流动性、风险偏好有望共振修复；债性来看2024年政策发力重点先宽财政后宽货币，利率或先上后下。2、行业上，多数中游、下游金融行业逐步开始补库，近期行业景气有所修复。3、结构上，中游周期和下游金融业赔率较好。建议关注电力设备、电子、建筑材料、银行、非银金融等方向；结构上，高股息+成长风格胜率较高。权益市场结构>总量行情中，确定性高股息策略可做底仓长期配置。随着美联储结束加息周期，2024年大概率开启降息，预计美国国债收益率将高位回落，利好对于分母端估值更敏感的成长风格，成长标的可作为主要进攻性品种，关注机器人/MR/半导体方向标的。 二、风险提示 国内经济再度下行、货币及财政政策不及预期、美联储再度收紧等风险。 固收：保持定力，聚焦节奏——固收年度策略利率篇 刘雅坤丨固定收益分析师 S0130523100001 一、核心观点 2023年复盘：债市整体先牛后熊。今年以来，债市大体可以拆分为1-8月中上旬的利率下行，以及8月底至今的回调，驱动逻辑由经济修复预期主导切换至近期的债券供给冲击带来的资金面偏紧。1-8月，经济修复从预期较强转向现实数据较弱，资金面宽松，债市走牛明显，10Y国债收益率累计降幅30BP；8月底至11月，万亿国债增发、再融资债供给冲击等影响资金面边际转紧，利率震荡上行。截止11月30日，10Y国债收益率由年内低点上行至2.67%，累计涨幅13BP，期限利差收窄。 2024年观点：长债前高后低，聚焦财政和货币政策的配合节奏。对于2024年，市场普遍认为债市维持牛市的可能性更大，明年美国利率可能回落而中国财政谨慎宽松、货币配合，地产回暖有限。随着美债利率下行国内货币制约减轻，利率中枢缓步向下为主，年中或有博弈机会。 我们认为，2024年： 首先，2024年基本面企稳复苏大方向不变，各项数据逐步好转合力对冲房地产拖累，波动不会过大。2024年经济后续复苏斜率继续稳步上抬可能性大。那么在债市已有定价的情况下，复苏斜率边际抬升对债市利空影响不会过大。 其次，灵活适度、精准有效的货币政策是2024年政策基调，央行维护流动性态度明确，而本轮宽信用落地不畅，宽松环境仍然必要。 第三，明年财政发力积极宽松，地方债发行前置。从10月中央主动突破3%赤字率心理预期红线来看，2024年宽财政信号已经发出，预计全年赤字率在3.2-3.5%左右，中央债务比例提升支持地方；新增专项债发行前置且规模高于2023年，可能在3.7-4万亿左右，化债目标下特殊再融资债券或继续发行，地方债总新增供给量可能在4.6-4.9万亿左右。 最后，从机构行为观察，再度负反馈冲击债市的可能性不大。2022年底理财赎回潮后，机构投资者已经调整资产持有结构，债券投资量收敛，且今年以来理财产品破净率显著低位，2024年再次急剧攀升较困难。 投资建议与展望：在基本面边际修复，积极财政配合宽松货币环境下，我们认为2024年在双宽的背景下发力重点可能上半年偏向宽财政、年中前后开启货币、财政宽松配合，下半年偏向宽货币。债市利率可能整体会呈现前高后低的趋势，短端调整可能相对更大。债券供给短期可能是主要影响因素，但在稳增长的目标下宽货币配合积极财政，短端也不具备长紧条件，汇率贬值压力后续减轻更降低货币政策约束支持资金宽松；而长端全年在 2.5%-2.8%区间宽幅震荡的可能性更大，2023年底-2024年上半年或有10-20BP上行空间。可以关注短久期+票息的组合，2024年地方化债防风险背景下关注下沉城投短债。 二、风险提示 房地产超预期回暖影响债市方向的风险、货币财政政策不及预期的风险、资金面持续偏紧的风险。 