【东吴晨报1016】【固收】【宏观】【行业】电力设备、非银金融【个股】华辰装备、迈为股份、柏楚电子、安踏体育

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　　欢迎收听东吴晨报在线音频： 注：音频如有歧义以正式研究报告为准。 固收 绿色债券周度数据跟踪 （20231009-20231013） 观点 一级市场发行情况： 本周（20231009-20231013）银行间市场及交易所市场共新发行绿色债券8只，合计发行规模约47.61亿元，较上上周减少77.69亿元。发行年限以3年及以下中短期为主；发行人性质为地方国有企业；主体评级以AAA和AA+级为主；发行人地域云南省、江苏省、上海市和北京市；发行债券种类为券商专项资产管理、中期票据和资产支持票据。 二级市场成交情况： 本周（20231009-20231013）绿色债券周成交额合计426亿元，较上上周增加14亿元。分债券种类来看，成交量前三为非金公司信用债、金融机构债和利率债，分别为 225 亿元、 140 亿元和 36 亿元；分发行期限来看，3Y以下绿色债券成交量最高，占比约84.94 %，市场热度持续；分发行主体行业来看，成交量前三的行业为金融、公用事业和交运设备，分别为169亿元、88亿元、13亿元；分发行主体地域来看，成交量前三为北京市、湖北省和上海市，分别为159亿元、45亿元和39亿元。 估值偏离%前三十个券情况： 本周（20231009-20231013）绿色债券周成交均价估值偏离幅度不大，溢价成交比例及幅度均大于折价成交。 折价个券方面，折价率前三的个券为21潍财G1（-0.80 %）、22广东环保MTN001(绿色)（-0.76 %）和G19青州（-0.63 %），其余折价率均在-0.6%以内，主体行业以金融和建筑为主，中债隐含评级以AAA-评级为主，地域分布以广东省和北京市居多。 溢价个券方面，溢价率前三的个券为G17龙湖3（0.92 %）、23奇瑞徽银绿色债02（0.86 %）和23富滇银行绿色债01（0.60 %），其余溢价率均在0.55%以内。主体行业以金融和房地产为主，中债隐含评级以AAA-评级为主，地域分布以北京市和上海市居多。 风险提示：Choice信息更新延迟；数据披露不全。 （分析师 李勇） 二级资本债周度数据跟踪 （20231009-20231013） 观点 一级市场发行与存量情况： 本周（20231009-20231013）银行间市场及交易所市场共新发行二级资本债1只，发行规模为3.00亿元，较上周减少18.00亿元。发行年限为10Y；发行人性质为国有企业；主体评级为AA；发行人地域为安徽省。 截至2023年10月13日，二级资本债存量余额达36,730.45亿元，较上上周（20230928）减少688亿元。 二级市场成交情况： 本周（20231009-20231013）二级资本债周成交量合计约1105亿元，较上周增加312亿元，成交量前三个券分别为19兴业银行二级02（43.87 亿元）、20中信银行二级（30.33 亿元）和21建设银行二级01（29.91 亿元）。 分发行主体地域来看，成交量前三为北京市、上海市和福建省，分别约为712亿元、102亿元和84亿元。 从到期收益率角度来看，截至10月13日，5Y二级资本债中评级AAA-、AA+、AA级到期收益率较上上周涨跌幅分别为：5.30BP、5.73BP、5.73BP；7Y二级资本债中评级AAA-、AA+、AA级到期收益率较上上周涨跌幅分别为：-0.55BP、1.44BP、1.44BP；10Y二级资本债中评级AAA-、AA+、AA级到期收益率较上上周涨跌幅分别为：-2.36BP、-2.36BP、-2.36BP。 