【长江宏观于博团队】四问1万亿增发国债——财政动态跟踪系列1

（以下内容从长江证券《【长江宏观于博团队】四问1万亿增发国债——财政动态跟踪系列1》研报附件原文摘录）
　　作者：于博 宋筱筱 蒋佳榛 事件描述 10月24日，十四届全国人大常委会第六次会议决定：1）免去刘昆的财政部部长职务、任命蓝佛安为财政部部长；2）表决通过了全国人民代表大会常务委员会关于批准国务院增发国债和2023年中央预算调整方案的决议。 据新华社报道：1）中央财政将在今年四季度增发2023年国债10000亿元，作为特别国债管理。全国财政赤字将由38800亿元增加到48800亿元，预计赤字率由3%提高到3.8%左右。2）用途上，此次增发的国债全部通过转移支付方式安排给地方，今年拟安排使用5000亿元，结转明年使用5000亿元。资金将重点用于八大方面：灾后恢复重建、重点防洪治理工程、自然灾害应急能力提升工程、其他重点防洪工程、灌区建设改造和重点水土流失治理工程、城市排水防涝能力提升行动、重点自然灾害综合防治体系建设工程、东北地区和京津冀受灾地区等高标准农田建设。 事件评论 第一，当前时点增发1万亿国债是否超预期？时点和规模均超预期。1）从经济基本面来看，全年预期目标实现难度不大。今年前三季度GDP同比增长5.2%，如果要完成全年预期目标（5%左右），四季度只要增长4.4%以上，考虑到去年同期基数较低（同期增速为2.9%），四季度GDP同比增长4.4%的实现难度相对较低。但值得注意的是，所有宏观指标中，去年四季度基建的基数相对较高。2）从会议议程来看，10月13日披露的十四届全国人大常委会第六次会议议程信息中，并未提及关于批准国务院增发国债等相关信息。3）从政策空间来看，2022年末国债仍有约8316亿限额空间可供超发，但中央财政决定增发国债1万亿，且计入今年财政赤字，也就是说，8316亿的限额空间仍可以留待后续使用。 第二，本次增发国债与历史上有何不同？规模远超历史，用作特别国债管理。1）财政部曾在1998-2000年分别增发国债1000亿、600亿、500亿，并相应调整当年的中央财政赤字预算，增发国债的资金主要用于基础设施建设；自2006年起我国对国债实行余额管理，此后便无年中通过人大常委、增发国债的案例，而是采取超发国债、使用限额空间的形式（2012、2013、2019、2020年分别超发国债521亿、681亿、131亿、3068亿）。因此，本次1万亿的增发国债，在规模上远超历史。2）此次增发国债之所以作为特别国债管理，一方面，特别国债具有专款专用的特点，可以保障此次国债增发资金能够精准投向预计用途；另一方面，本次国债资金全部通过转移支付方式安排给地方，若选择直接发行特别国债，参考2020年经验，则需要“纳入政府性基金预算-转入一般预算-中央转移支付给地方”，财政资金流转链条将更长、降低效率。3）特别国债有公开和定向两种发行方式，后续具体采用哪种方式发行值得关注。 第三，本次增发国债对经济有何影响？信号意义强、助力稳增长。一是信号意义积极，本次增发国债为中央加杠杆，全国财政赤字率将由3%提高到3.8%。二是支出端带来增量，本次增发国债不同于近期发行的特殊再融资债，前者是增量资金、助力稳增长，后者更多是化解存量债务、偿还企业拖欠账款。三是从资金安排来看，今、明两年拟各安排使用5000亿元，且主要用于防洪、水利等基建项目。短期来看，若今年5000亿国债资金全部使用完毕，预计对基建投资（含电力）增速、名义GDP增速分别拉动2.4、0.4个百分点；长期来看，若考虑国债资金作为项目资本金的杠杆作用（2021年基建资金来源中预算内资金占比约为20.8%），若简单以5倍杠杆、3年项目周期测算，则5000亿国债资金预计对基建增速、GDP增速分别拉动4.0、0.7个百分点。 第四，如何看待本次增发国债对市场的影响？1）对债市而言，不论是特殊再融资债券还是增发国债，都将增加债券供给，债市短期或面临调整。考虑到历史上特别国债发行期间，央行均有一定呵护，接下来重点关注后续央行是否会有降准、加大公开市场投放等操作。2）对股市而言，本次增发国债资金主要用于基建领域，将进一步助力需求端企稳，在需求改善、库存偏低的组合下，价格弹性或提升，将利好以原材料为代表的顺周期行业。 目录 1、当前时点增发1万亿国债是否超预期？ 2、本次增发国债与历史上有何不同？ 3、本次增发国债对经济有何影响？ 4、如何看待本次增发国债对市场的影响？ 以下是正文 10月24日，十四届全国人大常委会第六次会议决定：1）免去刘昆的财政部部长职务、任命蓝佛安为财政部部长；2）表决通过了全国人民代表大会常务委员会关于批准国务院增发国债和2023年中央预算调整方案的决议。 据新华社报道： 1、中央财政将在今年四季度增发2023年国债10000亿元，作为特别国债管理。全国财政赤字将由38800亿元增加到48800亿元，预计赤字率由3%提高到3.8%左右。 