周观点:如何看待债市多空分歧?
（以下内容从华福证券《周观点:如何看待债市多空分歧?》研报附件原文摘录）
点击蓝字 · 关注我们 摘要 如何看待债市多空分歧？ 上周我们谈到，“由于本周处于经济数据真空期，在缺少数据信息的市场中，炒作降准降息预期的力量料将有所增强。此外，考虑到本周债券供给压力有所缓和以及上周债市收益率回调幅度偏大，预计本周债券市场可能迎来一定修复”。本周市场基本印证了我们观点，即使有万亿国债增发的决议公布，但市场对降准降息的预期再度发酵，资金面也有所转松，短债收益率有所回落，但长债收益率涨跌不一，反映出当前市场仍存在一定分歧。 （1）多头论据。一是四季度央行会实施货币宽松政策。二是经济仍将延续弱复苏格局。三是当前短债收益率历史分位数偏高。 （2）空头论据。一是债券供给将进一步吸收银行间流动性。二是商业银行负债压力偏大。三是权益市场回暖压制债市表现。 （3）我们的看法。在国庆期间写的四季度债市展望中，我们认为四季度债市收益率曲线将呈现先走平后走陡的走势。本周之前，债券市场走出一波较明显的熊平行情，站在当前时点，我们仍坚持此前看法，即认为在这波熊平之后，债市收益率曲线将出现陡峭化变化，后市短债表现将强于长债。 短债方面，我们对后续银行间流动性观点偏中性，倾向于认为央行会采取宽货币的操作来配合债券增量发行和地方债务风险化解，但在汇率和中美利差倒挂严重的约束下，这种宽松性的操作更多地是被动性的配合，而非主动性的宽松，因此央行补充流动性的量价都会相对克制，中性的资金价格更可能是央行的合意区间。前期在偏紧的资金面下，短债出现了明显的超调行情，我们认为在政策利率连下台阶后，当前短债利率绝对水平偏高，后续仍有进一步下行空间。 长债方面，由于增发债券的期限以长期限为主，对长债市场天然会形成供给冲击。而和长债相关性更大的经济增速方面，我们倾向于认为在国际局势出现有利于中国的变化、财政资金逐步投放形成实物工作量和制造业、服务业都呈现出韧性的综合影响下，高频经济数据不会太差，难以对长端收益率形成明显利好。此外，考虑到当前长短端的期限利差所处历史分位数明显偏低（国债、地方债在3%左右，政金债在1%以下），预计四季度剩余时间长债表现难以优于短债，收益率曲线将再度走陡。 复盘 本周受资金面持续紧张和政府债券发行压力偏大影响，债市出现明显调整。以周五收盘价计，1年期国债230016较前一周上行14BP至2.28%，1年期国开债230211较前一周上行18BP至2.43%；10年期国债230018较前一周上行3.65BP至2.7025%，10年期国开债230210较前一周上行0.35BP至2.761%。超长债方面，30年国债230009较前一周上行0.8BP至2.993%，20年国开债210220较前一周上行0.5BP至3.04%。 周观察 1、我国将增发1万亿国债，赤字率提高到3.8%左右。2、中美经济工作组举行第一次会议。3、工业企业利润增速降幅收窄，恢复向好态势明显。 本周展望 综合来看，短债方面，下周处于月末向月初的过渡期，OMO到期量基本呈现逐日递减的趋势，且本周五盘后降准的预期落空可能导致周一短券收益率小幅反弹，综合来看预计下周短券收益率先上后下；长债方面重点关注金融工作会议相关信息和股票市场反弹趋势延续对长债的压制，预计下周收益率曲线将延续本周陡峭化的趋势。 风险提示 市场风险超预期、政策边际变化。 正文 01 如何看待债市多空分歧？ 1.1 每周一谈：如何看待债市多空分歧？ 上周我们谈到，“由于本周处于经济数据真空期，在缺少数据信息的市场中，炒作降准降息预期的力量料将有所增强。此外，考虑到本周债券供给压力有所缓和以及上周债市收益率回调幅度偏大，预计本周债券市场可能迎来一定修复”。本周市场基本印证了我们观点，即使有万亿国债增发的决议公布，但市场对降准降息的预期再度发酵，资金面也有所转松，短债收益率有所回落，但长债收益率涨跌不一，反映出当前市场仍存在一定分歧。 （1）多头论据 一是四季度央行会实施货币宽松政策。