外需升、消费稳、投资弱——10月经济数据点评(海通宏观 李林芷、梁中华)
（以下内容从海通证券《外需升、消费稳、投资弱——10月经济数据点评(海通宏观 李林芷、梁中华)》研报附件原文摘录）
重要提示：《证券期货投资者适当性管理办法》于2017年7月1日起正式实施，通过本微信订阅号发布的观点和信息仅供海通证券的专业投资者参考，完整的投资观点应以海通证券研究所发布的完整报告为准。若您并非海通证券客户中的专业投资者，为控制投资风险，请取消订阅、接收或使用本订阅号中的任何信息。本订阅号难以设置访问权限，若给您造成不便，敬请谅解。我司不会因为关注、收到或阅读本订阅号推送内容而视相关人员为客户；市场有风险，投资需谨慎。 ·概 要 · 10月经济，需求端呈现外需升、消费稳、投资弱的分化趋势，受中秋国庆假期经济和“双11”促销季的双重利好影响，10月消费进一步修复，尤其是服务消费、线上商品消费表现较好。投资整体表现一般，基建、制造业投资同比有所回落，地产投资在政策效果释放完毕后再度走低。生产端，外需型行业表现亮眼，生产保持较高增速，内需型行业生产指标小幅边际改善，但同比增速仍相对偏低，对经济的支撑作用不强。我们认为，虽然年内实现5%经济增长目标的压力或并不大，但当前外需存在回落风险，内需仍需稳固，经济的稳健修复，仍需逆周期调节政策的持续推进落实。 风险提示：稳增长政策不及预期。 1 生产：外需支撑，相对平稳 生产相对平稳。10月工业增加值同比增速为4.6%，较前一月小幅提升0.1个百分点，但这一定程度上受到基数走低影响。剔除基数影响后，四年年化平均增速从前一月的5.2%小幅回落至5.0%，由升转降。从季调环比看，10月工业增加值环比增长0.39%，增速较前一月小幅抬升，但略低于2015-2019年的平均水平（0.45%）。从工业企业产销率和出口交货值来看，当月同比增速均有回升，其中出口交货值同比增速从前一月的-3.6%回升至-0.5%，即使剔除基数取四年年化增速，也从前一月的3.8%回升至4.4%。这反映当前外需的回暖或对工业企业生产有较强支撑。 从结构上来看，10月外需型行业增速高，内需型行业有改善。从四年年化增速来看电气机械和汽车的增速仍是所有行业中最高，但增速较前一月继续小幅回落，出口型行业表现较强，主要还是因为汽车、家电等品类外需有韧性。从增速变化来看，煤炭开采边际改善幅度最大，这是由于稳增长政策带动煤炭需求增加。其他内需型行业如有色、酒饮料茶、纺织的生产增速也有小幅回升。 服务业生产回升。10月服务业生产指数同比增速为7.7%，连续第三个月回升。剔除基数影响后，四年年化平均增速为4.70%，前一月为4.68%，基本持平。分行业看，其中住宿和餐饮业，交通运输、仓储和邮政业分别增长21.3%和13.2%，中秋国庆假日旅游出行的增加，或是服务业持续修复的主要动力。 失业率稳中有降。10月城镇调查失业率和31个大城市城镇调查失业率均为5.0%，其中大城市失业率较前一月下降0.2个百分点，就业形势略有好转。 2 消费：“双11”拉动线上消费 消费稳中有升。10月社会消费品零售总额同比增长7.6%，较前一月的5.5%提高2.1个百分点。增速的大幅回升主要是由于去年10月基数走低。剔除基数效应后，四年年化平均增速从前一月的3.9%上行至4.0%，改善幅度不大。从季调环比来看，10月社零环比增加0.07%，环比增速相较前一月小幅上行，但是和历年同期相比，今年10月环比增速明显偏低。