加息周期的尾声——美联储11月议息会议点评(海通宏观 李俊、梁中华)
（以下内容从海通证券《加息周期的尾声——美联储11月议息会议点评(海通宏观 李俊、梁中华)》研报附件原文摘录）
重要提示：《证券期货投资者适当性管理办法》于2017年7月1日起正式实施，通过本微信订阅号发布的观点和信息仅供海通证券的专业投资者参考，完整的投资观点应以海通证券研究所发布的完整报告为准。若您并非海通证券客户中的专业投资者，为控制投资风险，请取消订阅、接收或使用本订阅号中的任何信息。本订阅号难以设置访问权限，若给您造成不便，敬请谅解。我司不会因为关注、收到或阅读本订阅号推送内容而视相关人员为客户；市场有风险，投资需谨慎。 ·概 要 · 如期暂停加息。2023年11月1日，美联储11月FOMC会议决定继续暂停加息。 声明变化不大。关于经济方面，重申经济强劲；关于通胀方面，重申通胀压力；关于加息方面，重申委员会将评估货币政策的滞后影响；关于银行风险，重申美国银行稳健。 鲍威尔有何表态？关于经济，韧性十足；关于通胀，任务仍未完成，目前没有明确信息确定通胀已经或将达到2%附近；关于加息，边走边看，本轮加息周期已经取得较大进展，但对于12月是否再加息、利率水平是否足够高、是否足以使通胀回到目标范围以及加息周期是否接近结束等方面，美联储正在“谨慎”看待；关于降息，暂无考虑。 根据CME观察显示，截至11月1日，市场预期美联储在12月大概率不加息，此后维持高利率水平到明年6月；市场预期美联储大概率在明年6月首次降息。 往前看，我们预计，美联储加息周期或结束。一方面，美国核心通胀或在未来一段时间继续延续下行的趋势；另一方面，从自然利率和实际经济增速角度考虑，目前2.5%的实际利率水平足够高。不过，降息尚早，需要耐心等待。 风险提示：美国经济超预期；美国货币政策调整超预期。 1 如期暂停加息 如期暂停加息。2023年11月1日，美联储11月FOMC会议决定继续暂停加息，将联邦基金利率区间维持在5.25%-5.50%，全票通过。 按计划缩表，美联储将继续减持美国国债、机构债务和机构抵押贷款支持证券，每个月上限为950亿美元（600亿美元国债和350亿美元MBS）。 2 声明变化不大 与2023年9月相比声明变化不大。关于经济方面，仍然强调经济强韧。由“经济活动一直在稳步扩张”修改为“第3季度经济活动以强劲的速度扩张”；维持“最近几个月，就业增长有所放缓，但仍然强劲，失业率也保持在较低水平” 的看法。 关于通胀方面，重申通胀压力。“通货膨胀仍然很高”、“委员会仍然高度关注通货膨胀风险”、“坚决致力于将通货膨胀率恢复到2%的目标”。 关于加息方面，重申委员会将评估货币政策的滞后影响。“委员会将继续评估更多信息及其对货币政策的影响”；“在确定随着时间的推移使通胀率回到2%的额外政策紧缩的程度时，委员会将考虑货币政策的累积紧缩，货币政策影响经济活动和通货膨胀的滞后，以及经济和金融发展”。 关于银行风险，重申美国银行稳健。“美国银行体系稳健且富有弹性”，“家庭和企业信贷条件收紧可能会拖累经济活动、就业和通胀，这些影响的程度仍不确定。” 3 鲍威尔有何表态？ 关于经济，韧性十足。美联储主席鲍威尔指出，经济的韧性表现让人意外。美联储在本次会议中没有将衰退重新纳入预测中。此外，美国公布的3季度GDP环比折年率高达4.9%，其中消费是最主要的贡献。我们此前在报告《美国持续加息：消费为何还稳定？》中指出，美联储大幅加息后，美国消费依然稳定输出与多方面的因素影响。主要是因为美国居民家庭净资产大幅增值、财政扩张致使美国居民税负大幅下降以及债务负担仍处低位，这一定程度上与美国2023年财政扩张以及货币政策滞后效应还未体现有关。 关于通胀，任务仍未完成。