食饮：2024年度策略：供需矛盾缓解 刘来珍丨食品饮料行业分析师 S0130523040001 刘光意丨食品饮料行业分析师 S0130522070002 一、核心观点 2023年复盘：需求复苏不及预期，企业基本面分化。受消费复苏偏弱影响，2023 年食品饮料板块估值震荡下行。白酒板块：2023 年供需矛盾加剧，渠道库存进一步累积，批发价格低迷、终端零售成交价下行；上市公司基本面表现分化，高端酒、部分地产酒表现稳健，泛全国次高端品牌承压。啤酒板块：消费环境低迷背景下，高端化升级趋势延续，但下半年以来的销量低于预期使板块股价回调、估值下杀。非酒板块：需求复苏力度有限、渠道结构变革与部分行业去库存致板块改善节奏偏慢，且消费分级的特征明显。 2024年展望：供需矛盾明显缓解。基于宏观团队对经济较乐观判断，我们认为 2024 年板块总需求将较 2023 年好转，复苏情况下半年或好于上半年。 白酒板块：市场对行业判断主要基于需求变化，我们认为茅台引领的价升将减轻行业量增压力，供需矛盾将较2023年明显缓解。此外我们观察茅台酒价与美国10年期国债收益率负相关，基于宏观团队对2024年美联储降息的判断，我们认为2024年茅台酒市场价有望上行，将带动行业加速走出低迷期。由于品牌库存消化节奏不一，预期上半年维持分化局面，建议维持高端酒、优质地产酒的配置；下半年分化趋于收敛，部分泛全国次高端品牌将有更好弹性。 啤酒板块：市场预期 2024 年啤酒销量稳定，我们认为下游餐饮终端洗牌后啤酒销量有望恢复，我们对明年销量预期更乐观；我们预计 2024 年产品升级趋势将持续，同时大麦成本预期下降将贡献更多利润弹性。啤酒板块中长期逻辑未变，边际上 2024 利好因素更多，估值已至合理水平，建议增配。 非酒板块：展望 2024 年，不同于市场主要关注成本端的改善，我们更看好需求端改善。建议关注四条投资主线：1）消费分级大时代，具备高性价比产品或强供应链能力的公司有望延续较好增长；2）把握渠道变革趋势，偏制造型的零食企业凭强产品力与品牌价值能够捕捉新兴渠道红利，低温区域乳企凭奶源优势与近场渠道壁垒有望实现超额收益；3）关注健康化与强功能化细分赛道，如益生菌/零添加调味品/运动饮料/咖啡等；4）细分领域头部企业，2023年经历较充分的调整，有望受益于宏观经济复苏+成本回落红利+低估值修复。 二、投资建议 白酒板块，上半年建议维持高端酒、优质地产酒配置，推荐贵州茅台/泸州老窖/山西汾酒/迎驾贡酒/古井贡酒/今世缘；下半年推荐前期承压的泛全国次高端品牌，推荐水井坊/舍得酒业。啤酒板块，推荐青岛啤酒/燕京啤酒/百润股份，建议关注重庆啤酒。非酒板块，建议关注东鹏饮料/安井食品/天味食品/中炬高新/宝立食品/新乳业/伊利股份/李子园/欢乐家/海天味业。 三、风险提示 宏观经济持续低迷使白酒需求不佳的风险，啤酒成本改善使行业费用竞争加剧的风险，大众品企业第二增长曲线表现不及预期的风险。 如需获取报告全文，请联系您的客户经理，谢谢！ 【银河晨报】12.18丨宏观：财政持续加码基建，收入压力有所缓解——11月财政数据分析 【银河晨报】12.15丨宏观：联储态度转鸽，降息进入视野——美联储12月FOMC会议 【银河晨报】12.14丨宏观：五个“必须”和九大“重点工作”——2023年中央经济工作会议解读 【银河晨报】12.13丨通信：2024年度策略：数字经济算力技术大变革，三条主线迎来新机遇大空间 【银河晨报】12.12丨医药：2024年度策略：吹尽狂沙始到金 本文摘自：中国银河证券2023年12月19日发布的研究报告《银河证券每日晨报 - 20231219》 分析师/责任编辑：周颖 评级体系： 行业评级体系 未来6-12个月，行业指数相对于基准指数（沪深300指数） 推荐：预计超越基准指数平均回报20%及以上。 