估值偏离%前三十位个券情况： 本周（20231009-20231013）二级资本债周成交均价估值偏离幅度整体不大，折价成交比例和幅度均小于溢价成交。 折价个券方面，折价率前二的个券为22新疆银行二级01（-0.57 %）和21徽商银行二级01（-0.51 %），其余折价率均在-0.35%以内。中债隐含评级以AAA-评级为主，地域分布以北京市、上海市和福建省居多。 溢价个券方面，溢价率前二的个券为23民泰商行二级资本债01（1.49%）和21红塔银行二级01（1.09%），其余溢价率均在1.1%以内。中债隐含评级以AAA-评级为主，地域分布以浙江省、北京市和广东省居多。 风险提示：Choice、Wind信息更新延迟；数据披露不全。 （分析师 李勇） 宏观 9月社融： “稳信贷”后劲几何？ 最强“政策加速期”后，市场预期的信贷“狂飙”却落空了：9月信贷新增投放23100亿元，不及去年同期的历史极值。经济活动触底反弹叠加去年同期基数走低的背景下，年内信贷的持续扩张看似无虞。话虽如此，近期地产数据对政策反应温和、基建增速放缓—反映经济复苏尚不牢固。考虑到8月“政策脉冲”的效力还未完全显现，我们认为四季度信贷投放或有两处“踏空”风险： 一是企业中长贷的投放“透支”隐患：信贷剩余的“弹药量”看似充足，但对公长贷前期发力明显（前三季度信贷投放占比略低于往年，但新增贷款中企业中长贷占比已达60%），意味着四季度投放需要增量项目的支撑。不过企业内生融资需求有修复但仍偏弱：今年以来中小银行投放贷款占比相比四大行延续下降趋势，M1同比反映的企业预期仍在低位。 二是居民部门的发力尚受制约。与经济回暖相伴的零售信贷扩张特征还不显著。楼市对“831”地产调控放松反应逐渐走向温和：地产销售“金九”复苏分化、“银十”平淡开局，现阶段居民加杠杆意愿尚无明显起色。消费回暖下的居民短贷是近期的亮点，但也存在长假效应过后退坡的风险。 两部门的隐忧最终导向同一点，就是政策还需发力：支持对公端的新项目（如城中村改造、基建项目）、释放零售端的需求（如下一轮地产调控），以避免重现今年6月到7月内生需求疲软下的跨季信贷骤降，巩固四季度经济回升的确定性。 9月分项数据具体来看，企业短贷同比少增881亿元，一方面是企业较去年同期借贷周转压力缓解，另一方面或是央行近期有意控制资金空转的体现。9月末短端票据利率大幅抬升显示票据冲量需求不大，票据融资同比-673亿元，部分可能源于季末短贷冲量的替代因素。 企业中长贷连续三个月同比少增。在8月LPR降成本的需求刺激与政策落地下对公长贷发力低于预期：央行在9月20日政策吹风会上强调“发挥国有大行的支柱作用”，并在三季度例会中指出“引导金融机构增加制造业中长期贷款”，结合来看，9月对公贷款投放的政策导向性依然很足，近期国股银行支撑下的信贷读数可能与企业实际需求有所偏差。 双节助攻居民短贷同比多增177亿元。疫后首个“黄金周”刚性出行需求释放叠加旅游价格上涨，今年双节客单价超疫前水平修复至912元/人次。假期国内航班执飞量达近三年同期高位；据携程Flight AI数据，9月截至19日，中秋国庆假期预售国内机票价格较2019年上涨36%，国际以及港澳台票价较2019年上涨46%，显示节前旅游订单“量价”齐升。 居民中长贷超预期同比多增2014亿元。从数据来看9月地产需求的复苏仍偏温和，新房销售与房企业绩继续维持同比负增。我们认为可能是两点因素造成了地产销售与居民长贷的偏离：一是9月存量房贷降息落地改善按揭早偿现象；二是近期出行需求释放下汽车销量冲高对居民长贷的支撑。 表外方面，信托贷款同比多增594亿元，委托贷款同比少增1300亿元。央行7月曾宣布延续“金融16条”施行期限，非标压降力度料将持续回撤。票据融资明显降温下，未贴银票同比大幅多增2264亿元。 