消费强劲+存单上破MLF,债市怎么看?——2023年9月经济数据点评及债市观点

（以下内容从申万宏源《消费强劲+存单上破MLF,债市怎么看?——2023年9月经济数据点评及债市观点》研报附件原文摘录）
　　正文 本期投资提示： 9月经济数据依旧边际向好，除地产外，生产、消费、广义基建投资、制造业投资表现均较强，9月消费当月、生产当月、投资累计、出口当月（以美元计价）增速分别为5.5%、4.5%、3.1%、-6.2%，目前消费是支撑经济增长最重要的动能，8-9月社零消费环比增速不断向2020年同期靠近，显示消费表现确实较为强劲。回顾来看，今年经济环比走势（制造业PMI）和社零消费环比走势具有一定的相似性，4月和7月均是消费淡季，经济走势（制造业PMI）同样环比走弱，除了稳政策发力外，消费的环比变化也在其中起着重要作用。从9月公布的数据看，通胀和信贷数据整体表现不佳，9月经济数据虽然较好、但政策发力迹象同样明显（尤其是体现电热燃水生产和投资均偏强方面），在政策大幅放松后地产数据尚无实质性改善，经济修复基础仍不牢靠，尤其考虑到11月消费环比有概率环比走弱，需重点关注经济环比再度走弱的可能性。 进入10月以来，债市仍以震荡偏弱为主，虽有信贷数据不及预期的利好带动，但债市情绪仍偏低迷，10Y期国债收益率多次向上冲击2.70%关键位置，我们认为主要原因有三：（1）8-9月经济数据连续两个月不错，债市对经济边际修复较为敏感；（2）10月初资金面虽边际转松，但是仍在偏紧区间，1年AAA同业存单上破2.50%（MLF利率），报收2.54%（10月18日）；（3）10月后政策层发声较多，由于8-9月经济数据较好，政策层发声对债市乐观预期也有一定冲击。 展望年内债市，从资金利率、微观指标来看债市风险不大，重点关注以下几点：（1）自8月下旬以来资金面整体确实偏紧，但是信贷偏弱+监管动机不强，预计资金面持续收紧的概率不大；（2）1Y国债、1Y国开、1Y存单等短端收益率均已上行至高位，逼近去年底水平，预计进一步上行空间有限；（3）目前国债收益率曲线均偏平，10Y-1Y利差再度压至50bp以下，7Y和10Y期国债收益率倒挂，从期限利差的角度看债券进一步调整的空间也相对有限，对于年内债市我们仍然提示风险可控，继续关注中期收益率曲线向“牛陡”方向演绎。 关注本次经济数据的以下特征：（1）9月工业增加值增速4.5%，和8月同比保持一致，但电热燃水生产贡献较大，制造业生产较8月边际走弱。9月制造业PMI生产指数进一步上行，但9月粗钢和产量和开工率整体表现一般，实际9月工业增加值表现仍强势，同比增速和8月持平，保持在偏高水平。与8月相比，9月工业增加值中电热燃水生产贡献较大，制造业生产环比边际走弱、同比增速下滑0.4个百分点至5.0%，和略偏弱的高频数据保持一致。此外三季度实际GDP增速4.9%，普遍超市场预期，季调环比1.3%，和2019年同期（1.5%）基本持平，或与9月经济数据明显回暖有关，前三季度GDP累计增速5.2%，预计全年5%增速目标实现压力不大，年底政策加码的必要性下降。 （2）9月基建投资维持韧性，制造业投资连续两个月保持回升。9月固定资产投资累计小幅下行、整体持稳，但是三大投资结构分化程度进一步加剧，基建投资和制造业投资韧性偏强，房地产投资跌幅进一步走阔。9月广义基建和狭义基建累计增速微降至8.6%、6.2%，今年以来基建投资整体呈韧性下行走势，加之财政支出进度较慢，4月以来虽经济环比下行但财政政策并未进一步加力。具体看房地产方面，9月房地产投资跌幅进一步走阔，仅竣工指标维持偏强，拿地、新开工、施工、销售、资金等指标表现仍差，9月房地产价格指标边际有一定回暖。 （3）9月社零消费环比增速继续向2020年同期靠近，消费已经连续两个月维持偏强。8月社零消费环比略弱于2020年同期，9月环比进一步接近2020年同期。9月社零消费环比增速5.0%，在8月较高基数的基础上仍高于2022年同期，和2020年9月（5.1%）基本持平，8-9月的消费整体表现优异。9月商品零售表现好于餐饮消费，商品零售和2020年同期基本持平，餐饮收入弱于2020年同期。与2022年同期相比，9月烟酒类、粮油食品类、汽车类占比上行，其他类、文化办公用品类、家用电器和音像器材类占比下行，地产后周期消费品表现仍不佳。 数据来源：Wind 风险提示：资金面紧张、稳增长政策超预期等 往期精彩回顾 #专题报告 【专题】大行永续债利差深度复盘：从利率弱相关到强正相关——金融债定价机制系列之一 【专题】如何理解央行对高M2的讨论？——掘金固收系列报告之三 【专题】静待轻舟渡过万重山——区域系列报告之重庆篇 【专题】科创票据：有何不一样？——中国特色债券市场系列报告之三 【专题】淮安城投：省内线上竞争性融资交易模式的开启者——走进江苏系列报告之一 【专题】解码科创债：国内高收益债市场的起点——中国特色债券市场系列报告之二 #点评 9月信贷偏弱后，关注资金利率向中性偏松水平回归——2023年9月金融数据和Q3央行新闻发布会点评 债市为何对降准反应平淡？——2023年8月经济数据、9月降准点评 企业信贷需求仍不足，资金面不具备持续紧张的基础——2023年8月金融数据分析及债市观点 汇率和净息差暂不构成降息的实质性约束——2023年Q2货币政策执行报告分析及债市观点 如何理解央行的”非对称式“降息？——2023年7月经济数据和8月央行降息点评 核心CPI强劲修复，下半年通胀重点关注食品价格的扰动——2023年7月通胀数据分析及债市观点 #季度报告 业绩整体好转，增持可转债与企业债——2023年一季度债券基金报告分析 业绩整体下滑，增持可转债与金融债——2022年四季度债券基金报告分析 收益回落，杠杆降低，久期平稳——2022 年三季度货币基金季报点评 业绩差于Q2，增持国债，集中度下降——2022年三季度债券基金报告分析 #月报 资金面有望重回宽松，10月债市或再现“牛陡”行情——国内债市观察月报（202310） 化债预期发酵，8月城投债认购情绪持续升温——信用与产品月报（202308） 存单利率短期难向下突破，8月债市或进入“熊平”阶段——国内债市观察月报（202308） 7-8月资金面预计重回宽松，曲线有望“牛陡”——国内债市观察月报（202307） 当下债务置换可能如何推进？——信用月报2023年第6期（2023.6） #周报 特殊再融资债券对资金和债市冲击几何？——国内债市观察周报（20231013） 债市如何才能走出利空敏感状态？——国内债市观察周报（20230922） 陕西城投债存在可挖掘价值——信用与产品周报（20230922） 债券收益率曲线已极平，关注再度陡峭化——国内债市观察周报（20230915） 产业债中报观察：航空运输、休旅及机械基本面改善——信用与产品周报（20230916） 存单利率触顶了吗？——国内债市观察周报（20230908）

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