谨慎推荐：预计超越基准指数平均回报。 中性：预计与基准指数平均回报相当。 回避：预计低于基准指数。 公司评级体系 未来6-12个月，公司股价相对于基准指数（沪深300指数） 推荐：预计超越基准指数平均回报20%及以上。 谨慎推荐：预计超越基准指数平均回报。 中性：预计与基准指数平均回报相当。 回避：预计低于基准指数。 法律申明： 本公众订阅号为中国银河证券股份有限公司（以下简称“银河证券”）研究院依法设立、运营的两个研究官方订阅号之一（另一为“中国银河宏观”）。其他机构或个人在微信平台以中国银河证券股份有限公司研究院名义注册的，或含有“银河研究”，或含有与银河研究品牌名称等相关信息的其他订阅号均不是银河研究官方订阅号。 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【报告导读】 1. 宏观：外资恢复证券投资净流入——2023年11月外汇收支数据解读 2. 宏观：金融高频数据周报：降准预期减弱，汇率进入双向波动（2023年12月11日-12月15日） 3. 固收：转债市场或有可为——固收年度策略转债篇 4. 固收：保持定力，聚焦节奏——固收年度策略利率篇 5. 食饮：2024年度策略：供需矛盾缓解 银河观点 宏观：外资恢复证券投资净流入——2023年11月外汇收支数据解读 章俊丨首席经济学家、研究院院长 S0130523070003 许冬石丨宏观经济分析师 S0130515030003 詹璐丨宏观经济分析师 S0130522110001 一、核心观点 12月15日，国家外汇管理局公布11月银行结售汇和银行代客涉外收付款数据。 我们的分析： 人民币快速升值，贬值预期明显降温。11月人民币汇率打破了持续近2个月较弱势的价格平衡快速升值，11月即期汇率累计升值2.62%至7.1310元。人民币即期汇率和中间价之间的价差、离岸和在岸人民币汇率价差均快速收窄。离岸人民币利率下行至2.91%（10月均值为4.22%），流动性已边际好转。11月人民币升值主要受美元指数快速下行3.01%驱动。离岸和在岸人民币汇率价差收窄，1年期NDF隐含的人民币汇率预期和风险逆转期权均显示贬值预期快速走弱。 市场结汇意愿减弱，购汇意愿增强，并不意味着贬值预期增强，而是行动和预期之间的时滞。11月份，收汇结汇率（剔除远期履约额）环比10月下行1.6pct至50.3%，付汇购汇率（剔除远期履约额）环比上行1.3pct至64.0%。11月境内金融机构外汇存款余额7931亿美元，环比上升87亿美元也可以侧面印证判断。本轮人民币的快速升值启动于11月15日，高频指标显示贬值预期已快速降温，但预期影响结汇、购汇行为存在时滞，预计12月收汇结汇率将转为上升。 外商投资企业利润汇出明显改善，外资流入国内债券市场。11月，银行代客涉外收付款逆差12亿美元，由10月的185亿美元逆差快速收窄，主要由于资本和金融项目贡献（环比上月逆差大幅收窄177亿美元）。从经常项目来看，货物贸易顺差减少，跨境旅行支出、外商投资企业利润汇出由7、8月份季节性峰值逐步回落，更趋平稳。从资本和金融项目来看，直接投资逆差环比增加74亿美元；证券投资结束了连续4个月的逆差，转为顺差130亿美元；11月外资净增持境内债券规模达330亿美元，为历史次高值。债券通项下外资连续三个月净流入，11月外资机构主要净增持国债1128亿元，同业存单867亿元，政策性银行业债494亿元等。股票通项下资金连续4个月净流出，11月净流出189亿元，环比10月净流出规模大幅缩小473亿元。 