【招商轻工王月】功能遮阳行业空间广阔,布局产能持续扩张

（以下内容从招商证券《》研报附件原文摘录）
　　功能遮阳行业空间广阔，布局产能持续扩张 国内功能性遮阳面料龙头企业，凭借高端产品渗透海外市场。公司是国内最早从事功能性遮阳面料研发的企业之一，位于行业第一梯队，拥有先进的生产技术和设备，研发实力雄厚，主要业务包括遮光面料、阳光面料、可调光面料三大系列，旗下拥有YUMA、SUNCOOL、玉马特斯拉等多个系列品牌，通过“市场狗”+“创新马”模式每年推出多款新品满足市场需求，产品畅销海外，是为数不多能进入海外市场的国内厂商之一。 高分子复合材料投产贡献增量，蓄力拓展疫情后市场。募投项目“高分子复合遮阳材料扩产项目”，已完成投产，产能释放达到60%-70%；预计2023年将新增功能性遮阳材料产能1960 万平米，满足不断膨胀的市场需求，把握后疫情时代新的扩张机会。 精益制造技术市场领先，高毛利产品结构彰显盈利水平。公司积极引进全球先进技术，拥有台湾造粒设备、德国卷绕机、多尼尔织机满足多条大型高速整经生产线，产品兼具功能性及高品质优势。多年来，公司产品毛利率高于行业内平均水平，据每经网数据，2019年，公司的综合毛利率达到46.29%，行业毛利率的平均值为39.22%，公司主要业务中，毛利率最高的可调光面料产品占比约1/3，公司70%业务来自海外市场，平均毛利高于国内水平。 盈利预测及投资建议。我们预测未来消费升级是大趋势，传统布艺窗帘将被逐步替代，带动功能性遮阳产品市场份额提升，绿色建筑概念将加快国内市场导入步伐。公司积极布局差异化产品研发，看好海外市场份额持续拓展，高毛利产品结构利于消费复苏后盈利能力提升。 风险提示：消费复苏不及预期、原材料价格受汇率波动影响、产品市场导入失败 一、国内功能性遮阳面料龙头，营业表现稳步提升 功能性遮阳面料龙头企业。公司成立于2014年，集研发、生产、销售及进出口贸易于一体，主要从事高分子功能性遮阳新材料研发、生产和销售。2017 年，公司经评审被认定为高新技术企业，凭借高市场敏锐度，不断进行产品创意迭代升级，引领市场潮流，拥有丰富的产品种类，注重产品推陈出新，推出了银离子抗菌面料、能净化空气的森酷阳光面料等创意新产品，产品远销全球70多个国家和地区，与多家国外知名厂商建立了长期稳定的战略合作关系。公司因自身的品牌优势，获得了“中国遮阳窗饰新材料创新示范基地”、“2016年度中国家居装饰装修材料行业百强企业”、“亚洲门窗遮阳展创新设计风尚奖”、“2019年度中国建筑遮阳行业影响力品牌”等多项荣誉，具有良好的社会形象。 1、 公司充分洞察市场趋势，产品布局前沿，紧随消费升级 国内窗饰龙头，专精特新“小巨人”。2014年，山东玉马遮阳科技股份有限公司成立；2016年，公司收购玉马窗饰实现业务重组，完成遮光面料、可调光面料、功能性遮阳面料三大布局；2017年，公司取得质量管理体系ISO9000认证，高新技术企业资质认证；2018 年，公司“高分子节能遮阳新材“料示范项目”荣获“中国技术市场金桥奖”，“遮阳面料染 整环保创新项目”荣获“山东省企业技术创新奖”二等奖。“山东省企业技术创新奖”二等奖。2019 年，公司“新型高分子遮阳材料包覆技术的研发与应用”荣获“山东省企业技术创新奖”一等奖，“多功能阳光面料斑马帘系列”荣获“山东省企业技术创新奖”二等奖，为提高美国市场占有率，设立境外子公司玉马美国；2020年，公司“具有远红外发射功能的PVC包覆涤纶长丝”荣获“山东省企业技术创新奖”一等奖；2022年6月，“高分子复合遮阳材料扩产项目”和遮阳用布生产线技术升级改造项目所有基础建设全部完成；2021年5月24日正式挂牌深交所创业板，成为今年潍坊市首家上市企业。 2、 股权结构：实际控制人资历深厚，激励政策保驾护航 公司股权结构集中，核心持股人员资历丰富。公司实际控制人是董事长孙承志，持有公司26.58%股份，其妻子崔月青女士直接持有公司11.39%股份，通过保丰投资、钰鑫投资和钜鑫投资间接持有公司19.74%股份。公司有全资子公司益可佳、玉马进出口、玉马新能源、玉马美国，并持有行律道也投资20%股份。