公募基金Q3债券持仓新变化

（以下内容从华福证券《公募基金Q3债券持仓新变化》研报附件原文摘录）
　　点击蓝字 · 关注我们 摘要 公募基金2023年Q3持仓信用债点评 今年三季度以来地产等相关稳增长政策陆续落地，资金面边际收紧，债市有所回调，但同时受权益市场表现低迷影响，新发债基的数量回暖，多重因素导致三季度持仓债券总市值小幅增长。2023年三季度，基金公司的债券投资总市值为15.71万亿元，较2023年二季度增长了0.03万亿元，整体规模较上个季度小幅增长0.21%。今年三季度以来地产等相关稳增长政策陆续落地，资金面边际收紧，债市有所回调，但同时受权益市场表现低迷影响，新发债基的数量回暖，多重因素导致三季度持仓债券总市值小幅增长。 从重仓明细来看，重仓城投债、产业债和金融债规模分别环比变动25.74%、-16.21%和1.15%，重仓城投债和金融债的力度有所增强，重仓产业债的力度则有所减弱。 （1）分基金类别：混合债券型一级基金、短期纯债型基金、偏债混合型基金重仓城投债的比重比较高，分别为15%、22%和17%；与2023年Q2相比，混合债券型一级基金增大了对产业债的持仓，减少了对金融债的持仓。混合债券型一级基金和短期纯债型基金重仓信用债整体资质较为下沉，高评级债券占比仅44%和50%，而货币市场型基金整体风格最为谨慎，重仓信用债中高评级债券占比为74%。 （2）城投债：机构配置力度有所增强，部分弱区域的城投债获明显增持，如山东、广西、云南、贵州、辽宁、宁夏；而内蒙古、黑龙江的城投债在今年三季度遭到不同程度的减持；对中低评级城投债加大增持力度，并有缩短久期举动，0-1年期城投债占比上升3.62个百分点。 （3）产业债：公用事业、综合、非银金融和交通运输行业仍为主要重仓行业，但公用事业的债券规模下滑超30%；民企持仓中规模较大的单券包括22宁德时代GN001、23华为SCP002等。 （4）金融债：金融债占信用债总市值规模的70.01%，较Q2小幅下降0.14%，银行债和保险债继续被增持，券商债被减持。 基本面观察 跟踪期内（2023.10.23-2023.10.29）有两家主体发生债券展期，为俊发集团有限公司和旭辉集团股份有限公司。 收益率图谱 隐含评级AA+级和AA级，城投债，1-2年在3.02%-3.33%，2-3年在3.20%-3.48%；国企产业债，1-2年在3.14%-3.81%，2-3年在3.36%-3.87%；银行二永债，1-2年在3.07%-3.56%，2-3年在3.23%-3.98%。 一级市场 信用债和城投债发行量和净融资额环比下降。发行利率方面，本周信用债加权票面利率为3.17%，较上周上升36.99BP，城投债票面利率为4.00%，较上周上升20.84BP，产业债票面利率为3.34%，较上周上升14.30BP，城投-产业息差为65.77BP。 二级市场 本周信用债总成交量为9490.17亿元，环比上升3.17%。信用利差方面，AAA、AA+、AA级城投债信用利差较上期分别变动了1.21bps、1.61bps和1.08bps。成交异常方面，本周产业债高估值成交债券数量为202只，低估值成交债券数量为163只；城投债高估值成交债券数量为1040只，低估值成交债券数量为757只。 风险提示 市场风险超预期、政策边际变化。 温馨提示：关注公众号“固收荷语”，后台回复“公募债券Q3持仓”，即可获得详细数据底稿。 正文 01 公募基金2023年Q3持仓信用债点评 债券市场窄幅震荡，公募基金持仓债券总市值小幅上升，处于近三年的历史高位。2023年三季度，基金公司的债券投资总市值为15.71万亿元，较2023年二季度增长了0.03万亿元，整体规模较上个季度小幅增长0.21%。今年三季度以来地产等相关稳增长政策陆续落地，资金面边际收紧，债市有所回调，但同时受权益市场表现低迷影响，新发债基的数量回暖，多重因素导致三季度持仓债券总市值小幅增长。 从具体债券类型来看，2023年第三季度公募基金持仓的券种中变动最大的是国债、可转债和中期票据，市值规模较上季度分别增长了20.44%、4.24%和2.55%，普通金融债和同业存单也较上季度出现不同程度的上涨。企业短期融资券的持仓总市值则较前一季度下降3.14%，或因在信用利差处于地位的背景下，基金选择增配更长期限的信用债品种以获得更丰厚的票息收入。 