【深度】本源环境:环保污水处理国家级“小巨人”,厌氧技术加强市场竞争力(874255.NQ)--开源北交所研究

（以下内容从开源证券《【深度】本源环境:环保污水处理国家级“小巨人”,厌氧技术加强市场竞争力(874255.NQ)--开源北交所研究》研报附件原文摘录）
　　分析师：诸海滨 S0790522080007 环保污水处理国家级“小巨人” 厌氧技术加强市场竞争力 #环保厌氧反应器国家级专精特新“小巨人”，拥有优质客户群体 本源环境聚焦工业污水综合治理服务，是专业从事环保设备研发制造及环保项目实施的国家级专精特新“小巨人”企业、高新技术企业、国内50强环保公司、省市级专精特新企业、省市级瞪羚企业、拥有济南市工业企业“一企一技术”研发中心和现代化的生产基地。主营业务为定制化环保设备研发制造与集成及环保工程建造服务，主要产品为自主研发设计并制造的BYIC厌氧反应器、AE厌氧反应器，产品可广泛应用于制药、淀粉/淀粉糖、化工等行业的污水处理领域，服务客户包括益海嘉里集团、美国嘉吉集团、中粮集团、安琪酵母、伊利乳业集团、中国化工集团等外企、央企及上市企业。2022年实现营收1.86亿元，净利润2066.55万元，毛利率/净利率分别为31.66%/11.11%。 #水污染治理为环保最大市场，2025年或破2.4万亿元 水污染治理作为环保领域最大的细分行业，市场规模较大，2020年市场份额占比达到55.4%，领先于其他细分行业。废污水处理行业处于成熟发展阶段。过去五年，中国水污染治理行业市场规模从2016年的5,574.6亿增长到2020年的10,691.3亿元人民币，年复合增长率达17.7%；未来，预计中国水污染治理行业市场规模在2025年将达到24,486.7亿元人民币，年复合增长率达18.0%。市场规模将随着政策环保监管力度与居民环保意识的逐步加强，进一步得到增长。其中城市污水治理、农村污水处理、工业废水处理是三大主要的应用场景。目前我国大部分城镇及乡镇的污水处理厂的处理能力只能达到一级B标准，未来将无法满足政府的水质标准要求，因此需要再现有的处理设施上，通过升级、改造等方式提升污水治理的能力。水厂的提标改造将促进污水处理行业的未来发展。 #核心产品及技术于为后续生化系统运行、提升废水生化性等方面均有突破 主要产品BYIC厌氧反应器已经过多年的研发、优化，其可靠性得到产业化应用的充分验证，在“益海嘉里工业污水处理项目”、“伊利集团污水处理改造项目”、“青啤集团新银麦啤酒有限公司污水处理项目”等项目上取得了良好的效果，此项技术相关产品已获得7项专利认证，获得济南市“优势工业产品”荣誉称号。 目前已经研发成功了布水系统产品，使BYIC厌氧反应器布水系统得到有效改良，尤其是在解决堵塞、结垢、钙化等方面，效果显著。厌氧氨氧化技术在高氨氮废水的应用上，优势明显，在缩小土建池容、降低能耗、减少产泥量等方面获得应用客户的认可和高度评价。 #本源环境同行可比公司PE TTM均值为45.0X 本源环境同行可比公司PE TTM均值为45.0X。本源环境是专业从事环保设备研发制造及环保项目实施的高新技术企业、国内50强环保公司。产品可广泛应用于制药、淀粉/淀粉糖、化工、石油炼化、养殖屠宰、食品加工、生物发酵等行业的污水处理领域。考虑到公司技术及品牌优势，有望进一步提高行业渗透率，建议关注。 #风险提示：原材料价格波动风险、客户集中度高风险、技术创新迭代风险 【目录】 1、 业务：聚焦工业污水综合治理，国内50强环保企业 1.1、 产品：专注厌氧反应器，定制化环保设备与集成为收入主要来源 1.2、 财务：2022年实现营收1.86亿元，净利润2066.55万元 2、 行业：水污染治理为环保最大市场,2025年或破2.4万亿元 3、 看点：多环保领域技术突破，产品具有较高的经济效益 3.1、 核心产品优势：厌氧反应器具有经济效益高及运行费用低等特点 3.2、 技术:于后续生化系统运行、提升废水生化性等方面均有突破 4、 估值对比：同行可比公司PE TTM均值为45.0X 5、 风险提示 【阅读原文】内容详见完整报告 1、 业务：聚焦工业污水综合治理，国内50强环保企业 本源环境成立于2002年，聚焦工业污水综合治理服务，是专业从事环保设备研发制造及环保项目实施的国家级专精特新“小巨人”企业、高新技术企业、国内50强环保公司、省市级专精特新企业、省市级瞪羚企业、拥有济南市工业企业“一企一技术”研发中心和现代化的生产基地。主营业务为定制化环保设备研发制造与集成及环保工程建造服务，主要产品为自主研发设计并制造的BYIC厌氧反应器、AE厌氧反应器，产品可广泛应用于制药、淀粉/淀粉糖、化工、石油炼化、养殖屠宰、食品加工、生物发酵等行业的污水处理领域。服务客户包括益海嘉里集团、美国嘉吉集团、中粮集团、安琪酵母、伊利乳业集团、中国化工集团、晋煤集团、金锣集团、卫龙集团、华北制药、玉锋集团、阜丰生物等外企、央企及上市企业。 主要产品BYIC厌氧反应器已经过多年的研发、优化，其可靠性得到产业化应用的充分验证，在“益海嘉里工业污水处理项目”、“伊利集团污水处理改造项目”、“青啤集团新银麦啤酒有限公司污水处理项目”等项目上取得了良好的效果，此项技术相关产品已获得7项专利认证，获得济南市“优势工业产品”荣誉称号。 王磊、王吉辉为公司实际控制人，二人合计控股82.22%。截至2023年7月，王磊先生直接持有公司53.33%股份，通过恒源晟泰间接控制公司11.11%股份，并担任公司法定代表人、董事长；王吉辉先生直接持有公司17.78%股份，王吉辉先生系王磊先生的父亲，二人合计控制公司82.22%的股份。 1.1、产品：专注厌氧反应器，定制化环保设备与集成为收入主要来源 本源环境主营业务分为定制化环保设备研发制造与集成及环保工程建造服务两类，核心产品为BYIC厌氧反应器和AE厌氧反应器，主要应用于工业生产企业的污水处理。 定制化环保设备研发制造与集成 本源环境针对制药、淀粉/淀粉糖、化工、石油炼化、养殖屠宰、食品加工、生物发酵等行业污水特点，研发制造出适用于不同污水的定制化、差异化的环保设备，设备集成是将核心设备、辅助设备及通用材料在工艺设计的指引下进行集成安装，应用到相应污水处理项目中，使环保处理系统实现排水稳定达标。 （1）核心设备 ①BYIC厌氧反应器 BYIC厌氧反应器是易生化高浓度工业污水处理系统中的核心单元。BYIC厌氧反应器构造的特点是具有较大的高径比，比例一般可达4-8。反应器由5个基本部分组成：混合区、颗粒污泥膨胀床区、精处理区、内外循环系统和出水区。其中内循环系统是BYIC厌氧反应器的核心部分，由下层三相分离器、沼气提升管、气液分离器和下降管组成。与UASB、EGSB反应器的显著差别在于，BYIC厌氧反应器特有的内循环结构是利用沼气膨胀做功，在无须外加能源的条件下实现了大量混合液内循环回流，大幅度提高了有机质的去除效率。 ②AE厌氧反应器 AE厌氧反应器主要应用于化工、制药、养殖等行业，上述行业废水具有COD浓度高、生物抑制性强、盐分含量高、生化性较差等特点。与UASB反应器对比，AE式厌氧反应器集中了全接触式厌氧反应器（AC）特点，又具备EGSB厌氧反应器的高处理效率的优点，以其进料截面小、脉冲动力大、对废水中的COD去除率高且不需要设置附加动力，运行费用低、性能稳定等特点被成功应用于各类高浓度有机废水处理领域。 （2）辅助设备 本源环境根据不同项目的实际情况，设计并生产可提升式旋流曝气器、叠螺脱水机、自动加药装置、刮吸泥机、气浮机等辅助设备，与核心设备配套。 （3）集成安装 本源环境环保设备在生产车间完成制造后，运输至客户项目所在地，进行组装，并与客户的水电联通，完成整体环保设备的搭建。环保设备安装完成后，进行设备调试，指导客户使用，确保环保设备稳定运行后交付客户。 环保工程建造服务 环保工程建造服务是指受客户委托，根据客户的需求以及项目自身特点，开展污水处理项目的工艺设计、材料采购、设备加工、工程施工、安装调试等总承包服务。相对于定制化环保设备研发制造与集成，环保工程建造服务主要是在完成环保设备销售的同时提供土建等工程施工服务。环保工程服务采用“工程装备化”模式，以核心技术、工艺设计为依托，利用已有的工艺制造能力自主实施环保设备一体化生产，并按照行业惯例将土建工程、非核心安装及零星劳务等非关键的施工环节进行分包。 收入端：营收以定制化环保设备研发制造与集成为主，营收占比85%以上。2021-2022年，定制化环保设备研发制造与集成分别营收1.96亿元及1.59亿元，占比当期营收分别为96.88%及85.69%，为公司主要收入来源，2022年营收下滑原因为受疫情影响，各地防控政策导致销售人员无法正常进行业务拓展、客户无法正常到访公司进行业务谈判，且部分项目验收推迟。 其他业务收入包括销售材料及备件、拆除及维修服务、环保项目运营服务及设计及技术服务，2021年、2022年其他业务收入分别为630.91万元、765.95万元。 毛利率端：技术成熟+成本控制得当，2022年定制化环保设备研发制造与集成毛利率升至31.21%。 定制化环保设备研发制造与集成业务2021年、2022年毛利率分别为29.30%、31.21%，毛利率有所上升，主要原因为本源环境技术更加成熟、成本控制更加有效所致。2022年环保工程建造服务毛利率为26.43%，系环保工程建造服务在提供定制化环保设备研发制造与集成的同时，还提供土建服务，土建服务毛利率较低拉低了整体毛利率，故环保工程建造服务毛利率低于定制换环保设备研发制造与集成服务。其他业务收入包括销售材料及备件、拆除及维修服务、环保项目运营服务及设计及技术服务，金额较小，具有偶发性，毛利率不稳定。 主要客户：2022年前五大客户合计销售额1.11亿元，占营收比例54.80%，集中度较高。2021-2022年，来自于前五大客户的销售收入分别为1.21亿元和1.11亿元，分别占年销售收入的59.88%和54.80%。具体原因为本源环境承接的项目分属不同集团公司或归属于同一控股股东，合并后金额占比较高。前五大客户收入占比较高也与下游有污水处理需求的行业规模化发展趋势相符。 1.2、财务：2022年实现营收1.86亿元，净利润2066.55万元 2021-2022年实现营收2.02亿元和1.86亿元，净利润2855.76万元和2066.55万元。营业收入及归母净利润下滑主要原因为受2022年疫情影响，一方面各地防控政策导致销售人员无法正常进行业务拓展、客户无法正常到访公司进行业务谈判，另一方面虽然2022年底疫情政策放开，但仍导致部分项目验收推迟。 2021-2022年综合毛利率分别为29.61%、31.66%，随着技术实力及市场口碑的进一步提升，本源环境毛利率有所增高。 2021-2022期间费用率分别为13.89%和17.50%，呈逐年上升趋势。期间费用率上涨原因为受疫情管控加强的影响，2022年度公司的营业收入略有下滑，而期间费用较为稳定，因此期间费用占营业收入的比重呈现出总体上升趋势。 2021-2022年，资产负债率分别为80.17%、74.41%，呈现稳步下降的趋势，主要原因为实现了净利润，且在2022年进行了增资，二者共同增厚了净资产，而2022年末的负债水平较2021年末基本持平，故资产负债率有所下降。