10月消费边际仍在修复，这一方面是由于中秋国庆假期期间，服务消费较往年更加强劲；另一方面，各大电商平台“双11”大促从10月20日开始陆续开启，大量补贴、折扣等优惠政策带动商品消费也有所改善。 从分项来看，线上商品消费表现亮眼。10月商品零售和餐饮收入同比增速为分别为6.5%和17.1%，剔除基数后四年年化增速为4.2%和2.6%，商品消费较前一月有所改善，餐饮消费则边际小幅回落。线上消费和线下消费增速也一升一降，线上消费的四年年化增速从前一月的10.8%回升至14.2%，但线下消费增速回落。这反映在“双11”各平台“抢跑”、“低价”等策略下，网络购物表现不俗，是10月消费继续修复的主要动力。 对比具体行业，从四年年化增速的绝对值来看，通讯器材消费明显增长，增速为各品类第一，这主要是由于新机集中发布和“双11”优惠刺激，带动积压的购物需求集中释放。其他品类中，烟酒、体育娱乐用品、金银珠宝和饮料等升级、享受型消费仍保持较高增速。边际改善最明显的还有化妆品、家电音像和建材，这一方面是由于促销优惠的拉动，另一方面家电和建材等地产链相关消费，也受益于地产政策优化，需求有所增加。 3 投资：边际走弱 投资增速进一步放缓。1-10月固定资产投资累计同比增速为2.9%，累计同比增速持续回落，当月同比增速从前一月的2.4%回落至1.2%。剔除基数效应后，四年年化的当月同比增速与前一月持平为3.7%。从季调环比看，10月环比增速为0.10%，增速连续第二个月放缓，且明显低于历年同期水平。 各分项均在边际走弱。如果剔除基数效应，从四年年化增速来看，广义基建、制造业和地产投资均边际回落。其中地产投资回落幅度最大，四年年化增速从前一月的-4.2%回落至-5.7%，广义基建和制造业投资增速则从前一月的5.6%和7.8%回落至5.0%和6.7%。 基建投资走低，或是由于形成实物工作量偏慢。资金方面，由于前三季度专项债发行进度较快，10月新增专项债规模仅为2184亿元，相对偏少。项目落地方面，10月建筑业PMI读数走低，其中新订单分项跌至49.2%低于荣枯线，而且基建建材中石油沥青装置开工率持续超季节性走低，这均反映当前基建项目开工施工进度或偏慢。我们认为，前期充裕资金转化为基建的实物工作量，仍需进一步推进。 制造业投资回落，这反映企业家信心仍有待巩固。我们跟踪了渣打银行编制的中国中小企业发展指数，这是利用中小企业对本行业运行和企业生产经营状况的判断和预期数据编制而成的指标。我们发现从8月以来，中小企业发展指数和宏观经济感受指数均小幅下行，反映当前企业家对未来经济发展的信心仍需稳固，这或是抑制他们当前扩展投资意愿的主要原因。 从地产基本面来看，政策优化的效果短期或已消化。需求端，从四年年化增速来看，商品房销售面积和销售额的跌幅分别从前一月的8.6%和7.7%扩大至11.4%和9.6%。生产端，新开工、施工和竣工面积的四年年化同比增速均在回落。从我们跟踪的高频指标——30大中城市商品房成交面积来看，前期地产优化政策陆续落地，地产销售短期有所回暖，尤其是政策集中发力的二线城市。但随着政策效果释放，前期受到限购、首付成数等限制性政策抑制的需求释放完毕，地产销售数据再度回落。我们认为，目前地产基本面要有持续性的改善，仍需政策加大力度支持。 4 政策仍需发力 10月经济，需求端呈现外需升、消费稳、投资弱的分化趋势，受中秋国庆假期经济和“双11”促销季的双重利好影响，10月消费进一步修复，尤其是服务消费、线上商品消费表现较好。投资整体表现一般，基建、制造业投资同比有所回落，地产投资在政策效果释放完毕后再度走低。