虽然本周新增万亿国债的消息正式落地，虽然专项债提前下达额度正在路上，虽然后续特殊再融资债可能进一步增发，但在多头看来，为了配合上述诸多债券的顺利发行，控制发行成本，央行大概率会采取配套货币宽松政策予以支持，因此央行对流动性的支持会成为做多的一大理由。 二是经济仍将延续弱复苏格局。一方面，在前三季度GDP增速达到5.2%、去年四季度低基数的背景下，今年全年完成GDP增速5%的目标基本无忧，因此四季度中央大力拉动经济增长的意愿相对有限，政策重心可能更多地放在化解地方债务风险方面；另一方面，8月下旬以来密集出台的地产刺激政策并未令地产市场出现明显反弹，四季度地产市场预计仍将继续疲弱，成为拖累经济复苏的一大因素。 三是当前短债收益率历史分位数偏高。截至本周五，1年期国债和政金债的历史分位数均在60%左右（最近三年分位数，下同），考虑到6月、8月连续降息，MLF和OMO等政策利率接连调降，连续降息后60%分位数的水平着实偏高，赔率优势凸显。 （2）空头论据 一是债券供给将进一步吸收银行间流动性。9月降准后，银行间流动性偏紧局面并未得到改善，原因之一就是9月专项债发行节奏偏快。因此，空头有理由相信，即使四季度央行能再次采取降准等释放流动性的操作，在国债增发、地方债供给压力仍不容小觑的背景下，较高的债券供给量将进一步吸收银行间流动性，资金面难以转松。 二是商业银行负债压力偏大。去年9月份以来，在经历了多轮存款利率下调后，商业银行的负债端压力逐步凸显，这种压力在近期债券供给节奏偏快的行情中被进一步放大。作为银行负债的重要来源，同业存单发行情况是观察银行负债压力的重要指标。本周五国有大行存单招标利率明显攀升，工行、农行均提价至2.59%，交行则升至2.60%，国有大行存单一级利率已高出MLF利率10BP，商业银行负债压力可见一斑。 三是权益市场回暖压制债市表现。三季度在政策层面连续出台利好股市政策的背景下，A股仍表现疲弱，重要原因便是外资的持续流出。近期在中美关系有所缓和、外资买入力量增强叠加国家队官宣进场后，A股出现一定的企稳反弹态势。本周中美关系暖意频频：王毅部长访美会见拜登、中国自2017年以来首次签署大宗美国农产品采购协议、中美航班数增加。11月APEC会议的召开可能进一步释放出中美关系缓和信号，预计权益市场将继续回暖，资本市场风险偏好的提升可能将压制债市表现。 （3）我们的看法 在国庆期间写的四季度债市展望中，我们认为四季度债市收益率曲线将呈现先走平后走陡的走势。本周之前，债券市场走出一波较明显的熊平行情，站在当前时点，我们仍坚持此前看法，即认为在这波熊平之后，债市收益率曲线将出现陡峭化变化，后市短债表现将强于长债。 短债方面，我们对后续银行间流动性观点偏中性，倾向于认为央行会采取宽货币的操作来配合债券增量发行和地方债务风险化解，但在汇率和中美利差倒挂严重的约束下，这种宽松性的操作更多地是被动性的配合，而非主动性的宽松，因此央行补充流动性的量价都会相对克制，中性的资金价格更可能是央行的合意区间。前期在偏紧的资金面下，短债出现了明显的超调行情，我们认为在政策利率连下台阶后，当前短债利率绝对水平偏高，后续仍有进一步下行空间。 长债方面，由于增发债券的期限以长期限为主，对长债市场天然会形成供给冲击。而和长债相关性更大的经济增速方面，我们倾向于认为在国际局势出现有利于中国的变化、财政资金逐步投放形成实物工作量和制造业、服务业都呈现出韧性的综合影响下，高频经济数据不会太差，难以对长端收益率形成明显利好。此外，考虑到当前长短端的期限利差所处历史分位数明显偏低（国债、地方债在3%左右，政金债在1%以下），预计四季度剩余时间长债表现难以优于短债，收益率曲线将再度走陡。 1.2 复盘 本周新增万亿国债决议公布，但市场此前已有一定预期，因此消息公布本身对债市影响相对有限，重点关注后续发行时对银行间流动性的冲击。本周在资金面有所转松和降准降息预期发酵的影响下，短端收益率有所下行，收益率曲线陡峭化。