直接融资方面，9月积极财政继续发力。政府债同比多增4416亿元，其中专项债发行略不及预期：Wind数据显示9月地方专项债发行进度约92%，低于财政部“9月底基本发行完毕”的目标。股票融资显著放缓，同比少增695亿元，8月27日证监会称将根据近期市场情况，阶段性收紧IPO节奏，促进投融资两端的动态平衡。 社融-M2“剪刀差”持续回升，9月社融存量增速持平于9.0%，M2同比回落至10.3%，基本面触底回升后资金供求正逐渐回归均衡局面。企业预期修复偏缓，M1同比下探至2.1%。 风险提示：政策定力超预期；欧美经济韧性超预期，资金大幅流向海外；海外提前进入衰退导致出口超预期萎缩；信贷投放节奏超预期。 （分析师 陶川、邵翔） 9月出口： 出口稳住了，除了汽车还有什么亮点？ 9月出口规模创年内次高，出口动能回升趋势明朗。虽然在韩国出口降幅收窄，我国PMI新出口订单指数大幅回升的背景下，市场对出口回暖已有充分预期，但是9月出口规模创年内次高，仅低于3月数值，后者还主要是由于疫情放开带来的短期订单回补，着实有点超预期，在一定程度上说明出口动能稳步回升，四季度叠加低基数因素单月出口同比增速转正值得期待。 展望四季度，出口或成经济回升重要底牌。三季度以来，为解决需求不足问题，降准降息、稳消费、稳地产政策密集推出，全方面拉动经济。而当前来看，经济回升的主要抓手逐渐明朗，下一阶段经济动能回升内靠消费的韧性和地产放松，而外靠出口回升，而就制造业而言，出口的边际拉动可能比内需更大。 9月出口进一步说明了海外需求短期内有所修复，而不仅仅是低基数的影响，部分海外经济体去库进程较快，低位补库的需求会越来越明显，出口将迎来更多机会，相比于国内地产复苏的不确定性，出口对经济的拉动也将更明显，四季度经济“静待花开”。 具体从结构上来看，9月出口基本延续8月边际变化，并进一步增强趋势，一方面，对主要发达国家出口降幅均收窄、消费电子出口景气逐渐修复，另一方面，出口数量回升趋势加强，等待价格修复： 国别上，对发达国家出口降幅普遍收窄。8月对美出口同比降幅继续收窄，美国不衰退对我国出口拉动的持续性仍在延续。而本月最大的结构性变化是对欧盟出口同比大幅收窄，但主要是由于低基数影响，去年9月对欧盟出口大幅回落，因此并不能完全说明欧洲经济需求的好转，不过年内剩余时间在低基数的影响下，对欧盟出口同比降幅将持续收窄。 新兴国家方面，对俄罗斯出口依然有不错表现，东盟则表现不佳。今年以来，俄罗斯成为我国出口最大支撑，俄乌冲突后在西方国家的重重制裁下，中国承接了大部分对俄罗斯的出口，双方的贸易联系持续增强。而对东盟出口来说，已经连续几个月处于负增长，作为中国出口的中转站，东盟更多通过加工中间产品，向美国等出口消费品，因此受发达国家经济需求疲弱的影响较大，当前西方经济放缓下预计短期内对东盟出口也将承压。 产品上，消费电子降幅普遍改善。同比增速上，9月消费电子出口延续改善，集成电路（出口金额同比增速为-5.0%，下同）、音视频设备（同比-0.96%）、自动处理设备（同比-11.6%）等降幅均有所放缓，其中上期唯一表现不佳的手机（同比-7.1%）本月降幅也出现大幅收窄，液晶显示平板模组（同比7.4%）依然维持正增长，在消费电子和半导体整体出口同比负增的现况下更加令人惊喜。我们提到，当前半导体周期正处于触底修复中，全球半导体销售同比进入上行周期，后续消费电子将迎来持续修复。 其余产品上，汽车（同比45.1%）、家电（同比12.4%）等依然表现亮眼，较上月增速继续上升，对出口拉动明显，船舶（同比12.0%）虽有所回落，但仍处于同比正增区间，在外需疲弱的背景下，走出了属于自己的“康庄大道”。玩具（同比-15.0%）、家具（同比-4.7%）、纺织（同比-3.6%）、服装（同比-8.9%）、鞋靴（同比-17.6%）等劳动密集型产品同比降幅也有所收窄，但整体改善略差于消费电子行业。 