【东吴晨报1214】【宏观】【行业】电力设备【个股】达势股份、分众传媒

（以下内容从东吴证券《【东吴晨报1214】【宏观】【行业】电力设备【个股】达势股份、分众传媒》研报附件原文摘录）
　　欢迎收听东吴晨报在线音频： 注：音频如有歧义以正式研究报告为准。 宏观 中央经济工作会议 “以进促稳、先立后破”的深意 今年的中央经济工作会议相对以往多了很多新的内容，尤其是在“科技创新实现新的突破”的背景下，科技创新的内容更丰富了、做好明年经济工作的任务更多了、抓落实更带劲了，经济宣传和舆论引导更强了。 一个“新”字凸显了明年工作中“进”和“立”之所在，其中科技创新无疑是重中之重，核心在于通过颠覆性技术和前沿技术，发展“新质生产力”、完善新型举国体制以及推进新型工业化。 其他方面，宏观政策上要加强“工具创新”，内需上注重“新型消费”和大规模设备“更新”，政府投资支持“新”基建和“新动能”。更加强调培育“外贸新动能”，更加强调推进“城市更新”和城乡融合“新格局”，更加重视“新型能源体系”建设。 那“稳”的是什么、“破”的又是什么？稳的是预期（“增强宏观政策取向一致性”、“加强经济宣传和舆论引导”）、增长（“经济大省要真正挑起大梁”）和就业(“更加突出就业优先导向”)，同样稳的还有风险，尤其是地产、地方债务和中小金融机构，这和中央金融工作会议一脉相承，；而“破”可能指向的是旧动能、“产能过剩”的部分行业。 尤其值得注意的是，今年又把科技创新和产业政策放到了重点工作的首位。这在2020年中央经济工作会议以及今年4月的政治局会议上都曾出现过，部分说明政策层对于当前的经济工作基本是满意的。同时，这也意味着“立”的核心就在科技创新：一方面要大力发掘新产业和新赛道，一方面要用新技术加快传统产业的升级。 2022年中央经济工作会议上提出“产业政策要发展和安全并举”，正如我们之前的报告《从政治局会议看中央经济工作会议定调》中所说，“发展”和“安全”之间的“连接符”就是科技。此次中央经济工作会议似乎更“开门见山”一些，直接点明现代化产业体系建设的核心在于“科技创新”。更加强调“颠覆性技术和前沿技术”，充分体现了政策层对于科技创新的重视和急迫性。在具体内容上，除了2022年提及过的人工智能、生物制造、量子以外，此次中央经济工作会议还新增了商业航天、低空经济等战略性新兴产业的表述，同时增加了对于广泛使用“数智技术、绿色技术”的需求。 财政政策：表述“变”，但核心“不变”。12月政治局会议中将财政政策的表述由“加力提效”拓展为“适度加力、提质增效”后，中央经济工作会议进一步“指明方向”——如何“适度加力”？一是落实好结构性减税降费政策（尤其针对科技创新和制造业发展），二是扩大专项债用作资本金的范围，支持推进“三大工程”。如何“提质增效”？是增强财政可持续性，是优化财政支出结构。其实这些提法并非“新鲜出炉”，或许国家对财政政策范式转换仍持谨慎态度。 货币政策：“价格”与“结构”隐含的两条线索。相比去年，本次货币政策的表述新增两点：一是更加注重与“价格水平预期目标”相匹配，延申了央行此前更长视角跨周期理解匹配的思路，一方面在货币供应和信贷扩张上，可能更加突出逆周期性和对通胀目标的引导，避免出现“通胀疲软——名义GDP走弱——信贷增长匹配放缓”的紧缩循环；另一方面在利率上，后续利率调控或对低通胀、实际利率高企现象更加关注，而非单纯锚定名义GDP 增速，明年降息的仍有想象空间。 二是重视“结构”和“存量”，提升效能。这意味总量增速不再是唯一的抓手，央行结构性工具以及商业银行信贷结构的优化也会成为重点。在中央金融工作会议中“金融高质量服务实体”的定调下，货币投放注重资金直达实体，支持特定的行业（科技、绿色、普惠、数字经济），这也有利于在保持总量合理增速的情况下通过结构优化来达到降低融资成本的目的。 地产：稳妥推进金融“去地产化”。稳地产聚焦长短期目标并举，短期注重房企面临的流动性问题——“一视同仁满足不同所有制房地产企业合理融资需求”，近期多家银行密集与民营房企座谈调研；中长期注重转型，合理扩大地方政府专项债券用作资本金范围推进“三大工程”，构建保障房+商品房的地产新模式。 外贸的“新动能”更加注重“引进来”。