【东吴晨报1023】【宏观】【行业】环保、保险Ⅱ、油服工程、汽车【个股】水晶光电、新澳股份、雷电微力、三角防务、春风动力

（以下内容从东吴证券《【东吴晨报1023】【宏观】【行业】环保、保险Ⅱ、油服工程、汽车【个股】水晶光电、新澳股份、雷电微力、三角防务、春风动力》研报附件原文摘录）
　　欢迎收听东吴晨报在线音频： 注：音频如有歧义以正式研究报告为准。 宏观 面对“逆风”，美债利率“怕”了吗？ 美债利率在短短的几个月内从4%又站上了5%，这背后的核心是市场继续预期美国经济的韧性增长。不过美国在经历“史诗级”加息后，经济真的能这么淡定吗？肯定不是。因为目前来看，四季度经济确实面临一些“逆风”，例如汽车行业罢工、政府关门危机以及重启学生贷款的还款。关键在于这些外部冲击是否对四季度经济增长有明显的拖累。 而回答这一问题的关键在于经济“顺风”和“逆风”谁会是赢家？ 目前来看是经济“顺风”占了上风。美国经济所面临的三大“逆风”，对四季度经济而言影响不大。而尤其令人鼓舞的是，9月美国制造业PMI与全球制造业PMI共振，走出底部区间：采购经理人指数（PMI）和供应管理指数（ISM）很可能双双突破50，回到扩张区间。9月两大显著好于预期的制造业PMI，给美国经济的韧性再“添砖加瓦”。 由此我们不妨先来看看这三大事件对美国经济的冲击情况几何： 首先是罢工潮的影响“微乎其微”。9月美国汽车工人联合会（UAW）由于没有和D3（福特、通用汽车和斯泰兰特）之间达成薪资和福利协议，开始罢工。然而工会中只是不到10%（1.3万人/14.6万人）的人参与了本次罢工。截至10月，汽车罢工已经持续长达四周，范围扩大到20个州，虽然当前仍未有结束迹象，但涉及人数仅上涨至2.5万人。不过需要关注的是此次罢工外扩到其他行业的影响，这将是短期内的重要变数。 最重要的是汽车工人罢工≠汽车生产遭到拖累。虽然9月工人罢工愈演愈烈，但从汽车产量上来看，生产并没有受到明显拖累。而即便后续出现拖累，从历史两次影响较大的汽车罢工来看，2019年4.8万人罢工大幅减少产量的极端情形下，也仅仅拖累经济增速0.4%。 其次是政府关门“命悬一线”，临时决议的通过，又给美国经济赢得45天的“喘息”期。这直接缓解了对新增非农就业及薪资水平的拖累，更进一步的是减轻了对四季度经济的影响。虽然在巴以冲突上针对以色列拨款资金问题的争执使得后续两党达成拨款协议的难度加大，11月政府停摆的概率再次上升。不过即便关门，对经济的影响是取决于关门的时长：根据近10年内的2次政府关门对经济的影响来看，每停滞1周，经济增长仅被拖累0.05%-0.1%。而且按照历史经验，关门时长不会超过2周，由此政府关门对四季度经济的影响可控。 最后是重启的美国学生贷款，对消费者支出来说只是个渐进的小逆风，对四季度经济拖累不大。恢复支付学生贷款意味着10月开始本有4300万被允赦免总共1.6万亿美元的债务，开始恢复还款。我们通过抽样美国西部（UCLA）、中部（芝加哥大学）及东部（纽约大学）大学提供的官方平均每月生活费算得，美国在校大学生平均每月生活开支在1900-2000美元左右。而根据美国Smartasset测算，按照平均学生贷款总额在29000美金，恢复贷款后平均每人每月需要支付300美元的还款。此数额相较于平均生活开支来说，每个月减少这些消费对经济影响不大。 此外，拜登政府出台了“缓兵之计”。在8月新推出的“SAVE”计划，以代替此前的“REPAYE”计划，进一步减少了学生每月还款负担。因为具体来看，新的计划是根据收入和家庭人数来计算月付款额。且SAVE计划将收入免税额从贫困线的150%提高到225%，从而降低了每月付款额。这意味着每月付款额可进一步大幅减少，从而减轻还款负担。 因此就目前而言，实际经济活动尚未被此三大事件拖累，反而依旧保持弹性。亚特兰大联储对美国三季度GDP预测维持此前4.9%的预期，尚未就此下调。且根据经合组织发布的最新预测，2023年美国经济将增长2.2%，这比大多数对趋势增长的估计高出大约半个百分点。因此我们认为，无论是政府停摆、工人罢工，还是学生贷款的重启对经济产生的影响都是被夸大的。 