生产端，外需型行业表现亮眼，生产保持较高增速，内需型行业生产指标小幅边际改善，但同比增速仍相对偏低，对经济的支撑作用不强。我们认为，虽然年内实现5%经济增长目标的压力或并不大，但当前外需存在回落风险，内需仍需稳固，经济的稳健修复，仍需逆周期调节政策的持续推进落实。 风险提示：稳增长政策不及预期。 ------------------ 更多报告（点击链接可查看原文）： “积极”的财政：需要多少量？（海通宏观 梁中华） 5%的美债利率：是否偏高了？（海通宏观 梁中华） 宏观因素：三个“转折”？——2023年四季度宏观展望（海通宏观研究团队） 从“制造”到“创造”——我国高科技产业现状（海通宏观 王宇晴、梁中华） 美国持续加息：消费为何还稳定？（海通宏观 李俊、梁中华） 如何看待“库存周期”？（海通宏观 王宇晴、梁中华） 国际货币如何更迭？——兼论“去美元化”的现状（海通宏观 李俊、王宇晴、梁中华） 海通宏观研究团队：重点报告合集 汇率的波动：利差的视角（海通宏观 应镓娴、梁中华） 存量房贷利率：怎么调？影响多大？（海通宏观 应镓娴、梁中华） 与“货币”的赛跑——海通宏观研究框架（海通宏观梁中华团队） 日本房价下跌后：日元为何升值？——对1990年代日元升值的思考（海通宏观 王宇晴、梁中华） 美国制造业在回流吗？——中美欧产业链的变化（海通宏观 李俊、梁中华） 90年代日本消费的新机会（海通宏观 李林芷、梁中华） 高货币、低投资的原因和出路——中国经济的几个背离思考1（荀玉根、梁中华、应镓娴） “一带一路”：进展如何？（海通宏观 侯欢、梁中华） 美国的超额储蓄：还能支撑多久？（海通宏观 李俊、梁中华） 宽松未通胀，钱都去哪了？（海通宏观 梁中华） 冲突一年多：乌克兰经济如何？（海通宏观 李俊、梁中华） 分化的通胀，分化的复苏（海通宏观 应镓娴、贺媛、梁中华） 法律声明 本公众订阅号（微信号：梁中华宏观研究）为海通证券研究所宏观行业运营的唯一官方订阅号，本订阅号所载内容仅供海通证券的专业投资者参考使用，仅供在新媒体背景下的研究观点交流；普通个人投资者由于缺乏对研究观点或报告的解读能力，使用订阅号相关信息或造成投资损失，请务必取消订阅本订阅号，海通证券不会因任何接收人收到本订阅号内容而视其为客户。 本订阅号不是海通研究报告的发布平台，客户仍需以海通研究所通过研究报告发布平台正式发布的完整报告为准。 市场有风险，投资需谨慎。在任何情况下，本订阅号所载信息或所表述的意见并不构成对任何人的投资建议，对任何因直接或间接使用本订阅号刊载的信息和内容或者据此进行投资所造成的一切后果或损失，海通证券不承担任何法律责任。 本订阅号所载的资料、意见及推测有可能因发布日后的各种因素变化而不再准确或失效，海通证券不承担更新不准确或过时的资料、意见及推测的义务，在对相关信息进行更新时亦不会另行通知。 本订阅号的版权归海通证券研究所拥有，任何订阅人如预引用或转载本订阅号所载内容，务必联络海通证券研究所并获得许可，并必注明出处为海通证券研究所，且不得对内容进行有悖原意的引用和删改。 海通证券研究所宏观行业对本订阅号（微信号：梁中华宏观研究）保留一切法律权利。其它机构或个人在微信平台以海通证券研究所宏观行业名义注册的、或含有“海通证券研究所宏观团队或小组”及相关信息的其它订阅号均不是海通证券研究所宏观行业官方订阅号。
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