信用债、可转债、同业存单仓位均有所提升，利率债仓位小幅下降，持仓占比变化不大。2023年三季度公募基金上调可转债仓位，持仓总市值环比增加4.24%，或是因为三季度虽然权益市场波动加剧，9月下旬转债估值明显压缩，但利率低位徘徊，票息回报不够丰富，基金选择增配转债。在地产利好政策、一揽子化债政策的综合影响下，利率窄幅震荡，信用利差出现明显压缩，基金相应降低利率债仓位，提升信用债仓位，以把握债市结构性行情，利率债和信用债的持仓总市值环比分别下降1.07%和上升0.60%。 从公募基金披露的前十大重仓的信用债明细情况来看，重仓城投债和金融债的力度有所增强，重仓产业债的力度有所减弱。城投债、产业债和金融债的市值规模分别为1512.64亿元、1339.49亿元和6656.84亿元，环比变化25.74%、-16.21%和1.15%，对城投债和金融债的配置力量有所增强，但产业债的配置力度较上一季度有所减弱，比重下降2.95个百分点。 1.1 分基金类别：一级债基和短期债基较为下沉，重仓城投债比重较高 2023年三季度，市场新发基金306只，发行规模2041.53亿元，以债券型基金为主，占比为74.78%，其次为股票型基金和混合型基金，占比分别为17.36%和4.95%；债券型基金中，中长期纯债型基金和被动指数型债券基金的发行规模较大，分别为1183.12亿元和197.13亿元。 前十大重仓信用债规模较高的基金类别包括中长期纯债型基金、混合债券型二级基金、混合债券型一级基金、短期纯债型基金、偏债混合型基金和货币市场型基金，占比分别为57.92%、10.44%、10.16%、7.62%、6.76%、4.16%；与2023年二季度相比，短期纯债型基金和混合债券型二级基金重仓信用债规模同比明显增加，分别增长4.4%和3.4%。 重仓信用债规模较高的基金中，混合债券型一级基金、短期纯债型基金、偏债混合型基金重仓城投债的比重比较高，分别为15%、22%和17%。 与2023年Q2相比，混合债券型一级基金增大了对产业债的持仓，减少了对金融债的持仓；短期纯债型基金明显减少了对产业债的持仓，加大了对城投债的持仓；货币市场型基金明显减少了对产业债的持仓，减少了7个百分点，加大了对金融债的持仓；其他类别基金持仓结构变化不大。 从评级角度来看，混合债券型一级基金和短期纯债型基金重仓信用债整体资质较为下沉，高评级债券占比仅44%和50%；而货币市场型基金整体风格最为谨慎，重仓信用债中高评级债券占比为74%。 与2023年Q2相比，货币市场型基金出现明显下沉，重仓高评级债券占比下滑7个百分点；混合债券型一级基金重仓高评级债券占比下滑了3个百分点。 1.2 城投债：机构配置力度增强，持仓评级和久期中枢下移 2023年三季度，公募基金前十大重仓城投债的总市值规模为1512.64亿元，占信用债总市值规模的15.91%，涉及2175只债券，持仓总市值较上季度环比上升25.74%。分个券市值来看，三季度持仓总市值和持仓总量最高的城投债是21科城01，该券的持仓市值规模和持仓总量较上季度持仓最高的个券有所上升，分别为5.98亿元和580万张；季度增持最多的城投债包括22朝阳国资MTN001、23深圳地铁SCP004、21沪盛01、23赣国资SCP004、21兴展投资MTN001、20青岛城投MTN003、23深业SCP002、19北排水MTN002，均超200万张。 分省份来看，大部分省份重仓规模获增持，其中弱区域的城投债被增持力度更大。与2023Q2相比，各个省份的持仓规模变动程度有所分化，受益于一揽子化债政策，部分弱区域的城投债获明显增持，如山东、广西、云南、贵州、辽宁、宁夏的持仓总市值均较上季度环比有所上升，其中云南城投债获增持力度最大，市值规模增加133.37%。 部分区域如内蒙古、黑龙江的城投债在今年三季度遭到不同程度的减持，减持幅度在30%以上，或是因为随着机构资金流向其他弱区域城投，这些区域的仓位对应出现下降。 省级平台和地市级平台仍是公募基金的持仓首选，省级园区和国家级园区债获增持较多。具体来看，公募基金在城投债中的重仓部分仍在地市级平台和省级平台上，两者合计占比接近70%；与2023Q2相比，省级园区和国家级园区城投债获增持增多，重仓规模环比上升107.81%和21.11%。 