除了拓宽出口的种类外，尤其值得注意的是打造“投资中国”品牌，以及打通外籍人员来华的堵点。在新旧动能转换的过程中，外资和外需是必不可少的助力、也是经济的重要弹性所在。因此稳定外资、吸引外资依旧会是未来一段时间对外政策的重心，而通过引入海外购买力、支持国内消费、零售也成为明年的重要看点，近期增加国际航班、对众多国家实行免签以及向万事网联公司（MasterCard在中国境内的合资公司）核发银行卡清算业务许可证都是重要的铺垫。 风险提示：美国经济超预期提前衰退，导致经济动能不稳，政策可能会更加强调稳经济；地缘政治形势紧张，导致稳定外资外贸的政策碰到阻碍。 （分析师 陶川、邵翔） 11月美国通胀 3.1%能否打开降息预期？ 美国11月通胀看似符合预期，实则令人“失望”。虽然整体通胀继续符合预期的回落，不过核心通胀增速并未放缓，且更关键的是美联储最关注的超级核心通胀出现了加速，这在今年还是“屈指可数”的。这无疑再次给美联储政策“定力”添上一笔，更是给市场的乐观情绪再“泼一盆冷水”。那么具体来看： 油价是通胀下降的“好帮手”。鉴于近期全球需求疲软及对欧佩克（OPEC）是否会按计划减产的怀疑带领油价继续下降。汽油价格在10月下降了5%之后，11 月份又下降了 6%，与去年同期相比下降 8.9%。根据石油期货的价格来看，油价的逐渐正常化后，未来几个季度的能源通胀保持在低位，预计此项2024年将进一步下降。 但是核心通胀的情况似乎有些“不容乐观”，商品和服务的价格压力在上涨： 从供给侧，半年内二手车通胀压力首次出现上涨。供应链压力持续缓解的背景下，二手车价格一直在“降温”的路上，且是带领核心通胀下降的“主力军”。不过这一迹象似乎有“戛然而止”的迹象，二手车价格在10月下降 0.8%之后，本月转为上涨 1.6%。不过好的方面是，新车价格在汽车工人罢工结束回归工作后，价格延续10月下跌趋势，继续下降0.1%。 从需求侧，住房租金通胀仍在“加码”。房租分项在11月环比增速达0.4%，相较于10月继续上涨0.1%。由于住房租金CPI滞后于房价12-15个月，房租及房价从去年年底开始跳跌的价格终于开始反应在CPI房租分项上。叠加供给偏弱的地产结构下，房屋价格上涨，给房租通胀再次带来上涨压力。 超级核心通胀的加速，意味着美国需要在工资通胀上“做更多功课”。剔除掉住房后，左右此项的核心无疑是薪资增速的情况，而这主要则是取决于就业失衡的情况。虽然供需失衡的矛盾在缓解，但仍处于历史较高水平。11月薪资增速环比反弹，部分反映出的是罢工活动涨薪协议的影响，同时医疗系统也达成薪资上涨和福利补贴的初步协议造成了薪资的上涨。通胀粘性风险是否有所缓解还需进一步观察劳动力市场的供需矛盾。 11月的非农+通胀给美联储更多腾挪的空间。在12月议息会议前，美联储关心的“左右手”都给其提供了有效的支持。目前来看，受制于核心通胀，通胀回落的“最后一公里”的路是崎岖不平的，而“打配合”的劳动力市场的进一步放缓也还需要时间。在美联储没有看到持续软化的就业+通胀之前，讨论降息的空间尚小。市场对于过于乐观的预期逐渐修正，降息时点从明年3月延后至5月。 风险提示：全球通胀超预期上行，美国经济提前进入显著衰退，俄乌冲突局势失控造成大宗商品价格的剧烈波动，美国银行危机再起金融风险暴露。 （分析师 陶川、邵翔） 行业 电力设备： 电动车销量点评 11月销量符合预期，出口环比下滑 投资要点 11月新能源汽车销量102.6万辆，同环比+30%/7%，符合市场预期。中汽协数据，11月新能源汽车销量102.6万辆，同环比+30%/+7.3%，渗透率34.5%，同环比+0.7/+1.0pct。2023年1-11月累计销量830.4万辆，同比增长36.7%，累计渗透率为30.8%；11月电动车产量为107.4万辆，同环比+39.2%/+8.6%，2023年1-11月累计产量为842.6万辆，同比+34.5%。 插混份额环比下降，纯电A00级车型占比提升。11月新能源乘用车批发销量95.9万辆，同环比+31.1%/+7.8%，渗透率为38%，1-11月累计销量达776万辆，同增35%。