以周五收盘价计，1年期国债230016较前一周下行3BP至2.25%，1年期国开债230211较前一周下行4.75BP至2.3825%；10年期国债230018较前一周上行1BP至2.7125%，10年期国开债230210较前一周上行1.3BP至2.774%。超长债方面，30年国债230009较前一周上行1.7BP至3.01%，20年国开债210220较前一周下行1BP至3.03%。 1.3 周观察 1、我国将增发1万亿国债，赤字率提高到3.8%左右：本周二（2023年10月24日），十四届全国人大常委会第六次会议表决通过了全国人民代表大会常务委员会关于批准国务院增发国债和2023年中央预算调整方案的决议。中央财政将在今年四季度增发2023年国债10000亿元，作为特别国债管理。全国财政赤字将由38800亿元增加到48800亿元，预计赤字率由3%提高到3.8%左右。 关于资金投向，主要用于8个方向：一是用于灾后恢复重建，二是以海河、松花江流域等北方地区为重点的骨干防洪治理工程，三是自然灾害应急能力提升工程，四是其他重点防洪工程，五是灌区建设改造和重点水土流失治理工程，六是城市排水防涝能力提升行动，七是重点自然灾害综合防治体系建设工程，八是用于东北地区和京津冀受灾地区等高标准农田建设。资金投向可以看出民生属性较强，兼顾了当下和长远，在支持灾后恢复重建、保障民生的同时，还着力补短板、强弱项，加强抵御自然灾害的长期能力建设，有利于促进高质量发展。 增发的国债资金初步考虑在2023年安排使用5000亿元，结转2024年使用5000亿元。为了减轻地方财政配套压力，将一次性适当提高相关领域中央财政补助标准或补助比例，并在中央对地方转移支付中单设“灾后恢复重建和提升防灾减灾救灾能力补助资金”项目，与一般性转移支付、专项转移支付并列，集中反映增发国债安排的支出。资金使用安排跨越今明两年，体现了政策的连续性。 2、中美经济工作组举行第一次会议：本周二（2023年10月24日），中美经济工作组以视频方式举行第一次会议。此次会议由两国财政部副部长级官员主持。双方就两国及全球宏观经济形势和政策、双边经济关系、合作应对全球挑战等议题进行了深入、坦诚、建设性的沟通。中方表达了中方的关切。双方将继续保持沟通。 3、工业企业利润增速降幅收窄，恢复向好态势明显：本周五（2023年10月27日）国家统计局公布前三季度工业企业利润数据，1—9月份，全国规模以上工业企业实现利润总额54119.9亿元，同比下降9.0%，降幅比1—8月份收窄2.7个百分点。9月份，规模以上工业企业实现利润同比增长11.9%。 分行业来看，电气水行业利润增长强劲，1—9月份电力、热力生产和供应业利润总额同比增长50.0%，电气机械和器材制造业增长24.9%，通用设备制造业增长11.0%，专用设备制造业增长2.4%，汽车制造业增长0.1%，黑色金属冶炼和压延加工业下降1.8%，石油和天然气开采业下降9.4%，纺织业下降10.2%，农副食品加工业下降15.1%，有色金属冶炼和压延加工业下降15.1%，计算机、通信和其他电子设备制造业下降18.6%，煤炭开采和洗选业下降26.5%，非金属矿物制品业下降26.7%，石油、煤炭及其他燃料加工业下降40.4%，化学原料和化学制品制造业下降46.5%。 1.4 本周展望 资金方面，下周OMO到期量基本呈现逐日递减的趋势，周一至周五到期量分别为8080亿、5930亿、5000亿、4240亿、4990亿，同时考虑到下周处于月末向月初的过渡期，预计上半周流动性压力将略高于下半周，同时本周五盘后降准的预期落空可能导致周一短券收益率小幅反弹，预计下周短券收益率先上后下，整体有所下行。 经济方面，下周公布的国内主要经济数据即为10月PMI，从此前公布的EPMI数据来看，继续呈现环比上行的态势，预计PMI数据的公布对债市的影响难言利好。政策方面，重点关注金融工作会议相关信息，预计本次会议的重点将落在地方债务风险化解、特别是金融化债方面，需警惕导致债市收益率上行的相关政策的出台。 