此外，强资质区域如浙江、上海、重庆、北京、江苏和四川的区县级城投债被重仓的规模较大，区县级城投债占比均在20%以上，说明基金机构对强资质区域的城投平台下沉意愿仍更强；而对于经济相对不发达的省份如甘肃、广西、辽宁等省份，公募基金持仓的多为地级市城投平台和省级平台的债券。 分等级和期限来看，公募基金对中低评级城投债加大增持力度，并有缩短久期举动。隐含评级方面，重仓城投债以AA+级、AAA级和AA级为主，占所有持仓城投债总市值的比重分别为29.22%、24.83%和21.39%。AAA类别和AA+等高评级持仓占比均有所下降，中低评级被加大持仓，体现了公募基金的风险偏好有所提升。 分行权剩余期限来看，公募基金重仓城投债在三季度略有缩短久期的举动，0-1年期、1-2年期和2-3年期城投债占比分别为41.91%、30.45%和18.61%，相比2023Q1分别变动+3.62个、-3.33个、+1.83个百分点，明显增持0-1年期短久期城投债。 1.3 产业债：公用事业、非银金融、综合和交通运输行业仍为主要重仓行业 2023年三季度，公募基金前十大重仓产业债的总市值规模低于城投债，为1339.49亿元，占信用债总市值规模的14.09%，涉及1699只债券，前十大持仓市值较上季度环比下降16.21%。分个券市值来看，三季度持仓市值和持仓总量最高的产业债是20汇金MTN010A，持仓市值规模达14.31亿元，持仓总量为1390万张；分增持情况来看，20汇金MTN010A、22中石油CP003和23中广核SCP001的增持最多，均超500万张。 分企业性质来看，民企产业债的持仓规模较上季度上升30.23%，整体市值规模仍远远小于国企产业债。2023年三季度公募基金在民企产业债的持仓市值规模由68.80亿元增加到89.59亿元，增幅大于30%，但整体市值规模仍然较小，占产业债总市值规模约5.92%。国企产业债在三季度出现下降，由1529.79亿元减少到1423.05亿元，季度环比减少6.98%。 民企债券中持仓市值较大的单券为22宁德时代GN001、23华为SCP002、23蒙牛SCP014、23伊利实业SCP011、22华为MTN004、23蒙牛SCP011、22奔驰财务MTN002BC、23蒙牛SCP013、23蒙牛SCP01522和华为MTN001等，持仓市值均超2亿元；重仓民企债以电子、食品饮料、通信等行业为主。 分申万行业来看，三季度持仓产业债中公用事业、非银金融、综合和交通运输行业仍为主要重仓行业；国家电网、国家电力投资的债券热度有所下降，中央汇金的债券热度有所上升。行业方面，根据申万一级行业分类，公募基金主要重仓公用事业、综合、非银金融、交通运输等行业的产业债，规模分别为242.05亿元、204.01亿元、184.31亿元和151.37亿元，较上一季度分别变动-33.37%、4.84%、-6.83%和-4.10%。 行业间季度环比变动分化明显，持仓规模较2023年Q2增幅大于50%的煤炭、食品饮料、电力设备和采掘这四个行业，而持仓规模减少40%以上的行业有纺织服饰、电子、基础化工。 具体到发债主体上看，国家电力投资、中央汇金、首钢集团、中国诚通控股和招商局等大型央国企的债券被重仓规模较大，分别为46.58亿元、45.72亿元31.53亿元、29.71亿元、27.38亿元；其中，国家电力投资、首钢集团、中国诚通控股和招商局的债券三季度被减持明显，环比变化为-6.30%、-6.13%、-22.87%和-22.81%。 分等级和期限来看，公募基金对低评级产业债加大减持力度，并有缩短久期举动。隐含评级方面，重仓产业债以AA+级、AAA级和AA级为主，占所有持仓产业债总市值的比重分别为29.22%、24.83%和21.39%。AAA类和AA+等高评级产业债持仓占比有Q2的87.37%下滑到了83.88%，中低评级被加大持仓，公募基金对产业债的风险偏好有所提升。 分行权剩余期限来看，0-1年期、1-2年期和2-3年期产业债占比分别为51.81%、34.01%和11.99%，相比2023Q2分别变动+1.19个、+0.49个、-0.72个百分点，明显增持0-1年期短久期产业债。 1.4 金融债：银行债和保险债继续被增持，券商债被减持 金融债在信用债中配置比重中小幅下降，二季度市值规模为6656.84亿元，占信用债总市值规模的70.01%，比重较二季度环比下降了0.14个百分点。