出口数量回升趋势愈发明朗，等待价格修复。拆分量价同比，9月出口数量同比上涨的产品较8月进一步上升，这是本月出口的一大利好。但价格依然拖累严重，重点产品中，仅汽车、液晶平板显示模组、中药材价格同比上涨，其余产品价格普跌。我们期待随着PPI的逐渐修复，出口价格逐渐迎来复苏。 风险提示：美国劳动力市场紧张导致美联储紧缩程度高于市场预期；东盟、俄罗斯及其他新兴经济体经济增长不及预期，对外需拉动不足；疫情二次冲击风险对出口造成拖累。 （分析师 陶川、邵翔） 行业 电力设备： 电动车销量点评 9月销量符合预期 特斯拉出口表现亮眼 投资要点 9月新能源汽车销量90.4万辆，同环比+27.7%/+6.9%，符合市场预期。中汽协数据，9月新能源汽车销量90.4万辆，同环比+27.7%/+6.9%，渗透率32%，同环比+4.5/-1.2pct。2023年1-9月累计销量627.8万辆，同比增长37.5%，累计渗透率为29.8%；9月电动车产量为87.9万辆，同环比+16.1%/+4.3%，2023年1-9月累计产量为631.3万辆，同比+33.7%。 插混份额环比上升，纯电A00级车型占比提升。9月新能源乘用车批发销量83.2万辆，同环比+23.3%/+4.2%，渗透率34%，1-9月累计销量591万辆，同增36%。纯电乘用车9月销量56.3万辆，同环比+11%/2%，占比68%，环比-1.3pct；其中A00级9月销量9.4万辆，占比16.6%，环升1.2pct；A0级销17.2万，占比30.5%，环降0.5pct；A级销11.4万辆，占比20.3%，环升0.4pct；B/C级销18.3万辆，占比32.5%，环降1.0pct。插电混动乘用车9月销26.9万辆，同比增长60.4%，环比增长8.5%，占比32.3%，环升1.3pct。 特斯拉销量环降12%，合资车企销量环比显著增长。9月自主车企销58.3万辆，同比增长26%，市占率70%，环比上升0.4pct，批发电动化率50%，1-9月累计市占率69%；9月特斯拉销7.4万辆，同环比-12%/-12%，市占率9%，环比下降1.6pct，1-9月累计市占率12%；9月新势力销10.7万辆，同环比+17%/+8%，市占率13%，环比上升0.4pct，1-9月累计市占率12%；合资车企9月销4.8万辆，同环比+80%/+14%，市占率为6%，环比上升0.5pct，批发电动化率为6%，1-9月累计市占率5%；豪华车企9月销1.7万辆，同环比+38%/+2%，市占率2%，批发电动化率31%，1-9月累计市占率2%。 9月新能源车出口9.6万辆，环增6.5%，特斯拉出口环比高增。9月新能源车出口9.6万辆，同比增长92.8%，环比增长6.5%，其中新能源乘用车出口9.1万辆，同环比+107%/+16%。9月特斯拉出口3.06万辆，占比33.6%，环增56.9%；比亚迪出口2.83万辆，环增13.2%，市占率31%；上汽乘用车9月出口1.27万辆，环比减少32.1%，市占率14%。 投资建议：9月电动车总销量90.4万辆，同增28%，环增7%，符合市场预期，其中出口9.6万辆，同环比+92.8%/+6.5%，2H为旺季，预计全年仍可实现30%增长至900万辆。目前电动车需求已开始逐步好转，主流公司Q2-Q3盈利可基本见底，首推盈利确定的电池环节（宁德时代、比亚迪、亿纬锂能），受益于新技术的细分环节龙头（骄成超声、东威科技、信德新材、曼恩斯特，关注元力股份、黑猫股份），以及盈利趋势稳健的结构件（科达利）、电解液（天赐材料、新宙邦）、负极（璞泰来、尚太科技）、隔膜（恩捷股份、星源材质）及正极（华友钴业、容百科技、德方纳米、湖南裕能）等。 