经济阶段性继续走强预期支撑10年期美债。此前我们提到10年期美债利率能否继续走高的关键在于政策松口的时间。虽然诸多美联储官员的“鸽”派发言标志着美联储态度开始转向，尤其是在达拉斯联储主席洛根往后的美联储票委：亚特兰大联储主席博斯蒂克、旧金山联储主席戴利以及费城联储主席哈克纷纷释放出金融环境已明显收紧，暗示利率处于足够的限制性水平上，这一点直接驱动了美债利率短暂的回调。 不过从鲍威尔及沃勒的讲话来看，美联储官员内部对利率水平是否达到限制性水平的看法分歧较大。尤其是在强于预期后的9月通胀及零售数据公布后，鲍威尔警告9月往后的通胀下行趋势可能存在压力，而沃勒暗示经济活动的强劲可能使通胀向2%迈进的步伐停滞不前，甚至出现扭头继续上升的压力。因此在此种情况下，政策利率可能需要“做得更多”。叠加财政部持续偏高的中长债发行供给，长期国债利率或在高位持续更久，除非经济出现衰退或政策迅速转鸽。 风险提示：全球通胀超预期上行，美国财政及货币政策超预期，美国经济提前进入显著衰退，俄乌冲突局势失控造成大宗商品价格的剧烈波动，美国银行危机再起。 （分析师 陶川、邵翔） 行业 环保： 非电行业碳核查启动 奠定碳市场扩容基础 关注计量监测&减碳资产需求释放 投资要点 事件：2023年10月18日，生态环境部正式发布《关于做好2023—2025年部分重点行业企业温室气体排放报告与核查工作的通知》。 全国非电力行业碳核查启动，细化水泥、电解铝和钢铁核算标准。《通知》要求开展重点行业企业温室气体排放报告与核查有关工作。1）覆盖范围：石化、化工、建材、钢铁、有色、造纸、民航等重点行业，年度温室气体排放量达2.6万吨二氧化碳当量（综合能源消费量约1万吨标准煤）及以上的重点企业。2）核算标准：水泥、电解铝和钢铁行业按照生态环境部最新下发的技术文件核算，其他重点行业按此前指南及补充数据表核算。相较于此前版本，钢铁行业新版技术文件要求数据细化至每个月份、区分不同工序、包含测算过程值、数据来源于支撑材料等。3）报送时限：每年3月31日前，组织重点行业企业编制上一年度温室气体排放报告（分别核算报告企业层级排放总量和设施层级排放量）。4）核查时限：水泥、电解铝和钢铁行业企业碳排放报告核查工作应于每年9月30日前完成，其他重点行业每年12月31日前完成。 非并网及自发自用清洁电力碳排按0计算，绿电需单独报告暂按电网平均排放因子计算。《通知》明确，在核算企业层级净购入电量或设施层级消耗电量对应的排放量时，直供重点行业企业使用且未并入市政电网、企业自发自用（包括并网不上网和余电上网的情况）的非化石能源电量对应的排放量按0计算，重点行业企业应提供相关证明材料。通过市场化交易购入使用非化石能源电力的企业，需单独报告该部分电力消费量且提供相关证明材料（包括《绿色电力消费凭证》或直供电力的交易、结算证明，不包括绿色电力证书），对应的排放量暂按全国电网平均碳排放因子进行计算。2022年度全国电网平均碳排放因子为0.5703t CO2/MWh，较2021年的0.5810 t CO2/MWh下降1.84%。 开启全国碳市场扩容基础性工作，水泥、电解铝和钢铁行业有望优先纳入。重点行业企业温室气体排放报告与核查，是推动全国碳市场积极有序扩大覆盖范围的基础性工作。我们预计碳市场将向非电行业扩容，水泥、电解铝和钢铁行业有望优先纳入。水泥、电解铝、钢铁三大行业核查标准提高或与应对欧盟CBAM相关，CBAM覆盖钢铁、水泥、铝、化肥、电力和氢六种产品，其中水泥、钢铁、铝受影响较大。 核查标准趋严&碳市场扩容在即，关注计量监测空间释放&减碳资产价值重估。1）计量监测：碳减排监管基石，随市场扩容&政策完善需求释放。全国非电力行业碳核查启动，碳排放报告和核查要求趋严，打开碳计量监测业务空间。建议关注：煤质检测仪器【三德科技】、碳监测设备【雪迪龙】等。2）减碳资产：碳约束扩大，减碳资产价值空间大。控排企业范围扩大在即，为降低碳排成本对于盈利的挤压，企业将提升对于再生资源、清洁能源、节能减排的等减碳资产的需求。①再生资源：再生料相较于原生料生产过程减排显著，为市场化&最经济减碳方式。