【东吴晨报1120】【宏观】【行业】保险Ⅱ、环保【个股】BOSS直聘、达达集团、朗科科技、亨通光电、蓝天燃气

（以下内容从东吴证券《【东吴晨报1120】【宏观】【行业】保险Ⅱ、环保【个股】BOSS直聘、达达集团、朗科科技、亨通光电、蓝天燃气》研报附件原文摘录）
　　欢迎收听东吴晨报在线音频： 注：音频如有歧义以正式研究报告为准。 宏观 从元首会晤看中央经济工作会议 如何从宏观与政策的角度去评价本次中美元首的会晤？我们认为会晤的顺利进行最大的意义之一是给“安全”吃了一颗“定心丸”，下一个重头戏是“发展”——中央经济工作会议值得期待。从近几年的经验我们可以看出如何统筹“发展”和“安全”可能是政策层最关注的问题，往往当外部环境恶化的时候，政策的天平会偏向“安全”——即使要付出一定的经济成本。 从这一框架入手，中美元首会晤无疑是“安全”的色彩更浓，撇开双方在军事沟通、禁毒、气候、人工智能以及民间交流等领域达成的共识，会晤的顺利进行本身就是“安全”政策的重大突破，因此我们可以对接下来更偏“发展”的中央经济工作会议有更多的期待——更加积极的财政政策、保持宽松的货币政策，更加主动的对外开放以及更加灵活的地产政策。 “越安全，越发展”，这可能是近几年中美关系和国内政策最重要的联系之一，以2021和2022年底的元首会晤为例，会晤结束后“稳经济”的政策论调往往会更加积极，具体来看： 2021年11月16日，第一次“习拜会”后，中央经济工作会议上提出“经济建设为中心”。距离美国总统拜登上台快1年后，中美两国元首才首次进行“视频会晤”，可见这次会议的“分量”。在接近4小时的对话中双方就分歧进行了充分交流，并主张“坚持互利互惠……加强沟通，减少误解”，释放了积极信号。尤其是美方提出的“四不一无意”是“安全”的一记“定心丸”。 随后召开的中央经济工作会议时隔3年再次提出“以经济建设为中心”，也给对“双碳”、共同富裕等政策节奏上的纠偏提供了空间。会晤结束后到2021年的中央经济工作会议结束（2021年12月10日）期间，沪深300上涨3.5%（当然随后的下跌主要源于疫情管控和全球流动性环境快速收紧）。 2022年11月14日，中美元首首次“面对面”会晤后，中央经济工作会议罕见将“扩大内需”放到任务部署的首位。这是中美元首自疫情以来首次线下会晤，最直接的成果就是逐步恢复中美沟通交流的机制，在地缘政策错综复杂的背景下达成合作共识，在原则性问题上划清红线。美方进一步提出“五不四无意”。 随后无论是后来陆续出台的“金融支持地产16条”、“疫情防控新10条”，还是2022年中央经济工作会议上着墨颇多的“稳经济”——“加力提效、精准有力”的财政和货币政策，居于工作部署首位的“扩大内需”等，都凸显出政策向“发展”的倾斜。会晤结束后到2022年的中央经济工作会议（2022年12月16日）期间，沪深300上涨4.2%，10年期中债上涨接近4bp。 同样也出现过反例，今年2月“气球事件”之后中美关系走冷，随后总书记在二中全会等多个场合讲话表示不能“大快干上”、“急功近利”。4月政治局会议也罕见地把行业政策放在宏观政策之前，“稳增长”的优先级出现一定下滑。 而本次从巴厘岛到旧金山，中美关系在“稳定性”上无疑是向前跨了一步。中美两国元首时隔一年再次会晤，我们觉得需要把握八个字——“把握主线，摆正预期”，不要被场外的杂音干扰。我们认为本次会晤在“稳定性”的务实之处主要在于三个方面：一是对既有中美关系框架的落实、落细，明确底限；二是有更多非外交系官员与会，尤其是经贸领域的；三是会晤之后仍会在旧金山举行一系列针对关键问题的高级别商讨。 首先，必须承认的是，本次会晤的基调并不是中美关系的转向，而是进一步落实此前推出的框架，当然相较去年11月巴厘岛G20峰会后的会晤，本次会议的合作的色彩更浓厚一些。 