风险提示：电动车销量不及预期，原材料价格剧烈波动。 （分析师 曾朵红、刘晓恬） 非银金融： 证监会优化融券制度 逆周期调节传递积极信号 投资要点 事件：2023年10月14日，证监会对融券及战略投资者出借配售股份的制度进行针对性调整优化，在保持制度相对稳定的前提下，阶段性收紧融券和战略投资者配售股份出借。 制度优化内容涵盖融券及出借两端，政策决心可见一斑：1）融券端上调保证金比例。本次调整将融券保证金比例下限由50%上调至80%，对私募证券投资基金参与融券的保证金比例上调至100%（存量融券合约保证金比例仍按照原规定执行）。2）出借端阶段性收紧战略配售股份出借。本次调整明确取消上市公司高管及核心员工通过专项资产管理计划出借证券，并适度限制其他战略投资者在上市初期的出借方式和比例。此外，证监会也将加大对各种不当套利行为的监管。 充分发挥融资融券逆周期调节作用，投资者信心回升可期：当前阶段市场行情仍相对低迷（2023Q3万得全A/沪深300/创业板指涨跌幅分别为-4.33%/-3.98%/-9.53%），市场交投情绪整体处于低位（2023Q3全市场日均股基成交额环比-18%至9,157亿元）。与此同时，近期量化基金利用融券机制打新套利等问题也引发了市场的广泛关注。在此背景下，上调融券保证金比例有望与8月24日下调融资保证金的举措形成良好配合，有利于进一步促进市场多空平衡，平抑投资者情绪波动，带动市场信心企稳回升。 融券交易体量较小，预计市场交投量及券商短期业绩所受影响有限：截至2023年10月12日，全市场融券余额879.05亿元，占两融余额比重仅为5.41%；年初至今日均融券卖出额52.95亿元，占A股日均成交额比重仅为0.59%。预计融券制度调整对于市场交投量以及券商整体业绩的影响有限。 差异化规范战投出借，预计新股供给及定价所受影响可控：考虑到战投出借是新股上市初期最重要出借券源，本次制度调整依旧保留了战投出借的基本制度安排，对于新股供给以及新股定价问题的影响相对可控。对于除高管外的战投主体，本次制度优化仅就新股出借方式及比例做适当限制；对于上市公司高管及核心员工，本次制度优化就其出借获配股票行为给予明确禁止，旨在敦促上市公司聚焦主业。 投资建议：此次证监会优化融券制度释放“加强逆周期调节”信号，意在进一步提振投资者信心，券商及保险资产端有望充分受益。此外，投资收益低基数效应下，非银板块三季报单季度利润增速有望改善，底部信心正在酝酿和积累。券商板块推荐【东方财富】、【中信证券】、【中金公司(H)】；保险板块推荐【中国人寿】、【中国平安】、【新华保险】和【中国太保】。 风险提示：1）政策落地效果不及预期；2）市场交投活跃度下滑。 （分析师 胡翔、朱洁羽、葛玉翔） 个股 华辰装备（300809） 2023年三季报点评 费控能力优异 看好业绩持续快速增长 投资要点 订单设备交付持续恢复，公司业绩快速增长： 2023Q1-Q3公司实现营收3.49亿元，同比+44.8%；归母净利润0.96亿元，同比+337%，扣非归母净利润0.80亿元，同比+995%。其中Q3单季度实现营收1.01亿元，同比+18.9%，环比-30.5%；归母净利润0.43亿元，去年同期-0.05亿元，同比大幅扭亏，环比+10.3%；扣非归母净利润0.30亿元，去年同期-0.12亿元，环比-4.6%。公司收入端稳健增长，主要系国内外形势趋于稳定，相关设备的交付、安装、调试及验收等工作逐渐趋于正常，确认收入较上年同期增长。 费控能力良好，应收账款&资产减值冲回带动净利润高增： 2023Q1-Q3公司销售毛利率为34.5%，同比-2.8pct，其中Q3单季度公司销售毛利率为30.4%，同比-6.4pct，环比-8.3pct。