建议关注：再生铝【怡球资源】，再生钢【华宏科技】等，重点推荐：危废资源化【高能环境】，锂电回用【天奇股份】，再生塑料【三联虹普】【英科再生】等。②节能减排：可有效降低直接和间接排放，提升清洁生产水平。重点推荐：水泥固碳【仕净科技】；建议关注：高效节能设备【瑞晨环保】等。③绿电：当前通过绿电交易所获电量暂按电网平均排放因子计算，但需单独报送电量及证明材料，后续有望完善绿电核算标准体现清洁价值。重点推荐：矿山绿电【龙净环保】；建议关注：绿电龙头运营商【三峡能源】【龙源电力】等。 风险提示：政策进展不及预期，碳价波动风险，行业竞争加剧等。 （分析师 袁理、陈孜文） 保险Ⅱ： 上市险企9月保费数据点评 寿险新单月降幅近半 2024年开门红暗流涌动 投资要点 事件：上市险企披露2023年9月保费数据，累计原保费增速及对应收入排序：中国太保(10%至3532亿元)、中国人保(8%至5406亿元)、中国平安(5%至6356亿元)、中国人寿(4%至5788亿元)和新华保险(4%至1429亿元)。 寿险：自7月30日阶段性“炒停后”，保费增速继续回落，银保新规落地拖累短期新单表现，但头部险企有望长期受益，9月新单单月规模约为同期一半。2023年9月，寿险当月原保费增速排序如下：人保寿险及健康(-2%)、平安寿险及健康险(-4%)、太保寿险(-5%)、中国人寿(-7%)和新华保险(-10%)，单月保费增速多为负值，延续上月趋势持续放缓，各险企完成预定利率调整（从3.5%到3.0%）。平安寿险3Q23个人业务新单单季保费同比增速仍维持在高位水平（18.6%，2Q23单季增速为56.6%）,个人和团体业务的新单增速分别为25.4%和-16.7%，2Q23单季增速为69.6%和-4.3%。9月，人保寿险的长期首年、趸交和期交首年保费单月同比增速均有回升（长期首年由-552.2%至-36.1%，趸交由-161.0%至-9.6%），但仍为负值，主要系3.5%定价利率的停售提前透支消费者需求，3.0%利率的开门红产品尚在准备阶段。9月，太平洋寿险推出新产品守护天使少儿门诊急诊医疗保险，填补了医疗保费报销的空白区域。新华保险上新畅行万里两全保险，突出其低保费高赔付、低门槛和保障时间长的优势。8月末金监总局要求险企在银代合作中应审慎合理地确定费用假设，在产品精算报告中明确说明费用假设、费用结构，并列示佣金上限，并据实列支向银行支付的佣金费用，拖累短期新单表现，但头部险企有望长期受益。 开门红前瞻：新预定利率产品问世上线，IRR如期回落，竞品收益率仍在下行，低基数效应仍将给1M24新单和价值正增长带来信心。2023年9月以来，国有大行再度迎来年内第二次存款利率下调，3.0%定价利率仍存在较强吸引力，预计定价利率下调后新型产品有望扛起销售大旗。2024年开门红暗流涌动，差异显现，头部险企纷纷陆续上线新产品，中国人寿开门红推出鑫耀龙腾（快返两全，3年交8年满为主力）、鑫禧龙腾（快返年金，3年交8年满为主力）、鑫耀鸿图（中期年金）和鑫耀年年（养老年金）。客观来看，当前居民风险偏好仍处于历史低位，在“资产荒”背景下，保险产品保本优势仍将得以充分显现。我们预计9M23上市险企NBV同比增速排序为：太保（+30%）>平安（+29%）>国寿（+13%）>新华（+10%）。 财险：车险保费增速略有回落，非车业务占比继续下降。2023年9月，财险当月原保费增速排序如下：太保财险(11%)、人保财险(6%)、平安财险(-4%)。9M23人保财险车险和非车保费累计同比增速分别为5.5%和9.6%，非车业务占比同比提升1个百分点至49.5%。9月人保财险车险保费单月同比增速为6.8%，继续维持上月的增长态势（6-8月单月增速3.8%、3.3%和5.7%）。平安财险3Q23单季车险、非车和意健险增速分别为6.2%、-34.1%和0.3%。9月新车销量单月同比增速9.5%（8M23：8.4%），增速较上月稍有上升，低基数效应预计仍将延续。不过三季度以来全国各地多发台风等自然灾害对三季度头部财险公司承保利润带来不小的挑战，我们预计中国财险3Q23或面临小幅承保亏损的压力，前三季度累计车险综合成本率小幅超过97%指引位。 