纯电乘用车11月销量64.9万辆，同环比+15%/+10%，占比67.7%，环比+1.2pct；其中A00级11月销量13.2万辆，占比20.3%，环升2.3pct；A0级销21.1万，占比32.6%，环降1.5pct；A级销11.2万辆，占比17.2%，环降0.5pct；B/C级销19.4万辆，占比29.9%，环降0.3pct；插电混动乘用车11月销30.9万辆，同比增长86.9%，环比增长4.0%，占比32.3%，环降1.2pct。 豪华车企、特斯拉环比显著增长，新势力及合资车企销量同比高增。11月自主车企销66.6万辆，同比增长33%，市占率69%，环比下降0.8pct，批发电动化率53%，1-11月累计市占率69%；11月特斯拉销8.2万辆，同环比-18%/+14%，市占率9%，环比上升0.4pct，1-11月累计市占率11%；11月新势力销13.2万辆，同环比+70%/+5%，市占率14%，环比下降0.4pct，1-11月累计市占率12%；合资车企11月销5.8万辆，同环比+84%/+2%，市占率为6%，环比上升0.5pct，批发电动化率为8%，1-11月累计市占率5%；豪华车企11月销2万辆，同环比+5%/+29%，市占率2%，环比上升0.3pct，批发电动化率35%，1-11月累计市占率2%。 11月新能源车出口环降22%，特斯拉出口显著下降。11月新能源车出口9.7万辆，同比增长1.6%，环比下降21.8%，其中新能源乘用车出口8.8万辆，同环比+4%/-23%。11月特斯拉出口1.69万辆，占比19%，环降61.1%；比亚迪出口3.1万辆，环比持平，市占率32%；上汽乘用车11月出口1.8万辆，环比增加22.6%，市占率18.6%。 投资建议：11月电动车销量102.6万辆，同环比+30%/7%，符合预期，其中出口9.7万辆，同环比+2%/-22%，2H多款新车型落地且为销售旺季，预计全年仍可维持33%增长至近920万辆。首选在美布局顺利推进且盈利稳定的电池及结构件环节（宁德时代、亿纬锂能、科达利、比亚迪）、其次看好估值、预期底部且持仓低位的中游材料龙头（恩捷股份、星源材质、天赐材料、 华友钴业、中伟股份、容百科技、当升科技、新宙邦、湖南裕能、德方纳米等），以及受益于新技术且单位盈利有所好转的（信德新材、天奈科技等）。 风险提示：电动车销量不及预期，原材料价格剧烈波动。 （分析师 曾朵红、刘晓恬） 个股 达势股份（01405.HK） 通达万家，食势难挡 投资要点 达势股份：达美乐比萨中国独家特许经营商，盈利拐点将临。达势凭借战略决策优秀管理层+强产品力的标准化经营体系+背靠全球最大比萨品牌达美乐平台在中国成功打造高势能品牌，2022年公司营收20.2亿元（2020~2022年CAGR为35%），截至2023年6月门店达到672家。公司正处高速扩张期，门店不断向新一线及以下城市扩张，我们预计公司2025年门店数将突破1,300家，伴随收入规模效应与成本费用率优化，公司盈利拐点将临，利润弹性空间可期。 比萨行业：高标准化的好赛道，头部品牌大有可为。据Frost & Sullivan数据，2022年中国比萨市场规模375亿（2016-22年CAGR为8.6%）。从竞争格局看，2022年行业收入CR5为49.9%，其中必胜客市占率35.2%、达势股份市占率5.3%位列第三。对标日韩，2022年两国每百万人拥有约30家比萨店，而中国仅为其1/3左右。得益于市场复苏与比萨文化普及，Frost & Sullivan预计中国比萨市场有望于2027年达到771亿元（2022-2027年CAGR达15.5%），行业连锁化、口味本土化与消费便捷化趋势加速，市场集中度进一步提升之下龙头企业有望优先受益。 品牌高势能发展期，成长可期。1）产品口味优良：公司饼底与馅料种类行业第一，自2018年以来推出130个SKU，口味本土化爆款频出。2）服务精准高效：通过门店精准布局+自建专业车队+智能订单调度系统打造“30分钟必达”外送招牌，约90%订单30分钟内送达，每单平均耗时23分钟，充分保证消费者体验。3）品牌高黏性：通过线上下营销及宽价格区间满足多元消费需求，不断转化私域流量。2022年总会员/活跃会员数量达860/390万人，2年CAGR达47%/36%。