且公司业务模式稳定，故流动比率和速动比率等指标均保持相对稳定。 2021年度、2022年度经营活动产生的现金流量净额分别为-61.30万元和392.78万元，经营活动产生的现金流量净额扭负为正。 2、行业：水污染治理为环保最大市场,2025年或破2.4万亿元 环保设备是指用于控制环境污染、改善环境质量而由生产单位或建筑安装单位制造和建造出来的机械产品、构筑物及系统。包括废水处理设备、废弃物管理和循环利用设备、大气污染控制设备、消除噪声设备、监测仪器和设备、科研和实验室设备、用于自然保护以及提高城市环境质量的设备等。中国环境保护设备制造行业可以分为3类，即环境保护专用设备制造、环境监测专用仪器仪表、环境污染处理专用药剂材料。目前，我国环保设备在大气污染防治设备、水污染治理设备和固体废物处理设备三大领域已经形成了一定的规模和体系。根据中商产业研究院数据，2017-2021年我国环保设备市场规模由3,438.1亿元增至3,905.6亿元，预计2023年我国环保设备市场规模达4,146.6亿元。 污水处理是指为使污水达到再次使用或排放要求而对其进行净化的过程，属于环保治理中的末端治理。污水处理具体是通过物理法、生物法等手段，为工业废水、生活污水去除水中的污染物质，使污水的水体能够达到排放或再次使用的水质要求。污水处理行业的工作主要包括三个方面：一是污水处理，包括工业废水的处理和生活污水的处理；二是污水再回收利用，是指污水经适当处理后，达到一定的水质标准，满足某种使用要求，可以进行有益使用，属于污水的深度处理;三是污泥处理，是指针对污水处理后产生的污泥进行填埋等处理。 污水处理技术按基本原理可分为物理法、化学法、物理化学法、生物化学法等类别，一般采用生物化学法处理 BOD、COD 含量较高的有机污水。 在整个水务产业中，污水处理行业属于产业链条偏末端的位置，其上游相关行业主要为污水处理设备、管网制造行业，下游行业模糊，经污水处理的水体一部分回用给用户，另一部分直接排放给自然水体。 目前国内污水处理主要集中在工业污水处理和市政污水处理，输送一般介质时，通常可以选择螺杆泵或离心泵等设备。而工业污水成分复杂，含大量的有机物和其他有害物质，且杂质种类繁多，常含有长纤维、各种固体物质及微生物细菌等，一般输送设备在实际应用中常面临堵塞、磨蚀等问题。且由于应用环境特殊，一旦故障，维修复杂，维护费用高。 我国污水处理行业发展起步于20世纪50—60年代，随着20世纪80年代初我国第一座大型城市污水处理厂——天津纪庄子污水处理厂建设，行业进入发展阶段。2003年，十六届三中全会明确提出了污水处理行业改革的市场化方向，包括国外水务巨头在内的众多社会资本涌入行业，推动行业快速发展，仅10年，全国城市污水处理量由2003年的不足150万提高到2013年的近400万。2013年之后，以PPP模式为主的政府与社会资本合作模式在污水行业大力推广，进一步激发了市场活力，污水处理行业固定资产投资额在2020年已超1000亿。目前全国年排污量约为350亿立方米，但城市污水集中处理率仅为15%，全国超过80%的城市污水未经任何有效的收集处理就直接排放到附近的水体，使得原本具有泄洪和美化景观作用的河渠变成了天然污水渠。特别是在全国2200座县城与19200个建制镇中，污水排放量约占污水排放总量的一半以上，但这些中小城市（镇）的污水处理能力都明显低于全国平均水平。中国污水处理事业在改革开放的近二十年来取得了迅速的发展，但仍然滞后于城市发展的需要。据统计，全国已建设城市污水处理厂427座，其中二级处理厂282座。