【国君宏观】“财政式稳信用”仍将延续——2023年10月社融数据点评(20231114)
（以下内容从国泰君安《【国君宏观】“财政式稳信用”仍将延续——2023年10月社融数据点评(20231114)》研报附件原文摘录）
导读 10月新增社融同比延续多增，财政发力仍是核心原因。信贷总量企稳，结构有待改善，反映实体经济的内生融资需求依然偏弱。我们认为，结构性的“财政式稳信用”有望延续，私人部门的全面加杠杆仍需等待，后续关注化债推进及货币政策的进一步宽松。 摘要 1、10月新增社融同比延续多增，财政发力仍是核心原因。10月新增社融为1.85万亿元，同比多增9108亿元。其中，政府债净融资1.56万亿元，同比多增1.28万亿元，是核心支撑；对实体经济发放的人民币贷款增加4837亿元，同比多增232亿元；对实体经济发放的外币贷款折合人民币增加152亿元，同比多增876亿元。存量数据显示，10月末社会融资规模存量同比增长9.3%，较9月明显反弹，但扣除掉政府债券融资后的存量同比增速为8.6%，较9月进一步回落。 2、信贷总量企稳，企业端表现尚可，居民端有待改善。10月新增信贷7384亿元，同比多增1058亿元。分结构来看，1）企业贷增加5163亿元；2）居民贷减少346亿元。 1）企业端，10月贷款总量企稳，中长贷尚可，但票融冲量特征显著。与9月不同的是，10月非银行业金融机构贷款增加2088亿元，是造成社融口径贷款与人民币贷款背离的重要原因之一；此外，票据融资增加3176亿元，冲量特征明显，反应实体经济的内生融资需求依然偏弱。数据证明，短期贷款减少1770亿元，明显仅仅强于2022年同期；中长期贷款增加3828亿元，与往年均值相比尚可，但与2023年前期的强势相比显得后劲不足。 2）居民端，10月贷款总量减少346亿元，仅好于2022年同期。其中，中长贷新增707亿元，同比多增超300亿元，不过较往年4000亿元左右的水平相差甚远，表明居民加杠杆的意愿跟能力仍有待改善，从遇冷的地产销售数据中可以得到进一步印证。此外，短贷缩量超1000亿元，意味着居民对未来资产负债表的预期不稳，消费动能的释放仍需要政策呵护。 3、10月人民币存款增加6446亿元，同比多增8312亿元，主因财政存款高增。具体来看，住户存款减少6369亿元，非金融企业存款减少8652亿元，财政性存款增加1.37万亿元，非银行业金融机构存款增加5068亿元。居民、企业、非银存款的变化均处在往年均值水平附近，财政存款的超季节性高增指向财政仍处于赶进度的筹资阶段，这一背景下政府债供给对流动性的阶段性扰动仍在。 4、我们认为，结构性的“财政式稳信用”有望延续，私人部门的全面加杠杆仍需等待。政府部门层面，增发国债、发行特殊再融资债和提前下达地方债务限额将提升广义财政周期上行斜率，中央财政加杠杆仍将继续为信用周期“保驾护航”。但对于私人部门而言，全面的信用扩张仍需要政策呵护。货币政策方面，降息降准后序都将继续推进，但短期降准概率较大。原因在于，11月后MLF到期压力进一步加大以及政府债供给扰动存在不确定性，如果流动性缺口阶段性放大，再次降准的概率将明显上升。 5、风险提示：地产链持续低迷，复苏不及预期。 目录 正文 1. 社融：同比延续多增，政府债净融资仍是核心推动 10月新增社融同比延续多增，财政发力仍是核心原因。10月新增社融为1.85万亿元，同比多增9108亿元。其中，政府债净融资1.56万亿元，同比多增1.28万亿元，是核心支撑；对实体经济发放的人民币贷款增加4837亿元，同比多增232亿元；对实体经济发放的外币贷款折合人民币增加152亿元，同比多增876亿元。存量数据显示，10月末社会融资规模存量同比增长9.3%，较9月明显反弹，但扣除掉政府债券融资后的存量同比增速为8.6%，较9月进一步回落。 2. 信贷：总量企稳，企业端尚可，居民端有待改善 信贷总量同比多增，企业端表现尚可，居民端有待改善。10月新增信贷7384亿元，同比多增1058亿元。分结构来看，1）企业贷增加5163亿元；2）居民贷减少346亿元。 》企业端，总量企稳，中长贷尚可，但票融冲量特征显著 10月企业贷总量企稳，中长贷尚可，但票融冲量特征显著。