【TOP5热榜必看】2024年宏观经济形势展望:江春入旧年;1990年后日本消费品提价能力比较

（以下内容从国金证券《【TOP5热榜必看】2024年宏观经济形势展望:江春入旧年;1990年后日本消费品提价能力比较》研报附件原文摘录）
　　（点击上图查看更多研报） 在信息爆炸的市场环境下，如何及时捕捉投资机会？我们为您筛选出上周最热门的五篇研究报告，从宏观经济形势到热门个股分析，以助您快速洞察市场趋势，把握投资热点。 宏观研究 赵伟 | 国金证券首席经济学家 执业编号：S1130521120002 1 2024年宏观经济形势展望： 江春入旧年 周期轮回是亘古不变的主题，然而疫情之后的一切又不尽相同。大变革中，周期与结构的力量交织，经济在寻找“新稳态”的过程中，经历周期往复、结构分化进一步加强。市场情绪低迷之际，恰逢国内破冰之始。 一、海外经济：迟到的“周期律” vs 咆哮的“新范式” 2023年美国经济表现超预期，个人消费是经济的“稳定器”，但核心支撑逻辑的依次变化，或带动2024年美国经济下行：1）劳动力市场走弱的信号已开始强化；2）超额储蓄“消耗殆尽”；3）个人所得税抵扣的“一次性”的效果已然体现，后续不会新增；4）加息影响的滞后显现。其中，劳动力市场如何演绎或是影响经济更核心的变量。 美国疫后经济超预期表现的同时，劳动生产率改善却处于二战结束之后的绝对低位；去通胀过程也难言结束，核心CPI粘性高，通胀继续回落的经济“牺牲率”趋于上升。2024年，全球经济更容易被拖入“类滞胀”泥潭。“财政货币化”可以解一时之需，但通胀中枢的抬升会导致利率中枢的高企、宏观政策“两难全”。 高利率环境下，金融体系的“脆弱性”或将暴露，商业银行体系的信用风险或将有所抬升，薄弱环节集中在大中型银行商业抵押贷款和小银行信用卡贷款。其中，商业地产的信用风险，或成为金融“脆弱性”的重要观察点之一。居民消费贷款拖欠率、违约率上升的问题，也值得关注；劳动力市场走弱或将在未来进一步加剧问题暴露。 二、国内经济：周期力量向上，结构分化加剧 2023年，国内经济修复屡低预期的主要原因有三：1）经济修复初期阶段，广义财政支出力度不足。2）信心修复缓慢，导致财政发力不足的背景下，货币政策乘数效应较弱；3）存量债务压力过大，压制企业扩大再生产和居民加杠杆的能力和意愿，进而导致年初信贷激增之后，融资需求乏力、政策缺少有效抓手。 2024年，财政政策由“蓄力”转向“发力”的过程，经济“周期”的力量，也有利于增长中枢的抬升。历史规律显示，实际利率与库存行为反向、且弱领先；当前实际利率处于历史绝对高位且下行趋势已确定、实际库存水平处于历史低位、修复的趋势也已开启，加之政策加持，2024年经济表现较2023年或有所改善。 逐项拆解后会发现，经济亮点或需要回到政策本身寻找。为保证经济转型“稳中求进”，更可行的思路是通过中央“加杠杆”的方式，直接支持基建投资、间接支持消费，地产政策聚焦“三大工程”等。基建和消费继续改善，地产链修复、减弱对经济的拖累；其他分项总量表现或相对平淡、结构亮点仍需进一步挖掘。 三、破冰之旅：渐进式“改革”的序幕或已揭开 短期，破局之道：中央“扩表”、地方“化债”。国内需求不足、企业信心不稳的背景下，需要政府加大支出力度、稳定需求和信心；地方“化债”过程中加杠杆能力受约束，需要中央政府加大支持力度。中央“扩表”的方式，除了赤字率外，政策性开发性银行新增信贷、金融工具等“准财政”也是潜在的有效路径。 长期，破局之道：我国1990年代末具有一定参考意义。五点启示：1）从问题化解到恢复活力，需要持续数年的结构调整；2）问题化解过程中，旧模式下的代表性领域转型压力最大；3）债务化解过程中，需要多方分担压力；4）唯有加快推进改革转型才能从根本上解决问题；5）转型攻坚阶段，财政政策与货币政策，需要进一步加强协同。 年初“机构改革方案”、年底“中央金融工作会议”，及下半年以来的其他政策举动，显示“破冰之旅”或已开启。经济发展阶段不同，或导致当前思路更接近“渐进式改革”。1990年代末，中国人均GDP不足1000美元，当下人均GDP已近1.3万美元，处于中高收入向高收入阶段迈进的关键时点，对政策统筹的要求更高。 风险提示：经济复苏不及预期，政策落地效果不及预期。 