分个券市值来看，三季度持仓市值和持仓总量最高的金融债是21华夏银行02、22光大银行和20华夏银行，市值规模均超100亿元，持仓总量分别为11835万张、10764万张和10580万张；分增持情况来看，21华夏银行02和19工商银行二级01增持最多，均超2500万张。 银行债和保险次级债重仓规模环比增长明显。具体来看，商业银行次级债和商业银行债仍是公募基金的配置重点，三季度两者的持仓市值规模分别为2915.46亿元和2818.85亿元，二者占比约86%；其中，商业银行次级债在今年三季度被基金进一步增持，持仓总市值环比增长2.32%，主要是三季度理财规模企稳，在结构性资产荒下机构对品种进行下沉,商业银行二永债因流动性较好，配置价值凸显，公募基金加大对二永债的配置力度以增加收益。 公募基金重仓的商业银行二永债仍以大型的国有行和股份行为主，同时持有城农商行中上海银行、江苏银行、北京银行、宁波银行、杭州银行、南京银行、广州银行、徽商银行的二永债规模较多，重仓规模在74亿元-22亿元之间。 此外，与2023Q2相比，仅证券公司短期融资券和证券公司债的市值规模实现负增长，环比变动-27.63%和-5.40%，其他金融债品种均较今年二季度的持仓规模有所上升，其中保险公司次级债和其它金融机构债次级债的增幅最大，分别为25.71%和6.54%，说明基金在加大品种下沉换取收益的力度。 分隐含评级方面，重仓金融债以AAA级、AAA-级和AA+级为主，占所有持仓金融债总市值的比重分别为59.44%、11.35%和24.54%，除A+和AAA-级外各评级金融债的占比均有所提升。 分行权剩余期限来看，公募基金重仓金融债在三季度略有缩短久期的举动，0-1年期、1-2年期和2-3年期金融债占比分别为30.66%、31.06%和26.49%，相比2023Q2分别变动+3.22个、-0.30个、-0.47个百分点，明显增持0-1年期短久期金融债。 02 本周信用事件 信用事件方面，本周（2023.10.23-2023.10.27）有两家主体发生债券展期，为俊发集团有限公司和旭辉集团股份有限公司。 03 收益率图谱 城投债：本周隐含评级 AA+级和 AA 级的城投债，1年及以下收益率在2.75%-3.09%左右，1-2年期收益率在3.02%-3.33%左右，2-3年期收益率在3.20%-3.48%左右，3-5年期收益率在3.39%-3.77%左右。 分省份来看，河南、四川、陕西、黑龙江、广西和天津等省份的部分期限城投债收益率在4%-5%左右，云南、辽宁、广西和甘肃等省份的部分期限城投债收益率在5.5%-6.0%左右。 产业债：目前民企产业债的风险收益性价比偏低,建议积极配置国企产业债。本周隐含评级为AA+级和AA级的国企产业债，1年及以下收益率在2.77%-3.53%左右，1-2年期收益率在3.14%-3.81%左右，2-3年期收益率在3.36%-3.87%左右，3-5年收益率在3.47%-4.07%左右。 分行业来看，本周家用电器1-2Y期产业债收益率最高，其中1年及以下期限收益率在3.01%-5.38%左右，1-2Y期收益率在3.31%-4.71%之间。此外有色金属、轻工制造、商贸零售和房地产行业收益率也排名靠前，收益率在2.83%-4.73%之间。 金融债：金融机构普通债方面，1年及以下的AA+级商业银行债和证券公司普通债，收益率分别为2.55%和2.77%；1年以上AA+级商业银行债和证券公司普通债，收益率在2.79%-3.24%之间。 金融机构次级债方面，我们整体认为商业银行的信用风险较为可控，在安全性和收益上兼备，1年以上商业银行二级资本债收益率AA+级收益率在3.12%-3.40%之间，AA级在3.25%-3.98%之间；1年以上商业银行永续债收益率AA+级收益率在3.07%-3.83%之间，AA级在3.56%-4.53%之间。 04 信用债市场回顾 4.1 一级市场 4.1.1 发行规模——信用债和城投债发行量和净融资额环比下降 本周信用债发行3077.88亿元，环比为-3.72%，偿还2535.88亿元，环比为47.78%，净融资542亿元，环比为-64.62%；城投债发行258.8亿元，环比为-19.10%，偿还185.41亿元，环比为55.48%，净融资73.39亿元，环比为-63.42%。 