这些污水处理厂的建设，提高了城市污水的处理水平，但处理量的增加仍远远滞后于污水排放量的增长，两者之间的差距还有进一步拉大的趋势。近几年来，污水处理行业在政府政策的支持下发展态势较好，污水处理能力持续增强。据住建部数据显示，2021年我国城市污水日处理能力已达2.08亿立方米，同比增长7.79%。 目前，我国工业用水量及占比正在逐年下降，2020年一年的工业用水量占比下降18.2%。用水量的持续减少为工业绿色发展开了好头。工业废水随着用水量的减少也将有一定减少，2020年工业废水排放量低于180亿立方米，相比2015年下降超过20亿立方米。近年来，随着工业发展步伐加快，中国的工业用水量一直保持在较高水平。2014-2019年工业废水逐年微降。2019年中国工业用水总量为1237亿立方米，同比下降1.9%。2019年中国废水排放量252亿吨，同比下降33.3%。2019年工业废水处理市场规模为1007.5亿元，同比增长8.5%。 近年来，我国环保产业规模持续保持较快增长。根据《2021年中国环保产业发展状况报告》，2020年我国环保产业总规模已达近2万亿元，其中固体废物处理处置与资源化领域规模达8,054.70亿元，较2019年同比增加22.19%。 随着环保产业的不断发展，环保专用设备行业整体发展态势向好。2021 年，环保专用设备制造业上市公司的营业收入达到 429.50 亿元，2011 年到 2021 年的复合年均增长率达到了 19.31%。 水污染治理作为环保领域最大的细分行业，市场规模较大，2020年市场份额占比达到55.4%，领先于其他细分行业。废污水处理行业处于成熟发展阶段。过去五年，中国水污染治理行业市场规模从2016年的5,574.6亿增长到2020年的10,691.3亿元人民币，年复合增长率达17.7%； 未来，预计中国水污染治理行业市场规模在2025年将达到24,486.7亿元人民币，年复合增长率达18.0%。市场规模将随着政策环保监管力度与居民环保意识的逐步加强，进一步得到增长。其中城市污水治理、农村污水处理、工业废水处理是三大主要的应用场景。 目前我国大部分城镇及乡镇的污水处理厂的处理能力只能达到一级B标准，未来将无法满足政府的水质标准要求，因此需要再现有的处理设施上，通过升级、改造等方式提升污水治理的能力。水厂的提标改造将促进污水处理行业的未来发展。 3、看点：多环保领域技术突破，产品具有较高的经济效益 3.1、核心产品优势：厌氧反应器具有经济效益高及运行费用低等特点 BYIC厌氧反应器技术特点 具有较高的容积负荷率：内循环流量可达进水的10～20倍，液体上升流速较传统反应器增大8～20倍，强化了有机物与颗粒污泥的传质进程。内循环仅发生在颗粒污泥膨胀床区，精处理区产气负荷率低，创造了较为平稳的沉淀条件，颗粒污泥滞留量大，浓度高。污泥膨胀床区的颗粒污泥趋于流化状态，传质的限制因素小，污泥活性远高于传统反应器，平均污泥去除负荷率高； 具有稳定的出水效果：BYIC厌氧反应器配备完善的自控系统，进水系统及循环系统均设置在线流量计，实时监测进水及循环流量，有效保障了罐内废水的合理上升流速。精确的内构件设计、成熟的调试技能、颗粒污泥增生效率高； 抗冲击负荷能力强：内循环回流液与进水在下反应室充分混合，使原污水中的有害物质得到充分稀释，大大降低了有害程度，提高了反应器的抗冲击负荷能力； 运行费用低：甲烷菌属于中温厌氧菌种，生长环境pH需控制在6.8-7.2，水温35±3℃，在进水碱度控制合理的情况下，BYIC厌氧反应器进水pH只需要保持在5.5以上即可，水温控制在30℃即可保证系统的稳定运行，以上两项指标的调整，可有效降低投碱费用及蒸汽消耗； 