综合来看，短债方面，下周处于月末向月初的过渡期，OMO到期量基本呈现逐日递减的趋势，且本周五盘后降准的预期落空可能导致周一短券收益率小幅反弹，综合来看预计下周短券收益率先上后下；长债方面重点关注金融工作会议相关信息和股票市场反弹趋势延续对长债的压制，预计下周收益率曲线将延续本周陡峭化的趋势。 02 流动性周度跟踪 03 债券估值周度跟踪 04 风险提示 市场风险超预期。市场出现超预期风险事件，易引发系统性风险，影响债券市场整体走势。 政策边际变化。市场政策不确定性较大，将影响市场整体情况，进而带来投资风险。 具体分析详见华福证券研究所2023年10月29日对外发布的《如何看待债市多空分歧？—周观点20231028》 本报告分析师：李清荷 执业证书编号：S0210522080001 分析师声明 本人具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格并注册为证券分析师，以勤勉的职业态度，独立、客观地出具本报告。本报告清晰准确地反映了本人的研究观点。本人不曾因，不因，也将不会因本报告中的具体推荐意见或观点而直接或间接收到任何形式的补偿。 一般声明 华福证券有限责任公司（以下简称“本公司”）具有中国证监会许可的证券投资咨询业务资格。本报告仅供本公司的客户使用。本公司不会因接收人收到本报告而视其为客户。在任何情况下，本公司不对任何人因使用本报告中的任何内容所引致的任何损失负任何责任。 本报告的信息均来源于本公司认为可信的公开资料，该等公开资料的准确性及完整性由其发布者负责，本公司及其研究人员对该等信息不作任何保证。本报告中的资料、意见及预测仅反映本公司于发布本报告当日的判断，之后可能会随情况的变化而调整。在不同时期，本公司可发出与本报告所载资料、意见及推测不一致的报告。本公司不保证本报告所含信息及资料保持在最新状态，对本报告所含信息可在不发出通知的情形下做出修改，投资者应当自行关注相应的更新或修改。 在任何情况下，本报告所载的信息或所做出的任何建议、意见及推测并不构成所述证券买卖的出价或询价，也不构成对所述金融产品、产品发行或管理人作出任何形式的保证。在任何情况下，本公司仅承诺以勤勉的职业态度，独立、客观地出具本报告以供投资者参考，但不就本报告中的任何内容对任何投资做出任何形式的承诺或担保。投资者应自行决策，自担投资风险。 本报告版权归“华福证券有限责任公司”所有。本公司对本报告保留一切权利。除非另有书面显示，否则本报告中的所有材料的版权均属本公司。未经本公司事先书面授权，本报告的任何部分均不得以任何方式制作任何形式的拷贝、复印件或复制品，或再次分发给任何其他人，或以任何侵犯本公司版权的其他方式使用。未经授权的转载，本公司不承担任何转载责任。 特别声明 投资者应注意，在法律许可的情况下，本公司及其本公司的关联机构可能会持有本报告中涉及的公司所发行的证券并进行交易，也可能为这些公司正在提供或争取提供投资银行、财务顾问和金融产品等各种金融服务。投资者请勿将本报告视为投资或其他决定的唯一参考依据。 投资评级声明 类别 评级 评级说明 公司评级 买入 未来6个月内，个股相对市场基准指数涨幅在20%以上 持有 未来6个月内，个股相对市场基准指数涨幅介于10%与20%之间 中性 未来6个月内，个股相对市场基准指数涨幅介于-10%与10%之间 回避 未来6个月内，个股相对市场基准指数涨幅介于-20%与-10%之间 卖出 未来6个月内，个股相对市场基准指数涨幅在-20%以下 行业评级 强于大市 未来6个月内，行业整体回报高于市场基准指数5%以上 跟随大市 未来6个月内，行业整体回报介于市场基准指数-5%与5%之间 弱于大市 未来6个月内，行业整体回报低于市场基准指数-5%以下 备注：评级标准为报告发布日后的6~12个月内公司股价（或行业指数）相对同期基准指数的相对市场表现。其中，A股市场以沪深300指数为基准；香港市场以恒生指数为基准；美股市场以标普500指数或纳斯达克综合指数为基准（另有说明的除外）。 李清荷 华福固收首席分析师 上海财经大学硕士，曾任职于国盛证券研究所、西南证券研究所、某评级机构。 固收荷语 更及时、更深度、更有趣 期待您的关注！