鲍威尔指出，最近几个月通胀的放缓是一个好的开始，纽约调查显示居民预期通胀将继续回落。但目前通胀压力仍大，通胀下行道路依然崎岖，目前没有明确信息确定通胀已经或将达到2%附近。并强调劳动力供需紧张有所缓解，过去18个月，薪资增速已经显著放缓，未来劳动力市场的走势将是通胀走势的一个关键因素。 关于加息，边走边看。鲍威尔指出，货币政策具有限制性，货币政策的收紧对通胀施加了下行的压力，但是货币政策紧缩效应还没有全部体现。在中性利率的估计范围内，目前利率水平已经高于中性利率，但中性利率的评估具有不确定性。本轮加息周期已经取得较大进展，但对于12月是否再加息、利率水平是否足够高、是否足以使通胀回到目标范围以及加息周期是否接近结束等方面，美联储正在“谨慎”看待。 关于降息，暂无考虑。鲍威尔指出，目前没有考虑降息的问题，美联储倾向于货币政策应当在多长时期内保持限制性。对于美联储而言，当前的问题在于，是否还需要再加息。且目前美联储也没有考虑调整缩表速度的计划。后续会议将逐次决定，将依据经济和通胀数据。 根据CME观察显示，截至11月1日，市场预期美联储在12月大概率不加息，此后维持高利率水平到明年6月；市场预期美联储大概率在明年6月首次降息。 4 加息周期或结束 往前看，我们预计，美联储加息周期或结束。一方面，虽然美国整体通胀有所反弹，但美国核心通胀或在未来一段时间继续延续下行的趋势。 另一方面，美国的实际利率水平或已足够高。我们在此前的报告《5%的美债利率：是否偏高了？》中指出，当前2.5%附近的美债实际利率是否太高，可以去和自然利率去做对比，因为自然利率是经济和通胀达到稳定状态时的利率水平。 如果按照纽约联储的测算，那当前2.5%附近的实际利率水平已经明显高于自然利率水平，对经济已经在发挥明显的紧缩效果。即使和Richmond联储测算的2%以上的自然利率相比，当前2.5%附近的美债实际利率水平也足够高，也是达到了紧缩的目的。 我们预计降息尚早。考虑到美国经济短期有韧性，后续下行节奏或较慢，明年核心通胀或较长时间在3%以上，美联储或不会那么快转向。因而，对美联储降息要有耐心。 风险提示：美国经济超预期；美国货币政策调整超预期。 ------------------ 更多报告（点击链接可查看原文）： 5%的美债利率：是否偏高了？（海通宏观 梁中华） 宏观因素：三个“转折”？——2023年四季度宏观展望（海通宏观研究团队） 美国持续加息：消费为何还稳定？（海通宏观 李俊、梁中华） 如何看待“库存周期”？（海通宏观 王宇晴、梁中华） 国际货币如何更迭？——兼论“去美元化”的现状（海通宏观 李俊、王宇晴、梁中华） 海通宏观研究团队：重点报告合集 汇率的波动：利差的视角（海通宏观 应镓娴、梁中华） 存量房贷利率：怎么调？影响多大？（海通宏观 应镓娴、梁中华） 与“货币”的赛跑——海通宏观研究框架（海通宏观梁中华团队） 日本房价下跌后：日元为何升值？——对1990年代日元升值的思考（海通宏观 王宇晴、梁中华） 美国制造业在回流吗？——中美欧产业链的变化（海通宏观 李俊、梁中华） 90年代日本消费的新机会（海通宏观 李林芷、梁中华） 高货币、低投资的原因和出路——中国经济的几个背离思考1（荀玉根、梁中华、应镓娴） “一带一路”：进展如何？（海通宏观 侯欢、梁中华） 美国的超额储蓄：还能支撑多久？（海通宏观 李俊、梁中华） 宽松未通胀，钱都去哪了？（海通宏观 梁中华） 冲突一年多：乌克兰经济如何？（海通宏观 李俊、梁中华） 分化的通胀，分化的复苏（海通宏观 应镓娴、贺媛、梁中华） “五一”消费：哪些亮点？（海通宏观 侯欢、梁中华） 国企改革重点：有何变化？——国企研究系列一（海通宏观 侯欢、梁中华） 经济到底怎么样？