2、用途上，此次增发的国债全部通过转移支付方式安排给地方，今年拟安排使用5000亿元，结转明年使用5000亿元。资金将重点用于八大方面：灾后恢复重建、重点防洪治理工程、自然灾害应急能力提升工程、其他重点防洪工程、灌区建设改造和重点水土流失治理工程、城市排水防涝能力提升行动、重点自然灾害综合防治体系建设工程、东北地区和京津冀受灾地区等高标准农田建设。 以下是我们的解读： 当前时点增发1万亿国债是否超预期？ 第一，当前时点增发1万亿国债是否超预期？时点和规模均超预期。 从经济基本面来看，全年预期目标实现难度不大。今年前三季度GDP同比增长5.2%，如果要完成全年预期目标（5%左右），四季度只要增长4.4%以上，考虑到去年同期基数较低（同期增速为2.9%），四季度GDP同比增长4.4%的实现难度相对较低。但值得注意的是，所有宏观指标中，去年四季度基建的基数相对较高。 从会议议程来看，10月13日披露的十四届全国人大常委会第六次会议议程信息中，并未提及关于批准国务院增发国债等相关信息。 从政策空间来看，2022年末国债仍有约8316亿限额空间可供超发，但中央财政决定增发国债1万亿，且计入今年财政赤字，也就是说，8316亿的限额空间仍可以留待后续使用。 本次增发国债与历史上有何不同？ 第二，本次增发国债与历史上有何不同？规模远超历史，用作特别国债管理。 财政部曾在1998-2000年分别增发国债1000亿、600亿、500亿，并相应调整当年的中央财政赤字预算，增发国债的资金主要用于基础设施建设；自2006年起我国对国债实行余额管理，此后便无年中通过人大常委、增发国债的案例，而是采取超发国债、使用限额空间的形式（2012、2013、2019、2020年分别超发国债521亿、681亿、131亿、3068亿）。因此，本次1万亿的增发国债，在规模上远超历史。 此次增发国债之所以作为特别国债管理，一方面，特别国债具有专款专用的特点，可以保障此次国债资金能够精准投向预计用途；另一方面，本次国债资金全部通过转移支付方式安排给地方，若选择直接发行特别国债，参考2020年经验，则需要“纳入政府性基金预算-转入一般预算-中央转移支付给地方”，财政资金流转链条将更长、降低效率。 特别国债有公开和定向两种发行方式，后续具体采用哪种方式发行值得关注。 本次增发国债对经济有何影响？ 第三，本次增发国债对经济有何影响？信号意义强、助力稳增长。 一是信号意义积极，本次增发国债为中央加杠杆，全国财政赤字率将由3%提高到3.8%。 二是支出端带来增量，本次增发国债不同于近期发行的特殊再融资债，前者是增量资金、助力稳增长，后者更多是化解存量债务、偿还企业拖欠账款。 三是从资金安排来看，今、明两年拟各安排使用5000亿元，且主要用于灾后重建、防洪、水利等基建项目。短期来看，若今年5000亿国债资金全部使用完毕，预计对基建投资（含电力）增速、名义GDP增速分别拉动2.4、0.4个百分点；长期来看，若考虑国债资金作为项目资本金的杠杆作用（2021年基建资金来源中预算内资金占比约为20%），若简单以5倍杠杆、3年项目周期测算，5000亿国债资金预计对基建增速、GDP增速拉动分别拉动4.0、0.7个百分点。 如何看待本次增发国债对市场的影响？ 第四，如何看待本次增发国债对市场的影响？ 对债市而言，不论是特殊再融资债券还是增发国债，都将增加债券供给，债市短期或面临调整。考虑到历史上特别国债发行期间，央行均有一定呵护，接下来重点关注后续央行是否会有降准、加大公开市场投放等操作。 对股市而言，本次增发国债资金主要用于基建领域，将进一步助力需求端企稳，在需求改善、库存偏低的组合下，价格弹性或提升，将利好以原材料为代表的顺周期行业。 风险提示 增发国债对经济拉动作用测算结果存在偏差：此次国债增发资金作为项目资本金及项目配套资金的比例分配、以及项目周期年限等假设条件或有偏差，从而使得国债增发资金对基建、经济的拉动作用测算结果存在偏差。 研究报告信息 证券研究报告：四问1万亿增发国债——财政动态跟踪系列1 对外发布时间：2023-10-25 研究发布机构：长江证券研究所 参与人员信息： 于博 SAC编号：S0490520090001 邮箱：yubo1@cjsc.com.cn 宋筱筱 SAC编号：S0490520080011 邮箱：songxx3@cjsc.com.cn 蒋佳榛 邮箱：jiangjz@cjsc.com.cn 相关链接 2023-08-14｜如何看待政治局会议提出的一揽子化债方案？（长江宏观 于博、宋筱筱、蒋佳榛） 2023-06-29 | 下半年财政：方向在哪，节奏如何？——积极财政系列3（长江宏观 于博、宋筱筱、蒋佳榛） 2022-06-24 | 特别国债的历史复盘与未来猜想——积极财政系列1（长江宏观 于博、宋筱筱） 评级说明及声明

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