2023Q1-Q3公司销售净利率为28.8%，同比+17.3pct；其中Q3单季度销售净利率42.8%，去年同期为-3.3%，同比+46pct，环比+14.5pct，盈利能力大幅提升主要系：1）期间费用率大幅下降：2023Q1-Q3期间费用率为14.0%，同比-8.0pct，其中销售/管理（含研发）/财务费用率分别为4.5%/11.9%/-2.3%，同比-0.5pct/-4.7pct/-2.8pct。2）应收账款回收增加：2023Q1-Q3公司信用减值损失为0.18亿元，去年同期为-0.25亿元，同比增加0.43亿元；3）资产减值损失冲回：2023Q1-Q3公司资产减值损失为848万元，去年同期为69万元，同比增加779万元。 截至2023Q3末，公司合同负债金额达2.74亿元, 同比持平；存货金额达3.99亿元，同比+2.4%，公司在手订单情况良好，将保障公司业绩持续快速增长。 与贝斯特强强联手，新产品（亚μ磨削中心)进入0-1放量阶段： 10月8日，华辰装备公告近日与贝斯特签订协议，计划于1年内向贝斯特提供对标国际领先水平的精密数控直线导轨磨床产品以及相应技术支持。目前公司已成功研制丝杠导轨生产过程中核心装备：初加工的外圆磨床、核心螺纹磨床和导轨磨床，我们判断这也是贝斯特与华辰装备签订全面战略伙伴关系协议的重要原因。根据公司披露，协议涉及产品为目前全球磨削长度最长、技术难度及磨削效率最高的产品，强大的产品能力使公司能够对贝斯特在机器人、机床及汽车核心零部件的加工制造方面提供全面的设备和技术支持。 盈利预测与投资评级：未来随着下游制造业景气度复苏，叠加公司产能释放，我们预计公司2023-2025年归母净利润分别为1.25（原值1.12）/1.59（原值1.41）/1.95（原值1.75）亿元，当前股价对应动态PE分别为52/41/33倍，维持“增持”评级。 风险提示：制造业景气度不及预期、市场竞争加剧风险等。 （分析师 周尔双、罗悦） 迈为股份（300751） 安徽华晟9月实现盈利 HJT大规模扩产临界点来临 投资要点 事件：10月12日，大理华晟2.5GW高效异质结电池项目在大理经济技术区上登先进装备制造产业园正式投产，华晟新能源董事长徐晓华在投产仪式上宣布，华晟新能源已于9月首次实现全公司运营盈利。 HJT投资回报期缩短，光伏老龙头均在加速布局：对于跨界的新玩家而言，HJT实现盈利即可布局HJT；对于头部企业来说，尤其是有大量TOPCon老产能的，HJT单瓦净利润或投资回报不低于TOPCon，才会布局HJT。目前价格端HJT组件比TOPCon高0.10-0.15元/W，按照现在HJT设备投资额单GW为3.5亿元，TOPCon单GW1.3亿元，年内两者生产成本打平，组件溢价差0.10元/W估算，两者扩产的成本回收周期在快速接近中。 HJT订单落地速度符合预期，迈为作为龙头设备商具备高订单弹性：我们预计2023全年HJT行业扩产50-60GW，迈为新接订单份额超70%+，若按照单GW平均单价3.5亿元，按照扩产量区间中位数55GW估算，迈为新接订单为140亿元左右。若按照2024年行业扩产100-140GW估算，新接订单有望为270亿元左右，同比增速90%+，为光伏设备增速最快公司之一。 海外订单增速加快占比将超20%，印度中东美国对HJT技术认可度高：HJT的智能化生产、低能耗、低碳排放，当前已获得海外市场的广泛认可，我们预计2023年海外客户订单占比约20%左右，2024年或突破20%；相比较TOPcon，HJT可降低20%的碳排放（全流程低温工艺）、节约30-40%的用电量（工序少&低温工艺）、节约60%的人工（仅4道工序）、节约20%的用水量。 盈利预测与投资评级：公司为HJT整线设备龙头受益于HJT电池加速扩产，长期泛半导体领域布局打开成长空间。