深度研报丨下沉市场大有可为,品牌化升级之路顺畅(下篇)

（以下内容从招商证券《深度研报丨下沉市场大有可为,品牌化升级之路顺畅(下篇)》研报附件原文摘录）
　　本期作者 赵中平 S1090521080001 于佳琦 S1090518090005 丁浙川 S1090519070002 刘　丽 S1090517080006 史晋星 S1090522010003 引言 接《深度研报丨下沉市场大有可为，品牌化升级之路顺畅（中篇）》，根据不同行业在下沉市场发展的时间及渗透率，我们将各行业划分为三类：处于导入期、成长期和成熟期的行业。 本篇主要介绍处于成熟期的服装、黄金珠宝行业，处于成长期的眼镜及家居零售行业，及处于导入期的智能家居行业。 ▍图1：各子行业在下沉市场的发展周期图 资料来源：招商证券 01 服装行业：行业格局优化，份额向头部品牌集中 高端消费与大众理性消费并存，消费分层趋势愈发明显。国内人口众多，地区之间经济发展不均衡，且消费需求呈多样化分布。我们按照收入水平将国内阶层划分为富裕阶层、中产阶层以及低收入的小镇青年。 三年管控以及疫后恢复阶段，考虑到国内宽松的货币政策，占据金字塔顶尖的富裕阶层消费支出保持稳定，海外奢侈品品牌在国内的销售保持较快增长。 广大的中产阶层经过了三年管控影响，收入承压，在疫后复苏阶段预计消费回归理性，热衷于购买高品质的大众消费品。 小镇青年受益于城镇化进程，居住地从农村升级至城镇，在时尚消费方面也从杂牌向国货大众品牌升级。 ▍图2：国内不同消费阶层倾向变化趋势 资料来源：招商证券绘制，参见《品牌时尚2019年中期策略报告-新经济周期下，大众品牌消费将成为主导》 ▍图3：不同品牌门店所在线级城市分布 资料来源：久谦平台、招商证券 02 黄金珠宝行业：龙头渠道下沉优势凸显 在供给端黄金产品升级、需求端居民可支配收入持续上涨的形势下，黄金珠宝消费目的及需求结构均有所转变，悦己消费崛起、低线城市黄金消费需求提升，因此在过去三年间行业格局优化下，坚定渠道下沉的头部黄金珠宝企业的优势积累更为显著。 供给端：黄金新工艺占比不断提升，国潮背景下古法工艺同样占据重要份额，黄金珠宝行业产品多样化明显。世界黄金协会的调研报告《“后疫情时代”中国黄金珠宝零售市场洞察》显示，消费者当前对金饰品购买偏好依次是3D硬足金、5G黄金、18K金、古法金、22K金。 古法金的兴起相对更早，国风潮流下，黄金珠宝行业中复古典雅的古法金成为市场的宠儿，其再现了鎏金、掐丝、炸珠、花丝镶嵌、金银错、錾花、累丝等古老铸金工艺，以纯手工的特点、精致古朴的造型和设计中深厚的文化底蕴成为黄金珠宝行业中的爆款产品。 3D硬足金则应用了打破传统工艺制造限制的新技术，具有更高的硬度、不易磨损，结合雕刻、镂空、扭转、烧青等工艺可设计出制造时尚个性、款式新颖的黄金饰品；5G工艺则进一步克服了3D金“虽硬但脆”的缺点，具备更好的延展性，因此也迅速获得消费者的喜爱。 ▍图4：我国黄金消费总体及黄金珠宝首饰消费需求 资料来源：wind、招商证券 ▍图5：黄金饰品中不同工艺占比变化情况 资料来源：中宝协、招商证券 需求端：悦己消费提升，黄金珠宝消费动机发生结构性转变，珠宝市场规模有望稳定增长。婚庆场景一直以来在我国黄金珠宝消费市场需求中占据半壁江山，而近年来结婚人数、结婚率不断下降，婚庆相关的黄金需求量持续下滑。而随着黄金工艺的升级，以及“悦己”需求的快速增长，黄金珠宝的消费动机已经发生结构性的转变。 据京东消费及产业发展研究院发布的《2022年女性消费趋势报告》，2021年女性悦己消费占比显著提升，悦己消费金额占比达到54％，成交金额同比增长近30%；2022年京东平台女性消费者整体成交额增速大幅领先男性，并且珠宝首饰品类的增速仅略低于营养保健品类处于第二。 女性消费及悦己需求的兴起或可弥补婚庆黄金珠宝消费的空缺，珠宝行业市场规模有望持续稳定增长。 ▍图6：中国内地结婚人数和结婚率变化 资料来源：ifind、招商证券 ▍图7：珠宝需求动机占比 资料来源：京东消费及产业发展研究院《2022年女性消费趋势报告》、招商证券 持续看好黄金产品赛道，优选渠道拓展领先的头部品牌进行布局。短期来看，黄金饰品需求可能受到季节性因素的影响，叠加金价高位，消费者对支出转为谨慎；但在国内经济持续复苏和悦己需求提升的大环境下，设计时尚、定价透明的硬金饰品可能引领黄金珠宝行业的增长，因三年管控而延后的婚庆金饰需求也有望继续发力。 长远来看，黄金产品工艺升级带来的消费需求提升将是长期趋势，预计未来3-5年内年轻人对黄金产品的喜爱度和消费额将会不断提升，中长期持续看好黄金产品赛道。 因此，在标的选择上也会优先推荐黄金产品赛道布局较为完善的品牌，在其中重点关注渠道拓展步伐较快的头部品牌。 03 轻工&零售行业： 线上投流与门店拓张，渠道变革加速下沉步伐 1. 眼镜零售：以互联网模式改变流量分发逻辑，助力性价比子品牌的下沉 眼镜零售行业：刚需属性带来管控后期的购镜需求回补，在头部品牌跑马圈地战略下马太效应有望增强。管控期间我国眼镜零售行业增速放缓，2022年销售额为797.40亿元，影响消退后销售额将实现反弹，2023年全行业销售额有望达到908.5亿元，随后将恢复7-8%的增速。 竞争格局方面，眼镜零售行业销售额的CR5为68.6%，销售量的CR5为49.9%，且头部企业通过开设门店与入驻本地生活平台相结合的方式，加速抢占流量，未来销售额向头部企业聚集的趋势将增强。 ▍图8：2014-2027年我国眼镜行业销售额（亿元） 资料来源：Statista、招商证券 ▍图9：2021年中国眼镜镜片市场份额情况（按销售额划分） 资料来源：2021年中国眼镜镜片市场份额情况（按销售额划分） 2. 离焦镜片：价格与渠道优势助力离焦镜片渗透率上行 离焦镜行业：国产镜片具备价格与渠道的优势，共同助力离焦镜片下沉市场渗透率上行。 价格角度，外资品牌对于离焦镜片研发起步较早，早期以蔡司、豪雅、依视路为代表的外资品牌长期占据国内离焦镜市场，但4000元左右的高价使其在下沉市场不甚普及。近年来国内的明月镜片、万新光学、伟星光学纷纷入局，产品价格处于外资产品与国内白牌产品之间，改变了离焦镜行业的竞争格局。 渠道角度，离焦镜的销售以零售渠道和医疗渠道为主，进口厂商中，依视路和蔡司零售渠道占比较高，而豪雅的新乐学则主要销往医疗渠道。国产品牌在本土零售渠道上更具优势，可凭借强大的营销网络覆盖国内大部分地区。 ▍表1：各品牌离焦镜产品对比 资料来源：各公司官网、招商证券 3. 家居卖场：加快布局下沉市场，渠道扩张与新零售转型齐头并进 家居卖场行业：连锁化率的提升有望带动行业集中度上行。美凯龙与居然之家为我国连锁家居行业龙头企业，截至2022年底在全国均拥有逾400家门店，远超其他连锁家居企业，基本实现了全国覆盖，但销售额CR2不及20%，行业集中度较低。龙头公司把握三年管控期间中小卖场出清的机会，通过兼收合并、数字化系统整合等多种方式整合地方性卖场，有望带动行业集中度上行。 ▍图10：美凯龙、居然之家的市占率 资料来源：公司年报、ifind、招商证券（注：公司市占率=公司销售额/全国规模以上建材家居卖场销售额） ▍图11：全国主要连锁家居卖场门店数 资料来源：各公司官网、ifind、招商证券 04 轻工&家电行业：全屋智能化趋势推进，下沉贡献增量 1. 整装大家居：整装趋势带动套系化销售，整装性价比优势突出，加速价格带延伸渗透 整装大家居：头部企业市场份额虽然在逐步提升，但相比家电等成熟行业仍然相对较低，经销商的区域分散化、市场参与者众多、行业进入及退出门槛低、客流分散程度持续加剧，行业集中度有待进一步提升。未来，随着整装业务推进以及对分散客流的集中，有望进一步提升龙头企业市占率。 整装大家居套系化销售，带动多品类进一步融合，对于消费者而言，同样的产品，消费者可以以更低的价格获取，同样的价格，可以买到更多样的产品；对于企业而言，虽然说单个产品的价格可能略有下降，但整体客单值持续在提升，品牌企业有望加速对于下沉市场的渗透。 