【国信通信】博通集成:经营拐点或至,无线通信芯片领导者再起航

（以下内容从国信证券《【国信通信】博通集成:经营拐点或至,无线通信芯片领导者再起航》研报附件原文摘录）
　　国信通信 首次覆盖 经营拐点或至，无线通信芯片领导者再起航 博通集成 事项 公司Q3单季度收入和利润同比大幅下滑，股价经历大幅调整。但公司今年以来季度收入环比不断增长，且若去掉去年ETC大订单的影响，今年Q3收入亦同比大幅增长。考虑到公司传统业务下滑至低点，新业务逐步放量增长，我们认为公司经营情况拐点或现。 公司近日发布公告，东建得投资、亿厚有限、泰丰香港、耀桦有限四位股东（合计持有21.41%股份）减持期满，减持计划实施完毕，在6个月的减持过程中，只减持了1%左右的股份，对公司后续发展依旧抱有信心。 国信通信观点： 我们认为，公司在射频技术领域的积累和无线通信芯片平台化的设计能力，在国内较为领先，长期可充分受益IOT市场的高速发展。 目前公司的WiFi芯片已成功切入涂鸦等大客户，长期受益于家电网联化；TWS芯片新品即将投入市场，将充分享受TWS耳机渗透率提升以及芯片国产化浪潮；ETC芯片也有望伴随ETC后装转前装迎来“第二春”。在经历了2019年的业绩波动后，目前已至业绩拐点，后续高增长可期。 我们预计公司2020-2022年收入为9.0/13.1/18.5亿元，归母净利润为1.3/2.7/4.2亿元，对应当前PE 81/38/25倍，首次覆盖，给予“买入”评级。 风险提示 1、行业竞争加剧，价格战激烈；2、公司新产品无法顺利导入客户风险；3、政策变化风险 正文 公司是优质的无线通信芯片设计商，射频技术国内领先 公司主要从事无线通信芯片的研发与销售，是业内较早进行该领域芯片设计并上市的企业。公司创始人为Pengfei Zhang和Dawei Guo，二人之前均在全球知名的射频芯片公司RFMD工作，后于2005年回国创办博通集成，并于2019年上市。 RF Micro Devices 成立于1991，总公司座落在北卡罗来纳州，1997年于NASDAQ上市。公司由一群射频设计专业研发团队所成立，设计工程师在无线通讯芯片设计领域经验平均超过25年以上，精通各种制程技术，如AlGaAs、HBT SiGe、BiCMOS、GaN、GaAs pHEMT、InGaP HBT等，堪称世界一流的射频集成电路设计公司。 在此背景下，博通集成组建了国内领先的射频技术团队，公司核心团队多来自于国外顶尖高校、科研机构如耶鲁大学、UCLA、京都大学、 AT&T 贝尔实验室等，均有微电子行业留学经历，为集成电路设计领域的专家。公司 CEO Pengfei Zhang 为 UCLA 微电子博士后，是 RF-CMOS 技术最初从学院研究到工业应用产业化的亲历者，在美国学习和工作期间，积累了丰富的设计和管理经验。 截止目前研发团队超100人。在公司搭建的射频技术平台之上，结合各类无线协议和通信标准，公司可设计生产各类无线通信SoC芯片，在高速集成电路、模拟信号集成电路、RF收发器设计及无线通讯系统等设计领域具有国际领先水平。 公司产品根据应用场景分为两类：无线数传芯片和无线音频芯片。公司的无线数传芯片底层为RF+MCU，无线音频芯片为RF+音频SoC，具体产品和应用如下。 公司作为布局全面的无线通信芯片平台厂商，单芯片爆发会带来公司业绩短期大幅跃迁，长期来看受益IOT大赛道。公司2019年由于ETC芯片的爆发，业绩大幅增长后回落，因此2020年业绩体现为负增长，而如果把ETC的影响去掉，2020年整体增速实际上实现了较高的正增长。 我们认为，后续随着公司WiFi和蓝牙新产品线放量，公司收入依然有望实现脉冲式增长和波动，但是拉长来看，公司收入将随着IOT市场整体的高增长而增长。根据Gartner 发布的数据及预测，2020 年全球联网设备数量将达 204.12 亿台，保持年均 25-30%的高速增长。物联网市场空间广阔且正处于高增长阶段，公司的平台化战略有望充分受益。 公司正常的毛利率水平维持在35%~40%，净利率在20%上下。期间会由于个别产品的增长和回落带来较大波动，但公司所处的产业链环节和技术水平，决定了公司的长期净利率将回归至正常水平。 ETC芯片产品给公司带来爆发式增长，也带来了业绩波动，期待前装市场带来“第二春” 2019年的ETC装置潮使得公司业绩爆发式增长。公司的ETC芯片主要用于车载单元（OBU）和路测单元（RSU）的控制器中。2019年下游ETC OBU市场爆发，带来约1.1亿的装置需求，按照ETC 芯片7元计算，该市场规模约8亿元。该领域的供应商主要为博通集成和斯凯瑞利，市场份额比约为7:3，该市场2019年给公司贡献了约5.6亿的营收，使得公司业绩整体大幅增长。而经历了2019年的装配高峰后，整体存量汽车ETC的装配率达80%以上，后续市场主要靠部分存量（约6000万）及新增车辆维持，公司2020年相应收入也大幅下滑。 ETC前装市场于2021年即将启动。2020年2月11日工信部发布关于调整《道路机动车辆产品准入审查要求》相关内容的通知，要求自2020年7月1日起，新申请产品准入的车型应在选装配置中增加ETC车载装置。