报告原文 点击阅读全文《2024年宏观经济形势展望：江春入旧年》 石油化工研究 许隽逸 | 石油化工首席分析师 执业编号：S1130519040001 2 石油化工行业年度报告： 2024：大有可为！ 投资逻辑 1、央企改革效果超预期：20美金/桶左右的油价波动已较难造成三桶油业绩大幅波动：自2017年以来，除2020年疫情影响终端消费需求油价暴跌外，均实现业绩增速高于原油价格增速，2023年前三季度在原油价格同比下降20.04%（约20.54美金/桶）的情况下，三桶油合计归母净利润仅下降1.20%。与此同时，我们预计油价将大概率维持中高位震荡。美国完井阶段或许存在产能瓶颈或意愿不足，单井产量衰减叠加页岩油开采活跃度回落，美国原油产量边际增量或较小。在美国页岩油产量增长无力的背景下，OPEC+已经事实上成为原油边际定价商，考虑到OPEC+原油减产仍在进行中，后续OPEC+原油对外供应量或将出现边际减少。与此同时，整体海外出行强度持续维持回暖趋势，伴随中国消费市场复苏原油需求存在边际增加可能，原油价格有望维持中高位震荡。三桶油为响应国家增储上产号召保障国家能源安全，持续维持较高的勘探开发资本开支水平，推动三桶油合计原油储量稳步回升，2022年三桶油合计原油/天然气储量分别达到127.13亿桶，同比增长8.32%。丰富的原油储量为产量增长奠定基础，2023年三桶油合计原油产量指引达到17.04亿桶，同比增长1.61%。此外，伴随三桶油上下游一体化程度不断加深，抵御风险的能力或将提升，业绩与油价波动相关性逐步减弱。业绩持续稳健保障了三桶油持续维持高股息政策，股东投资回报丰厚，2022年全年分红与2023年中期分红股利支付率均在40%以上。以2022年12月31日收盘价计算，中海油/中石油/中石化2022年A股股息率分别为8.33%/8.50%/8.18%。 2、涤纶长丝产能投放窗口期即将结束，市场供需格局或将出现反转：我们梳理了近年来涤纶长丝产能投放情况，发现2018-2023年为涤纶长丝产能集中投放的窗口期，龙头企业纷纷进行扩产竞赛，新增产能远高于往年，但伴随着2023年龙头企业规划产能投产临近结束，后续暂时没有大体量新产能的规划，且在建产能投放几乎完成，供应端边际增量快速减少，而需求端有望持续恢复，涤纶长丝供需格局或出现反转。此外，国内长丝龙头产业链逐渐完善，一体化、园区化程度不断加深，向上游延伸配套PTA、炼化装置等，向下游延伸加弹机、织机等，不断强化成本优势，有望获得超额收益。与此同时，涤纶长丝市场景气度仍维持稳健，长丝表观消费量略超预期恢复，2023年1-10月涤纶长丝表观消费量达3099万吨，涤纶长丝产品价差维持稳健并持续修复，2023年1-11月POY/DTY/FDY-PTA/MEG产品价差分别为1106元/2305元/1661元/吨，分别同比增加4.53%/减少0.75%/增加10.10%。与此同时，我们将国内纺服社零增速与GDP增速（现价）对比发现两者具有较强关联性，伴随经济回暖涤纶长丝需求增速或大于供应增速，涤纶长丝的中长期业绩弹性有望在2024年初步开启。 3、炼油板块强劲推动大炼化龙头业绩复苏，产业链深加工有望为成长赋能：2023年成品油消费需求强势，炼油板块业绩稳健支撑公司业绩环比不断修复。此外，聚烯烃行业景气度仍处于相对低位，但整体呈逐步回暖趋势，伴随终端消费需求的回暖，化工品价差进一步修复，行业景气度有望持续延续恢复态势。与此同时，民营炼化龙头企业持续推进产业链深加工项目，布局新能源新材料等高成长领域相关产品，产业链向下游高附加值领域延伸，新建深加工产能在23-27年的持续释放有望带来显著的业绩修复，民营炼化龙头企业业绩持续修复值得关注。 投资建议 行业策略：由于重点产油国原油供应边际增量有限，全球出行强度持续维持复苏态势，原油价格有望持续维持中高位震荡。同时，伴随下游终端消费需求好转，涤纶长丝产能集中投放期即将结束，有望迎来长丝行业拐点。此外，民营炼化企业持续全面布局产业链深加工，炼油板块业绩有望维持强劲，化工板块业务有望实现复苏。我们持续看好上游油气优质资产以及业绩有望修复的下游涤纶长丝企业和民营炼化企业，维持石油化工行业“买入”评级。 相关标的：我们建议关注上游具有油气资产的高股息强防御央企改革龙头以及下游行业拐点有望临近的涤纶长丝龙头：（1）上游具有油气资产的高股息强防御央企改革龙头：中国石油，中国海油，中国石化；（2）下游行业拐点有望临近的涤纶长丝龙头：桐昆股份，新凤鸣。 