孙承志先生是公司核心技术人员之一，曾获建筑遮阳材料协会颁发的“2019年度中国建筑遮阳事业终身成就奖”，在该行业内积累了丰富的研发、技术经验，持有多种发明专利。公司共有3名核心技术人员，分别为孙承志先生、梁金桓先生和郑坤先生，他们对公司的技术进步做出了重要贡献，通过钰鑫投资和钜鑫投资间接持有公司8.05%股份。 3、产品结构：公司主要产品分为遮阳面料、可调光面料、阳光面料 目前公司拥有丰富的产品种类，覆盖建筑物的外、中间遮阳，可分为遮光面料、可调光面料和阳光面料三大类上千种产品。公司所生产的功能性遮阳材料是集遮阳、节能、环保等多功能为一体，兼具抗菌、防污、除甲醛等特殊功能的新型绿色材料，符合国家科技创新和产业发展的方向，属于国家重点发展的战略性新兴产业。遮阳面料有减弱光线、遮挡强光的作用，应用范围广泛，适用于家居、公共建筑工程内遮阳，如家庭住宅的书房、阳台、卫生间，酒店，办公楼，写字楼等；可调光面料具有一定装饰性，主要适用于别墅，家庭住宅的书房、卫生间、飘窗等以及高档酒店大堂、特色餐厅、咖啡厅、办公楼等建筑的内遮；阳光面料具有较强的耐候性优势，适合高层大厦等玻璃幕墙遮阳的需要，混合玻纤后还具有较强的抗拉力、抗撕裂、防火等优势，可广泛应用于写字楼、办公楼、图书馆、医院等公共建筑和商业建筑。 遮光面料：将具有环保性能的水性丙烯酸乳液和其他辅料、助剂共混成整理液，通过一系列工艺将其均匀涂覆到织物上，最后高温固化在织物上形成致密薄膜，通过在水性丙烯酸乳液中添加特殊整理剂，得到具有防水、防火、防油、防污、防紫外线、除甲醛、高隔热等各种功能性的遮光面料。 可调光面料：以聚酯纤维为主要原料，织造成兼具遮光部分和透光部分，实现两层相互错位调光或三层组织结构调光。公司可调光面料产品按照工艺组织结构和外观可分为：柔纱双层调光基础款、柔纱双层调光精细款、柔纱双层调光提绣印款、柔纱多层调光香格里拉系列、柔纱多层调光其他系列。 阳光面料：以改性PVC包覆聚酯纤维或玻璃纤维形成的包覆丝为纱线织造成面料。阳光面料兼具稳定性极佳，开孔均匀，阻燃等级高的特点，在长期使用中尺寸稳定不易变形，能满足不同的遮阳、透光、通风要求和防火安全标准。公司阳光面料产品按照材料及调光方式的不同，可分为阳光面料基础款、阳光面料玻纤款、阳光面料双层调光款、阳光面料提印款。 4、财务数据：遮光面料成为业绩主要驱动，阳光面料稳健发展 近5年公司营收主要贡献来自于遮光面料，阳光面料打开二次成长曲线，毛利率最高的主营业务为可调光面料。按产品种类拆分，22年可调光面料、遮光面料、阳光面料分别实现营收为1.59亿元，1.68亿元，1.77亿元，营收占比分别为29.18%，30.73%，32.47%，毛利率分别为53.20%，34.70%，44.48%。 经营能力稳健，业绩稳固提升。2022年公司实现营收5.46亿元，同比上升5.04%，实现归母净利润1.57亿元，同比上升11.64%。23前三季度公司实现营收4.77亿元，同比增长18.81%，实现归母净利润1.20亿元，同比上升0.75%。 二、国内市场加速集中，绿色建筑加码渗透率提升 1、国内遮阳产业快速增长，五年复合增长率预计超19% 功能性遮阳产业对传统遮阳产业有替代作用。功能性遮阳面料节能保温、遮阳遮光的用途，能有效减少太阳辐射对建筑物的影响，阻断太阳所产生的热空气与建筑物之间的对流，节能降耗效果显著，除此之外兼具阻燃、抗菌、防污等特殊功能，对传统布艺窗帘具备较强的替代趋势。“欧洲遮阳组织”指出：采用建筑遮阳设施后，冬季采暖能节约用能10%，夏季制冷能节约空调用能25%，综合节约建筑能耗约14%，采用建筑遮阳设施被评为建筑最有效的被动节能措施之一，因此，功能性遮阳产品得到了各国政府的大力推广，全球功能性遮阳产业规模也在逐年扩大。 行业景气度不断提升。欧美发达国家遮阳帘市场起步较早，从上世纪50年代百叶窗被广泛利用于办公楼、居民楼开始，经过70余年的耕耘形成了十分成熟的遮阳行业，根据欧洲遮阳组织2018年发布的信息，欧洲遮阳行业从业人员超过50万人，年销售额超过500亿欧元，其中功能性遮阳产品占据主流，市占率达70%以上。