从白宫公布的新闻稿来看，美方表态的内容与其近几年逐步形成的中美关系框架基本一致：通过对内投资和对外协同联合来和中国竞争；但是竞争不是对抗，仍有可合作的领域，比如气候、卫生、禁毒等等；而竞争和摩擦的领域主要是采取“小院高墙”的政策，主要集中在军事、科技、外交和经济等方面。因此不难看出，本次中美关系变化的核心点在于落实可以合作或者需要管控风险的内容，降低不确定性。 第二，从与会人员看，与巴厘岛不同，此次会晤财政、发改、商务等部委领导也出席了会议。去年11月巴厘岛会晤，与会的官员大多为外事口，经贸官员仅有时任发改委主任的何立峰。此次不同的是，本次会晤除了发改委之外，财政部和商务部部长均出席，如果考虑提前访美的国务院副总理何立峰以及人民银行行长潘功胜，核心经济部门的主管悉数“登场”。经济金融相关问题很可能是这一次的重要看点。 除此之外，本次会晤之后习主席参加了美国友好团体联合欢迎宴会，从彭博社的报道看，主桌作陪的企业领袖主要集中在金融、科技和供应链等领域，稳定外资、加强民间科技交流和供应链联系依旧汇市未来中国经济政策的重要方向。 第三，会晤“只是开始”，后续还会有一系列高级别的磋商。这与巴厘岛形成鲜明对比，巴厘岛会晤之后双方只是同意美国国务卿布林肯访华跟进商讨，后续因为“气球事件”而中断。而本次会晤后双方元首则是同意团队继续在旧金山展开一系列高级别磋商，主要针对的关键领域包括“商业、经济、金融、亚太、武器管控、核不扩散、海事、出口管制、政策协调、农业以及残疾事业等”。 因此，我们认为在当前复杂的国际背景下，中美元首的本次会晤无疑是积极的，这也意味着有更多精力将重心放在国内“稳经济”上。对于即将在12月召开的中央经济工作会议，尽管不会宣布明年的增长目标，我们认为对于“经济”和“发展”的论调会更加积极，预计财政会围绕“加力”这一关键词——我们在之前的报告中已经说明预计2024年财政会更偏扩张，货币政策继续保持宽松，继续强调外贸和外资。而对于地产，我们预计会有更多支持和对冲政策的表诉。 对于市场，尤其是股市而言，阶段性企稳“只欠东风”？长端美债收益率见顶+中美关系缓和，带来的是分母端的双重改善；而分子端收入预期的好转，则有赖于中央经济工作会议能释放多积极的信号，我们拭目以待。 风险提示：俄乌冲突超预期升级，巴以问题超预期加剧导致中美关系走弱；美国经济陷入衰退，美方态度超预期软化。 （分析师 陶川、邵翔） 行业 保险Ⅱ： 上市险企10月保费数据点评 银保“报行合一”调整拖累新单数据 “开门红”上新造势延续 投资要点 事件：上市险企披露2023年10月保费数据，累计原保费同比增速及对应收入排序：中国太保(8%至3755亿元)、中国人保(8%至5759亿元)、中国平安(5%至6874亿元)、中国人寿(4%至5979亿元)和新华保险(3%至1529亿元)。保费表现符合预期，银保“报行合一”调整拖累新单数据，“开门红”上新造势延续。 寿险：当前仍处于预定利率调整后业务消化期，业务数据仍在深度调整中，银保“报行合一”调整影响短期业务数据。2023年10月，寿险当月原保费同比增速排序如下：平安寿险及健康险(0%)、中国人寿(-6%)、人保寿险及健康险(-8%)、新华保险(-11%)和太保寿险(-25%)，单月保费同比增速依旧多为负值，延续上月趋势持续放缓。10月，人保寿险的长期首年、趸交和期交首年保费单月同比增速略有下降（长期首年由同比增速-36.1%降至-57.0%，趸交同比增速由-9.6%降至-14.8%），主要系3.5%定价利率的停售提前透支消费者需求，各公司仍在2024年开门红和4Q23收官工作中寻求平衡，同时10月前后，部分险企为执行“报行合一”关停银保渠道并重新报备产品预计对销售有一定负面影响。新华于10月末推出荣耀鑫享庆典版终身寿险，满足身故保障、资金安全性需求，实现财富传承；于10月27日推出年金产品“惠鑫享”，短交快领、利益确定、最快八年期满，可搭配万能账户，实现财富持续积累。