风险提示：油气田投产进度不及预期；地缘政治事件造成供应端不确定性的风险；OPEC+减产执行强度不及预期风险；加息超预期抑制终端需求的风险；能源政策及制裁对企业经营的影响；汇率风险；成品油价格放开风险；终端需求恢复不及预期风险；其他不可抗力影响。 报告原文 点击阅读全文《石油化工行业年度报告：2024：大有可为！》 前瞻研究 龚轶之| 前瞻研究分析师 执业编号：S1130523050001 3 1990年后日本消费品提价能力比较 在当前茅台、泸州老窖、康师傅等中国消费品企业纷纷提价之时，我们以人口、经济周期相似的日本1990后30年时间区间为参考，复盘当时日本消费品价格涨幅的“相对变化”，剖析品类间提价能力差异，总结背后的客观规律。 研究内容 宏观环境背景：1990s后随着日本经济陷入低迷，人口、经济周期切换，居民消费增长面临四重压力：1）人口增长停滞，老龄化程度加深；2）经济发展减速，人均GDP走平；3）失业率走高，工资水平停滞；4）消费支出减少，物价长期停滞。尽管品类的提价能力受到供需、格局、技术等多方面因素的影响，但通过复盘日本消费行业长达30年的长期价格变动，尤其是品类之间的价格变动差异，一定程度上可以反映出品类间提价能力的高低。 1990-2021年主要品类提价能力比较： 食品饮料：①纵观酒精饮料，多数品类跑输核心CPI，但高度数的烧酒（蒸馏酒）价格实现了明显上涨；②乳制品中牛奶、酸奶跑输，但黄油、奶酪表现较好；③调味品中多数品类跑输但食盐明显跑赢；④软饮料中多数品类跑输，但乳酸菌饮料、绿茶表现较好；⑤米面中除米类显著跑输之外，其余品类整体跑赢；⑥肉类中火腿等加工肉增速接近核心CPI，而牛猪鸡肉等自然养殖肉类跑赢。 家电家纺轻工：①家电类整体显著跑输核心CPI，是所有消费品中提价能力较弱品类；②家用纺织品整体跑输，提价能力整体较弱；③相比之下厨房用具整体跑赢，尤其部分品类表现较好；④而卫生纸等清洁用具整体跑输。 医疗保健：①尽管医疗器械跑输核心CPI，但依赖人力提供服务的诊疗费显著跑赢；②药品整体（如常规感冒药、肠胃药、中药等）跑输，但具备保健品性质的维生素制剂价格实现明显上涨。 文化娱乐：①烟草是消费品中提价能力最强品类，1990-2021年价格涨幅达到147%；②宠物食品价格涨幅低于预期整体跑输核心CPI；③钢琴、学习用机等文娱耐用品普遍跑赢；④印刷品也显著跑赢，而玩具类整体跑输。 纺织服装：①童装价格涨幅显著跑输，但男装女装跟上核心CPI水平，其中女装表现略强于男装；②鞋类提价能力略好于服装，尤其运动鞋提价能力相对较优；③包类中旅行包价格跑输，但具备奢侈属性的日本上学用包显著跑赢；④配件饰品中，具备奢侈属性的戒指显著跑赢。 服务消费：①餐饮服务整体均跑赢核心CPI；②教育服务整体表现较好且价格涨幅达到较高水平；③其他服务类例如汽车教学费、修鞋费、干洗费等整体价格也实现明显上涨。 投资建议与启示 提价能力强的消费品类特征：1）具备成瘾性，以烟草和烧酒为代表，烟草由于尼古丁作用，烧酒由于更高酒精度数相对更易使消费者上瘾。2）具备高端属性，以均价很高的日本上学用包、戒指为代表，价格高且满足独特诉求。3）人力依赖度高，以医院诊疗费、餐饮服务等为代表，在老龄化程度加深、劳动力成本上升背景下驱动品类价格上涨。 提价能力弱的消费品类特征：1）耐用程度高且制造门槛较低，以家用电器、家用纺织品为代表，这些品类更换频率较低且价格在长期竞争中是主导因素。2）主要用户为儿童的品类，以童装为代表。由于老龄化程度深化，儿童人数显著下降，童装价格显著跑输其他服装品类。 消费增速趋缓，关注提价优势赛道。消费承压环境下，提价能力强的品类更有望通过价格提升促进业绩持续成长，建议关注：1）成瘾类（白酒等）；2）高端类（高端白酒、珠宝、服饰等）；3）服务类（医疗、餐饮等，但需精选商业模式）。对于长期提价能力相对较弱的消费品赛道，应当更加关注其市场下沉、出海扩张等提供量增的动力来源。 风险提示：人口老龄化进度差异、经济发展水平差异、国别差异 报告原文 点击阅读全文《1990年后日本消费品提价能力比较》 电子研究 樊志远 | 电子首席分析师 执业编号：S1130518070003 4 精测电子公司深度研究： 半导体量检测设备龙头，迎来放量期 公司立足面板检测领域，2018年开始切入半导体量检测和新能源设备领域，半导体及新能源占比逐步提升。