中国建筑遮阳行业起步较晚，是一个朝阳行业，20世纪九十年代，全球窗帘巨头Hunter Douglas和建筑产品的荷兰品牌，将先进的建筑遮阳理念带入中国，促使了中国遮阳行业快速发展，中国建筑遮阳行业的发展大致经历了四个阶段。 根据中国建筑遮阳材料协会的统计，2019年国内功能性遮阳产品销售额约193亿， 2016-2019年CAGR=9%，产量约7.6亿平方米，预计至2025年，我国功能性遮阳产品市场销售额可达到500亿元，渗透率将提至4.3%，产量将达到11.1亿平方米。 2、遮阳窗饰渗透率仅3.28%，提升空间巨大 低渗透率、集中度格局打开未来上升空间。根据中国建筑遮阳材料协会的测算，国内建筑遮阳产品仍以传统布艺窗帘为主，2020年国内布艺窗帘市场规模达6000亿元，占建筑遮阳行业规模的94.13%。功能性遮阳产品尚处于起步阶段，2020年销售规模占比仅3.28%，远落后欧美发达市场70%水平。目前功能性遮阳面料国内应用场景集中在公共设施，如办公楼，酒店，体育场馆等，而住宅应用较少。2019年，全国功能性建筑遮阳企业有3000 余家，但众多中小型企业瓜分了大部分市场份额，行业CR3仅为6.4%。未来随着消费观念升级、绿色建筑概深化，功能性遮阳产品的市场份额有望持续提升，预测2025年国内功能性遮阳产品渗透率将提升至4.3%，较2020年增加1.02%。 国内竞争格局分层明显，龙头企业占据产研优势。在行业集中度分散的格局下，参与竞争的企业形成了三个层级明显的梯队。公司所处的第一梯队企业生产规模较大，拥有先进的生产技术和设备，研发实力雄厚，面向中高端市场，保持着较高的毛利率；第二梯队企业生产规模中等，技术水平较低，产品种类较少，毛利率处于中等水平；第三梯队为众多作坊式企业，生产规模小，产品主要供应国内低端市场。目前欧美国家是功能性遮阳产品的主要需求来源，也是最早研究建筑遮阳对建筑低碳减排作用的国家，有坚实的消费群体基础。公司为我国功能性遮阳材料行业的龙头企业、高新技术企业、行业国标主编单位，凭借优质的产品品质、强大的研发能力赢得了全球客户的长期信任，享受海外更高的价格优势和国内相对低廉的成本优势，2022年公司产品出口额3.98亿元，占比达72.8%，销往全球六大洲的 70 多个国家和地区。公司基于自身的产品创新能力以及对市场潮流的把控，不断加大研发投入丰富产品品类，调整产品结构，公司已拥有多层调光面料一次成型织造技术、批量绣花成卷技术、具有高阻燃高日晒的高分子材料造粒技术、环保水性丙烯酸发泡涂层技术、卷帘杯弯克重控制技术等核心技术，并拥有110余项专利，形成了较为优厚的技术优势。 三、 产销两翼提升盈利能力，研发投入打造差异化格局 1、行业内一流产销水平，盈利能力突出 产能如期释放，布局稳健发力。2022年公司产能规模约5600万平方米，产能利用率在 80%左右，募投项目“高分子复合遮阳材料扩产项目”，已完成投产，产能释放达到60%-70%；预计2023年底可完全达产，将新增功能性遮阳材料产能1960 万平米，满足不断膨胀的市场需求，把握后疫情时代新的扩张机会。 满产满销，供不应求。公司长期保持满产满销状态，2018-2022年公司产量分别为3,156.57，3,361.00，3,226.24万平方米，产销率为91.46%，98.70%，101.48%，主要供应海外客户。 大客户粘性保证营收规模。公司境外销售收入占主营业务收入的70%左右，在客户中积累了良好的品牌形象和声誉，与BAMAR、SHADES、TOP、NEVALUZ等国外知名厂商建立了稳定的战略合作伙伴关系，并持续拓展新客户。2022年度，公司前五大客户销售金额总额12593.48万元， 占比23.03%，优于同行西大门（5,824.07万元，占比11.67%），大客户对供应商的选择比较严格，过程较长，但合作关系一旦建立，其粘性较强。 结构优势、费用管控双管齐下提升净盈利。公司2022年销售费用21,44.8,2万元，实现归母净利润15,665.38万元，净利率28.66%，高于同行表现，净利润3年CAGR13.18%，国内领先，充分证实公司优秀的盈利能力。