我们预计2023年上市险企NBV同比增速排序分别为：太保（25%）、平安（20%）、国寿（12%）和新华（10%）。 开门红前瞻：“开门红”上新造势延续，IRR如期回落，竞品收益率仍在下行，低基数效应仍将给1M24新单和价值增长带来信心。2023年9月以来，国有大行再度迎来年内第三次存款利率下调，3.0%定价利率仍存在较强吸引力，预计定价利率下调后新型产品有望扛起销售大旗。10月中旬，金融监管总局向各人身险公司下发《关于强化管理促进人身险业务平稳健康发展的通知》，指出要规范承保管理，不得采取大幅提前收取保费并指定第二年保单生效日的方式进行承保，不得将客户实质为保费的资金存放于其他投资理财类账户，防止出现承保空档。当前困扰基层开门红因素主要为队伍规模。3Q23银行业保险业数据信息新闻发布会监管提出将抓紧启动个人代理渠道、经纪代理渠道的“报行合一”工作。我们认为，监管思路一脉相承，核心目的仍是降低行业中长期负债成本，头部公司有望长期受益于竞争环境的改善。 财险：车险增速见底企稳，老三家中太保产险保费增速持续领跑。2023年10月，财险当月原保费同比增速排序如下：众安在线（12%）、太保财险(10%)、人保财险(4%)、平安财险(0%)。10M23人保财险车险和非车保费累计同比增速分别为5.5%和9.1%，非车业务占比同比下降1.7个百分点至47.8%。10月人保财险车险保费单月同比增速为6.3%，仍维持增长态势，较上月略有放缓（7-9月单月同比增速3.3%、5.7%和6.8%）。10月新车销量单月同比增速13.8%（9M23：9.5%），增速较上月有一定幅度的提高，低基数效应预计仍将延续至年底。根据应急管理部分析，前三季度全国自然灾害时空分异特征明显，灾情呈现“北重南轻、东重西轻”，直接经济损失3082.9亿元，同比增长47.1%，关注全年非车业务承保盈利的稳定性。 投资建议：当前行业处于负债端数据“真空”和资产端“底部震荡”双期叠加周期。近期保险股受宏观经济预期变化和各类监管政策收紧对负债端复苏影响的担忧估值快速回落，但我们认为，历经近年来行业转型变革，队伍和业务水平已明显优化，头部险企有望引领行业持续走出复苏周期。推荐中国太保、中国人寿、关注经济强β标的中国平安。 风险提示：1）长端利率持续下行；2）经济复苏不及预期。 （分析师 胡翔、葛玉翔、朱洁羽） 环保： 中美加强气候合作 重申能源转型&节能减排&循环再生主线 落实细化甲烷行动 投资要点 事件：2023年 11月15日，中美两国发表关于加强合作应对气候危机的阳光之乡声明。 中美加强合作应对气候危机，启动强化气候行动工作组。2021年11月，中美发布强化气候行动的格拉斯哥联合宣言，计划从法规标准、清洁能源、终端脱碳与电气化、循环经济、碳捕集利用封存五大方面展开合作，中美对甲烷减排达成共识，中方首提制定甲烷减排行动计划。2023年11月《声明》表示，中美两国回顾、重申并致力于进一步有效和持续实施2021年4月中美应对气候危机联合声明和2021年11月的联合宣言，决定启动“21世纪20年代强化气候行动工作组”，开展对话与合作，聚焦能源转型、甲烷、循环经济和资源利用效率、低碳可持续省/州和城市、毁林以及双方同意的其他主题。 重申能源转型&节能减排&循环再生主线，关注CCUS和再生塑料机遇。《声明》重申三大主线，其中重点提及CCUS与终结塑料污染等细分方向。1）能源转型：支持到2030年全球可再生能源装机增至三倍的目标，加快两国可再生能源部署，以加快煤油气发电替代。2）节能减排：深化工业、建筑、交通和设备等重点领域节能降碳政策交流。两国争取到2030年各自推进至少5个工业和能源等领域碳捕集利用和封存（CCUS）大规模合作项目。