根据三季报披露，2023年前三季度面板显示、半导体和新能源营收达到10.5/2.1/2.5亿元，占总营收比例分别为68%/14%/16%。 1）半导体前道量测检测打破海外垄断实现突破，迎来放量阶段。根据SEMI数据，半导体前道检测量测设备占半导体设备价值量为11%，22年中国量检测设备市场空间31亿美元，国产化率低于5%，全球及国内市场被美国科磊KLA等海外企业垄断。公司产品线布局丰富，膜厚、关键尺寸检测（OCD）、电子束设备已取得国内多家客户批量订单；明场光学缺陷检测设备已完成首台套交付，且已取得更先进制程订单；有图形暗场缺陷检测设备等其余储备的产品处于研发过程中。先进制程的膜厚产品、OCD设备及电子束缺陷复查设备已取得头部客户订单。截至2023年10月24日，公司半导体在手订单14.9亿元。我们预计2023-25年公司半导体设备营收分别为3.7/7.2/13.1亿元，迎来放量期。 2）显示面板检测设备国内领先，向Micro+、VR/AR等新型领域发展。根据CINNO Research统计数据公司在国内显示面板检测中后段市占率30%；公司Micro-OLED检测领域与全球顶尖客户取得突破性研发进展。2023年受周期因素影响营收预计同比下滑25%， 2024-25年营收分别同比增长11%/6%。 3）公司在新能源设备领域主要聚焦中后段环节化成分容和切叠一体机等设备，公司已与锂电龙头中创新航签署《战略合作伙伴协议》，共同研发迭代产品，同时积极开拓国内外客户。截至2023年10月24日，公司新能源领域在手订单金额为5.4亿元，我们预计2023-25年营收分别同比增长13%/23%/21%。 公司2023年3月发行可转债募资12.8亿元，用于高端显示用电子检测系统研发及产业化项目以及精测新能源智能装备生产，初始转股价格64.83元/股。 风险提示：行业景气度波动、新产品研发及验证进展不及预期、面板检测行业竞争加剧、国际贸易摩擦加剧等风险。 报告原文 点击阅读全文《精测电子公司深度研究：半导体量检测设备龙头，迎来放量期》 机械研究 满在朋 | 机械首席分析师 执业编号：S1130522030002 5 东华测试公司深度： 国内结构力学测试龙头， 电化学与PHM业务带来新增长点 国内结构力学测试核心供应商，主业收入、利润韧性强。作为国内结构力学测试龙头，公司产品下游主要应用在国防军工领域（军工收入占比约60%）。结构力学测试领域产品主要用于下游产品的研发、测试环节，产品壁垒较高，公司凭借较强的产品力实现进口替代，20-22年公司营收和归母净利润CAGR分别达到33%和55%，23年前三季度收入、归母净利润增速均超过35%，展现极强韧性。根据公司股权激励目标，23-25年公司收入CAGR仍有望保持35%+。 产品延伸拓展，从力学测试设备拓展至PHM系统，军民两端拓展顺利。PHM系统下游应用领域广泛，目前行业渗透率低；根据中国电子技术标准化研究院统计，20年我国预测性维护渗透率仅14%。23H1公司结构安全在线监测及防务装备PHM系统、基于PHM的设备智能维保管理平台两块业务收入同比增速分别达+115.65%/ +72.50%，随着国防军工领域PHM渗透率不断提升、民用市场不断拓展，公司PHM业务有望保持高增长。 电化学工作站市场稳步增长，公司打破国外技术垄断，贡献新增量。根据华经产业研究院数据，22年全球电化学工作站市场规模为5亿元，有望在26年达到28亿元，期间CAGR达54%。公司产品推广顺利，交付多所院校并导入部分新能源企业，随着进口替代持续推进，预计公司电化学工作站业务收入为0.71/1.28/2.31亿元，同比+130%/80%/80%。 推进力矩传感器研发，该产品下游应用广泛。根据投资者关系平台回复，公司目前正推进力矩传感器研发样品试制，力矩传感器在军工、工业控制等方面均有应用场景，产品下游应用场景广泛。 风险提示：国防支出预算降低风险；新产品、新项目推进不及预期风险；重要子公司业绩波动的风险；核心技术失密的风险。 报告原文 点击阅读全文《东华测试公司深度：国内结构力学测试龙头，电化学与PHM业务带来新增长点》 近期热门首席解读

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