我们维持公司2023-2025年的归母净利润为13.09/19.40/29.41亿元，对应当前股价PE为28/19/12倍，维持“买入”评级。 风险提示：HJT降本低于预期；下游扩产低于预期。 （分析师 周尔双、刘晓旭） 柏楚电子（688188） 2023年三季报点评 高功率业务红利期已到 Q3利润端表现好于业绩预告指引 事件：公司发布2023年三季报。 高功率激光切割市场需求旺盛，收入端延续快速增长 2023Q1-Q3公司实现营收9.91亿元，同比+52%，其中Q3为3.30亿元，同比+36%，增速略有放缓，基本符合我们预期，我们判断一方面系Q3为通用激光传统淡季，另一方面系2022Q2上海疫情影响下，2022Q3公司收入基数较高。2023Q3公司收入端实现高速增长，表现较为优异。我们判断这一方面受益于国内制造业弱复苏&海外出口需求放量，中低功率激光切割控制系统表现稳健；另一方面系高功率激光切割需求快速放量，叠加国产替代驱动，激光切割控制系统和智能切割头业务高速增长，成为收入端增长主要驱动力。往后来看，受益于高功率激光切割控制系统、智能切割头快速放量，智能焊接1到N突破，公司收入端有望延续快速增长。 毛利率提升&研发费用率明显上提，其他收益明显增厚利润端表现 2023Q1-Q3公司实现归母净利润5.72亿元，同比+48%，其中Q3为2.10亿元，同比+51%，高于业绩预告指引（+47%）。2023Q1-Q3公司实现扣非归母净利润5.28亿元，同比+42%，其中Q3为1.87亿元，同比+39%，略好于业绩预告指引（+37%）。2023Q3公司销售净利率为63.56%，同比+4.73pct，明显提升。1）毛利端：2023Q3销售毛利率为80.62%，同比+1.72pct，我们判断主要受益于成本管控能力增强，高功率产品线毛利率明显提升。2）费用端：2023Q3期间费用率为29.42%，同比+12.82pct，其中销售、管理、研发和财务费用率分别同比+3.24、-0.29、+9.10和+0.77pct，研发费用率大幅上提，一方面系研发人员增长，另一方面系股份支付费用较多。3）2023Q3公司其他收益约为4234万元，同比+1219%；投资净收益为1032万元，同比+148%；同时存在公允价值变动净收益401万元（2022Q3为0），均对公司利润端表现产生明显的正向作用。 高功率激光切割红利期已到，主业成长天花板快速打开 短期来看，通用制造业暂未明显复苏背景下，公司高功率激光切割需求快速放量，α属性表现优异。我们认为核心原因在于：1）从终端需求来看，高功率激光切割主要对应厚板加工，下游以船舶、航空航天等重工行业为主，资本开支受到宏观经济影响较小；2）从渗透率提升角度来看，受益于高功率光纤激光器国产替代&降价，高功率激光切割的经济效益快速提升，加速替代等离子体切割等传统加工方式。3）从竞争格局角度来看，国产替代为另一增长逻辑，公司高功率控制系统和智能切割头搭配售卖，加速国产替代进程。中长期来看，随着高功率需求放量，公司主业成长天花板将被快速打开。以激光切割控制系统为例，我们预估2022年我国市场规模约18.0亿元（中低功率5.0亿元、高功率13.0亿元），2025年有望达到39.9亿元（中低功率8.5亿元、高功率31.4亿元），期间CAGR约30%，可见高功率为主要增长驱动力。此外，智能切割头还具备较强耗材属性，随着高功率需求量释放，公司主业天花板将被快速打开。 工业软件视角下无边界成长逻辑打通，智能焊接、精密加工等多点开花 以CAD、CAM、NC、传感器、硬件设计五大核心技术为基础，工业软件视角下公司成长空间不断打开。1）智能焊接：免示教技术逐步成熟背景下，钢构智能焊接产业化快速推进，2023年8月鸿路钢构公开招标500套免示教焊接工作站，我们预计2024年行业有望进入大规模放量阶段。