与9月不同的是，10月非银行业金融机构贷款增加2088亿元，是造成社融口径贷款与人民币贷款背离的重要原因之一；此外，票据融资增加3176亿元，冲量特征明显，反应实体经济的真内生融资需求依然偏弱。数据证明，短期贷款减少1770亿元，明显仅仅强于2022年同期；中长期贷款增加3828亿元，与往年均值相比尚可，但与2023年前期的强势相比显得后劲不足。 》居民端，加杠杆的意愿跟能力均有待改善 10月居民贷减少346亿元，仅好于2022年同期。其中，中长贷新增707亿元，同比多增超300亿元，不过较往年4000亿元左右的水平相差甚远，表明居民加杠杆的意愿跟能力均有待改善，从遇冷的地产销售数据中可以得到进一步印证。此外，短贷缩量超1000亿元，意味着居民对未来资产负债表的预期不稳，消费动能的释放仍需要政策呵护。 3. 人民币存款增幅较大，主因财政存款高增 10月人民币存款增加6446亿元，同比多增8312亿元，主因财政存款高增。具体来看，住户存款减少6369亿元，非金融企业存款减少8652亿元，财政性存款增加1.37万亿元，非银行业金融机构存款增加5068亿元。居民、企业、非银存款的变化均处在往年均值水平附近，财政存款的超季节性高增指向财政仍处于赶进度的筹资阶段，这一背景下政府债供给对流动性的阶段性扰动仍在。 10月M2与M1剪刀差较9月有所走阔，货币活化程度仍需改善。其中，M1同比增长1.9%，M2同比增长10.3%；M2-M1剪刀差走阔至8.4PCT；M2与社融同比收窄至-1 PCT，流动性循环边际改善。 4. “财政式稳信用”有望延续，私人部门的跟进仍需等待 我们认为，结构性的“财政式稳信用”有望延续，私人部门的全面加杠杆仍需等待。政府部门层面，增发国债、发行特殊再融资债和提前下达地方债务限额将提升广义财政周期上行斜率，中央财政加杠杆仍将继续为信用周期“保驾护航”。但对于私人部门而言，全面的信用扩张仍需要政策呵护。一方面，政府化债背景下，关注“政府——企业——居民”的资金流再循环；另一方面，对私人部门资产负债表修复过程中的进一步支持，也是未来值得关注的重点方向。 货币政策方面，降息降准后序都将继续推进，但短期降准概率较大。降息空间仍在，考虑到当前个人住房贷款利率对LPR的引导依赖降低，因此短期继续调降LPR的迫切性下降。降准方面，我们测算全年降准空间大约在54bp，也就意味着经历过2次普降25bp之后，降准空间基本释放完毕。不过，考虑到11月后MLF到期压力进一步加大以及政府债供给扰动存在不确定性，如果流动性缺口阶段性放大，也不排除再次降准的可能。 5. 风险提示 地产链持续低迷，复苏不及预期。 法律声明 本公众订阅号(微信号: gh_84b4bce6b0ef )为国泰君安证券研究所宏观研究团队依法设立并运营的微信公众订阅号。本团队负责人董琦具备证券投资咨询（分析师）执业资格，资格证书编号为S0880520110001。 本订阅号不是国泰君安证券研究报告发布平台。本订阅号所载内容均来自于国泰君安证券研究所已正式发布的研究报告，如需了解详细的证券研究信息，请具体参见国泰君安证券研究所发布的完整报告。本订阅号推送的信息仅限完整报告发布当日有效，发布日后推送的信息受限于相关因素的更新而不再准确或者失效的，本订阅号不承担更新推送信息或另行通知义务，后续更新信息以国泰君安证券研究所正式发布的研究报告为准。 本订阅号所载内容仅面向国泰君安证券研究服务签约客户。因本资料暂时无法设置访问限制，根据《证券期货投资者适当性管理办法》的要求，若您并非国泰君安证券研究服务签约客户，为控制投资风险，还请取消关注，请勿订阅、接收或使用本订阅号中的任何信息。如有不便，敬请谅解。 市场有风险，投资需谨慎。在任何情况下，本订阅号中信息或所表述的意见均不构成对任何人的投资建议。在决定投资前，如有需要，投资者务必向专业人士咨询并谨慎决策。国泰君安证券及本订阅号运营团队不对任何人因使用本订阅号所载任何内容所引致的任何损失负任何责任。 本订阅号所载内容版权仅为国泰君安证券所有。任何机构和个人未经书面许可不得以任何形式翻版、复制、转载、刊登、发表、篡改或者引用，如因侵权行为给国泰君安证券研究所造成任何直接或间接的损失，国泰君安证券研究所保留追究一切法律责任的权利。