3）循环再生：认识到循环经济发展和资源利用效率对于应对气候危机的重要作用，两国决心终结塑料污染并将与各方一道制订一项具有法律约束力的塑料污染（包括海洋环境塑料污染）国际文书。终结塑料污染一方面需减少原生塑料消费或使用可降解塑料，另一方面提升塑料再生利用率。 中方明确甲烷排放控制行动方案，中美双方聚焦落实与细化措施。2023年 11月7日，11部门印发《甲烷排放控制行动方案》，明确：1）提升监测、核算能力。逐步建立地面监测、无人机和卫星遥感等天空地一体化的甲烷监测体系。2）能源领域。到2025 年，煤矿瓦斯年利用量达到60亿立方米；到2030年，油田伴生气集气率达到国际先进水平。3）农业领域。到2025年，畜禽粪污综合利用率达到 80%以上，2030 年达到 85%以上。控制肠道发酵、稻田甲烷排放。4）垃圾和污水处理。有序推进厨余垃圾处理设施建设。加强生活垃圾填埋场综合整治，提高填埋气体回收利用水平。到 2025 年，全国城市生活垃圾资源化利用率达到 60%左右。加强污水处理领域甲烷收集利用。到 2025 年，城市污泥无害化处置率达到 90%以上。5）完善激励政策。支持符合条件的甲烷利用和减排项目开展CCER交易，期待甲烷减排项目相关方法发布。 投资建议：在中美应对气候合作和国内双碳部署下，建议关注三大主线减碳资产及监测计量空间释放。1）清洁能源：可再生能源发电、氢能等。2）节能减排：①节能改造，建议关注高效节能设备【瑞晨环保】；②碳捕集，重点推荐水泥固碳【仕净科技】；③农业甲烷减排，重点推荐酒糟生物发酵饲料【路德环境】；④林业碳汇，建议关注【岳阳林纸】【永安林业】等。3）再生资源：①固危废资源化，重点推荐【高能环境】；②再生金属，重点推荐锂电回收【天奇股份】，建议关注再生铝【怡球资源】，再生钢【华宏科技】等；③再生塑料，重点推荐【英科再生】【三联虹普】；④生物油，建议关注【卓越新能】【嘉澳环保】；⑤再生水，重点推荐【金科环境】；⑥煤层气利用，建议关注【新天然气、蓝焰控股】等。4）碳监测计量：碳减排监管基石，建议关注碳监测设备【雪迪龙】【聚光科技】等，煤质检测仪器【三德科技】等。 风险提示：政策进展不及预期，碳价波动风险，行业竞争加剧。 （分析师 袁理、陈孜文） 个股 BOSS直聘（BZ） 2023年三季报点评 业绩超预期 蓝领及大客户推动需求回升 投资要点 事件：23Q3，公司实现营业收入16.1亿元（+36.3%yoy)，超前期公司指引上限。经调整净利润7.1亿元，同比+89.6%。 C端、B端用户数达新高，大客户需求端呈恢复态势。截至Q3末，过去12月内付费企业数达490万，同比+32.4%，环比+8.4%；23Q3，公司平均MAU达4460万，同比增长37.7%；三季度为招聘旺季，大型企业招人需求提升，规模较大的企业需求恢复相对更为明显，1万人以上企业日新增职位数环比增加8%；公司付费用户数达历史新高。我们预计Q4招聘需求恢复情况仍将持续，但Q3为招聘高峰期，环比来看将有所回落。 蓝领服务业带动收入增长，制造业客户有望随服务水平提升得到拓展。23Q3，蓝领服务业对单季度职位数和收入增长贡献最大，日均在线职位超过100万，蓝领收入占比由23Q2超32%提升至接近35%。白领方面，新能源领域、汽车后市场领域的需求增长较快，且AI岗位需求上涨。公司计划在蓝领领域提高用户服务水平，探索提高闭环服务能力，蓝领制造业招聘者及求职者有望随服务水平提升得到拓展。 销售费用率同比下降，预计后续利润率随奖金发放将有所回落。2023Q3，公司毛利率环比回升，公司实现毛利率83.35%，同比提升0.4pct，环比上升1.5 pct；公司成本刚性，23 Q3随收入增长，毛利率持续回升，预计后续毛利率水平将较为稳定。23Q3，公司销售费用率为28.5%，同比下降5.2pct；Non-GAAP净利润率为44.4%，同比提高12.5pct，主因销售费用率下降及投资收益影响。 