投资建议：当前市场关注下半年队伍增员情况和2024年开门红产品及策略布局。个股推荐：首推资产端弹性标的中国人寿和长航行动转型下负债端特色标的中国太保，次推中国平安。 风险提示：1）长端利率持续下行；2）经济复苏不及预期。 （分析师 胡翔、葛玉翔、朱洁羽） 油服工程： 油服专题 全球油气资本开支持续增长 关注深海板块及北美电动化结构性机会 投资要点 全球油气资本开支持续增长，行业景气度回暖 2023年，全球油气资本开支呈现连续三年的增长趋势，同比增长14%。根据Rystad Energy的数据，全球能源投资预计将达到2.4万亿美元，创下历史新高，其中上游油气领域的投资达到1.1万亿美元，超过了2019年的水平。具体而言，全球油气板块的资本开支，包括设备和服务的采购，在2023年达到了约7250亿美元，同比增长14%，自2021年以来已连续三年增长。目前油价已经超过了油气勘探开发的成本，油气公司正在加大资本开支，带动了油气设备和油服板块的景气。全球油气资本开支的重点主要集中在海外，特别是在海洋领域。根据不同地区的情况，2023年投资规模最大且增速较快的地区包括北美、中东和南美，同比增速分别为12%、16%和29%，高于亚太地区的12%增速。根据不同板块来看，2023年陆地和海洋油气资本开支的同比增速分别为13%和15%，显示海洋领域的投资力度高于陆地领域。 深海板块为重要增量，南美崭露头角 油气勘探开发正逐渐将目光投向深海领域，南美地区崭露头角。2023年全球深海油气资本支出将约达到900亿美元，同比增长16%，高于整体油气资本开支的同比增速14%。在地区划分方面，南美、北美和非洲已经形成了一个备受关注的深水项目"黄金三角"。2023年，这三个地区的海洋资本支出分别同比增长了36%、13%和18%。然而，其中南美地区在深海油气资本开支方面表现尤为亮眼。这一趋势表明，深海油气领域成为全球油气勘探和开发的新焦点，吸引了更多的资本投入。南美地区在这一领域的崭露头角不仅对该地区的能源产业产生了积极影响，还在全球范围内推动了深海项目的发展。 关注北美地区压裂设备电动化趋势 在北美地区，压裂设备正逐渐迎来电动化的趋势。北美一直以来都是全球最大的页岩油气和压裂设备市场，但如今，受到对低碳环保和经济性的需求影响，新技术，特别是电动和涡轮技术，正在逐渐替代传统的柴油驱动设备。根据Rystad Energy最新统计数据，北美压裂设备的主要技术现状如下：①柴油驱动技术：预计2023年的市场渗透率约为41%，同比下降13个百分点。这一下降趋势主要是因为北美市场对经济性和ESG的需求日益增加，推动着北美压裂设备从柴油驱动技术向电动和涡轮技术的转变。②混合动力（Tier 4 DGB/DF或Tier 2 DF）：这种技术将伴生气与柴油混合使用，有助于减少一定程度的碳排放。预计2023年的市场渗透率约为43%，同比增长17个百分点，预计未来将占据一半的市场份额。这表明压裂设备制造商正在积极寻求更环保和经济高效的解决方案。③纯电动（Electric）：纯电动技术预计在2023年的市场渗透率约为13%左右，同比提升5个百分点，呈现出加速的趋势。这反映出电动化技术在压裂设备领域正逐渐受到认可，将在未来继续成为一个重要趋势。 投资建议：建议关注海洋油气开采的迪威尔、博迈科、中海油服等；推荐受益北美压裂设备电动化的杰瑞股份等。 风险提示：油价大幅回落；油气资本开支下降；国际贸易争端；海洋油气开采不足；北美压裂电动化不及预期。 （分析师 周尔双、罗悦） 汽车： 降价+工厂改造拖累Q3盈利 FSD智驾持续提速突破 投资要点 整体业绩：1）营收方面，2023Q3特斯拉实现营业总收入233.50亿美元，同环比分别为+8.84%/-6.33%；其中汽车销售总额196.25亿美元，同环比分别为+4.99%/-7.73%，汽车销售业务收入191.36亿美元，同环比分别为+5.89%/-7.56%，汽车租赁业务收入4.89亿美元，同环比分别为-21.26%/-13.76%。2023Q3能源收入15.59亿美元，同环比分别+39.57%/+3.31%；服务及其他收入21.66亿美元，同环比+31.67%/+0.74%。