点击蓝字 · 关注我们 摘要 如何看待债市多空分歧？ 上周我们谈到，“由于本周处于经济数据真空期，在缺少数据信息的市场中，炒作降准降息预期的力量料将有所增强。此外，考虑到本周债券供给压力有所缓和以及上周债市收益率回调幅度偏大，预计本周债券市场可能迎来一定修复”。本周市场基本印证了我们观点，即使有万亿国债增发的决议公布，但市场对降准降息的预期再度发酵，资金面也有所转松，短债收益率有所回落，但长债收益率涨跌不一，反映出当前市场仍存在一定分歧。 （1）多头论据。一是四季度央行会实施货币宽松政策。二是经济仍将延续弱复苏格局。三是当前短债收益率历史分位数偏高。 （2）空头论据。一是债券供给将进一步吸收银行间流动性。二是商业银行负债压力偏大。三是权益市场回暖压制债市表现。 （3）我们的看法。在国庆期间写的四季度债市展望中，我们认为四季度债市收益率曲线将呈现先走平后走陡的走势。本周之前，债券市场走出一波较明显的熊平行情，站在当前时点，我们仍坚持此前看法，即认为在这波熊平之后，债市收益率曲线将出现陡峭化变化，后市短债表现将强于长债。 短债方面，我们对后续银行间流动性观点偏中性，倾向于认为央行会采取宽货币的操作来配合债券增量发行和地方债务风险化解，但在汇率和中美利差倒挂严重的约束下，这种宽松性的操作更多地是被动性的配合，而非主动性的宽松，因此央行补充流动性的量价都会相对克制，中性的资金价格更可能是央行的合意区间。前期在偏紧的资金面下，短债出现了明显的超调行情，我们认为在政策利率连下台阶后，当前短债利率绝对水平偏高，后续仍有进一步下行空间。 长债方面，由于增发债券的期限以长期限为主，对长债市场天然会形成供给冲击。而和长债相关性更大的经济增速方面，我们倾向于认为在国际局势出现有利于中国的变化、财政资金逐步投放形成实物工作量和制造业、服务业都呈现出韧性的综合影响下，高频经济数据不会太差，难以对长端收益率形成明显利好。此外，考虑到当前长短端的期限利差所处历史分位数明显偏低（国债、地方债在3%左右，政金债在1%以下），预计四季度剩余时间长债表现难以优于短债，收益率曲线将再度走陡。 复盘 本周受资金面持续紧张和政府债券发行压力偏大影响，债市出现明显调整。以周五收盘价计，1年期国债230016较前一周上行14BP至2.28%，1年期国开债230211较前一周上行18BP至2.43%；10年期国债230018较前一周上行3.65BP至2.7025%，10年期国开债230210较前一周上行0.35BP至2.761%。超长债方面，30年国债230009较前一周上行0.8BP至2.993%，20年国开债210220较前一周上行0.5BP至3.04%。 周观察 1、我国将增发1万亿国债，赤字率提高到3.8%左右。2、中美经济工作组举行第一次会议。3、工业企业利润增速降幅收窄，恢复向好态势明显。 本周展望 综合来看，短债方面，下周处于月末向月初的过渡期，OMO到期量基本呈现逐日递减的趋势，且本周五盘后降准的预期落空可能导致周一短券收益率小幅反弹，综合来看预计下周短券收益率先上后下；长债方面重点关注金融工作会议相关信息和股票市场反弹趋势延续对长债的压制，预计下周收益率曲线将延续本周陡峭化的趋势。 风险提示 市场风险超预期、政策边际变化。 正文 01 如何看待债市多空分歧？ 1.1 每周一谈：如何看待债市多空分歧？ 上周我们谈到，“由于本周处于经济数据真空期，在缺少数据信息的市场中，炒作降准降息预期的力量料将有所增强。此外，考虑到本周债券供给压力有所缓和以及上周债市收益率回调幅度偏大，预计本周债券市场可能迎来一定修复”。本周市场基本印证了我们观点，即使有万亿国债增发的决议公布，但市场对降准降息的预期再度发酵，资金面也有所转松，短债收益率有所回落，但长债收益率涨跌不一，反映出当前市场仍存在一定分歧。 （1）多头论据 一是四季度央行会实施货币宽松政策。虽然本周新增万亿国债的消息正式落地，虽然专项债提前下达额度正在路上，虽然后续特殊再融资债可能进一步增发，但在多头看来，为了配合上述诸多债券的顺利发行，控制发行成本，央行大概率会采取配套货币宽松政策予以支持，因此央行对流动性的支持会成为做多的一大理由。 