人民币汇率和跨境资金流动预测： 人民币汇率压力阶段性缓解但回升曲折。12月13日美联储FOMC会议决定继续暂停加息，向市场传递了鸽派信号并展示了对“软着陆”的信心。市场对美联储转向的时间和幅度反应较为激进，CME反映的市场150BP左右的降息预期依然有“抢跑”的嫌疑，未来存在阶段性纠偏的可能，期间市场仍会充满波折，这也意味着美元指数不可能是顺畅下行。其次，中国逆周期政策加码之后，到经济数据的全面好转存在时滞，仍然需要时间来验证。最后，如果中国央行在美联储降息之前使用价格工具，人民币汇率有可能再遇波折，升值也就不是一蹴而就的。 12月跨境资金流动继续改善，基本平衡。美元指数下行、中美利差收窄、人民币汇率压力缓解，升值预期加强将共同推动12月跨境资金流动继续改善。股票和债券外资流动可能分化。债券方面，外资有望继续净增持国债、同业存单等。股票方面，12月上半月，股票股项下资金净流出353亿，流出环比加速（11月全月净流出189亿）。其中北向资金流出加剧，净流出294亿（11月全月净流出18亿）。 二、风险提示 1.美元指数超预期上行的风险。 2.美联储货币政策超预期的风险。 3.中国货币政策超预期的风险。 4.金融市场的风险。 宏观：金融高频数据周报：降准预期减弱，汇率进入双向波动（2023年12月11日-12月15日） 章俊丨首席经济学家 S0130523070003 许冬石丨宏观经济分析师 S0130515030003 詹璐丨宏观经济分析师 S0130522110001 一、核心观点 利率市场观察：本周央行MLF净投放8000亿释放中长期流动性，释放的资金量相当于降准30BP，MLF利率不变，预计本月央行不会调降LPR。央行呵护流动性合理充裕意图明显，MLF大额净投放之后货币市场利率快速下行至政策利率下方，资金紧张缓解。 公开市场净投放9990亿元，其中7天逆回购净投放1990亿元，MLF净投放8000亿元：7天逆回购余额升至1.28万亿元，MLF余额升至7.075万亿元，再创历史新高。 周初资金紧张，MLF大量净投放之后货币市场利率快速下行至政策利率下方：12月15日GC001和GC007分别回落至2.19%和2.32%。SHIBOR007和DR007均回落至政策利率下方，分别收于1.7530%、1.7870%。 银行间质押式回购日成交量均值小幅下降，但仍维持在较高水平：从上周的7.5万亿下滑至7.3万亿。 国债利率曲线走峭，长短端利率均下行，但短端回落更快：10年与1年期国债到期收益率期限利差扩张至32BP（较上周+4BP）。10年期国债收益率回落至2.62%；1年期国债收益率回落9BP至2.30%。 同业存单发行利率继续上行，持续高于MLF利率，同业存单12月前17日净融资为负7078亿元：本周国有银行一年期同业存单发行利率平均值为2.60%，股份制银行为2.65%。 离岸人民币利率上行，在岸与离岸利差倒挂扩张：1个月期Shibor上行8bps至2.45%，CNH HIBOR上行17bps至3.51%。两者利差倒挂扩张至106bps（较上周+9bps）。 汇率市场观察：本周美联储FOMC会议决定继续暂停加息，向市场传递了鸽派信号并展示了对“软着陆”的信心。美元指数快速下行1.35%，非美货币升值。 美元指数快速下行，非美货币升值。美元指数下行1.35%至102.6。人民币快速升值0.87%，即期汇率收于7.0987（较上周-620pips），重回7.1以内。日元+1.94%、欧元+1.22%、加元+1.57%、澳元+1.50%、英镑+1.06%、韩元+0.79%。 人民币贬值预期显著降温：3个月期USDCNY外汇风险逆转期权隐含波动率下行0.2pct至0.1%；1年期NDF隐含的贬值预期下行0.6pct至0.98%。 