【国君食品 | 三季报点评】口子窖:坚持改革,砥砺前行

（以下内容从国泰君安《【国君食品 | 三季报点评】口子窖:坚持改革,砥砺前行》研报附件原文摘录）
　　核心结论 导读：23Q3业绩略低于预期，主要系周期底部公司仍坚持改革，新老品仍处于更替阶段；期间经营指标良性，展望后续，白酒周期上行有望助力口子改革加速。 投资建议：维持“增持”评级，下修目标价至62.0元（前值77.26元）。下修23-25年盈利预测，预计期内EPS分别为3.0元（-0.18元）、3.65元（-0.24元）、4.36元（-0.29元）。考虑到目前产业周期所处位置并参考同业，给与公司24年17倍动态PE，下修目标价至62.0元。 23Q3业绩略低于预期，改革延续。23Q3公司收入增速环比回落，略低于前期预期，我们认为主要系外部需求环境仍处于结构性复苏，公司新品改革的定价对其旺季放量有一定影响，同时23Q2经销商对老产品有较多备货，旺季处于去库存中。23年前三季度公司省内、省外经销商分别净增加8家、53家，表明渠道改革仍在推进。 盈利能力稳定，预收款、现金流良性。23Q3公司期内毛利率同比提振显著，推测主要系兼系列放量对产品结构有拉动，伴随改革公司期内费用投放加大，23Q3期间费用率提振亦较明显，叠加税金及附加项等影响，23Q3净利率维持相对稳定；公司23Q3末合同负债处于良性区间，期内销售收现实现双位数同比增长，指标良性。 与时间赛跑，周期上行有望为口子提供动能。当下产业处于周期底部，白酒需求仍呈现结构性复苏，公司定价策略及渠道改革符合长期趋势，短期或阶段性限制其业绩弹性释放；展望后续，我们认为经济修复将驱动白酒周期迈入上行，去库完毕后行业或仍有增量空间，口子窖业绩有望实现加速修复。 风险提示：食品安全、管理层更替等。 事件：公司发布2023年三季报，期内分别实现营收、净利润15.33亿元、5.01亿元，对应同增4.67%、8.36%。 维持“增持”评级，下修目标价至62.0元（前值77.26元）。根据公司经营情况，下修23-25年盈利预测，预计期内EPS分别为3.0元（-0.18元）、3.65元（-0.24元）、4.36元（-0.29元）。考虑到目前产业周期所处位置并参考迎驾贡（24年20倍动态PE）、今世缘（24年18倍动态PE）等区域名酒，给与公司24年17倍动态PE，下修目标价至62.0元。 23Q3业绩略低于预期，改革延续。23Q3公司收入增速环比回落，略低于前期预期，我们认为主要系外部需求环境仍处于结构性复苏，公司新品改革的定价对其旺季放量有一定影响，同时23Q2经销商对老产品有较多备货，旺季处于去库存中。23年前三季度公司省内、省外经销商分别净增加8家、53家，表明渠道改革仍在推进。 盈利能力稳定，预收款、现金流良性。23Q3公司期内毛利率同比提振5.0pct，推测主要系兼系列放量对产品结构有拉动，伴随改革公司期内费用投放波动较大，23Q3销售、管理费用率分别同比+3.3pct/+1.8pct，叠加税金及附加项等影响，23Q3净利率同比提升1.1pct至32.7%。公司23Q3末合同负债3.83亿元，结合口子销售策略看，预收款处于良性区间，期内销售收现同比增长20.27%，现金流表现佳。 与时间赛跑，周期上行有望为口子提供动能。公司2023年初以来推出“兼”系列新品并进行渠道扁平化改革，我们认为方向正确，但当下产业处于周期底部，白酒需求仍呈现结构性复苏，公司定价策略及渠道改革符合长期趋势，短期或阶段性限制其业绩弹性释放；展望后续，我们认为经济修复将驱动白酒周期迈入上行，去库完毕后行业或仍有增量空间，口子窖业绩有望实现加速修复。 风险因素：食品安全、管理层更替等。 法律声明： 本公众订阅号（微信号: gjretail）为国泰君安证券研究所食品饮料/化妆品研究团队依法设立并运营的微信公众订阅号。本团队负责人訾猛具备证券投资咨询（分析师）执业资格，资格证书编号为S0880513120002。 本订阅号不是国泰君安证券研究报告发布平台。本订阅号所载内容均来自于国泰君安证券研究所已正式发布的研究报告，如需了解详细的证券研究信息，请具体参见国泰君安证券研究所发布的完整报告。本订阅号推送的信息仅限完整报告发布当日有效，发布日后推送的信息受限于相关因素的更新而不再准确或者失效的，本订阅号不承担更新推送信息或另行通知义务，后续更新信息以国泰君安证券研究所正式发布的研究报告为准。 本订阅号所载内容仅面向国泰君安证券研究服务签约客户。因本资料暂时无法设置访问限制，根据《证券期货投资者适当性管理办法》的要求，若您并非国泰君安证券研究服务签约客户，为控制投资风险，还请取消关注，请勿订阅、接收或使用本订阅号中的任何信息。如有不便，敬请谅解。 市场有风险，投资需谨慎。在任何情况下，本订阅号中信息或所表述的意见均不构成对任何人的投资建议。在决定投资前，如有需要，投资者务必向专业人士咨询并谨慎决策。国泰君安证券及本订阅号运营团队不对任何人因使用本订阅号所载任何内容所引致的任何损失负任何责任。 本订阅号所载内容版权仅为国泰君安证券所有。任何机构和个人未经书面许可不得以任何形式翻版、复制、转载、刊登、发表、篡改或者引用，如因侵权行为给国泰君安证券研究所造成任何直接或间接的损失，国泰君安证券研究所保留追究一切法律责任的权利。

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