盈利预测与投资评级：我们依然看好公司的盈利模型韧性、商业模式的效率及难以被复制的竞争力，我们将公司2023-2025年收入预测由58/73/88亿元上调至59/72/85亿元，同比31%/21%/19%；将2023-2025年Non-GAAP净利润由15/20/28亿元上调至19/21/29亿元，同比增速为143%/7%/37%；对应2023-2025年Non-GAAP PE为28/26/19x，维持“买入”评级。 风险提示：经济恢复不及预期风险，企业数增长不及预期风险，企业付费不及预期风险。 （分析师 张良卫） 达达集团（DADA） 23Q3业绩点评 盈利好于预期 看好即时零售业务长期发展 投资要点 事件：23Q3公司实现总营收28.67亿元，同比增长20.44%，其中达达快送、京东到家分别实现营收10.82和17.85亿元，同比增长29.39%和15.59%；经调整净利润率同比提升11pct，调整后净亏损9.2百万元，业绩优于我们预期。 京东到家Q3货币化率突破10%，盈利能力继续增强。在外出旅游消费需求增长影响商超购买的背景下，京东到家GMV仍保持稳健增长。截至2023年9月30日的12个月内，GMV同比+24%至731亿元，营业门店数超过40万家。Q3公司继续渗透京东用户群，小时购用户数量同比+40%。货币化率首次突破10%，直接利润率我们测算得环比提升至2%，主要受益于包括骑手成本、包装成本在内的运营成本同比下降（主要受益于骑士供给充足，季度活跃骑手同比超过+20%）以及补贴环比同比下降。中长期看，公司广告货币化率仍有提升空间，同时消费者补贴进一步降低有望提高直接利润率。 双十一平台销售表现较佳，Q4有望实现稳健增长。双十一当天，京东小时达成交额实现同比增长45%，大促期间京东到家直播成交额环比618增长超10倍，其中非商超品类增长显著，便利店/家居/服饰/酒类/家电/电脑数码品GMV同比增长超8倍/近3倍/超5倍/超2倍/近70%/60%。随着与京东主站协同效应进一步提升，以及即时零售平台广告价值进一步凸显，我们看好京东到家收入保持较快增长。 达达快送增长亮眼，验证即时配送行业正高速成长。达达23Q3保持较快增速，营收同比增长29.39%至10.82亿元：连锁商家收入同比增长25%，其中饮品品类收入以高双位数速度继续保持快速增长；中小商家和个人业务完单量同比增长40%。我们看好达达快送业务后续继续保持较快增长。 盈利预测与投资评级：考虑到Q3公司增长优于预期，我们将公司23年经调归母净利润由-0.32上调至-0.28亿元，维持24-25年5.56/7.28亿元预测，对应24-25年PE 13/10倍，维持“买入”评级（人民币兑美元汇率取 2023/11/19数据1美元= 7.2135人民币）。 风险提示：消费恢复不及预期，盈利不及预期，竞争格局恶化。 （分析师 张良卫） 朗科科技（300042） 乘算力需求东风 深耕存储产业链协同布局 投资要点 全球闪存盘发明者，赛道布局多元化。公司是是闪存盘的发明者，产品系列涵盖固态硬盘、内存、移动存储、安全/工业存储解决方案。受存储行业下行及消费疲软影响，公司23年Q3单季度实现营收3.3亿元，同比下滑32.5%，业绩短期承压。随着国产替代进程加速、汽车智能化、东数西算工程等时代机遇的到来，公司围绕韶关数据中心集群，通过布局上下游产业链、加大产品研发力度等多项措施力图抓住时代机遇。 产品市场竞争格局不同，多项举措并行有望实现业绩增长。公司位处存储行业中下游，产品可分为消费级存储和行业级存储。消费级市场以DRAM和NAND Flash为主，2022年全球市场空间分别达到1055.0/816.4亿美元；中国行业级SSD市场规模预计2026年有望增至669亿元，随着存储产业链国产化需求增强，国产主控厂商从竞争激烈的消费级SSD逐渐转向门槛、利润更高的行业级SSD，积极发力行业级SSD市场；伴随AI服务器的使用率逐渐增长，未来服务器市场将实现稳步增长。