分等级来看，高等级、中等级和低等级信用债本周发行总量分别为1877.90亿元、794.69亿元和392.49亿元，占比分别为61.27%、25.93%和12.81%。 本周信用债取消发行量环比上升。信用债取消发行总量共计134.15亿元，占信用债总发行量的4.36%，较上周取消发行总量环比上升39.04%。具体来看，本周取消发行金额前三的债券为“23越秀租赁SCP011”、“23锡交通MTN002”、“23华电科工MTN001(科创票据)”、“23三一SCP010(科创票据)”，取消发行金额均为10亿元。 4.1.2 发行利率——本周加权票面利率呈上升趋势，票面-投标下限空间呈上升趋势 本周加权票面利率呈上升趋势。本周信用债加权票面利率为3.17%，较上周上升36.99BP。从债券发行主体来看，城投债发行成本有所上升，产业债发行成本有所上升。本周城投债票面利率为4.00%，较上周上升20.84BP，产业债票面利率为3.34%，较上周上升14.30BP，城投-产业息差为65.77BP。 本周信用债整体票面-投标下限空间上升，投标情绪较上周有所下降，产业债票面-投标下限空间上升，城投债的票面-投标下限空间有所上升。本周信用债票面利率-投标下限为56.15BP，较上周上升5.92BP。5日平均票面利率-投标下限为54.08BP，较上周下降0.87BP。发行主体方面，产业债票面-投标下限为54.01BP，较上周上升5.57BP，城投债票面-投标下限为57.58BP，较上周上升6.05BP。评级方面，本周低等级、中等级和高等级票面-投标下限分别为64.12BP、61.84BP和49.67BP，较上周分别变动12.25BP、8.76BP和1.59BP。发行期限方面，1年以下、1-3年、3-5年和5年以上票面投标下限分别为48.99BP、63.84BP、57.1BP和60.88BP，较上周分别变动9.53BP、12.38BP、1.50BP和5.66BP。 4.1.3 发行进度——本周交易所审批进度加快，协会审批进度加快 本周交易所审批进度加快，协会审批进度加快。本周交易所37只债券完成注册，完成注册规模为1247.39亿元，较上周增加1103.39亿元；协会10只债券完成注册，完成注册规模为161亿元，较上周增加139.5亿元。城投债方面，本周交易所25只债券完成注册，完成注册规模为507.39亿元，较上周增加468.39亿元；协会共有6只债券完成注册，完成注册规模为64亿元，较上周增加57.5亿元。 4.2 二级市场 4.2.1 成交量——信用债成交热度较上周下降 本周信用债总成交量为9490.17亿元，环比上升3.17%。债券种类方面，产业债与城投债的成交总计分别为3334.91亿元和6155.26亿元，环比上升5.27%和2.07%。分评级来看，本周低等级、中等级和高等级产业债的总成交量分别为117.13亿元、392.09亿元和2807.59亿元，低等级、中等级和高等级城投债总成交量分别为1415.63亿元、2369.68亿元和2345.69亿元。 4.2.2 信用利差——本周城投债利差一部分较上周放宽 总体来看，城投债利差绝大部分较上周放宽，AAA、AA+、AA级城投债信用利差较上期分别变动了1.21bps、1.61bps和1.08bps。 各行业不同评级信用利差走阔明显。国企产业债行业全部走阔，其中食品饮料和传媒走阔最明显，分别走阔了6.62bps和6.51bps；民企产业债行业大部分走阔，基础化工和医药生物走阔最为明显，分别走阔了14.23bps和9.84bps。 分省份来看，不同省市城投债信用利差较上周有所分化。青海和广西的城投债信用利差走阔最为明显，分别走阔193.42ps和11.56bps；上海和河北的城投债信用利差收窄最为明显，分别收窄9.46bps和9.40bps；柳州市和西宁市城投债信用利差走宽程度位居前二，分别走宽了186.8bps和168.2bps；桂林市和兰州市城投债信用利差收窄程度位居前二，分别收窄了30.3bps和27.2bps。 4.2.3 成交异常——本周产业债高估值成交个券多于低估值成交，城投债高估值成交个券多于低估值成交 除去2个月以内到期、估值偏离小于100BP的债券，在信用债窄幅口径（企业债+公司债+中票+短融+PPN）下，本周产业债高估值成交债券数量为202只，房地产和综合高估值成交个券最多，分别有139只和26只；产业债低估值成交债券数量为163只，房地产和综合低估值成交个券最多，为68只和44只。 