毛利端，2017-2022年，公司所售产品中，可调光面料属高端产品，对产品质量、平整度、色牢度有更高要求，公司作为国内领先生产商，拥有定价权优势，与国内同类型产品相比定价较高，与国外同类型产品相比定价中等，性价比高。产品毛利率为53.20%/55.67%/55.61%/55.13%/54.16%/53.20%，表现优于另外两个品类，2017-2019年公司收入构成中，可调光面料占比36.73%/35.50%/33.95%，彰显产品结构战略优势。费用管控方面，2022年年期间费用率为7.85%，较上年-3.75pp，管理费用率/销售费用率/财务费用率分别较上年-0.54pp/+0.74pp/-3.89pp，期间费用波动系汇率变化影响汇兑收益及利息收入改变，以及国外子公司销售规模扩大，人员及相关费用增加叠加导致，整体看，公司期间费用率承下降趋势。 2、多年持续研发投入打造差异化优势 引领技术创新和产业升级。公司成立以来深耕遮阳材料行业，保存稳定的研发投入，不断致力于功能性材料的研发创新，公司2018-2022年研发总额占营业收入比例中值3.21%，研发人员数量占比中值10.40%，每年稳定推出多款产品，引领市场潮流，创造新消费场景。 产学研一体化建设。公司与高等院校合作，共同推进功能性遮阳产品材料与生产技术开发，公司与青岛大学合作研发“涤纶遮阳织物短流程染色的研究与开发”、“具有负离子发生功能的PVC包覆涤纶长丝”和“具有远红外发射功能的PVC包覆涤纶长丝”等项目，同上海交通大学共建“上海交通大学材料科学与工程学院——山东玉马遮阳科技股份有限公司先进光学材料联合研发中心，在面料的组织结构、花型、颜色搭配、功能性等方面进行不断的创新与尝试，确保每一款面料的市场独特性和竞争力，为客户创造更多的价值。 业内一流生产工艺。公司生产工艺处于行业领先水平，产品质量控制优势突出，在各环节的流程设计、控制设计，设备调试、改造拥有大量的技术和经验积累。行业内深耕30余年，通过持续的自主创新、工艺改进和经验积累，形成了在国际市场上具备较强竞争力的生产工艺和产品质量优势。人才团队方面，公司拥有资深生产团队，队内纺织专家5名，10年以上技术织造经验人员30余名；生产设备方面，公司引入德国SAHM抽丝机、德国DORNIER（多尼尔）与意大利SMIT（斯密特）织机、韩国定型机以及整理工序中应用的高温定型和专用涂层生产线；原料采购方面，公司生产所用原料为SGS检测环保助剂、韩国进口纱线，依据标准织造流程严苛织造；产品质量方面，公司产品检测覆盖生产前、中、后环节，保证产品质量稳定。 四、风险提示 消费复苏不及预期：公司主要业务为海外市场业务，若海外消费复苏不及预期将会影响业绩。 原材料价格受汇率波动影响：公司原材料进口自国外，人民币贬值将导致成本上升。 产品市场导入失败：公司每年推出新品，若新品导入失败将会影响业绩。 向上滑动阅览 特别提示 本公众号不是招商证券股份有限公司（下称“招商证券”）研究报告的发布平台。本公众号只是转发招商证券已发布研究报告的部分观点，订阅者若使用本公众号所载资料，有可能会因缺乏对完整报告的了解或缺乏相关的解读而对资料中的关键假设、评级、目标价等内容产生理解上的歧义。 本公众号所载信息、意见不构成所述证券或金融工具买卖的出价或征价，评级、目标价、估值、盈利预测等分析判断亦不构成对具体证券或金融工具在具体价位、具体时点、具体市场表现的投资建议。该等信息、意见在任何时候均不构成对任何人的具有针对性、指导具体投资的操作意见，订阅者应当对本公众号中的信息和意见进行评估，根据自身情况自主做出投资决策并自行承担投资风险。 招商证券对本公众号所载资料的准确性、可靠性、时效性及完整性不作任何明示或暗示的保证。对依据或者使用本公众号所载资料所造成的任何后果，招商证券均不承担任何形式的责任。 本公众号所载内容仅供招商证券客户中的专业投资者参考，其他的任何读者在订阅本公众号前，请自行评估接收相关内容的适当性，招商证券不会因订阅本公众号的行为或者收到、阅读本公众号所载资料而视相关人员为专业投资者客户。 一般声明 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