2023年前三季度特斯拉合计实现营业收入716.06亿美元，同比+25.31%。2）利润方面，2023Q3公司实现归母净利润18.53亿美元，同环比分别-43.71%/-31.45%，归母净利率7.94%，同环比-7.41pct/-2.91pct。2023年前三季度特斯拉合计实现归母净利润70.69亿美元，同比-20.30%，归母净利率9.87%。 单季度交付环比下滑，规模效应下降+销售折扣增加导致单车净利下滑。2023Q3特斯拉全球交付43.50万辆，同环比分别+26.53%/-6.67%；2023Q3公司整体毛利率17.89%，同环比分别-7.19/-0.29pct；其中汽车销售/租赁毛利率分别为18.19%/38.45%，同比分别为-9.33/-0.20pct，环比分别为-0.46/-1.94pct；毛利率同比降低主要原因为汽车销售业务压力较大，而能源/汽车租赁等业务毛利率同环比提升，表现较好；汽车销售业务毛利率下滑主要系公司工厂改造升级叠加终端优惠政策增加。公司费用率同环比增加，主要系公司持续加大智能驾驶相关研发投入+渠道门店和充电网络的扩张，Q3研发费用率4.97%，同环比+1.56/+1.19pct；销售、行政和一般费用率5.37%，同环比分别+0.89/+0.59pct。 我们预计，2023年全年国内新能源汽车批发口径销量有望达到906万辆，对应渗透率35.9%。特斯拉以“电车销量持续高增，智驾领跑全球”领跑全球电动车行业，国内新能源车企积极跟进，各价格带产品矩阵持续丰富，消费者对新能源汽车接受度提升，国内新能源汽车市场渗透率提升有望进一步提速。我们预计，2023年国内乘用车整体批发量有望达到2523万辆，同比+9.1%，其中新能源汽车批发销量为906万辆，同比+39.8%，批发口径新能源汽车渗透率为35.9%；交强险零售销量2093万辆，同比+5.9%，其中新能源汽车零售销量744万辆，同比+41.3%，零售口径渗透率达到35.5%。 投资建议：坚定拥抱汽车【AI智能化+出海】两条主线！主线一【拥抱AI+汽车智能化】：战略看多H+A股整车板块！港股整车优选【小鹏汽车+理想汽车+蔚来汽车】等，A股整车优选【长安汽车+比亚迪+长城汽车/广汽集团/上汽集团等】。零部件三条布局思路：1）L3智能化核心受益环节：域控制器（德赛西威+均胜电子+华阳集团+经纬恒润）+线控底盘（耐世特+伯特利+拓普集团）+软件算法/检测（中国汽研等）等。2）华为汽车产业链标的。整车及零部件合作伙伴（长安汽车+赛力斯+江淮汽车+瑞鹄模具）。3）以特斯拉产业链为代表的电动化核心硬件。T链（拓普集团+旭升集团+新泉股份+爱柯迪+岱美股份+嵘泰股份等），一体化/车灯/座椅（文灿股份+星宇股份+继峰股份）。主线二【拥抱汽车出海大时代】：优选技术输出的客车板块（宇通客车+金龙汽车），其次高性价比的重卡板块（中集车辆+中国重汽）+两轮车（雅迪控股/爱玛科技/春风动力）。 风险提示：芯片短缺影响超预期；乘用车价格战超出预期。 （分析师 黄细里、杨惠冰） 个股 水晶光电（002273） 2023年Q3业绩点评 三季度业绩逆势增长 看好新业务贡献增量 事件：公司发布2023年三季报。 业绩略超预期，毛利率持续改善：2023年1-9月，公司实现营收35.5亿元，同比增长10.9%，归母净利润4.4亿元，同比减少8.8%，扣非归母净利润3.7亿元，同比减少13.5%；其中三季度单季营收17.0亿元，同比增长18.8%，归母净利润2.6亿元，同比增长11%，扣非归母净利润2.6亿元，同比增长10.6%。23Q3单季营收与净利润均稳步提升；Q2营收小幅承压后，Q3单季度业绩逆势拉涨，业绩略超预期，其业绩的增强主要来源于具备技术优势的产品占比提升以及产品结构的优化，尤其在薄膜光学面板业务和汽车电子业务方面呈现大好局势。从费用端来看，2023Q3公司研发投入2.9亿元，同比增长20.1%，研发费用占比11.1%，公司上半年投入大量费用用于棱镜等专项项目的研发工作，以紧跟终端客户的高标准要求。从利润端来看，Q3公司毛利率为28.6%，环比增长7.3pct，公司毛利率有望稳步修复。 