（海通宏观 梁中华） 印尼经济：投资的机会在哪里？——新兴经济研究系列之四（海通宏观 李俊、王宇晴、梁中华） 房地产现状如何？（海通宏观 侯欢、梁中华） 出口的结构：还有哪些亮点？（海通宏观 应镓娴、梁中华） 经济复苏如何？海外风险多大？——2023年二季度宏观展望（海通宏观研究团队） 后地产时代：存钱，还是买股票？——居民财富“迁徙”研究三（海通宏观 应镓娴、梁中华） 法律声明 本公众订阅号（微信号：梁中华宏观研究）为海通证券研究所宏观行业运营的唯一官方订阅号，本订阅号所载内容仅供海通证券的专业投资者参考使用，仅供在新媒体背景下的研究观点交流；普通个人投资者由于缺乏对研究观点或报告的解读能力，使用订阅号相关信息或造成投资损失，请务必取消订阅本订阅号，海通证券不会因任何接收人收到本订阅号内容而视其为客户。 本订阅号不是海通研究报告的发布平台，客户仍需以海通研究所通过研究报告发布平台正式发布的完整报告为准。 市场有风险，投资需谨慎。在任何情况下，本订阅号所载信息或所表述的意见并不构成对任何人的投资建议，对任何因直接或间接使用本订阅号刊载的信息和内容或者据此进行投资所造成的一切后果或损失，海通证券不承担任何法律责任。 本订阅号所载的资料、意见及推测有可能因发布日后的各种因素变化而不再准确或失效，海通证券不承担更新不准确或过时的资料、意见及推测的义务，在对相关信息进行更新时亦不会另行通知。 本订阅号的版权归海通证券研究所拥有，任何订阅人如预引用或转载本订阅号所载内容，务必联络海通证券研究所并获得许可，并必注明出处为海通证券研究所，且不得对内容进行有悖原意的引用和删改。 海通证券研究所宏观行业对本订阅号（微信号：梁中华宏观研究）保留一切法律权利。其它机构或个人在微信平台以海通证券研究所宏观行业名义注册的、或含有“海通证券研究所宏观团队或小组”及相关信息的其它订阅号均不是海通证券研究所宏观行业官方订阅号。
重要提示：《证券期货投资者适当性管理办法》于2017年7月1日起正式实施，通过本微信订阅号发布的观点和信息仅供海通证券的专业投资者参考，完整的投资观点应以海通证券研究所发布的完整报告为准。若您并非海通证券客户中的专业投资者，为控制投资风险，请取消订阅、接收或使用本订阅号中的任何信息。本订阅号难以设置访问权限，若给您造成不便，敬请谅解。我司不会因为关注、收到或阅读本订阅号推送内容而视相关人员为客户；市场有风险，投资需谨慎。 ·概 要 · 如期暂停加息。2023年11月1日，美联储11月FOMC会议决定继续暂停加息。 声明变化不大。关于经济方面，重申经济强劲；关于通胀方面，重申通胀压力；关于加息方面，重申委员会将评估货币政策的滞后影响；关于银行风险，重申美国银行稳健。 鲍威尔有何表态？关于经济，韧性十足；关于通胀，任务仍未完成，目前没有明确信息确定通胀已经或将达到2%附近；关于加息，边走边看，本轮加息周期已经取得较大进展，但对于12月是否再加息、利率水平是否足够高、是否足以使通胀回到目标范围以及加息周期是否接近结束等方面，美联储正在“谨慎”看待；关于降息，暂无考虑。 根据CME观察显示，截至11月1日，市场预期美联储在12月大概率不加息，此后维持高利率水平到明年6月；市场预期美联储大概率在明年6月首次降息。 往前看，我们预计，美联储加息周期或结束。一方面，美国核心通胀或在未来一段时间继续延续下行的趋势；另一方面，从自然利率和实际经济增速角度考虑，目前2.5%的实际利率水平足够高。不过，降息尚早，需要耐心等待。 风险提示：美国经济超预期；美国货币政策调整超预期。 1 如期暂停加息 如期暂停加息。2023年11月1日，美联储11月FOMC会议决定继续暂停加息，将联邦基金利率区间维持在5.25%-5.50%，全票通过。 