公司已完成龙门机器人九轴插补算法开发、机器人离线编程软件demo、基础的机器人控制系统等，并形成一定销售规模，后续将打开公司成长空间；2）精密加工：公司研发高性能振镜控制系统，辅以平台与振镜四轴联动技术、高精高速直线电机驱动技术，在显示面板切割、动力电池焊接切割、光伏掺杂划线等激光应用中加速产品方案落地，进一步拓展能力圈。 盈利预测与投资评级：我们维持2023-2025年公司归母净利润预测分别为7.26、10.40和13.77亿元，当前市值对应动态 PE 为48/33/25倍，基于公司激光切割业务竞争力，以及拓品类能力，维持“买入”评级。 风险提示：盈利能力下滑，新品产业化进展不及预期，竞争加剧等。 （分析师 周尔双） 安踏体育（02020.HK） 23Q3流水点评 流水按月环比改善 备货致库存略增、预计Q4改善 投资要点 公司公布23Q3零售流水：安踏品牌、FILA、其他品牌零售流水分别同比增长高单位数、10-20%低段、45-50%。 安踏品牌：环比Q2看，流水维持趋势，备货致库存略升，折扣稳定。1）流水：23Q3安踏品牌流水同比增长高单位数、延续Q2水平，其中大货/儿童分别同比增长高单位数/中单位数；分渠道看，线下成人/儿童流水均同比增长高单位数、线上整体同比增长低单位数，线下保持快于线上趋势，主因线下消费场景恢复促进店效改善；分月度看，7-9月按月改善、单9月实现双位数增长。2）库存：主品牌库销比维持5个月左右、同比22Q3有所改善，环比23Q2的5个月以下略有增加、主因Q4备货，随双十一和冬季结束，预计23Q4-24Q1库销比将持续回落。3）折扣：23Q3折扣延续23Q2的7.2折、与22Q3的7.4折相比略加深。 FILA：环比Q2看，流水小幅放缓、折扣稳定、库存略增。1）流水：23Q2FILA流水同比增长10-20%低段，环比23Q2有所放缓，一方面Q3基数好于Q2，另一方面该增速为整体零售偏弱环境下、库存和折扣保持良好水平下的高质量增长。分渠道看，Q3延续线上好于线下趋势，线上同比增长中双位数、线下大货/儿童/潮牌均同比增长高单位数，FILA线上增长较快、仍然受益于抖音新平台带动（FILA女性产品较强、抖音平台以女性消费者为主、两者适配度较高）。2）库存：23Q3库销比略高于5个月、环比23Q2略有增加主因Q4备货。3）折扣：23Q3折扣保持稳定、同比22Q3改善。 其他品牌：流水保持快速增长，折扣保持较好水平。23Q3其他品牌（迪桑特+可隆）流水同比增长45-50%、持续领跑同业，相较23Q1/23Q2增速有所放缓、主因22Q3基数较高，管理层有信心达成全年流水增长40%的指引。其中迪桑特/可隆分别同比增长40~45%/65~70%，折扣方面保持几乎不打折的高水平。 盈利预测与投资评级：23Q3在去年基数较高情况下主品牌流水稳健增长、FILA高质量增长、迪桑特+可隆保持高增，库存受Q4备货影响略增、折扣保持健康水平。其中7-9月流水逐月改善，中秋十一假期环比9月继续改善，公司对双十一保持乐观、但预计增速在整体消费环境影响下可能低于以往的高双位数。管理层有信心完成FILA和其他品牌全年流水目标，安踏品牌则需进一步跟踪Q4表现（23年流水目标为安踏品牌与FILA增长双位数、FILA快于安踏品牌，迪桑特和可隆增长40%+）。我们维持23-25年归母净利润97.84/113.99/134.43亿元的预测、对应PE24/20/17X，目前估值处于历史较低水平，维持“买入”评级。 风险提示：居民消费信心恢复较慢、竞争加剧、疫情反复。 （分析师 李婕、赵艺原） 最新金股组合 东吴证券研究所机构销售通讯录 法律声明 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