持续开拓新市场、新产品，全方位发展储备增长动能：1）市场方面，公司深耕北美、韩系大客户业务，不断提升市场份额、推进新品类研发，以使其整体技术能力和综合管理水平得到认可；2）产品方面，公司设立了微纳研究所，从事纳米压印的技术和半导体光学相关产品开发，公司相关事业部从事半导体光学产品的量产，目前公司半导体光学产品主要应用于手机等移动智能终端、汽车以及AR/VR终端，用于3D拍摄、生物识别及传感等领域。3）生产方面，公司持续推进黄金线2.0建设和自动化改造，提升精益化生产能力。 AR/VR领域布局全面，紧跟主流需求与技术方向：公司已针对AR/VR业务成立项目专项小组，聚焦反射光波导和衍射光波导技术路径投入资源进行布局。1）汽车电子方面：水晶光电围绕智能驾驶、智慧座舱不断开发产品应用，成为汽车智能化领域中的重要参与者，汽车将成为公司未来业绩成长的重要一环。公司成功拿下捷豹路虎EMA平台所有的AR-HUD项目，成为国内首个进入海外头部整车厂的HUD tier1供应商；2）3D场景方面：未来的人形机器人、3D拍摄等AR相关产品能够为公司带来更大的增长。 盈利预测与投资评级：我们看好公司新业务稳步增长，盈利能力持续修复，上调盈利预测，预计公司2023-2025年归母净利润6.1/8/9.8亿元（前值为5.8/7.7/9.8亿元），当前市值对应PE分别是24/18/15倍，维持“买入”评级。 风险提示：汇率风险、新品开发进度不及预期风险、市场竞争激烈。 （分析师 马天翼、金晶） 新澳股份（603889） 23年三季报点评 收入增长提速 毛价及汇率影响盈利 投资要点 公司公布2023年三季报：23年前三季度营收35.11亿元/yoy+12.34%、归母净利3.51亿元/yoy+3.94%、扣非归母净利3.34亿元/yoy+12.54%，业绩保持高于行业增长趋势；单Q3看，营收11.9亿元/yoy+18.32%、归母净利9639万元/yoy+1.05%、扣非归母净利8853万元/yoy-5.39%，营收增长较上半年提速、体现公司业务持续处于产销两旺状态，扣非归母净利润同比下滑、主因Q3毛利率同比-2.03pct、期间费用率同比+0.24pct，归母净利实现同比增长主要来自政府补贴和公允价值净收益拉动、23Q3政府补贴654万元/22Q3为353万元、23Q3公允价值净收益127万元/22Q3为0。 羊毛业务受到原材料价格下滑影响，宁夏新澳羊绒产能利用率提升。1）羊毛业务整体受毛价下跌影响：23Q3澳毛价格指数同比下滑18.6%，公司从采购羊毛原材料到投入生产出货通常历时两个半月，原材料价格下跌除导致羊毛业务ASP下降外、还会使得盈利受损，其中毛条加工过程短、受影响最为直接，Q3公司销售毛条约2600吨、产生亏损约1200万元。前三季度公司毛纺纱ASP同比下滑7.3%、下滑幅度小于原材料，体现公司毛纺纱业务较强抗风险能力。2）羊绒产能利用率进一步提升：23Q3宁夏新澳产能利用率76%、较22年的60%、22H1的70%进一步提升。 23Q3毛利率下降、费用率提升。1）毛利率：23Q3毛利率17.62%/yoy-2.03pct、主因羊毛价格同比下跌、相对低毛利的羊绒收入占比提升（23H1毛纺纱线/羊绒纱线毛利率分别为25.69%/16.27%）。2）期间费用率：23Q3期间费用率8.35%/yoy+0.24pct、其中销售/管理/研发/财务费用率分别同比+0.06/-0.12/-0.84/+1.13pct至2.12%/2.71%/2.39%/1.13%。销售费用率提升主因Q3集中举行全球市场推广活动导致营销支出增加，包含意大利佛罗伦萨、中国香港及上海的全新市场形象发布会，财务费用率提升较多主因欧元贬值导致欧元应收款的汇兑损失。3）归母净利率：结合毛利率、费用率以及非经损益变动，23Q3归母净利率同比-1.38pct至8.1%。4）存货：截至23Q3存货17.9亿元/yoy+13.2%，存货周转天数同比延长4天至169天，扩张幅度与业务规模匹配。 