调试周期短：公司在十几个行业均积累了大量的成熟稳定的调试运行经验及数据，配合设计合理的BYIC厌氧反应器结构，在厌氧系统调试条件具备的情况下，调试周期只需要2-4周即可完成； 经济效益高：在厌氧反应过程中，会产生清洁能源沼气及可作为菌种嫁接使用的颗粒污泥，理论计算，每去除1kgCOD可产生0.45m3的沼气和0.02kg的绝干颗粒污泥，沼气经过脱硫等预处理后，可用于发电、产蒸汽、提纯作为天然气出售等利用，根据沼气中CH4含量的不同，每立方沼气可发电1.5-2.5度电，在解决污染的过程中，BYIC厌氧反应器还可为企业创造较为可观的经济效益，同时，随着沼气的后续利用，也降低了化石燃料的消化，在此过程中也实现了“碳减排”。 AE反应器技术特点 适应能力强：适合高盐、高悬浮物、高COD废水的厌氧生化处理； 具有稳定的出水效果：配备有完善的监控体系，保证了进水水量、水质的均匀稳定。合理的内部结构设计，抗冲击负荷能力强； 运行费用低：在进水碱度适宜的情况下，反应器进水pH值可以较低，节约了相当大的投碱费用。 3.2、技术:于后续生化系统运行、提升废水生化性等方面均有突破 本源环境已经研发成功了布水系统产品，使BYIC厌氧反应器布水系统得到有效改良，尤其是在解决堵塞、结垢、钙化等方面，效果显著。厌氧氨氧化技术在高氨氮废水的应用上，优势明显，在缩小土建池容、降低能耗、减少产泥量等方面获得应用客户的认可和高度评价。BYUV-AOP技术可广泛应用于化工合成制药及精细化工、农药等行业的预处理段。相比于传统氧化技术，此项技术具有选择性，可有效提升废水生化性，提升预处理效果，为后续生化系统运行提供了较强的保障作用。此外，在新型厌氧技术、好氧处理工艺段、节能系统方面开展的研发技术，在小试、中试过程中均有良好的效果。 4、估值对比：同行可比公司PE TTM均值为45.0X 本源环境目前选取清研环境、福航环保及工源环境作为同行可比公司。 本源环境同行可比公司PE TTM均值为45.0X。本源环境是专业从事环保设备研发制造及环保项目实施的高新技术企业、国内50强环保公司。产品可广泛应用于制药、淀粉/淀粉糖、化工、石油炼化、养殖屠宰、食品加工、生物发酵等行业的污水处理领域。考虑到公司技术及品牌优势，有望进一步提高行业渗透率，建议关注。 5、风险提示 原材料价格波动风险、客户集中度高风险、技术创新迭代风险 感谢您的阅读，欢迎交流 开源北交所研究团队专注北交所，新三板，科技新产业研究，连续多年获得新财富最佳分析师、水晶球奖最佳新三板北交所研究、金牛奖和第一财经最佳分析师等荣誉。 所获荣誉 2016-2022年水晶球奖北交所最佳分析师公募榜/总榜 双第一 2016-2017年金牛奖新三板研究第一名 2015-2016年新财富最佳新三板研究第一名 《证券期货投资者适当性管理办法》于2017年7月1日起正式实施。通过微信形式制作的本资料仅面向开源证券客户中的金融机构专业投资者，请勿对本资料进行任何形式的转发行为。若您并非开源证券客户中的金融机构专业投资者，为保证服务质量、控制投资风险，请勿订阅、接收或使用本订阅号中的信息。本资料难以设置访问权限，若给您造成不便，还请见谅！感谢您给予的理解和配合。若有任何疑问，请与我们联系。 免责声明 开源证券股份有限公司是经中国证监会批准设立的证券经营机构，具备证券投资咨询业务资格。 本报告仅供开源证券股份有限公司（以下简称“本公司”）的客户使用。本公司不会因接收人收到本报告而视其为客户。本报告是发送给开源证券客户的，属于商业秘密材料，只有开源证券客户才能参考或使用，如接收人并非开源证券客户，请及时退回并删除。 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