导读 10月新增社融同比延续多增，财政发力仍是核心原因。信贷总量企稳，结构有待改善，反映实体经济的内生融资需求依然偏弱。我们认为，结构性的“财政式稳信用”有望延续，私人部门的全面加杠杆仍需等待，后续关注化债推进及货币政策的进一步宽松。 摘要 1、10月新增社融同比延续多增，财政发力仍是核心原因。10月新增社融为1.85万亿元，同比多增9108亿元。其中，政府债净融资1.56万亿元，同比多增1.28万亿元，是核心支撑；对实体经济发放的人民币贷款增加4837亿元，同比多增232亿元；对实体经济发放的外币贷款折合人民币增加152亿元，同比多增876亿元。存量数据显示，10月末社会融资规模存量同比增长9.3%，较9月明显反弹，但扣除掉政府债券融资后的存量同比增速为8.6%，较9月进一步回落。 2、信贷总量企稳，企业端表现尚可，居民端有待改善。10月新增信贷7384亿元，同比多增1058亿元。分结构来看，1）企业贷增加5163亿元；2）居民贷减少346亿元。 1）企业端，10月贷款总量企稳，中长贷尚可，但票融冲量特征显著。与9月不同的是，10月非银行业金融机构贷款增加2088亿元，是造成社融口径贷款与人民币贷款背离的重要原因之一；此外，票据融资增加3176亿元，冲量特征明显，反应实体经济的内生融资需求依然偏弱。数据证明，短期贷款减少1770亿元，明显仅仅强于2022年同期；中长期贷款增加3828亿元，与往年均值相比尚可，但与2023年前期的强势相比显得后劲不足。 2）居民端，10月贷款总量减少346亿元，仅好于2022年同期。其中，中长贷新增707亿元，同比多增超300亿元，不过较往年4000亿元左右的水平相差甚远，表明居民加杠杆的意愿跟能力仍有待改善，从遇冷的地产销售数据中可以得到进一步印证。此外，短贷缩量超1000亿元，意味着居民对未来资产负债表的预期不稳，消费动能的释放仍需要政策呵护。 3、10月人民币存款增加6446亿元，同比多增8312亿元，主因财政存款高增。具体来看，住户存款减少6369亿元，非金融企业存款减少8652亿元，财政性存款增加1.37万亿元，非银行业金融机构存款增加5068亿元。居民、企业、非银存款的变化均处在往年均值水平附近，财政存款的超季节性高增指向财政仍处于赶进度的筹资阶段，这一背景下政府债供给对流动性的阶段性扰动仍在。 4、我们认为，结构性的“财政式稳信用”有望延续，私人部门的全面加杠杆仍需等待。政府部门层面，增发国债、发行特殊再融资债和提前下达地方债务限额将提升广义财政周期上行斜率，中央财政加杠杆仍将继续为信用周期“保驾护航”。但对于私人部门而言，全面的信用扩张仍需要政策呵护。货币政策方面，降息降准后序都将继续推进，但短期降准概率较大。原因在于，11月后MLF到期压力进一步加大以及政府债供给扰动存在不确定性，如果流动性缺口阶段性放大，再次降准的概率将明显上升。 5、风险提示：地产链持续低迷，复苏不及预期。 目录 正文 1. 社融：同比延续多增，政府债净融资仍是核心推动 10月新增社融同比延续多增，财政发力仍是核心原因。10月新增社融为1.85万亿元，同比多增9108亿元。其中，政府债净融资1.56万亿元，同比多增1.28万亿元，是核心支撑；对实体经济发放的人民币贷款增加4837亿元，同比多增232亿元；对实体经济发放的外币贷款折合人民币增加152亿元，同比多增876亿元。存量数据显示，10月末社会融资规模存量同比增长9.3%，较9月明显反弹，但扣除掉政府债券融资后的存量同比增速为8.6%，较9月进一步回落。 2. 信贷：总量企稳，企业端尚可，居民端有待改善 信贷总量同比多增，企业端表现尚可，居民端有待改善。10月新增信贷7384亿元，同比多增1058亿元。分结构来看，1）企业贷增加5163亿元；2）居民贷减少346亿元。 》企业端，总量企稳，中长贷尚可，但票融冲量特征显著 10月企业贷总量企稳，中长贷尚可，但票融冲量特征显著。与9月不同的是，10月非银行业金融机构贷款增加2088亿元，是造成社融口径贷款与人民币贷款背离的重要原因之一；此外，票据融资增加3176亿元，冲量特征明显，反应实体经济的真内生融资需求依然偏弱。