盈利预测与投资评级：公司为国内毛精纺纱生产龙头，23Q3在相对疲软的需求环境下保持产销双旺、收入增长提速，但受到羊毛价格下跌、汇率波动以及Q3集中进行市场推广活动提升销售费用几方面影响，扣非净利小幅下滑，在政府补贴和公允价值收益贡献下归母净利同比小幅增长。9月羊毛接单量同比持平略降、短期有所波动，但工厂仍保持满负荷运行状态、交货期约50-60天，10月以来接单量有明显恢复，我们预计9-10月综合来看接单量同比有双位数以上增长，对Q4业绩形成支撑。毛价方面，由于当前毛价已位于澳洲牧民盈亏平衡线以下，未来有望企稳回升。公司积极推进越南产能建设、预计10-11月越南厂房如期开工、250天左右全部完工。羊绒纱线产能利用率有望持续提升。展望明年，公司主业增长逻辑不变、有望保持高于行业的增长趋势。9月公司发布限制性股票激励计划，激励对象覆盖范围广，业绩考核指标着眼稳健、目标值和触发值分别为未来3年扣非净利年均增速不低于11%和8%。考虑毛价和汇率对Q3业绩的拖累，我们将23-25年归母净利润预测从4.64/5.54/6.58亿元下调至4.18/4.80/5.53亿元、对应PE为11/10/8X，维持“买入”评级。 风险提示：市场需求波动、原材料价格大幅波动、产能扩张不及预期。 （分析师 李婕、赵艺原） 雷电微力（301050） 2023年三季报点评 规模扩大带动利润增长 毫米波助力5G通信 事件：公司于2023年10月19日发布2023年第三季度报告。2023年前三季度实现营收7.25亿元，同比增加9.77%。归母净利润2.64亿元，同比增加6.83%。 投资要点 产品结构不断优化，盈利能力增强：公司发布2023年第三季度报告。2023年第三季度实现营收7.25亿元，较上年同期增幅9.77%，主要系产能扩大，产品交付和验收规模逐步增长所致。归母净利润2.64亿元，同比增长6.83%。截至2023年9月，公司研发费用0.45亿元，较2022年同期增长65.23%，主要系研发投入和股份支付增加所致。经营活动产生的现金流量净额截至2023年9月达3.18亿元，较上年同期增加1.85%。公司财务数据亮眼，经营状况良好，为后续产能提升，市场开拓奠定坚实基础。 生产工作有序开展，经营规模不断扩大：截至2023年9月末，公司在建工程0.26亿元，较年初0.23亿元有所增加。公司同时与数个总体单位协作配套正研制多个产品，相关产品处于方案、初样、试样、定型批产等不同阶段，公司自研发阶段切入，在装备研制初期即与客户保持紧密合作关系，装备的研制、技术升级、改进和备件采购等环节中上下游协同效应较强。目前，公司经营状况良好，项目研发、生产扩能、供应链保障等各项工作均按计划、有序开展，加快2023年的生产交付工作。 毫米波微系统领域领先企业，行业认可度较高：公司专注于毫米波微系统的研发、制造、测试和销售，主要产品可广泛应用于雷达探测、通信数据链等专用领域。公司自创立以来始终聚焦于毫米波微系统领域，经过长达十余年的不断投入和技术攻关，结合对相关应用领域技术发展趋势的深刻理解，形成了强有力的先发优势，目前是国内少数能够提供毫米波微系统整体解决方案及产品制造服务的企业之一，在中国信息化装备跨越式发展中起到重要作用，公司产品性能好，在各应用领域运行稳定、可靠性和安全性高，得到了客户的高度认可。 盈利预测与投资评级：公司业绩符合预期。基于下游应用领域广阔前景和公司 TR 组件的领先地位，我们维持公司2023-2025年归母净利润预测，分别为3.54/4.23/5.81亿元，对应 PE 分别为28/24/17倍，维持“增持”评级。 风险提示：1）客户集中度较高的风险；2）宏观环境风险；3）市场竞争加剧风险。 （分析师 苏立赞、许牧） 三角防务（300775） 2023年三季报点评 持续优化产业结构 航空航天领域优秀供应商 事件：公司发布2023年第三季度报告。2023年第三季度实现营收19.48亿元，较上年同期增幅33.18%。归属母公司股东的净利润6.16亿元，同比增长31.49%。 投资要点 业务量持续增加，盈利能力不断增强：公司2023年第三季度实现营收19.48亿元，较上年同期增幅33.18%。归属母公司股东的净利润6.16亿元，同比增长31.49%，主要系销售订单较上年同期增长所致。