据我们测算，2025年中国/全球传统服务器存储市场规模将分别达到1096/3756亿元；中国/全球AI服务器存储市场规模分别有望达到580/2394亿元。公司根据行业发展机遇以及存储半导体技术发展趋势，通过建立上下游合资子公司、积极构建多元化产品矩阵、加强与下游公司的业务合作等措施，有望实现业绩的长足增长。 韶关存储市场发展前景广阔，产业链合作入局蓝海市场。国家规划十大数据中心集群，推动数据中心等算力设施建设高速增长，进一步驱动存储设备需求快速提升，预计2023年我国数据中心市场规模将达3229亿元。韶关为粤港澳大湾区数据中心核心，数据中心产业集群项目已陆续投产和建设当中，计划于2025 年建成50万架标准机架、500 万台服务器，根据我们测算，数据中心产业集群项目在2025年将拥有700亿元市场规模。公司背靠韶关国资委，同时为韶关市唯一一家存储本土厂商；上下游产业链在韶关初步搭建完成。公司有望以产业链协同和本土厂商的优势掌握韶关市场中的更多份额。 盈利预测与投资评级：我们看好公司在韶关数据中心产业集群建设以及行业级存储市场国产替代进程布局，公司不断扩展新兴技术、产品和市场，推进产业链上下整合，布局存储封装及测试工厂和AI智算领域，我们预计公司2023-2025年归母净利润分别为-0.5/0.7/1.1亿元，公司当前市值对应24/25年PE为110/68倍，首次覆盖予以“买入”评级。 风险提示：供应链风险、技术创新和产品更新风险、产品市场竞争风险。 （分析师 马天翼、金晶） 亨通光电（600487） 光电缆行业龙头守正出奇 投资要点 全球信息与能源互联领先企业，业绩未来可期加速发展：公司专注于在通信和能源两大领域为客户创造价值，目前公司主营光通信、智能电网、海洋能源与通信、工业智能以及铜导体业务。公司近年来稳健经营，2023年H1实现营业收入231.77亿元，同比增长4.85%；实现归母净利润12.49亿元，同比增长45.27%；可喜的是，2023年H1公司销售毛利率同比回升0.62pct至16.85%，销售净利率同比回升1.19pct至5.38%。公司在行业低谷期所受冲击较小，体现了过硬的经营管理能力。 行业前景分析 ：1) 海上风电：国内外市场需求高企，G7集团承诺将在2030年前将海上风电累计容量共同增加150GW，国内规划重点建设五大千万千瓦级海上风电基地。2) 海洋通信：全球数据中心迎来数量与规模双重发展，海底光缆建设迎来新机遇。3) 光通信：光缆市场格局稳固。5G基站、千兆光网建设平稳进行。数据、算力产业催动高端光模块新需求。4)智能电网：基本盘稳固提升，电网智能化投资占比逐年提高，政策出台推动产业高质量发展。 投资亮点分析：1）光模块：AI板块火爆，带动光通信基建层面市场繁荣。数据中心扩张带动数据传输产业升级，高端光模块需求高企。公司提前布局，产品已通过测试即将量产。2）海洋通信：海底光缆受AI产业链影响，需求依然强劲。公司是国内唯一一家跨洋海底光缆系统建设与集成方案提供商，享有技术壁垒优势。3）海洋能源：公司拥有完整施工产业链，是国内能够提供完整生命周期服务的海底电缆厂商之一。4)智能电网：深化固有产业链下沉存量，同时积极布局新赛道寻求增量。 盈利预测与投资评级：我们预计亨通光电2023-2025年营业收入为501.48/547.32/597.10 亿元，归母净利润为19.48/24.66/28.84亿元，EPS 分别为0.79/1.00/1.17 元，对应当前股价的 PE 为16.79/13.26/11.34倍，对比公司与同行业其他公司来看，处于行业估值的平均位置。