二是经济仍将延续弱复苏格局。一方面，在前三季度GDP增速达到5.2%、去年四季度低基数的背景下，今年全年完成GDP增速5%的目标基本无忧，因此四季度中央大力拉动经济增长的意愿相对有限，政策重心可能更多地放在化解地方债务风险方面；另一方面，8月下旬以来密集出台的地产刺激政策并未令地产市场出现明显反弹，四季度地产市场预计仍将继续疲弱，成为拖累经济复苏的一大因素。 三是当前短债收益率历史分位数偏高。截至本周五，1年期国债和政金债的历史分位数均在60%左右（最近三年分位数，下同），考虑到6月、8月连续降息，MLF和OMO等政策利率接连调降，连续降息后60%分位数的水平着实偏高，赔率优势凸显。 （2）空头论据 一是债券供给将进一步吸收银行间流动性。9月降准后，银行间流动性偏紧局面并未得到改善，原因之一就是9月专项债发行节奏偏快。因此，空头有理由相信，即使四季度央行能再次采取降准等释放流动性的操作，在国债增发、地方债供给压力仍不容小觑的背景下，较高的债券供给量将进一步吸收银行间流动性，资金面难以转松。 二是商业银行负债压力偏大。去年9月份以来，在经历了多轮存款利率下调后，商业银行的负债端压力逐步凸显，这种压力在近期债券供给节奏偏快的行情中被进一步放大。作为银行负债的重要来源，同业存单发行情况是观察银行负债压力的重要指标。本周五国有大行存单招标利率明显攀升，工行、农行均提价至2.59%，交行则升至2.60%，国有大行存单一级利率已高出MLF利率10BP，商业银行负债压力可见一斑。 三是权益市场回暖压制债市表现。三季度在政策层面连续出台利好股市政策的背景下，A股仍表现疲弱，重要原因便是外资的持续流出。近期在中美关系有所缓和、外资买入力量增强叠加国家队官宣进场后，A股出现一定的企稳反弹态势。本周中美关系暖意频频：王毅部长访美会见拜登、中国自2017年以来首次签署大宗美国农产品采购协议、中美航班数增加。11月APEC会议的召开可能进一步释放出中美关系缓和信号，预计权益市场将继续回暖，资本市场风险偏好的提升可能将压制债市表现。 （3）我们的看法 在国庆期间写的四季度债市展望中，我们认为四季度债市收益率曲线将呈现先走平后走陡的走势。本周之前，债券市场走出一波较明显的熊平行情，站在当前时点，我们仍坚持此前看法，即认为在这波熊平之后，债市收益率曲线将出现陡峭化变化，后市短债表现将强于长债。 短债方面，我们对后续银行间流动性观点偏中性，倾向于认为央行会采取宽货币的操作来配合债券增量发行和地方债务风险化解，但在汇率和中美利差倒挂严重的约束下，这种宽松性的操作更多地是被动性的配合，而非主动性的宽松，因此央行补充流动性的量价都会相对克制，中性的资金价格更可能是央行的合意区间。前期在偏紧的资金面下，短债出现了明显的超调行情，我们认为在政策利率连下台阶后，当前短债利率绝对水平偏高，后续仍有进一步下行空间。 长债方面，由于增发债券的期限以长期限为主，对长债市场天然会形成供给冲击。而和长债相关性更大的经济增速方面，我们倾向于认为在国际局势出现有利于中国的变化、财政资金逐步投放形成实物工作量和制造业、服务业都呈现出韧性的综合影响下，高频经济数据不会太差，难以对长端收益率形成明显利好。此外，考虑到当前长短端的期限利差所处历史分位数明显偏低（国债、地方债在3%左右，政金债在1%以下），预计四季度剩余时间长债表现难以优于短债，收益率曲线将再度走陡。 1.2 复盘 本周新增万亿国债决议公布，但市场此前已有一定预期，因此消息公布本身对债市影响相对有限，重点关注后续发行时对银行间流动性的冲击。本周在资金面有所转松和降准降息预期发酵的影响下，短端收益率有所下行，收益率曲线陡峭化。以周五收盘价计，1年期国债230016较前一周下行3BP至2.25%，1年期国开债230211较前一周下行4.75BP至2.3825%；10年期国债230018较前一周上行1BP至2.7125%，10年期国开债230210较前一周上行1.3BP至2.774%。