研发费用约0.53亿元，较2022年同期增长38.10%。主要是报告期内研发项目投入增长所致。经营活动产生的现金流量净额截至2023年9月约-0.66亿元，较上年同期增加-211.09%，主要系报告期内购买商品、接收劳务支付的现金增长所致。公司经营状况良好，客户订单量不断增加，市场竞争力明显增强。 大力投入新项目建设，积极优化产业结构：截至2023年9月末，公司在建工程3.39亿元，同比增加218.25%。主要系报告期内公司募投项目持续投入所致。2023年公司已实施非公开增发50,000,000股，用于深化提升航空精密模锻产业，航空发动机叶片精锻，航空数字化集成中心项目并及时补充流动资金。预计项目建设完工后，公司产能将大幅提升，保障2023年生产任务及时交付。 航空航天领域领先企业，核心产品应用性较强：公司主要从事航空、航天、船舶等行业锻件产品的研制、生产、销售和服务。在航空领域，公司为我国军用和民用航空飞行器提供包括关键的结构件和发动机盘件在内的各类大型模锻件和自由锻件，也是公司占比最大的业务类型。公司目前已进入航空、航天、船舶等领域的各大主机厂供应商名录，特别是在航空领域，其产品目前已应用在新一代战斗机、新一代运输机及新一代直升机中，并为各类型国产航空发动机供应主要锻件。截至2023年第三季度，公司一直专注于钛合金、高温合金、高强度钢等锻件领域，不断完善产品研发、生产和销售服务体系。 盈利预测与投资评级：公司业绩符合预期。基于十四五军工行业高景气，并考虑公司在锻造领域的核心地位，我们维持 2023-2025 年归母净利润预测8.10/10.53/12.70亿元；对应 PE 分别为 19/15/12 倍，维持“买入”评级。 风险提示：1）军工行业特有风险；2）市场风险；3）应收账款发生坏账风险；4）客户集中度较高的风险。 （分析师 苏立赞、许牧） 春风动力（603129） 2023年三季度业绩点评 Q3业绩承压，静待Q4批售改善 投资要点 公告要点：公司发布2023年Q3季度业绩，2023Q3公司营业总收入为28.81亿元，同环比分别为-22.68%/-20.56%；实现归母净利润2.50亿元，同环比分别为-5.45%/-26.73%；实现扣非归母净利润为2.47亿元，同环比分别-31.41%/-23.71%。 Q3业绩表现略低于预期，Q4有望得到改善。1）营收方面：四轮业务方面环比下滑，主要原因为美国市场承压，影响公司Q3车型零售及新款车型批发节奏；行业竞争较为激烈背景下公司两轮业务内销表现良好。2）盈利方面：公司Q3毛利率为33.67%，同环比分别+7.28/+2.33pct，主要原因为两轮中大排销量占比提升；四轮非美地区毛利率水平相对平稳。3）费用率方面：费用率方面，期间费用率为22.85%，同环比分别+9.8/+5.2pct。其中销售费用率/管理费用率/研发费用率分别为11.27%/5.02%/8.49%，同比分别+2.82/+1.49/+1.57pct，环比分别+0.30/+0.87/+2.80pct。4）最终公司实现归母净利润2.50亿元，同环比分别为-5.45%/-26.73%。展望Q4：两轮外销/四轮美国外销量增可期，公司整体营收/盈利能力有望得到改善。 盈利预测与投资评级：摩托车业务依托出色的产品力+品牌力成功把握国内消费升级新趋势，借全地形车经验及渠道，出海重启；研发+产品+渠道三轮驱动全地形车全球市占率逐年攀升。四季度海外批售节奏预计将好于三季度，因此我们维持公司业绩预期，预计公司2023-2025年营业总收入135/170/213亿元，归属母公司净利润10/13/20亿元，同比+41%/+35%/+52%，对应PE为18/13/9倍。鉴于公司摩托车业务布局完善+品牌力强劲，全地形车业务研发+渠道优势赋能产品，我们维持“买入”评级。 风险提示：全球贸易环境不稳定风险；新车型上量不及预期风险；运价/汇率等波动风险等。 （分析师 黄细里） 最新金股组合 东吴证券研究所机构销售通讯录 法律声明 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