2. 无主灯：家具照明智能化变迁，产品标准化、渠道B端化加速渗透无主灯下沉市场 无主灯行业：家居照明智能化，大量”智能品牌”涌入，渗透趋势加快。传统家居照明不断变迁，从普通到智能，以“无主灯”为核心的智能灯控系统正逐步进入大众市场，并对传统照明进行替换升级；目前无主灯市场行业集中度低，大量无主灯玩家进入，除了传统照明品牌外，全屋智能品牌如超级智慧家不断涌现；根据群核科技，2022上半年，客厅无主灯设计的占比翻倍增长；同时无主灯设计更受大户型青睐，随着户型面积增加，客厅无主灯设计的占比显著上涨。 “无主灯”通过不同光源组合，主打沉浸式空间体验，正在迅速占领家居消费市场。 ▍表2：无主灯行业规模测算（总表） 数据来源：公开信息、招商证券整理 ▍图12：2021上半年 VS 2022上半年灯光类型分布对比 资料来源：群核科技、招商证券整理 下沉市场弹性测算： 1. 无主灯配置率，从消费者类型角度：易于触达年轻群体（当前40岁以下），估算：35岁以下+35-45岁计一半，约69%；从房屋面积角度：面积过大的/独栋“豪宅”、面积过小的住宅相对不适配。估算：90-140m2 + 140-180m2计一半，约72%。以上均为新房成交角度，理论上最大空间可达70%左右；若进一步考虑理论范围内对无主灯的偏好程度，保守估计偏好传统灯具装修的仍有15-20%，则新房无主灯配置率最大空间在50%左右。 2. 无主灯行业规模，目前测算2022年无主灯行业规模达146亿元，随着智能无主灯的发展，市场不断下沉，渗透逐渐提升，预计到2027年无主灯行业规模将达180亿元。 ▍图13：2022上半年深圳市住宅成交年龄段分布 资料来源：深圳中原研究中心，招商证券 ▍图14：2020-2022H1 194个重点监测城市普通住宅分面积段成交套数 资料来源：CRIC中国房地产决策咨询系统，招商证券 ▍表3：无主灯行业规模测算（总表） 数据来源：国家统计局、洛图科技、 CSHIA、 GfK、华经研究所、招商证券 3. 功能沙发：核心零部件自产带动成本大幅下降，助力渗透提升 功能沙发行业：低渗透率功能沙发消费驱动发展，前景广阔。功能沙发跟传统沙发相比，增加了姿态调整、形态变换功能以及附加保健、娱乐、储藏等功能。 受消费习惯的影响，以美国、欧洲为首发达国家是功能沙发消费的主力军。随着我国消费者消费观念和消费习惯的转变，我国功能沙发市场发展潜力巨大。 2022年，相较于美国成熟功能沙发市场49.4%的渗透率，我国的功能沙发渗透率仅7.2%，但增长速度强劲，同比增长9.09%；未来随着收入水平的进一步提高及沙发主要消费人群的转变，消费者将会增加对于质量良好、功能多样、舒适美观的功能沙发这样中高端商品的消费，功能沙发发展空间广阔。 ▍图15：功能沙发市场规模及同比（亿元） 资料来源：奥维云网、招商证券 ▍图16：国内功能沙发渗透率 资料来源：奥维云网、招商证券 4. 智能马桶：轻智能带动智能马桶渗透提升，智能马桶有望充分下沉 智能马桶：智能马桶需求扩张，渗透率快速提升，市场规模仍有提升空间。随着经济发展，我国城镇化率提升，城镇居民人均可支配收入持续增长，消费能力提高。消费者观念转变和消费升级也带来对舒适、卫生、便捷如厕体验的追求，消费者对智能马桶的需求从基本功能逐步过渡到个性、便捷、智能的使用体验。 总体来看，智能马桶具备舒适、卫生的使用体验，潮流、个性化的外观设计和智能、便捷的功能设置，符合消费者注重卫生、家装设计和便捷使用的要求，市场需求快速扩张。 2017年以来，国内智能马桶市场快速增长，发展势头强劲。根据奥维云网数据，2021年，我国智能马桶市场规模173亿元，同比增长16.89%；销量719亿元，同比增长17.36% 。 根据华经产业研究院数据，我国智能坐便器渗透率，近几年快速提升，由2016年的1%，提升至2021年的4%，提升迅速，但和美日韩相比，仍有一定的提升空间。 