超长债方面，30年国债230009较前一周上行1.7BP至3.01%，20年国开债210220较前一周下行1BP至3.03%。 1.3 周观察 1、我国将增发1万亿国债，赤字率提高到3.8%左右：本周二（2023年10月24日），十四届全国人大常委会第六次会议表决通过了全国人民代表大会常务委员会关于批准国务院增发国债和2023年中央预算调整方案的决议。中央财政将在今年四季度增发2023年国债10000亿元，作为特别国债管理。全国财政赤字将由38800亿元增加到48800亿元，预计赤字率由3%提高到3.8%左右。 关于资金投向，主要用于8个方向：一是用于灾后恢复重建，二是以海河、松花江流域等北方地区为重点的骨干防洪治理工程，三是自然灾害应急能力提升工程，四是其他重点防洪工程，五是灌区建设改造和重点水土流失治理工程，六是城市排水防涝能力提升行动，七是重点自然灾害综合防治体系建设工程，八是用于东北地区和京津冀受灾地区等高标准农田建设。资金投向可以看出民生属性较强，兼顾了当下和长远，在支持灾后恢复重建、保障民生的同时，还着力补短板、强弱项，加强抵御自然灾害的长期能力建设，有利于促进高质量发展。 增发的国债资金初步考虑在2023年安排使用5000亿元，结转2024年使用5000亿元。为了减轻地方财政配套压力，将一次性适当提高相关领域中央财政补助标准或补助比例，并在中央对地方转移支付中单设“灾后恢复重建和提升防灾减灾救灾能力补助资金”项目，与一般性转移支付、专项转移支付并列，集中反映增发国债安排的支出。资金使用安排跨越今明两年，体现了政策的连续性。 2、中美经济工作组举行第一次会议：本周二（2023年10月24日），中美经济工作组以视频方式举行第一次会议。此次会议由两国财政部副部长级官员主持。双方就两国及全球宏观经济形势和政策、双边经济关系、合作应对全球挑战等议题进行了深入、坦诚、建设性的沟通。中方表达了中方的关切。双方将继续保持沟通。 3、工业企业利润增速降幅收窄，恢复向好态势明显：本周五（2023年10月27日）国家统计局公布前三季度工业企业利润数据，1—9月份，全国规模以上工业企业实现利润总额54119.9亿元，同比下降9.0%，降幅比1—8月份收窄2.7个百分点。9月份，规模以上工业企业实现利润同比增长11.9%。 分行业来看，电气水行业利润增长强劲，1—9月份电力、热力生产和供应业利润总额同比增长50.0%，电气机械和器材制造业增长24.9%，通用设备制造业增长11.0%，专用设备制造业增长2.4%，汽车制造业增长0.1%，黑色金属冶炼和压延加工业下降1.8%，石油和天然气开采业下降9.4%，纺织业下降10.2%，农副食品加工业下降15.1%，有色金属冶炼和压延加工业下降15.1%，计算机、通信和其他电子设备制造业下降18.6%，煤炭开采和洗选业下降26.5%，非金属矿物制品业下降26.7%，石油、煤炭及其他燃料加工业下降40.4%，化学原料和化学制品制造业下降46.5%。 1.4 本周展望 资金方面，下周OMO到期量基本呈现逐日递减的趋势，周一至周五到期量分别为8080亿、5930亿、5000亿、4240亿、4990亿，同时考虑到下周处于月末向月初的过渡期，预计上半周流动性压力将略高于下半周，同时本周五盘后降准的预期落空可能导致周一短券收益率小幅反弹，预计下周短券收益率先上后下，整体有所下行。 经济方面，下周公布的国内主要经济数据即为10月PMI，从此前公布的EPMI数据来看，继续呈现环比上行的态势，预计PMI数据的公布对债市的影响难言利好。政策方面，重点关注金融工作会议相关信息，预计本次会议的重点将落在地方债务风险化解、特别是金融化债方面，需警惕导致债市收益率上行的相关政策的出台。 综合来看，短债方面，下周处于月末向月初的过渡期，OMO到期量基本呈现逐日递减的趋势，且本周五盘后降准的预期落空可能导致周一短券收益率小幅反弹，综合来看预计下周短券收益率先上后下；长债方面重点关注金融工作会议相关信息和股票市场反弹趋势延续对长债的压制，预计下周收益率曲线将延续本周陡峭化的趋势。 