按计划缩表，美联储将继续减持美国国债、机构债务和机构抵押贷款支持证券，每个月上限为950亿美元（600亿美元国债和350亿美元MBS）。 2 声明变化不大 与2023年9月相比声明变化不大。关于经济方面，仍然强调经济强韧。由“经济活动一直在稳步扩张”修改为“第3季度经济活动以强劲的速度扩张”；维持“最近几个月，就业增长有所放缓，但仍然强劲，失业率也保持在较低水平” 的看法。 关于通胀方面，重申通胀压力。“通货膨胀仍然很高”、“委员会仍然高度关注通货膨胀风险”、“坚决致力于将通货膨胀率恢复到2%的目标”。 关于加息方面，重申委员会将评估货币政策的滞后影响。“委员会将继续评估更多信息及其对货币政策的影响”；“在确定随着时间的推移使通胀率回到2%的额外政策紧缩的程度时，委员会将考虑货币政策的累积紧缩，货币政策影响经济活动和通货膨胀的滞后，以及经济和金融发展”。 关于银行风险，重申美国银行稳健。“美国银行体系稳健且富有弹性”，“家庭和企业信贷条件收紧可能会拖累经济活动、就业和通胀，这些影响的程度仍不确定。” 3 鲍威尔有何表态？ 关于经济，韧性十足。美联储主席鲍威尔指出，经济的韧性表现让人意外。美联储在本次会议中没有将衰退重新纳入预测中。此外，美国公布的3季度GDP环比折年率高达4.9%，其中消费是最主要的贡献。我们此前在报告《美国持续加息：消费为何还稳定？》中指出，美联储大幅加息后，美国消费依然稳定输出与多方面的因素影响。主要是因为美国居民家庭净资产大幅增值、财政扩张致使美国居民税负大幅下降以及债务负担仍处低位，这一定程度上与美国2023年财政扩张以及货币政策滞后效应还未体现有关。 关于通胀，任务仍未完成。鲍威尔指出，最近几个月通胀的放缓是一个好的开始，纽约调查显示居民预期通胀将继续回落。但目前通胀压力仍大，通胀下行道路依然崎岖，目前没有明确信息确定通胀已经或将达到2%附近。并强调劳动力供需紧张有所缓解，过去18个月，薪资增速已经显著放缓，未来劳动力市场的走势将是通胀走势的一个关键因素。 关于加息，边走边看。鲍威尔指出，货币政策具有限制性，货币政策的收紧对通胀施加了下行的压力，但是货币政策紧缩效应还没有全部体现。在中性利率的估计范围内，目前利率水平已经高于中性利率，但中性利率的评估具有不确定性。本轮加息周期已经取得较大进展，但对于12月是否再加息、利率水平是否足够高、是否足以使通胀回到目标范围以及加息周期是否接近结束等方面，美联储正在“谨慎”看待。 关于降息，暂无考虑。鲍威尔指出，目前没有考虑降息的问题，美联储倾向于货币政策应当在多长时期内保持限制性。对于美联储而言，当前的问题在于，是否还需要再加息。且目前美联储也没有考虑调整缩表速度的计划。后续会议将逐次决定，将依据经济和通胀数据。 根据CME观察显示，截至11月1日，市场预期美联储在12月大概率不加息，此后维持高利率水平到明年6月；市场预期美联储大概率在明年6月首次降息。 4 加息周期或结束 往前看，我们预计，美联储加息周期或结束。一方面，虽然美国整体通胀有所反弹，但美国核心通胀或在未来一段时间继续延续下行的趋势。 另一方面，美国的实际利率水平或已足够高。我们在此前的报告《5%的美债利率：是否偏高了？》中指出，当前2.5%附近的美债实际利率是否太高，可以去和自然利率去做对比，因为自然利率是经济和通胀达到稳定状态时的利率水平。 如果按照纽约联储的测算，那当前2.5%附近的实际利率水平已经明显高于自然利率水平，对经济已经在发挥明显的紧缩效果。即使和Richmond联储测算的2%以上的自然利率相比，当前2.5%附近的美债实际利率水平也足够高，也是达到了紧缩的目的。 我们预计降息尚早。考虑到美国经济短期有韧性，后续下行节奏或较慢，明年核心通胀或较长时间在3%以上，美联储或不会那么快转向。