本周城投债高估值成交债券数量为1040只，建筑装饰和综合高估值成交个券最多，分别有523只和239只；城投债低估值成交债券数量为757只，建筑装饰和综合低估值成交个券最多，为360只和202只。 4.2.4 机构行为——整体现券成交情况有所分化 从各类机构来看，在以中票、短融和企业债为口径的信用债中，基金公司及产品、证券公司及理财子公司及理财类产品是本周净买入信用债成交金额变动最大的三类机构，净买入债券成交金额分别为153.04亿元、-58.12亿元和153.34亿元，较上周同期变动了126.91亿元、-22.01亿元和3.6亿元。 从成交债券期限来看，3-5年成交金额本周变动为-200亿元，其他期限债券活跃度一般， 5年以上成交金额变动最大，本周净买入债券成交金额较上周同期变动200亿元。 从债券品类来看，中期票据本周净买入债券成交金额较上周同期变动为0，短期/超短融本周净买入债券成交金额较上周同期变动-300万元，企业债本周净买入债券成交金额较上周同期变动100万元。 05 风险提示 风险超预期。市场出现超预期风险事件，易引发系统性风险，影响债券市场 整体走势。 政策边际变化。市场政策不确定性较大，将影响市场整体情况，进而带来投资风险。 具体分析详见华福证券研究所2023年10月29日对外发布的《公募基金Q3债券持仓新变化——信用周观察20231029》 本报告分析师：李清荷 执业证书编号：S0210522080001 研究助理：李艳 执业证书编号：S0210122080036 分析师声明 本人具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格并注册为证券分析师，以勤勉的职业态度，独立、客观地出具本报告。本报告清晰准确地反映了本人的研究观点。本人不曾因，不因，也将不会因本报告中的具体推荐意见或观点而直接或间接收到任何形式的补偿。 一般声明 华福证券有限责任公司（以下简称“本公司”）具有中国证监会许可的证券投资咨询业务资格。本报告仅供本公司的客户使用。本公司不会因接收人收到本报告而视其为客户。在任何情况下，本公司不对任何人因使用本报告中的任何内容所引致的任何损失负任何责任。 本报告的信息均来源于本公司认为可信的公开资料，该等公开资料的准确性及完整性由其发布者负责，本公司及其研究人员对该等信息不作任何保证。本报告中的资料、意见及预测仅反映本公司于发布本报告当日的判断，之后可能会随情况的变化而调整。在不同时期，本公司可发出与本报告所载资料、意见及推测不一致的报告。本公司不保证本报告所含信息及资料保持在最新状态，对本报告所含信息可在不发出通知的情形下做出修改，投资者应当自行关注相应的更新或修改。 在任何情况下，本报告所载的信息或所做出的任何建议、意见及推测并不构成所述证券买卖的出价或询价，也不构成对所述金融产品、产品发行或管理人作出任何形式的保证。在任何情况下，本公司仅承诺以勤勉的职业态度，独立、客观地出具本报告以供投资者参考，但不就本报告中的任何内容对任何投资做出任何形式的承诺或担保。投资者应自行决策，自担投资风险。 本报告版权归“华福证券有限责任公司”所有。本公司对本报告保留一切权利。除非另有书面显示，否则本报告中的所有材料的版权均属本公司。未经本公司事先书面授权，本报告的任何部分均不得以任何方式制作任何形式的拷贝、复印件或复制品，或再次分发给任何其他人，或以任何侵犯本公司版权的其他方式使用。未经授权的转载，本公司不承担任何转载责任。 特别声明 投资者应注意，在法律许可的情况下，本公司及其本公司的关联机构可能会持有本报告中涉及的公司所发行的证券并进行交易，也可能为这些公司正在提供或争取提供投资银行、财务顾问和金融产品等各种金融服务。投资者请勿将本报告视为投资或其他决定的唯一参考依据。 李清荷 华福固收首席分析师 上海财经大学硕士，曾任职于国盛证券研究所、西南证券研究所、某评级机构。 固收荷语 更及时、更深度、更有趣 期待您的关注！

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