02 流动性周度跟踪 03 债券估值周度跟踪 04 风险提示 市场风险超预期。市场出现超预期风险事件，易引发系统性风险，影响债券市场整体走势。 政策边际变化。市场政策不确定性较大，将影响市场整体情况，进而带来投资风险。 具体分析详见华福证券研究所2023年10月29日对外发布的《如何看待债市多空分歧？—周观点20231028》 本报告分析师：李清荷 执业证书编号：S0210522080001 分析师声明 本人具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格并注册为证券分析师，以勤勉的职业态度，独立、客观地出具本报告。本报告清晰准确地反映了本人的研究观点。本人不曾因，不因，也将不会因本报告中的具体推荐意见或观点而直接或间接收到任何形式的补偿。 一般声明 华福证券有限责任公司（以下简称“本公司”）具有中国证监会许可的证券投资咨询业务资格。本报告仅供本公司的客户使用。本公司不会因接收人收到本报告而视其为客户。在任何情况下，本公司不对任何人因使用本报告中的任何内容所引致的任何损失负任何责任。 本报告的信息均来源于本公司认为可信的公开资料，该等公开资料的准确性及完整性由其发布者负责，本公司及其研究人员对该等信息不作任何保证。本报告中的资料、意见及预测仅反映本公司于发布本报告当日的判断，之后可能会随情况的变化而调整。在不同时期，本公司可发出与本报告所载资料、意见及推测不一致的报告。本公司不保证本报告所含信息及资料保持在最新状态，对本报告所含信息可在不发出通知的情形下做出修改，投资者应当自行关注相应的更新或修改。 在任何情况下，本报告所载的信息或所做出的任何建议、意见及推测并不构成所述证券买卖的出价或询价，也不构成对所述金融产品、产品发行或管理人作出任何形式的保证。在任何情况下，本公司仅承诺以勤勉的职业态度，独立、客观地出具本报告以供投资者参考，但不就本报告中的任何内容对任何投资做出任何形式的承诺或担保。投资者应自行决策，自担投资风险。 本报告版权归“华福证券有限责任公司”所有。本公司对本报告保留一切权利。除非另有书面显示，否则本报告中的所有材料的版权均属本公司。未经本公司事先书面授权，本报告的任何部分均不得以任何方式制作任何形式的拷贝、复印件或复制品，或再次分发给任何其他人，或以任何侵犯本公司版权的其他方式使用。未经授权的转载，本公司不承担任何转载责任。 特别声明 投资者应注意，在法律许可的情况下，本公司及其本公司的关联机构可能会持有本报告中涉及的公司所发行的证券并进行交易，也可能为这些公司正在提供或争取提供投资银行、财务顾问和金融产品等各种金融服务。投资者请勿将本报告视为投资或其他决定的唯一参考依据。 投资评级声明 类别 评级 评级说明 公司评级 买入 未来6个月内，个股相对市场基准指数涨幅在20%以上 持有 未来6个月内，个股相对市场基准指数涨幅介于10%与20%之间 中性 未来6个月内，个股相对市场基准指数涨幅介于-10%与10%之间 回避 未来6个月内，个股相对市场基准指数涨幅介于-20%与-10%之间 卖出 未来6个月内，个股相对市场基准指数涨幅在-20%以下 行业评级 强于大市 未来6个月内，行业整体回报高于市场基准指数5%以上 跟随大市 未来6个月内，行业整体回报介于市场基准指数-5%与5%之间 弱于大市 未来6个月内，行业整体回报低于市场基准指数-5%以下 备注：评级标准为报告发布日后的6~12个月内公司股价（或行业指数）相对同期基准指数的相对市场表现。其中，A股市场以沪深300指数为基准；香港市场以恒生指数为基准；美股市场以标普500指数或纳斯达克综合指数为基准（另有说明的除外）。 李清荷 华福固收首席分析师 上海财经大学硕士，曾任职于国盛证券研究所、西南证券研究所、某评级机构。 固收荷语 更及时、更深度、更有趣 期待您的关注！
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