此外，设置有六个月过渡期，自2021年1月1日起，新申请产品准入的车型应选装采用直接供电方式的ETC车载装置。 这意味着，到2021年后，ETC将会成为所有符合标准新车的一项标准自带配置，ETC设备用户可根据自己实际情况和需求来决定是否选装。我们认为，车主在购买新车时大多会在出4S店前后搭选ETC装置，ETC前装市场将逐步代替后装市场，于2021年正式启动。 而公司作为后装市场ETC芯片的龙头，将借技术、客户关系优势，继续保持在前装市场中的优势，2021年的业务进展值得期待。 智能家居催生WiFi芯片快速增长，公司已战略性切入 智能家居催生的wifi芯片市场高速增长。根据 IDC 定期发布的全球智能家居设备跟踪报告，2018 年全球智能家居设备出货量将达到 6.4 亿台，2019年达到8.3亿台，预计2022年达到13亿台。则按照5元/颗的WiFi芯片均价计算，2019年市场为40亿元，2022年有望达到65亿元，复合增速达到23%。 博通集成的Wi-Fi产品线，经过过去三四年的研发积累，已经形成了基于BK7231、BK7251和BK7271多颗芯片的Wi-Fi系列产品，支持数据透传、音频视频、麦克风阵列、语音唤醒、有源消噪等各种不同复杂场景的应用，可用于广阔的物联网IoT终端设备，如智能家电、智能照明、智能音箱、无人机航拍和网络交互机器人等等。其中，公司的BK7271是蓝牙和WiFi组合式智能音频芯片，可有效解决目前智能家居wifi联网率低的问题。 公司以往wifi芯片收入并不大，约在1000万元上下。2020年，公司大力开拓智能家居wifi市场，上半年获得了美的集团的认可；2020年7月，公司已与涂鸦智能签署了战略合作协议，共同开拓智能家居市场。 TWS市场高速增长，公司从中低端向高端拓展 蓝牙音频芯片市场广阔，TWS是最亮眼的星。根据SIG的数据，2019年底蓝牙音频设备的出货量在11亿左右，主要包括无线音箱、无线耳机、车载扬声器、可穿戴设备等。其中，TWS成为增长最快的细分领域。根据 Counterpoint Research 的统计数据，预计 2020 年 TWS耳机出货量将跃升至 2.3 亿副。而随着TWS渗透率的提升，这一数字有望在2022年达到5亿副。 博通集成老产品定位中低端，新产品向高端切入。博通集成的蓝牙音频收入过去稳定在2亿元上下，客户主要为手机及音频厂商，其中BK2366系列的TWS芯片，主打中低端，收入占比不大。 2020年，公司最新推出的BK3288蓝牙音频芯片支持智能语音和主动降噪，采用先进的28nm工艺，主打中高端市场，已开始向市场投放，有望享受TWS市场高速增长的红利。 看好公司技术能力和平台化布局，看好公司在物联网赛道的长期成长期，首次覆盖，给予“买入”评级 我们认为，公司在射频技术领域的积累和无线通信芯片平台化的设计能力，在国内较为领先，长期可充分受益IOT市场的高速发展。目前公司的WIFi芯片业务快速发展，高端TWS芯片即将收放市场，后续ETC前装市场也有望迎来“第二春”，业务爆发性强。 我们预计公司2020-2022年收入为9.0/13.1/18.5亿元，归母净利润为1.3/2.7/4.2亿元，对应当前PE 81/38/25倍，首次覆盖，给予“买入”评级。 可比公司估值 选取同行业可比公司估值对比如下，公司2021年PE低于行业平均，有提升空间。 近期行业报告 【投资策略】 【10月策略】暨重点公司三季报前瞻：关注三季报绩优及低估值标的2020.10.12 【9月策略】关注半年报绩优、低估值领域标的2020.9.4 【8月策略】聚焦通信三大主线：5G、云数据、物联网投资机会2020.8.18 【半年度策略】通信行业2020下半年投资策略：方向：5G，拨“云”见“物”2020.7.7 【6月策略】继续聚焦政策重点方向：5G、IDC、物联网投资机会2020.06.08 【4月策略】关注5G确定性方向及一季报超预期标的2020.04.10 【3月策略】延续年度方向：5G、物联网、流量产业链2020.03.06 【2月策略】国信TMT 2月联合策略精要2020.2.3 【年度策略】2020年年度投资策略：5G带来细分产业链的投资机会2019.12.7 【近期行业报告】 【行业专题】行业专题：物联网赛道可重配2020.9.14 【行业专题】从三大运营商19年年报看投资机会2020.3.26 【行业点评】中移动、中铁塔数据显示5G相关资本支出持续加码2020.3.23 【行业专题】5G新基建长篇深度PPT：最新进展及投资机会2020.03.11 【行业深度】Wi-Fi 6行业深度报告：万物互联，未来可期2020.02.16 【行业专题】智能表计行业：为什么物联网智能表计行业进入高速增长期？2020.2.7 【行业梳理】物联网产业链投资机会梳理2019.12.26 【行业深度】物联网行业：5G构建万物智联，物联网投资正当时2019.9.25

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