数据证明，短期贷款减少1770亿元，明显仅仅强于2022年同期；中长期贷款增加3828亿元，与往年均值相比尚可，但与2023年前期的强势相比显得后劲不足。 》居民端，加杠杆的意愿跟能力均有待改善 10月居民贷减少346亿元，仅好于2022年同期。其中，中长贷新增707亿元，同比多增超300亿元，不过较往年4000亿元左右的水平相差甚远，表明居民加杠杆的意愿跟能力均有待改善，从遇冷的地产销售数据中可以得到进一步印证。此外，短贷缩量超1000亿元，意味着居民对未来资产负债表的预期不稳，消费动能的释放仍需要政策呵护。 3. 人民币存款增幅较大，主因财政存款高增 10月人民币存款增加6446亿元，同比多增8312亿元，主因财政存款高增。具体来看，住户存款减少6369亿元，非金融企业存款减少8652亿元，财政性存款增加1.37万亿元，非银行业金融机构存款增加5068亿元。居民、企业、非银存款的变化均处在往年均值水平附近，财政存款的超季节性高增指向财政仍处于赶进度的筹资阶段，这一背景下政府债供给对流动性的阶段性扰动仍在。 10月M2与M1剪刀差较9月有所走阔，货币活化程度仍需改善。其中，M1同比增长1.9%，M2同比增长10.3%；M2-M1剪刀差走阔至8.4PCT；M2与社融同比收窄至-1 PCT，流动性循环边际改善。 4. “财政式稳信用”有望延续，私人部门的跟进仍需等待 我们认为，结构性的“财政式稳信用”有望延续，私人部门的全面加杠杆仍需等待。政府部门层面，增发国债、发行特殊再融资债和提前下达地方债务限额将提升广义财政周期上行斜率，中央财政加杠杆仍将继续为信用周期“保驾护航”。但对于私人部门而言，全面的信用扩张仍需要政策呵护。一方面，政府化债背景下，关注“政府——企业——居民”的资金流再循环；另一方面，对私人部门资产负债表修复过程中的进一步支持，也是未来值得关注的重点方向。 货币政策方面，降息降准后序都将继续推进，但短期降准概率较大。降息空间仍在，考虑到当前个人住房贷款利率对LPR的引导依赖降低，因此短期继续调降LPR的迫切性下降。降准方面，我们测算全年降准空间大约在54bp，也就意味着经历过2次普降25bp之后，降准空间基本释放完毕。不过，考虑到11月后MLF到期压力进一步加大以及政府债供给扰动存在不确定性，如果流动性缺口阶段性放大，也不排除再次降准的可能。 5. 风险提示 地产链持续低迷，复苏不及预期。 法律声明 本公众订阅号(微信号: gh_84b4bce6b0ef )为国泰君安证券研究所宏观研究团队依法设立并运营的微信公众订阅号。本团队负责人董琦具备证券投资咨询（分析师）执业资格，资格证书编号为S0880520110001。 本订阅号不是国泰君安证券研究报告发布平台。本订阅号所载内容均来自于国泰君安证券研究所已正式发布的研究报告，如需了解详细的证券研究信息，请具体参见国泰君安证券研究所发布的完整报告。本订阅号推送的信息仅限完整报告发布当日有效，发布日后推送的信息受限于相关因素的更新而不再准确或者失效的，本订阅号不承担更新推送信息或另行通知义务，后续更新信息以国泰君安证券研究所正式发布的研究报告为准。 本订阅号所载内容仅面向国泰君安证券研究服务签约客户。因本资料暂时无法设置访问限制，根据《证券期货投资者适当性管理办法》的要求，若您并非国泰君安证券研究服务签约客户，为控制投资风险，还请取消关注，请勿订阅、接收或使用本订阅号中的任何信息。如有不便，敬请谅解。 市场有风险，投资需谨慎。在任何情况下，本订阅号中信息或所表述的意见均不构成对任何人的投资建议。在决定投资前，如有需要，投资者务必向专业人士咨询并谨慎决策。国泰君安证券及本订阅号运营团队不对任何人因使用本订阅号所载任何内容所引致的任何损失负任何责任。 本订阅号所载内容版权仅为国泰君安证券所有。任何机构和个人未经书面许可不得以任何形式翻版、复制、转载、刊登、发表、篡改或者引用，如因侵权行为给国泰君安证券研究所造成任何直接或间接的损失，国泰君安证券研究所保留追究一切法律责任的权利。
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