从整个行业而言，轻智能产品，依靠比全智能马桶更低的价格，比传统马桶更优异的智能性能，同时具备基础的智能功能（冲洗、烘干等），使得较多的传统马桶消费者，转向智能马桶，同时轻智能的价格优势助力智能马桶进一步向底线城市去下沉。 ▍图17：智能马桶市场规模及同比（亿元） 资料来源：奥维云网、招商证券 ▍图18：智能坐便器渗透率（按照保有量计算） 资料来源：华经产业研究院、招商证券 5. 智能晾衣架：晾衣架品类电动化趋势明显，性能优于传统晾衣架，性能比高于烘干机 电动晾衣架：渗透率处于低位，市场规模仍有提升空间。据《2022年智能晾衣机生态发展白皮书》数据，中国智能晾衣架市场总额逐年增长，2021年数据已达87亿元，预计2024年销售额将达到150亿元。 从渗透率角度，中国智能晾衣架渗透率2022年仅为7%左右，仍处于低位。未来随着智能晾衣架普及程度的提高，智能晾衣架品类增长可期。 晾衣架相对于传统衣架虽然价格较高，但性能优势突出，价格贵一些，性能好很多，对于低线城市而言，空间较一二线更为充足，有较多的晾衣空间，智能晾衣架能更好的满足需求，有望充分下沉。 ▍图19：中国智能晾衣架市场总额(亿元）及预测 资料来源：华经产业研究院、招商证券 ▍图20：中国智能晾衣架渗透率及预测 资料来源：华经产业研究院、招商证券 6. 家电智能化：下沉贡献增量，清洁+厨卫头部集中 根据奥维云网统计，2023H1家电市场零售额同比增长4.4个百分点，家电销售模式正从“深度分销”转向“高效零售”：家电市场2023年上半年下沉渠道增长幅度达26.8%，超越线上零售增幅7.5%和线下零售增幅1.1%；下沉市场不仅增速快，且消费意愿强，以彩电、冰箱、燃气灶、电压力锅、热水器、扫地机器人为代表的品类均价均实现增长。 下沉市场消费体量大，用户收入提升快，叠加低线城市人口回流等因素，市场蕴含无穷潜力。 ▍图21：2023H1家电市场分渠道零售额同比（%） 资料来源：奥维云网，招商证券 ▍图22：2023H1分品类下沉渠道均价同比（%） 资料来源：奥维云网，招商证券 下沉市场有助于品牌集中度提升。以大家电为例，过去管控三年大家电下沉市场相较传统电商渠道展现出强大增长韧性：2023年1-4月大家电下沉渠道零售额增幅34.8%，远远领先传统线上渠道增幅4.9%，其中空调展现出强大的增长韧性，2023年1-4月零售额增幅达59.2%。 考虑到头部品牌线下渠道网点密集、品牌知名度高、售后服务体系健全、产品美誉度好的全方位实力，下沉市场消费的突飞猛进，反过来有助于强化头部品牌集中度，过往三年间冰箱、洗衣机、空调三大品类下沉市场CR3集中度分别提升至89%、94%和93%。 ▍图23：2022年至今家电下沉渠道增幅领先线上市场 资料来源：奥维云网，招商证券 ▍图24：2022年至今白电分品类下沉渠道零售额增幅（%） 资料来源：奥维云网，招商证券 ▍图25：2021-2023年1-4月下沉渠道CR3集中度提升幅度显著 资料来源：奥维云网，招商证券 考虑到白电龙头均在2012年之前已经完成下沉渠道覆盖，美的、格力、海尔全国专卖店数量均突破3万家，我们接下来重点剖析有巨大潜力挖掘的两大成长品类：清洁电器、厨卫大电。 7. 清洁电器：双线运作提升渗透率，未来国内稳态销量1亿台 根据奥维统计，2015-2022年清洁电器过去八年间实现销售额复合增长23%，其中销量增幅12%，均价增幅9%。如果按照产品5年生命周期估算，过去清洁电器累计销量1.32亿台，在全国家庭4.94亿户中保有量渗透率仅27%。 倘若以清洁电器未来终局100%渗透率、5年换新周期来算，国内清洁电器未来稳态销量至少在1亿台左右，价格中枢假如稳定在1500元左右，则对应零售额规模将达1500亿元。 在清洁电器长坡厚雪增长过程中，渠道下沉将成为未来头部企业竞争的兵家必争之地。 ▍图26：2015-2023年国内清洁电器市场规模走势 资料来源：奥维云网，招商证券 8. 