因而，对美联储降息要有耐心。 风险提示：美国经济超预期；美国货币政策调整超预期。 ------------------ 更多报告（点击链接可查看原文）： 5%的美债利率：是否偏高了？（海通宏观 梁中华） 宏观因素：三个“转折”？——2023年四季度宏观展望（海通宏观研究团队） 美国持续加息：消费为何还稳定？（海通宏观 李俊、梁中华） 如何看待“库存周期”？（海通宏观 王宇晴、梁中华） 国际货币如何更迭？——兼论“去美元化”的现状（海通宏观 李俊、王宇晴、梁中华） 海通宏观研究团队：重点报告合集 汇率的波动：利差的视角（海通宏观 应镓娴、梁中华） 存量房贷利率：怎么调？影响多大？（海通宏观 应镓娴、梁中华） 与“货币”的赛跑——海通宏观研究框架（海通宏观梁中华团队） 日本房价下跌后：日元为何升值？——对1990年代日元升值的思考（海通宏观 王宇晴、梁中华） 美国制造业在回流吗？——中美欧产业链的变化（海通宏观 李俊、梁中华） 90年代日本消费的新机会（海通宏观 李林芷、梁中华） 高货币、低投资的原因和出路——中国经济的几个背离思考1（荀玉根、梁中华、应镓娴） “一带一路”：进展如何？（海通宏观 侯欢、梁中华） 美国的超额储蓄：还能支撑多久？（海通宏观 李俊、梁中华） 宽松未通胀，钱都去哪了？（海通宏观 梁中华） 冲突一年多：乌克兰经济如何？（海通宏观 李俊、梁中华） 分化的通胀，分化的复苏（海通宏观 应镓娴、贺媛、梁中华） “五一”消费：哪些亮点？（海通宏观 侯欢、梁中华） 国企改革重点：有何变化？——国企研究系列一（海通宏观 侯欢、梁中华） 经济到底怎么样？（海通宏观 梁中华） 印尼经济：投资的机会在哪里？——新兴经济研究系列之四（海通宏观 李俊、王宇晴、梁中华） 房地产现状如何？（海通宏观 侯欢、梁中华） 出口的结构：还有哪些亮点？（海通宏观 应镓娴、梁中华） 经济复苏如何？海外风险多大？——2023年二季度宏观展望（海通宏观研究团队） 后地产时代：存钱，还是买股票？——居民财富“迁徙”研究三（海通宏观 应镓娴、梁中华） 法律声明 本公众订阅号（微信号：梁中华宏观研究）为海通证券研究所宏观行业运营的唯一官方订阅号，本订阅号所载内容仅供海通证券的专业投资者参考使用，仅供在新媒体背景下的研究观点交流；普通个人投资者由于缺乏对研究观点或报告的解读能力，使用订阅号相关信息或造成投资损失，请务必取消订阅本订阅号，海通证券不会因任何接收人收到本订阅号内容而视其为客户。 本订阅号不是海通研究报告的发布平台，客户仍需以海通研究所通过研究报告发布平台正式发布的完整报告为准。 市场有风险，投资需谨慎。在任何情况下，本订阅号所载信息或所表述的意见并不构成对任何人的投资建议，对任何因直接或间接使用本订阅号刊载的信息和内容或者据此进行投资所造成的一切后果或损失，海通证券不承担任何法律责任。 本订阅号所载的资料、意见及推测有可能因发布日后的各种因素变化而不再准确或失效，海通证券不承担更新不准确或过时的资料、意见及推测的义务，在对相关信息进行更新时亦不会另行通知。 本订阅号的版权归海通证券研究所拥有，任何订阅人如预引用或转载本订阅号所载内容，务必联络海通证券研究所并获得许可，并必注明出处为海通证券研究所，且不得对内容进行有悖原意的引用和删改。 海通证券研究所宏观行业对本订阅号（微信号：梁中华宏观研究）保留一切法律权利。其它机构或个人在微信平台以海通证券研究所宏观行业名义注册的、或含有“海通证券研究所宏观团队或小组”及相关信息的其它订阅号均不是海通证券研究所宏观行业官方订阅号。
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