离岸人民币快速升值，离岸与在岸汇差收窄：USDCNH即期汇率收于7.1346，CNH与CNY汇差172pips（较上周-8pips）。 未来展望： 降准预期减弱：12月由于财政支出增加等因素，超储率通常季节性上行，本月央行已通过MLF大量投放流动性，资金紧张缓解。降准的必要性下降。 美元指数下行无法一蹴而就，人民币汇率快速升值后将进入双向波动：市场对美联储转向的时间和幅度依然较为激进，而疫情后经济的粘性和金融条件的再度放松仍不利于美联储尽早降息，我们偏向于降息在二季度出现，降息幅度至少有100BP，但在当前经济和劳动数据恶化不明显的背景下，CME反映的市场150BP左右的降息预期依然有“抢跑”的嫌疑，未来存在阶段性纠偏的可能，期间市场仍会充满波折，这也意味着美元指数不可能是顺畅下行。 二、风险提示 1.政策理解不到位的风险。 2.央行货币政策超预期的风险。 3.政府债券发行超预期的风险。 4.经济超预期下行的风险。 5.美联储紧缩周期超预期加长的风险。 固收：转债市场或有可为——固收年度策略转债篇 刘雅坤丨固定收益分析师 S0130523100001 一、核心观点 2023年复盘：2023年转债在股票市场较明显回调下体现一定抗跌性。今年以来，转债市场经历了复苏预期带动的上涨期（1月初-2月上）、复苏预期分歧的震荡期（2月中-4月中旬）、信用风险上升的震荡下行期间（4月中下旬-6月初）政策预期催化震荡上行期间（6月初-7月底）、权益市场反复磨底（7月底-10月中旬）及随权益市场反弹后横盘（10月下旬至今）共六个阶段；而目前转债交易成交额处于近两年下10%分位数内，成交较冷淡主要与权益交易热度下降有关。 2024年：转债需求扩大最快的时候或已经过去，但仍能维持紧平衡，影响中性偏利多。随市场转暖，供给有望小幅回升，转债需求或面临固收+基金扩规模或有阻碍与基金转债增量持仓空间有限双重约束，相比23年供需缺口可能收敛，但仍能维持紧平衡。 基本面：企业利润底部改善，逐步进入补库周期，但目前企业资本支出意愿尚弱，斜率向上，幅度短期不宜高估，结构行情>总量行情。 估值面：股市持续磨底，转债估值压缩，转债性价比不及股票，但强于纯债。股市估值：1）估值调整至低位。2）成交情绪探底。3）股债性价比明显偏股。4）中央汇金、公募与券商资管和产业资本自购、回购。转债估值：10月以来转债估值持续压缩，转债平价目前在1倍标准差下沿，平价88元左右有一定支撑，估值下探趋势趋缓。 长端利率：宽幅震荡。易上难下，对转债影响偏利空。 投资建议与展望：1、转债市场或利率压制，但随正股市场回暖，估值有望提升。股性来看A股盈利、流动性、风险偏好有望共振修复；债性来看2024年政策发力重点先宽财政后宽货币，利率或先上后下。2、行业上，多数中游、下游金融行业逐步开始补库，近期行业景气有所修复。3、结构上，中游周期和下游金融业赔率较好。建议关注电力设备、电子、建筑材料、银行、非银金融等方向；结构上，高股息+成长风格胜率较高。权益市场结构>总量行情中，确定性高股息策略可做底仓长期配置。随着美联储结束加息周期，2024年大概率开启降息，预计美国国债收益率将高位回落，利好对于分母端估值更敏感的成长风格，成长标的可作为主要进攻性品种，关注机器人/MR/半导体方向标的。 二、风险提示 国内经济再度下行、货币及财政政策不及预期、美联储再度收紧等风险。 固收：保持定力，聚焦节奏——固收年度策略利率篇 刘雅坤丨固定收益分析师 S0130523100001 一、核心观点 2023年复盘：债市整体先牛后熊。