厨房电器：刚需和品需承压，集成渗透拉动增长 2019-2022年过去三年厨卫大电零售额规模复合下降2%，其中刚需和品需在地产下行周期承压较为明显，零售额均复合下降4%，而集成品类逆势增长14%，占厨卫大电整体渗透率从9%提升到16%。 根据奥维统计，2023H1厨卫大电合计零售额789亿元，同比增长3.8%，零售量4129万台，同比下滑1.3%。其中刚需基本盘（烟、灶、电热、燃热）零售额468亿元，同比增长4.2%；品需增量盘（洗、嵌、净、消）零售额197亿元，同比增长5.5%；集成品类代表集成灶零售额124亿元，同比下滑0.4%。 展望全年，奥维云网预计厨卫大电零售额达1685亿元，其中刚需基本盘零售额995亿元，品需增量盘零售额418亿元，集成灶零售额272亿元，分别同比增长6%、7%和5%。 ▍图27：2019-2023H1厨卫大电分类型零售额（亿元/%） 资料来源：奥维云网，招商证券 ▍图28：2023H1厨卫大电分品类零售额同比 资料来源：奥维云网，招商证券 从渠道结构来看，刚需品类线上占比进一步提升到45%-50%，但下沉渠道仍是增长重要增量，2023H1烟机、灶具、电热和燃热下沉网批量分别同比增长1.1%、2.3%、20.4%和25%，热水器品类增幅较为可观。 品需厨电代表洗碗机、嵌入式线下渠道占比稳定在60%-70%，外部环境变化并未完全改变消费者线下购买习惯，同时国产品牌借助渠道下沉优势实现份额进一步提高，2023H1洗碗机、嵌入式国产品牌零售额占比分别提高5和4个pcts达73%和88%。 集成灶过度依赖新房用户，同时产品从消毒柜到蒸烤款结构升级推动下价格门槛被动抬高，今年上半年在行业消费降级背景下增速出现下降。此外，集成灶渠道布局建材属性太强，头部企业开始加大家电渠道拓展思路，2023H1集成灶线下大连锁渠道零售额同比增长33.8%，TOP客户渠道零售额同比增长36.6%，冲出三四线、进入一二线仍有突围空间。 根据奥维统计，2023年1-4月厨卫大电下沉渠道零售额24.3亿元，同比增长24.2%，其中烟机、灶具、厨电套餐、电热水器和燃气热水器合计21.4亿元，同比增长26.9%。品牌集中度方面，电热、洗消嵌集CR5超过90%，并且呈现上升趋势，烟灶、燃热CR5集中度超过75%。 ▍图29：2023年1-4月厨卫市场下沉渠道零售额增长24.2% 资料来源：奥维云网，招商证券 以集成品类为例，2019年到2023年，618期间（W23-25）集成灶TOP10品牌集中度从68.4%提升至了85.7%，连续四年持续攀升，均价从8860元提升至了10991元，连续三年保持增长。 特别提示：本篇文章摘录于2023年9月14日公开发布的研究报告《下沉市场大有可为，品牌化升级之路顺畅》，完整内容以研究报告为准。 风险提示：下沉市场消费力不及预期；企业下沉战略不符合当地消费习惯；下沉市场消费规模测算与实际情况不一致；中日情况不完全可比 免责声明 本报告中的信息均来源于公开资料，本公司对这些信息的准确性和完整性不作任何保证。本报告内容及投资组合仅供参考，不构成投资建议，投资者据此操作，风险自负。本公司及其雇员对使用本报告及其内容所引发的任何直接或间接损失概不负责。本公司及作者在自身所知情的范围内，与本报告中所评价或推荐的证券没有利害关系。 未经本公司授权许可，任何引用、转载以及向第三方传播等行为均可能承担法律责任。 欲了解产品的具体投资建议？ 方式一： 招商证券客户详询您所在的 营业部财富顾问 方式二： →马上开户 再详询您所在的营业部财富顾问 点击找到离您最近的营业网点 【温馨提示】如果不想错过内容，记得点下“赞”和“在看”，这样每次新文章推送，就会第一时间出现在您的订阅号列表里。

点此查看微信公众号原文全部内容>>

大部分微信公众号研报本站已有pdf详细完整版：https://www.wkzk.com/report/（可搜索研报标题关键词或机构名称查询原报告）