但我们认为，随着AI时代的快步到来，全世界范围内算力需求大幅增加，数据基站中光模块的需求也将迎来爆发。目前公司光模块技术尚有待市场认知，并未反应其合理的估值。且我们判断整体行业随着通信基站建设的回暖，海风项目推进速度重回轨道，产业链估值未来具有一定的抬升空间。首次覆盖，给予“增持”评级。 风险提示：上游原材料价格浮动风险、宏观经济变化风险、AI 发展不及预期风险、中美贸易摩擦等外部环境变化风险。 （分析师 马天翼） 蓝天燃气（605368） 分红比例底线提升至70% 安全边际增强 投资要点 事件：2023年11月16日，公司发布《未来三年股东分红回报规划（2023-2025年）》， 2023-2025年度现金分配的股利应满足“每年度以现金方式分配的利润不低于当年度实现的合并报表归属母公司所有者净利润的百分之七十”的条件。 分红比例底线提升至70%，安全边际增强。公司在 2022 年发布的《未来三年分红回报规划（2022-2024 年）》中，根据生产经营和投资计划将分红比例分三种情形，分别为：1）公司处于发展成熟期、无重大投资计划，分红比例不低于80%；2）公司处于发展成熟期、有重大投资计划，分红比例不低于40%；3）公司处于发展成长期/无法区分、有重大投资计划，分红比例不低于30%。本次公告将分红比例底线从30%提升至70%，安全边际增强；按照我们对公司的归母净利润的预测（2023年6.7亿元），2023年公司股息率最低为6.6%（2023/11/16）。 拥有长输管道稀缺资产，内生增长稳健。公司拥有4条高压天然气长输管道，与西气东输一线/二线主干线连通，并连接中石化、山西煤层气等气源，全长 477.02 公里，输气能力25.7亿方；同时公司还拥有2条地方输配支线以及3980.77公里城市燃气管网。公司年输气量稳定在17亿方左右，多年来始终居河南首位，两项主营业务 “管道+城燃”双轮驱动，中下游一体化盈利稳定。剔除并购因素23Q3扣非归母净利润1.61亿元，同增3.07%，内生增长稳健。 2023H1城燃价差修复0.2元/方，燃气安装收入增幅超86%。2023H1公司1）管道天然气：收入占比46.7%，毛利占比25.8%；气量同比下滑18.5%至4.0亿方，系公司收购长葛蓝天后其由公司的中游管道燃气客户变为公司下游用户，气量归入城市燃气业务中所致；由于年初以来天然气市场供给紧张状况缓解，毛差同减0.19至0.37元/方。2）城市燃气：收入占比40.1%，毛利占比33.6%；气量同增16.4%至2.84亿方；得益于各地顺价政策逐步推进，毛差同增0.20至0.67元/方。3）燃气安装：收入占比11.1%，毛利占比34.5%；单户安装费仍稳定在2660元/户附近；随着生产安装活动的复苏及公司IPO募投项目居民入户安装环节推进，接驳收入同比大幅增长86.4%。 IPO募投项目如期投产，期待后续稳步增长。公司2021年IPO募投项目“驻马店乡镇天然气利用工程”和“驻马店乡镇天然气利用工程（新蔡县）”募集资金8.7亿元，项目于2023中基本建设完成。项目投产后预计将带来一次性接驳安装收入以及后续持续供气增量，招股书测算募投项目将为公司贡献年均收入6.32亿元，年均利润总额7011万元。 盈利预测与投资评级：公司具备长输管道稀缺资产，内生增长稳健；分红比例底线提升至70%，安全边际增强。我们维持2023-2025年公司归母净利润6.7/7.4/8.1亿元的预测，同比增速13.1%/10.0%/9.7%，对应2023-2025年PE 10.6/9.7/8.8X（估值日2023/11/16），维持“买入”评级。 风险提示：上游气源价格波动，天然气政策变化。 （分析师 袁理） 最新金股组合 东吴证券研究所机构销售通讯录 法律声明 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