今年以来，债市大体可以拆分为1-8月中上旬的利率下行，以及8月底至今的回调，驱动逻辑由经济修复预期主导切换至近期的债券供给冲击带来的资金面偏紧。1-8月，经济修复从预期较强转向现实数据较弱，资金面宽松，债市走牛明显，10Y国债收益率累计降幅30BP；8月底至11月，万亿国债增发、再融资债供给冲击等影响资金面边际转紧，利率震荡上行。截止11月30日，10Y国债收益率由年内低点上行至2.67%，累计涨幅13BP，期限利差收窄。 2024年观点：长债前高后低，聚焦财政和货币政策的配合节奏。对于2024年，市场普遍认为债市维持牛市的可能性更大，明年美国利率可能回落而中国财政谨慎宽松、货币配合，地产回暖有限。随着美债利率下行国内货币制约减轻，利率中枢缓步向下为主，年中或有博弈机会。 我们认为，2024年： 首先，2024年基本面企稳复苏大方向不变，各项数据逐步好转合力对冲房地产拖累，波动不会过大。2024年经济后续复苏斜率继续稳步上抬可能性大。那么在债市已有定价的情况下，复苏斜率边际抬升对债市利空影响不会过大。 其次，灵活适度、精准有效的货币政策是2024年政策基调，央行维护流动性态度明确，而本轮宽信用落地不畅，宽松环境仍然必要。 第三，明年财政发力积极宽松，地方债发行前置。从10月中央主动突破3%赤字率心理预期红线来看，2024年宽财政信号已经发出，预计全年赤字率在3.2-3.5%左右，中央债务比例提升支持地方；新增专项债发行前置且规模高于2023年，可能在3.7-4万亿左右，化债目标下特殊再融资债券或继续发行，地方债总新增供给量可能在4.6-4.9万亿左右。 最后，从机构行为观察，再度负反馈冲击债市的可能性不大。2022年底理财赎回潮后，机构投资者已经调整资产持有结构，债券投资量收敛，且今年以来理财产品破净率显著低位，2024年再次急剧攀升较困难。 投资建议与展望：在基本面边际修复，积极财政配合宽松货币环境下，我们认为2024年在双宽的背景下发力重点可能上半年偏向宽财政、年中前后开启货币、财政宽松配合，下半年偏向宽货币。债市利率可能整体会呈现前高后低的趋势，短端调整可能相对更大。债券供给短期可能是主要影响因素，但在稳增长的目标下宽货币配合积极财政，短端也不具备长紧条件，汇率贬值压力后续减轻更降低货币政策约束支持资金宽松；而长端全年在 2.5%-2.8%区间宽幅震荡的可能性更大，2023年底-2024年上半年或有10-20BP上行空间。可以关注短久期+票息的组合，2024年地方化债防风险背景下关注下沉城投短债。 二、风险提示 房地产超预期回暖影响债市方向的风险、货币财政政策不及预期的风险、资金面持续偏紧的风险。 食饮：2024年度策略：供需矛盾缓解 刘来珍丨食品饮料行业分析师 S0130523040001 刘光意丨食品饮料行业分析师 S0130522070002 一、核心观点 2023年复盘：需求复苏不及预期，企业基本面分化。受消费复苏偏弱影响，2023 年食品饮料板块估值震荡下行。白酒板块：2023 年供需矛盾加剧，渠道库存进一步累积，批发价格低迷、终端零售成交价下行；上市公司基本面表现分化，高端酒、部分地产酒表现稳健，泛全国次高端品牌承压。啤酒板块：消费环境低迷背景下，高端化升级趋势延续，但下半年以来的销量低于预期使板块股价回调、估值下杀。非酒板块：需求复苏力度有限、渠道结构变革与部分行业去库存致板块改善节奏偏慢，且消费分级的特征明显。 2024年展望：供需矛盾明显缓解。基于宏观团队对经济较乐观判断，我们认为 2024 年板块总需求将较 2023 年好转，复苏情况下半年或好于上半年。 白酒板块：市场对行业判断主要基于需求变化，我们认为茅台引领的价升将减轻行业量增压力，供需矛盾将较2023年明显缓解。