4）单店/同店指标优异、门店快速扩张：2023H1公司整体单店日销销售额1.2万元，其中新增长市场得益于订单快速放量，店均日销同比2022H1增速达30%。整体同店自2017Q3以来连续正增长，2023H1门店经营利润率达到13.5%（较2020年提升10.1cpt）。公司持续扩张业务版图，计划2023-25年分别新增180/240/300家门店，2030年门店目标为3,000家。 盈利预测与投资评级：我们预计公司2023-2025年营收为29.9/39.1/51.3亿元，同比增长48.1%/30.8%/31.0%。我们预计2023-2025年归母净利为-0.8/0.4/1.5亿元，当前市值对应3年动态PS为2.4/1.8/1.4倍。我国比萨市场快速成长，连锁化&便捷化&本土化方兴未艾，达势为行业领导企业，单店模型优质，同店持续增长，未来门店进一步向新增长市场扩张，渗透率有望快速提升，我们看好公司中长期业绩良好成长性，参考可比公司，考虑估值切换因素我们给予达势2024年2.4x PS估值，目标价80港元，首次覆盖给予“买入”评级。 风险提示：宏观经济波动致餐饮行业增长乏力；门店扩张及单店经营不及预期；行业竞争加剧风险；食品安全与负面新闻等风险。 （分析师 汤军、李昱哲） 分众传媒（002027） 未来3年保持稳健分红节奏 顺周期反弹的蓝筹弹性标的 投资要点 事件：公司披露2024年度-2026年度股东分红回报规划，公司每年度将会按照不低于当年归属于上市公司股东的扣除非经常性损益的净利润的80%进行现金分红。 公司经营壁垒稳固，过往股息支付率持续提升：过往3年公司分红16.6、48.8和60.7亿元，股息支付率分别达到41.5%、80.5%和217.4%。截至2023Q3，公司持有货币资金41.4亿元，交易性金融资产31.2亿元（主要是银行理财产品），合计共72.6亿元。公司竞争壁垒稳固，点位数量占据优势，战略上并没有大幅扩张的意图，点位数量预计将会维持5-10%左右的扩张节奏，因此每年拥有大幅分红的空间回馈股东。 经济疲软背景下季度业绩仍持续环比回升，未来顺周期贝塔恢复高经营杠杆彰显弹性：分众在2023年单季度业绩持续环比回升，在广告市场具备极强的阿尔法。此外其具备高经营杠杆属性，营业成本相比过往有了大幅下降，而点位数量突破新高，经营杠杆弹性进一步加强。随着消费回暖，政策定调提振汽车等大宗消费和旅游等服务消费，顺周期背景下分众业绩弹性有望进一步释放。 AI营销垂直模型进入内测阶段，加大中长尾客户覆盖开启第二增长曲线：分众的AI模型具备广告语生成、文生图、图生图、投放策略制定、投放优化、数据分析等丰富的功能。同时借助AI自动生成能力，一站式广告服务将解决中小企业因制作成本、制作周期等痛点，覆盖客户数量有大幅增长空间，未来将打开收入天花板，提升分众自身的估值空间。 盈利预测及投资评级：我们维持2023-2025年的EPS预测为0.34 /0.43/0.49元，2023-2025 年对应当前 PE 分别为18.08/14.32/12.56倍，维持“买入”评级。 风险提示：经济恢复不及预期，垂直模型功能迭代不及预期，行业竞争加剧。 （分析师 张良卫、张家琦） 最新金股组合 东吴证券研究所机构销售通讯录 法律声明 本公众号（微信号：scsresearch）为东吴证券股份有限公司（以下简称“东吴证券”）研究所依法设立，独立运营的官方订阅号。本订阅号不是东吴证券研究所的研究成果发布平台，本公众号所截内容均来自于东吴证券研究所已经正式发布的研究报告，如需了解详细的证券研究信息，请参见东吴证券研究所发布的完整报告。在任何情况下，本号所截内容不构成对任何人的投资建议，东吴证券或东吴研究所也不对任何人因使用本订阅号所截内容所引致的任何损失负任何责任。本订阅号所截内容版权仅归东吴证券研究所所有，东吴证券及东吴研究所对本订阅号保留一切法律权利。订阅人对本订阅号发布的所有内容（包括文字、图片、影像等）未经书面许可，禁止复制、转载；经授权进行复制、转载的，需注明出处为“东吴证券研究所”，且不得对本订阅号所截内容进行任何有悖原意的引用、删节或修改。

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