此外我们观察茅台酒价与美国10年期国债收益率负相关，基于宏观团队对2024年美联储降息的判断，我们认为2024年茅台酒市场价有望上行，将带动行业加速走出低迷期。由于品牌库存消化节奏不一，预期上半年维持分化局面，建议维持高端酒、优质地产酒的配置；下半年分化趋于收敛，部分泛全国次高端品牌将有更好弹性。 啤酒板块：市场预期 2024 年啤酒销量稳定，我们认为下游餐饮终端洗牌后啤酒销量有望恢复，我们对明年销量预期更乐观；我们预计 2024 年产品升级趋势将持续，同时大麦成本预期下降将贡献更多利润弹性。啤酒板块中长期逻辑未变，边际上 2024 利好因素更多，估值已至合理水平，建议增配。 非酒板块：展望 2024 年，不同于市场主要关注成本端的改善，我们更看好需求端改善。建议关注四条投资主线：1）消费分级大时代，具备高性价比产品或强供应链能力的公司有望延续较好增长；2）把握渠道变革趋势，偏制造型的零食企业凭强产品力与品牌价值能够捕捉新兴渠道红利，低温区域乳企凭奶源优势与近场渠道壁垒有望实现超额收益；3）关注健康化与强功能化细分赛道，如益生菌/零添加调味品/运动饮料/咖啡等；4）细分领域头部企业，2023年经历较充分的调整，有望受益于宏观经济复苏+成本回落红利+低估值修复。 二、投资建议 白酒板块，上半年建议维持高端酒、优质地产酒配置，推荐贵州茅台/泸州老窖/山西汾酒/迎驾贡酒/古井贡酒/今世缘；下半年推荐前期承压的泛全国次高端品牌，推荐水井坊/舍得酒业。啤酒板块，推荐青岛啤酒/燕京啤酒/百润股份，建议关注重庆啤酒。非酒板块，建议关注东鹏饮料/安井食品/天味食品/中炬高新/宝立食品/新乳业/伊利股份/李子园/欢乐家/海天味业。 三、风险提示 宏观经济持续低迷使白酒需求不佳的风险，啤酒成本改善使行业费用竞争加剧的风险，大众品企业第二增长曲线表现不及预期的风险。 如需获取报告全文，请联系您的客户经理，谢谢！ 【银河晨报】12.18丨宏观：财政持续加码基建，收入压力有所缓解——11月财政数据分析 【银河晨报】12.15丨宏观：联储态度转鸽，降息进入视野——美联储12月FOMC会议 【银河晨报】12.14丨宏观：五个“必须”和九大“重点工作”——2023年中央经济工作会议解读 【银河晨报】12.13丨通信：2024年度策略：数字经济算力技术大变革，三条主线迎来新机遇大空间 【银河晨报】12.12丨医药：2024年度策略：吹尽狂沙始到金 本文摘自：中国银河证券2023年12月19日发布的研究报告《银河证券每日晨报 - 20231219》 分析师/责任编辑：周颖 评级体系： 行业评级体系 未来6-12个月，行业指数相对于基准指数（沪深300指数） 推荐：预计超越基准指数平均回报20%及以上。 谨慎推荐：预计超越基准指数平均回报。 中性：预计与基准指数平均回报相当。 回避：预计低于基准指数。 公司评级体系 未来6-12个月，公司股价相对于基准指数（沪深300指数） 推荐：预计超越基准指数平均回报20%及以上。 谨慎推荐：预计超越基准指数平均回报。 中性：预计与基准指数平均回报相当。 回避：预计低于基准指数。 法律申明： 本公众订阅号为中国银河证券股份有限公司（以下简称“银河证券”）研究院依法设立、运营的两个研究官方订阅号之一（另一为“中国银河宏观”）。其他机构或个人在微信平台以中国银河证券股份有限公司研究院名义注册的，或含有“银河研究”，或含有与银河研究品牌名称等相关信息的其他订阅号均不是银河研究官方订阅号。 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